COT報(bào)告里隱藏的一個邏輯，今年以來一直驅(qū)動著黃金市場的走向。通過分析這些報(bào)告，我們發(fā)現(xiàn)金價(jià)今年以來的上漲其實(shí)非?！安唤】怠保酉聛睃S金若想打開新格局，還有一個不可或缺的條件。
分析機(jī)構(gòu)Simple Digressions認(rèn)為，期貨及衍生品持倉報(bào)告（COT）里隱藏的一個邏輯今年以來一直驅(qū)動著貴金屬市場的走向，通過分析這些報(bào)告，可以知道未來黃金價(jià)格若想走得更高必須滿足何種條件。
2016年初，黃金市場進(jìn)入了一個牛市階段，金價(jià)從2015年12月31日的1061美元/盎司漲至2016年8月2日的1373美元/盎司，漲幅達(dá)到29.4%。根據(jù)COT報(bào)告，在這個上漲周期內(nèi)，基金經(jīng)理的多頭頭寸共增加了19.8萬手，同時(shí)空頭頭寸減少了6.9萬手，即凈多頭頭寸增加了26.7萬手。這是一個非常健康的牛市，因?yàn)榻饍r(jià)走高是受多頭推動，同時(shí)空頭不斷離場。
之后，在2016年8月初，金價(jià)開始了大幅回調(diào)。為何說這是“回調(diào)”？請看以下數(shù)據(jù)：從2016年8月3日至當(dāng)年底，多頭倉位減少了16.1萬手，同時(shí)空頭倉位增加了5.7萬手。因此，基金經(jīng)理們持有的凈多倉共減少了21.8萬手。
數(shù)據(jù)表明，金價(jià)這輪下跌是受多頭減倉驅(qū)動，空頭是在嗅到機(jī)會后增倉，但他們的空倉增幅遠(yuǎn)不及多頭的減倉力度。因此，多頭仍是主導(dǎo)方。在Simple Digressions看來，牛市由多頭主導(dǎo)，熊市由空頭主導(dǎo)，所以牛市里的價(jià)格下跌應(yīng)被視為回調(diào)。按照這個定義，始于2016年8月份的金價(jià)下跌屬于典型的“回調(diào)”。
再看看今年的情況，2017年初以來，金價(jià)上漲了12.4%，期間多倉增加了5.7萬手，空倉減少了7.3萬手，即基金經(jīng)理們的凈多倉一共增加了13萬手，但這一輪金價(jià)上漲是由空頭減倉所主導(dǎo)。換言之，與2016年上半年不同的是，今年黃金的漲幅主要依賴于空頭回補(bǔ)，進(jìn)入市場的新長期投資者數(shù)量很少，今年以來的金價(jià)上漲趨勢絕對稱不上“健康”，這不是一個上行趨勢，更像是盤整階段。如果對比白銀價(jià)格的走勢，這個特征就更加明顯：
從上圖可見，白銀自2017年初以來一直交投在15.5-18.5美元/盎司的窄幅區(qū)間內(nèi)，金價(jià)上漲并沒有帶動白銀走高。
綜上所述，今年的金價(jià)走勢和COT報(bào)告提供的數(shù)據(jù)顯示，黃金正處于更大波動前的盤整階段。至于盤整完之后是向上還是向下，我們或許能從其他方面尋得線索。
交易量雖然不是預(yù)測價(jià)格的最好工具，但有時(shí)候能帶來一些有用的提示。如果用COMEX交易的黃金期貨未平倉量除以COMEX持有的黃金總盎司，得出的比率（下文簡稱比率）可以有趣地將紙黃金市場（黃金期貨）與實(shí)物黃金市場（COMEX黃金庫存）聯(lián)系起來，如下圖所示。注意，這里用的是COMEX報(bào)告的總庫存：“合格金”（Eligible）+“交割金”（Registered）。
從上圖可以很容易看到，比率自2014年底開始快速走高，表明黃金期貨規(guī)模相較于COMEX報(bào)告的黃金庫存大幅增加。隨后，黃金市場在2016年初便開始了一個強(qiáng)勁的牛市。然而，自2016年4月以來，比率逆轉(zhuǎn)升勢并開始自由落體式下降，金價(jià)隨之下跌，到了2016年8月至12月，金價(jià)出現(xiàn)大幅回調(diào)，從1370美元/盎司大跌至1130美元/盎司。
不過，現(xiàn)在看漲形態(tài)似乎又出現(xiàn)了。自2017年初以來，比率一直在上升，支撐著金價(jià)走高。截止11月27日，今年COMEX的黃金庫存從2016年底的920萬盎司小幅下降至890萬盎司。同時(shí)，黃金期貨未平倉合約從40.15萬手大幅增加至53.16萬手。因此，上述比率自2017年初開始一路走高，金價(jià)也相對穩(wěn)定地上漲。
基于上述討論，Simple Digressions認(rèn)為黃金市場可能會出現(xiàn)更大幅度的上漲，但具體時(shí)間則難以預(yù)測。
我們再來看看黃金的天敵——美元。Simple Digressions認(rèn)為，今年以來黃金的漲勢較大程度上是美元持續(xù)疲軟所致。年初迄今，美元指數(shù)已下跌逾9%。如下圖所示，美元此前一路下跌，直到今年9月初才稍有起色?，F(xiàn)在的問題是，美元是否正處于另一個牛市周期之中？
如上圖中的藍(lán)色箭頭所示，美元最近的一波上漲可以分為兩個階段：9月初-11月初，美元指數(shù)從91.5升至95；11月初至今，美元出現(xiàn)回調(diào)。下圖顯示了大型投機(jī)者的美元指數(shù)期貨總倉位變化，藍(lán)線部分覆蓋美元這波漲勢的第一階段，紅線部分覆蓋第二階段。
第一階段是熊市即將過去的典型現(xiàn)象，空頭減倉，多頭增倉，這個階段空頭是主導(dǎo)（空頭回補(bǔ)）。第二階段是牛市周期的典型回調(diào)：空頭仍在減倉，同時(shí)多頭因?yàn)橘|(zhì)疑價(jià)格能否大幅上漲，也在減倉。當(dāng)前美元回調(diào)階段最重要的一點(diǎn)是，空頭并沒有激進(jìn)地增加空倉。因此，美元接下來走強(qiáng)的機(jī)會大于下跌。這將不利于貴金屬市場。
Simple Digressions總結(jié)稱，黃金今年這種漲勢是不可持續(xù)的，市場需要更多長期多頭的買入才能打開牛市格局，但該機(jī)構(gòu)對長期市場走勢依舊看好，盡管美元可能會在明年出現(xiàn)反彈。該機(jī)構(gòu)表示：
中長期內(nèi)，我們對黃金市場持樂觀態(tài)度。美股牛市的逐漸衰落，以及比特幣泡沫破裂的可能性，都應(yīng)該會對明年金價(jià)形成支撐，甚至強(qiáng)勢美元也阻擋不了金價(jià)走強(qiáng)。
