??投資要想獲得安全邊際，首先是企業(yè)經(jīng)營上的安全邊際，投資理念的第一條是買股票就是買企業(yè)，這些需要定量與定性分析企業(yè)。定量的角度是看得見的盈利與現(xiàn)金流、資產(chǎn)等。定性是觀察行業(yè)的競爭格局，前景，企業(yè)依靠自身的資源與優(yōu)勢如何成為細分行業(yè)的領(lǐng)先者，是否建立難以被顛覆的優(yōu)勢或壁壘。若定性與定量分析得出結(jié)果可信度高，業(yè)績的可預(yù)期性高，回報率高等，那么這就是贏面大的長期值得跟蹤的好公司，估值不高時就會形成好的投資機會。
格雷厄姆的安全邊際主要是來源于價格。比如，一只股票的價值是10元，目前市價只有5元，那么安全邊際的大小就是5元，安全邊際越大，這只股票越被低估，投資它得到的收益就越高。
巴菲特的創(chuàng)新：安全邊際首先來源于好公司：即好公司是最大的安全邊際。巴菲特經(jīng)過不斷地思考探索，將安全邊際繼續(xù)拓展——他認為安全邊際不僅僅由低廉的價格所提供，更多的是來自于企業(yè)本身，有長期的競爭優(yōu)勢、良好的商譽、低成本的結(jié)構(gòu)，以股東利益為先的管理層等等，這樣的企業(yè)會帶來更大的安全邊際。因此，巴菲特在老師的基礎(chǔ)上，把安全邊際演化為下圖：
我們尋求安全邊際的目的，就是為了在發(fā)生回撤的情況下也能保證本金不會發(fā)生永久性損失。巴菲特將安全邊際比作一條“護城河”，你的投資標的如果也有這樣一條“護城河”存在，那么你的本金在很大程度上都是安全的。
如何尋找到安全邊際？
安全邊際可以從很多層面來講，比如：股票的安全邊際、基金的安全邊際、行業(yè)的安全邊際。
以股票為例，我們都知道，按照格雷厄姆的定義，個股的內(nèi)在價值是很難確定的，所以在基本面分析中，我們往往根據(jù)個股的經(jīng)營狀況給出一個合理的估值，再對比目前的股價，來確定個股的安全邊際。
《聰明的投資者》中提到了運用安全邊際概念的三個方面：首先是合理的估值。格雷厄姆認為，預(yù)測未來是一件困難的事情，因此對于上市公司的盈利能力和現(xiàn)金流必須要保守預(yù)測，在對行業(yè)和企業(yè)有充分認知的基礎(chǔ)上，降低犯錯的概率。其次是留有足夠的安全邊際。只有價值顯著高于價格才有足夠的安全邊際。他列舉出的一個稱得上廉價的股票標準是——價值至少要比價格高出50%以上。換句話說，價格相對于價值至少低估了三分之一以上，相當(dāng)于股價打了6.6折。最后是適度分散投資。格雷厄姆認為，投資組合應(yīng)該采取多元化原則。“即使股價具有投資者喜歡的安全邊際，但僅僅投資一只股票也可能讓業(yè)績很差。因為安全邊際僅能保證他獲利的機會比損失的機會多，卻不能保證損失不會發(fā)生。但是，隨著買入股票只數(shù)的增多，利潤總和超過損失總和的投資結(jié)果是肯定的?！彼?，這就需要投資者擁有良好的大類資產(chǎn)配置概念，不要“把雞蛋都放在一個籃子里”。
簡單來說，格雷厄姆認為“安全邊際總是依賴于所支付的價格”，價格越低，安全邊際越高；價格越高，安全邊際越低。至于其具體的衡量標準，他在《聰明的投資者》第20章《作為投資中心思想的“安全邊際”》里做了明確的表述：就一般的（通常情況下用于投資的）普通股而言，其安全邊際表現(xiàn)在預(yù)期的盈利能力大大高于債券現(xiàn)有的利率?？梢姡窭锥蚰返陌踩呺H主要是來源于價格。也正是在這一認知基礎(chǔ)上，格雷厄姆提出了投資“煙蒂股”的理論。
巴菲特在老師的基礎(chǔ)上，將安全邊際的來源清晰地分為兩塊：公司內(nèi)部的價值與股票市場價格，其中前者更為重要。巴菲特認為，安全邊際不僅僅由低廉的價格所提供的，更多的是來自于企業(yè)本身，長期的競爭優(yōu)勢、寬廣的護城河、良好的商譽、低成本的結(jié)構(gòu)、以股東利益為先的管理層等的企業(yè)會為投資者帶來更大的安全邊際。
當(dāng)然，巴菲特對于格雷厄姆式價投理論中關(guān)于“安全邊際”的發(fā)展，原因是多方面的，主要歸結(jié)為內(nèi)外因兩個方面：在內(nèi)因上，在巴菲特早期的投資實踐中嚴格遵從格雷厄姆的安全邊際原則，但是遭遇的很多失敗和挫折讓他不得不反思教條主義的危害，在深刻思考且不斷進化后，他認為照搬格雷厄姆對于安全邊際的認知理論并不符合當(dāng)下的現(xiàn)實，必須理論結(jié)合實際，在老師的基礎(chǔ)上尋找到適合眼下的新的安全邊際的準確概念在外因上，其投資搭檔芒格“以合理價格買入好公司，優(yōu)于以低價買入平庸公司”的思想，逐漸被巴菲特認同與接受。在內(nèi)外因的共同作用下，巴菲特將對公司內(nèi)在價值的重視上升到前所未有的高度。
價值投資發(fā)展到今天，我們當(dāng)然有理由更傾向于巴菲特的安全邊際，即安全邊際首先來源于好企業(yè)，有持續(xù)競爭力、不斷創(chuàng)造價值的企業(yè)才是安全邊際的最主要來源，其次才是足夠便宜的價格。
如何判斷一家公司的安全邊際？
基于以上好公司對于安全邊際的重要性，我們來思考下一個問題：投資者應(yīng)當(dāng)怎樣做，才能判斷一家公司是否為好公司、進而判斷其是否具有安全邊際？
巴菲特在1989年致股東的信里有這樣一段話：先不管價格多少，最值得擁有的公司是哪種在一段長的時期內(nèi)能以非常高的回報率利用大筆不斷增值的資產(chǎn)。用現(xiàn)金流量折現(xiàn)的公式計算出的便宜的投資是投資者必須進行的投資，無論公司是否成長，盈利是波動還是平穩(wěn)，或者股價相對于公司的收益和賬面價值是高還是低。
也就是說，在巴菲特看來，撇開價格因素，對公司的研究是判斷一家公司是否為好公司、進而是否有安全邊際的前提和基礎(chǔ)。這不難理解，只有投資者真正全面、系統(tǒng)、深入地將一家公司研究透，才能判斷其是優(yōu)秀、平庸還是失敗，也才能作出科學(xué)決策。所以，判斷一家公司是否具有安全邊際，首先就是要求投資者對公司有足夠的研究。當(dāng)然，這也是一個“知易行難”的問題，需要投資者具備一定的公司基本面分析常識與方法，也要有科學(xué)、理性、耐心的投資態(tài)度，是一個需要長期修煉的過程。
其次，熟悉巴菲特致股東的信的投資者或許會有印象，巴菲特總是不厭其煩強調(diào)的優(yōu)秀的管理層對于公司的重要性。同樣在1989年的信里，他提出“好馬還要搭配好騎師才能有好成績?！辈⒄J為伯克希爾的成功很大程度上歸功于被投資公司優(yōu)秀的管理層：“我們持續(xù)受惠于這些被投資公司的經(jīng)理人，他們高品格、能力佳且設(shè)身處地為股東著想，我們能夠有這么好的投資績效可以說是完全仰賴于這些經(jīng)理人不煩的人格特質(zhì)?！?/p>
所以，投資者要判斷一家公司的安全邊際，不妨將其管理層作為一個重要的考量指標。通貨膨脹雖然會給很多企業(yè)帶來傷害，但是那些消費獨占性的公司非但不會因此而受損，反而能從中受益?！謧悺ぐ头铺?nbsp;
巴菲特投資時要求足夠的安全邊際，是考慮通貨膨脹隨時可能帶來的災(zāi)難。一項不能防范通貨膨脹的投資是無益的，唯一的收獲是收購力計算。
對于通貨膨脹，巴菲特是這樣解釋的：“假如你放棄購買10個漢堡包，把這些錢存進銀行，期限為2年，你可以得到利息，稅后的利息可以購買2個漢堡包。兩年后，你收回本金，但這些錢僅能購買8個漢堡包，此時，你仍然會感到你更富有，只是不能吃到更多的漢堡包?！卑头铺卣J為，通貨膨脹對大多數(shù)投資者都是最大的敵人，但也有一部分人能從通貨膨脹中獲利。那些負擔(dān)為期30年、且利率為5％房屋貸款的購屋人，會因通貨膨脹而獲益，原因是他們的收入會增加，而必須繳納的房貸利息卻是固定的。同樣，公司和企業(yè)也同樣受益于通貨膨脹，那些在20世紀60年代成功地說服投資者以固定利率提供資金給公司做長期運用者，也因為通貨膨脹之故，可以用較低的成本償還貸款利息，因此投資者是通貨膨脹的最大受害者，因為實質(zhì)購買力相對變小。比如，在20世紀60年代，如果投資者以4000美元購買通用汽車公司債券，當(dāng)時的4000美元可以用來買一部新車，到90年代，通用汽車公司把4000美元的本金還給投資者時，這筆錢只能買到1／4臺的新車。所有投資者都必須考量通貨膨脹帶來的影響。
基于此，巴菲特?zé)嶂杂谕顿Y那些具有消費者獨占性的公司。巴菲特在投資這些公司的同時，通貨膨脹也會讓他的投資價值增長，幫助他變得富有。這就是出色投資家的高明之處。
巴菲特以喜詩糖果為例來說明這個現(xiàn)象。1972年，喜詩糖果公司的盈余約為200萬美元，同時賬面上有800萬美元的凈有形資產(chǎn)，這意味著其廠房設(shè)備及存貨，在扣除費用和稅負之后，有200萬美元屬于凈利。伯克希爾公司在1972年付出約3500萬美元買下喜詩糖果公司的股票，相當(dāng)于8％的稅后報酬率，和當(dāng)年度的政府公債所提供的報酬率5．8％相比，喜詩糖果公司的稅后報酬率8％顯然不差。假設(shè)有一家經(jīng)營情況比喜詩糖果公司差的鋼鐵廠，年度凈利為200萬美元，凈有形資產(chǎn)1800萬美元(煉鋼爐設(shè)備的成本較制造糖果設(shè)備的成本要來得高)。兩個不同性質(zhì)的企業(yè)，同樣都在年度內(nèi)賺取200萬美元的凈利。但不同的是，喜詩糖果公司以800萬美元的凈有形資產(chǎn)就創(chuàng)造出200萬美元的凈利，而鋼鐵廠卻以1800萬美元的凈有形資產(chǎn)才創(chuàng)造出200萬美元的利潤。
再把通貨膨脹的因素加以考量，假定未來10年，產(chǎn)品價格、銷售數(shù)量和利潤會成長1億美元，所以兩家公司的凈利都會變成400萬美元。這是很容易實現(xiàn)的，因為消費者的薪水在10年內(nèi)也會有所增加，只要公司以調(diào)漲后的價格，賣出同樣數(shù)量的產(chǎn)品就可以達到。
如果兩家公司都計劃更換生產(chǎn)設(shè)備，而生產(chǎn)設(shè)備的價格如同產(chǎn)品價格一般也上漲1倍，喜詩糖果公司要花費1600萬美元買進新的機器設(shè)備來替換原有價值800萬美元的舊設(shè)備，而鋼鐵廠則要花費3600萬美元的資金進行機器設(shè)備的更新。在這種情況下，我們會選擇持有哪一家公司的股票？回答當(dāng)然是喜詩糖果，因為鋼鐵廠更新設(shè)備要多花2000萬美元，才能創(chuàng)造出喜詩糖果公司所能賺取的利潤。
巴菲特非常善于選擇那些可以用較小的凈有形資產(chǎn)卻能創(chuàng)造較高利潤的公司，正因具備這樣的優(yōu)勢，即使受到通貨膨脹的影響，市場上仍允許喜詩糖果公司擁有較高的本益比。通貨膨脹雖然會給許多公司帶來傷害，但是那些具備消費獨占性的公司卻不會受到損害，反而能從中受益。
價格的作用：安全邊際的重要來源
誠然，強調(diào)好公司是安全邊際最大的來源，但從不忽視價格對于安全邊際的重要性。一個淺顯的道理是，如果一家公司的股價已經(jīng)高到離譜，即便其再優(yōu)秀，當(dāng)下也并非適合的投資時機。實際上，強調(diào)好公司與強調(diào)合理價格并不矛盾，而是像事物的一體兩面，和諧共生于投資活動中。
對于價格的強調(diào)，本質(zhì)上是因為投資是一個預(yù)測未來的行為，即便投資者將公司及其管理層研究得再透徹，也不能準確地判斷公司的安全邊際有多大，進而也就無法得出公司的投資價值為幾何，為了降低投資風(fēng)險，就需要借助價格的力量進一步拉大安全邊際，在更大程度上確保投資活動的成功。
巴菲特很早就意識到了這一點，他在1963年致股東的信里說：“對于取得控制權(quán)的投資而言，往往需要花費我們較長的一段時間才能看到利潤。也正是因
為如此，在買入的時候，我們需要一個寬大的安全邊際，否則我們寧愿錯過一些“機會”。怎樣在買入的時候獲得“寬大的安全邊際”？就是講買入價格預(yù)設(shè)得足夠低。
在1984年的一次演講中，巴菲特更為清晰地闡釋了這一觀點：“你并不需要非常精確的評估數(shù)值，你所需要的就是格雷厄姆所說的價值大大超出價格所形成的安全邊際。你不必試圖以8000萬美元的價格購買價值8300美元的企業(yè)，你要讓自己擁有一個很大的安全邊際?！币龅竭@一點，同樣需要依靠一個足夠低廉的價格。
“價值投資者在尋找便宜貨時需嚴格遵守紀律，以大幅低于當(dāng)前潛在價值的價格買入證券，并持有至價格更多地反映這些價值。”賽斯·卡拉曼在《安全邊際》一書中如是說。投資的關(guān)鍵是以便宜的價格買入大幅低于潛在價值的股票，獲得足夠的安全邊際，防范投資過程中的潛在風(fēng)險和失誤。
安全邊際概念是本杰明格雷厄姆最先提出的，主要指價值與價格相比被低估的程度或幅度，是投資能夠取得成功的基石。當(dāng)價格低于價值的差額越大，安全邊際也大。
至于歷史估值的高低點，是擇時方面，大盤低迷時結(jié)合參考PE、PB是否處于歷史低位區(qū)域，另外，還需要結(jié)合隨著公司的規(guī)模的增大，公司增速是放緩還是加速，競爭優(yōu)勢加強還是減弱。
未來是不可預(yù)測的，投資者要通過留有足夠的安全邊際為持有的股票系上安全帶。對此，賽斯·卡拉曼在《安全邊際》中闡述了投資者獲得安全邊際的三種方法。
首先，以大幅低于潛在價值的“打折價”買入股票，重視企業(yè)的有形資產(chǎn)。安全邊際不同于企業(yè)價值的評估，價值投資者評估安全邊際建立在保守預(yù)期的基礎(chǔ)上，因此在投資過程中需要更挑剔地判斷企業(yè)資產(chǎn)價值的合理性，保守估計未來的價值。相比無形資產(chǎn)，對有形資產(chǎn)的評估可能更容易，衡量這個指標可為投資者提供更大的安全邊際?？ɡㄗh投資者，要保持保守立場，持續(xù)尋找市場上的“便宜貨”，用新出現(xiàn)的、更好的“便宜貨”替換當(dāng)前持有的股票，以確保擁有當(dāng)下被低估程度最大的股票。
其次，將注意力同時放在當(dāng)前持有標的“是否”被低估與“為什么”被低估這兩個主要因素上。投資者要明確投資原因，就能在當(dāng)繼續(xù)持有個股的理由不復(fù)存在時果斷賣出標的。
最后，多樣化持股。即使投資組合具有一定的安全邊際，但如果組合標的過于單一，也可能會有很壞的結(jié)果。因為這個邊際僅能保證投資者獲利的機會比損失的機會更多。只有投資種類更豐富，風(fēng)險才能盡可能被分散，利潤總和將超過損失總和。因此，在投資過程中，投資者應(yīng)該保持冷靜的頭腦，建立多樣化的投資組合，選取那些護城河較深的優(yōu)質(zhì)個股，做大概率的投資。對價值投資者而言，確定足夠的安全邊際，有助于獲取長期收益。
“價值投資在下跌市場中閃閃發(fā)光?！笨ɡJ為，價值投資一個突出的特征就是以安全邊際作為護身符，能在整個市場下跌時期取得優(yōu)異的表現(xiàn)。無論何時，只要金融市場沒有將基本面價值完全反映在證券價格中，投資者就會獲得一定的安全邊際。
價格總是圍繞價值上下波動，安全邊際的獲得有助于投資者實現(xiàn)良好的長期業(yè)績。放長眼光，精選“幸運的行業(yè)+能干的管理層+合理的估值”兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)個股，以便宜的價格買入并長期持有，投資者將可能獲得長期穩(wěn)定的投資回報
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