通過上一輪多年漫長的熊市洗禮，以及一些對崇拜巴菲特的投資人士的廣泛宣傳，價(jià)值投資終于在中國股市這個(gè)長期以來的大賭場立下了根基。而在2006年和2007年這輪堪稱瘋狂的大牛市中，價(jià)值投資既成就了締造牛市的英名，也在隨后的暴跌中成為遭人貶斥的制造藍(lán)籌泡沫的始作俑者。真可謂成也蕭何，敗也蕭何。不過究其根源，不是在于價(jià)值投資本身的錯(cuò)誤性或者缺陷，而在于那些舉著價(jià)值投資口號(hào)的投資者們往往都不是真正的價(jià)值投資者。他們相當(dāng)大的一部分對價(jià)值投資的理解顯得那么淺顯，而又容易牛市的狂熱中拋棄了價(jià)值投資最根本的原則，因而在股市高估、股價(jià)泡沫的情況還一味地盲目看漲，誤以為只要是好公司就是無價(jià)的，任何價(jià)格買入都能賺錢?；仡^想想去年在牛市最狂熱的時(shí)期，中國石油在a股上市前后，有多少號(hào)稱價(jià)值投資者的人在嘲笑巴菲特過早賣出了其在中國石油的h股的全部持股。事后情況怎么樣，中石油從a股上市第一天的最高價(jià)，一路暴跌直到跌破發(fā)行價(jià)，無數(shù)的投資者血本無歸，而巴菲特當(dāng)初的賣價(jià)幾近最高價(jià)，收益高達(dá)8倍左右。這個(gè)例子最為鮮明的像我們展示了，價(jià)值投資大師真正的智慧和遠(yuǎn)見。而我們國內(nèi)的很多價(jià)值投資者，離這一境界還差距很遠(yuǎn)。所以還是讓我們保持虛心，繼續(xù)深入的學(xué)習(xí)和領(lǐng)悟價(jià)值投資這門課程吧！
導(dǎo)讀： （一）、理念篇
（二）、技巧篇
（三）、心態(tài)篇
（一）、理念篇
追根溯源地說，價(jià)值投資是由格雷厄姆創(chuàng)立，由費(fèi)雪、巴菲特、彼得林奇等發(fā)揚(yáng)光大，并由巴菲特集大成并取得極大成功的一種投資哲學(xué)和投資策略。價(jià)值投資目前在全球投資領(lǐng)域已經(jīng)占據(jù)了主導(dǎo)地位，可以說價(jià)值投資的理念對促進(jìn)資本市場的理性發(fā)展，提高市場效率以及促進(jìn)上市公司治理的改善起到了非常積極的作用。當(dāng)然包括大型的機(jī)構(gòu)在內(nèi)的投資者事實(shí)上是否真正遵循了價(jià)值投資，非常值得讓人商榷。其實(shí)簡單說來，價(jià)值投資的理念非常的簡單：價(jià)值投資就是在一家公司的市場價(jià)格相對于它的內(nèi)在價(jià)值大打折扣時(shí)買入其股份。對于價(jià)值投資而言，內(nèi)在價(jià)值是一個(gè)非常核心的概念,它為評估投資和企業(yè)的相對吸引力提供了一種有效的邏輯手段。而內(nèi)在價(jià)值在理論上的定義也很簡單:它是一家企業(yè)在其余下的壽命史中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金的折現(xiàn)值.盡管價(jià)值投資和內(nèi)在價(jià)值的概念都很清晰明了，但是運(yùn)用起來卻很難精確地進(jìn)行把握，因?yàn)橐_或甚至大概的計(jì)算一家公司的內(nèi)在價(jià)值都是很困難的。
首先根據(jù)內(nèi)在價(jià)值的定義雖然給出了一個(gè)計(jì)算的方式，但是計(jì)算涉及的好幾個(gè)關(guān)鍵的變量都是難以把握的。比如說”一家企業(yè)在其余下的壽命史中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金”,這一概念完全依賴于對公司未來的預(yù)期，而企業(yè)的未來本身就充滿了不確定性,再則以這個(gè)未來充滿了不確定性的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)而形成的判斷的可信賴度也是難以保證的。其次，影響折現(xiàn)值的另一個(gè)重要因素就是折現(xiàn)率。而在不同的時(shí)點(diǎn)、征對不同的投資人對于折現(xiàn)率都會(huì)有相差懸殊的選擇。因此價(jià)值投資的最大難點(diǎn)正在于對內(nèi)在價(jià)值的分析，對此我想可以借鑒巴菲特的態(tài)度。伯克希爾·哈薩維公司的年報(bào)中,雖然關(guān)于“內(nèi)在價(jià)值”的字眼隨處可見,但巴菲特卻從未告訴我們該如何去計(jì)算它. 巴菲特最主要的合伙人查利·芒格還曾耐人尋味的說過這樣的話:巴菲特常常提到現(xiàn)金流量但我卻從未看到他做過什么計(jì)算;對此巴菲特曾解釋說:一切的數(shù)字與資料都存在于他的腦子里,若某些投資需要經(jīng)過復(fù)雜的運(yùn)算那它就不值得投資。因此我們細(xì)究巴菲特的觀點(diǎn)可以看出，巴菲特認(rèn)為一家公司的內(nèi)在價(jià)值從來就不會(huì)是一個(gè)精確的數(shù)字，而只是一個(gè)模糊的估算值。巴菲特信賴的是“模糊的正確遠(yuǎn)比精確的錯(cuò)誤”對于投資要有效。
因此雖然內(nèi)在價(jià)值沒有一個(gè)精確的計(jì)算方式，但是價(jià)值投資的理念給予了我們接近于正確答案的分析方法：(1)沒有公式精確能計(jì)算公司的真正價(jià)值,唯一的方法是徹底的了解這家公司; (2)應(yīng)該去偏愛那些產(chǎn)生現(xiàn)金而非消化現(xiàn)金的公司(不需一再投入大量現(xiàn)金卻能持續(xù)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流); (3)目標(biāo)公司就是以一個(gè)合理的價(jià)格買進(jìn)一家容易了解且其未來5年10年乃至20年的獲利很穩(wěn)定的公司; (4)目標(biāo)公司具備核心的競爭力和“經(jīng)濟(jì)護(hù)城河”，使得其能在激烈的市場競爭中，保持持續(xù)的長期盈利能力；（5）目標(biāo)公司擁有優(yōu)秀的管理層、健全的企業(yè)制度和良好的公司文化等等。除了以上定性的分析之后，對于內(nèi)在價(jià)值最大的補(bǔ)充，在于“安全空間”或者“安全邊際”的嚴(yán)格要求。“安全空間”的內(nèi)涵在于強(qiáng)調(diào)投資的目標(biāo)不僅僅是等于內(nèi)在價(jià)值而是被明顯低估的。一家上市公司的市場價(jià)格只有在相對于它的內(nèi)在價(jià)值(一個(gè)模糊值)有較大折扣的公司才有吸引力,簡而言之這個(gè)被加大的折扣就是安全空間,它讓我們在對內(nèi)在價(jià)值的評估中如果犯錯(cuò)誤也不會(huì)有重大的損失。因此對安全空間的強(qiáng)調(diào)，平衡了內(nèi)在價(jià)值概念的模糊性，也對沖了各種不確定性因素給價(jià)值投資帶來的風(fēng)險(xiǎn)。這樣的重要性不言而喻，難怪巴菲特把“安全空間”看作是價(jià)值投資的基石。 （二）、技巧篇 正如巴菲特本人說過的：“價(jià)值投資不能保證你的成功，但是它是通往成功的唯一正確的道路。”這背后的意義在于，遵循了價(jià)值投資的理念，不意味著你就能進(jìn)行成功的投資，在正確的理念之外，投資的方法或技巧，以及獨(dú)立的思維方式、合適的性格也是同樣重要的。沒有一個(gè)成型的投資方法，要在市場上取得長期成功是很難的。巴非特每年在年報(bào)里說的幾乎是同樣的話。因?yàn)槔砟钍呛唵蔚?，但是投資的方法、技巧還有經(jīng)驗(yàn)需要我們自己的學(xué)習(xí)、積累和反復(fù)的驗(yàn)證。以下在通過對巴菲特等大師的學(xué)習(xí)，摸索出來的一些技巧： （三）、心態(tài)篇 很多投資的學(xué)說都經(jīng)常大談特談自己的投資理念和技巧，唯獨(dú)忽視投資心態(tài)的重要性。但對于價(jià)值投資者而言，心態(tài)或者說性格的重要性是必不可少的，甚至是成功的前提條件。格雷厄姆經(jīng)常為了形象的描述市場非理性的波動(dòng)而創(chuàng)造了“市場先生”的概念。設(shè)想你在與一個(gè)叫市場先生的人進(jìn)行股票交易，每天他一定會(huì)提出一個(gè)自己樂意購買你的股票或?qū)⑺约菏种械墓善辟u給你的價(jià)格。市場先生的特點(diǎn)是情緒很不穩(wěn)定。因此，在他高興的日子里，他會(huì)報(bào)出較高的價(jià)格，相反懊惱時(shí)，就會(huì)報(bào)出很低的價(jià)格。不過，市場先生的可愛之處在于自己受冷落時(shí)，從不介意。也就是說，如果他說的話被人忽略了，第二天他還會(huì)回來同時(shí)提出他的新報(bào)價(jià)。對大家來說，市場先生有用的是他口袋中的報(bào)價(jià)而不是他的智慧。如果市場先生看起來不太正常，我們就可能忽視或利用之，但假如我們完全被控制，后果也非常不利了。 股票市場參與者的構(gòu)成是極為復(fù)雜的，每一類參與者都對股市有自己的看法，自己的操作方式。股票價(jià)格的最終走向和大的趨勢是由其經(jīng)濟(jì)實(shí)力決定的，但是，在很多時(shí)間里，股票價(jià)格是在偏離價(jià)值的某一價(jià)格中波動(dòng)著的，這是因?yàn)楣善眱r(jià)格屈從了渴望、害怕和貪婪。市場波動(dòng)就是因?yàn)榻⒃谛畔⒉煌耆A(chǔ)上的從眾心理和人性弱點(diǎn)導(dǎo)致了市場喪失了穩(wěn)定的基礎(chǔ)。格雷厄姆的“市場先生”的形象，很形象的說明了市場波動(dòng)的非理性現(xiàn)象。在投資中，充分認(rèn)識(shí)市場先生的這一特性，是非常有用的，也是極為重要的。市場波動(dòng)我們無法控制，但卻應(yīng)該認(rèn)識(shí)波動(dòng)的特性來加以利用。如果我們能避免市場先生非理性的破壞面，并且充分地利用市場先生的弱點(diǎn)，把手伸向他的錢袋，那么我們擊敗市場、獲得良好收益的機(jī)會(huì)就會(huì)大很多。 為了能夠避開市場非理性的破壞性，專注于投資標(biāo)的的內(nèi)在價(jià)值，并從市場當(dāng)中長期獲利，形成一個(gè)獨(dú)立的思維方式和個(gè)性品質(zhì)是重要的。許多的投資者進(jìn)入到股市之后，往往容易喪失理性的思考能力，被自己貪婪和恐懼的心理左右著。其中最容易犯的錯(cuò)誤包括：輕信市場短期的走勢，看到市場一時(shí)半會(huì)的走勢做出投資決定，豈不知市場走勢往往反映的短期市場情緒，處于多變狀態(tài)；買入股票之后就指望股票能上漲，缺乏持股的耐心，也無法忍受股價(jià)短期的波動(dòng)；總是試圖把握高點(diǎn)和低點(diǎn)，希望通過頻繁的低買高賣獲得超額的收益，但這樣做持續(xù)的成功率幾乎就是神話，往往只會(huì)提高交易的成本和犯錯(cuò)的概率，讓投資者付出慘重的代價(jià)；對自己投資的標(biāo)的缺乏清醒和深刻的認(rèn)識(shí)，以個(gè)人偏愛代替理性分析，把自己寶貴的資金投在了虛幻的前景、重大的利好或者內(nèi)幕消息之上等等。如果投資者能夠避免以上容易犯的心態(tài)上的錯(cuò)誤，那么離成功的投資很接近了。
1、尋找具有強(qiáng)大競爭優(yōu)勢的公司。競爭優(yōu)勢可以保護(hù)一小部分公司在很多年中超越行業(yè)平均利潤率。這樣的公司是很好的長期投資對象。分析一家公司的競爭優(yōu)勢，主要方法是：評估公司歷史上的盈利能力，可以關(guān)注自由現(xiàn)金流、凈利潤、凈資產(chǎn)收益率、和資產(chǎn)收益率。為什么這家公司能阻擋競爭者？比如產(chǎn)品差別化、驅(qū)動(dòng)成品下降，用高轉(zhuǎn)換成本鎖定消費(fèi)者，或者用高的進(jìn)入門檻把競爭對手阻擋在外面。
2、擁有安全邊際。發(fā)現(xiàn)好公司和發(fā)現(xiàn)好股票并不一樣。在不合適的價(jià)格上買入好公司，投資收益率也可能令人失望。因此，在決定股票買價(jià)時(shí)，應(yīng)該包含一個(gè)安全邊際。對于一家前景不確定的公司預(yù)留的安全邊際，要大于盈利可以預(yù)期、前景可靠的公司預(yù)留的安全邊際。但是，堅(jiān)持估值原則有時(shí)侯很困難，因?yàn)?，我們?huì)擔(dān)心如果今天不買，可能錯(cuò)失良機(jī)。特別是在牛市期間，人們很難堅(jiān)守估值理念。但是，對于一個(gè)投資者來說，估值卻是投資中最重要的部分。因此仔細(xì)認(rèn)真的估值從長期來說肯定戰(zhàn)勝?zèng)]有認(rèn)真估值的投資行為。
第一：比較股票價(jià)格的所處的位置：有市銷率、市盈率、市凈率等指標(biāo)。但不能依靠單一指標(biāo)。如果公司所處的是周期性行業(yè)，市銷率可以告訴它的價(jià)格在歷史上處的位置。市凈率對金融性公司和有巨額有形資產(chǎn)的公司是最有用的，但是，它對服務(wù)公司用處不大。低市盈率不都是好的，一家高增長、低風(fēng)險(xiǎn)和較低再投資需求的公司理應(yīng)有高于一家周期性或需要占用大量資本的公司。收益率和現(xiàn)金收益率一般應(yīng)在當(dāng)期債券利息率之上。
第二：也是更重要的是，搞清楚一只股票到底值多少錢。前輩大師告訴我們：股票的價(jià)值等于它未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。這其中有三個(gè)概念：現(xiàn)金流、現(xiàn)值和折現(xiàn)率。這個(gè)觀點(diǎn)對正確進(jìn)行股票估值是至關(guān)重要的。折現(xiàn)率等于貨幣的時(shí)間價(jià)值加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。而風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取決于公司規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況、周期性和競爭地位。簡單估算內(nèi)在價(jià)值的步驟：估算下一年的現(xiàn)金流、預(yù)測一個(gè)增長率、估算一個(gè)折現(xiàn)率，估算長期增長率，最后加上永續(xù)年金價(jià)值的折現(xiàn)現(xiàn)金流。
3、長期持有。如果你無法確信自己能夠通過頻繁的低買高賣或者不斷更換投資組合能取得超越長期持有的業(yè)績，那么長期持有精心挑選出來的股票仍然是需要提倡的。因?yàn)殚L期投資可以確保我們嚴(yán)格的篩選投資的個(gè)股，也使得我們能夠避開短期股價(jià)非理性的波動(dòng)，而專注于公司的內(nèi)在價(jià)值和成長性。另外更重要的是，長期持有可能讓我們充分分享企業(yè)成長過程中帶來的豐厚回報(bào)和享受復(fù)利回報(bào)的巨大效應(yīng)。
4、適時(shí)賣出。要持續(xù)不斷關(guān)注所投資的公司基本面和經(jīng)營情況的變化。在合適的時(shí)機(jī)賣出一些股票，也是避免股價(jià)嚴(yán)重高估和公司基本面變差的風(fēng)險(xiǎn)，鎖定獲利的明智選擇?？紤]要賣出股票情況主要有，1）要思考是否評估時(shí)是否遺漏某些事情，當(dāng)買入股票的理由錯(cuò)誤或者不存在的話，必須中止損失。2）是公司的基本面是否開始惡化。3）是股價(jià)是否高出內(nèi)在價(jià)值太多。4）是發(fā)現(xiàn)更好的投資目標(biāo)。
