巴菲特：為何股票投資勝過黃金和債券
2012年2月9日：東部時(shí)間上午5：00
此文摘自巴菲特即將發(fā)表的致股東的信。這位素有"奧瑪哈先知"之稱的巴菲特解釋了為何隨著時(shí)間的推移,股票幾乎總是比其他投資工具更勝一籌。
作者：Warren Buffett 譯者：shierzou
《財(cái)富》雜志——投資常被形容為一種現(xiàn)在把錢投出去并期待將來能賺取更多錢的過程。在伯克希爾哈撒韋公司(BRKA)，我們要求采取更苛刻的方式，將投資定義為將現(xiàn)有購買力轉(zhuǎn)移給他人，以期在未來合理地獲取更強(qiáng)的購買力——在名義收益扣除稅款后。更簡潔地說，投資是放棄現(xiàn)在的消費(fèi)以便在將來有能力消費(fèi)更多。
從我們對投資的定義可看出這貫穿著一個(gè)重要的推論：投資的風(fēng)險(xiǎn)不是由貝塔系數(shù)來衡量的(一個(gè)包含波動(dòng)性且常用于測量投資風(fēng)險(xiǎn)的華爾街術(shù)語），而是由投資概率——合理的概率所決定的——投資導(dǎo)致投資者在預(yù)計(jì)持有期喪失其購買力的概率。資產(chǎn)的價(jià)格可能波動(dòng)相當(dāng)大，但投資者只要有理由確信在持有期,其購買力不斷增強(qiáng)，則該項(xiàng)資產(chǎn)投資不會帶來風(fēng)險(xiǎn)。之后我們將會看到，投資于價(jià)格無波動(dòng)的資產(chǎn)有可能充滿風(fēng)險(xiǎn)。
投資機(jī)會不僅多種多樣，且變化無窮。投資主要包含三大類，但是要理解每一種類的特征是至關(guān)重要的。讓我們一起探個(gè)究竟。
按給定貨幣計(jì)算的投資包括貨幣市場基金、債券、抵押貸款、銀行存款和其他投資工具。大部分這些基于貨幣的投資被視為是“安全的”。實(shí)際上它們被列入最危險(xiǎn)資產(chǎn)的行列。這些投資工具的貝塔系數(shù)有可能為零，但是風(fēng)險(xiǎn)卻很大。
在過去的一百年間，即便投資者仍準(zhǔn)時(shí)收到利息和本金，但這些投資工具已削弱了許多國家投資者的購買力。而且，這種糟透的局面將反復(fù)出現(xiàn)，永不消亡。貨幣的最終價(jià)值由政府決定的，且系統(tǒng)性的力量有時(shí)讓政府傾向于出臺一些導(dǎo)致產(chǎn)生通脹的政策。有時(shí)，這些政策可能會失靈。
即便是在美國，這個(gè)強(qiáng)烈希望貨幣保持穩(wěn)定的國家，自1965年我接手管理伯克希爾以來，美元貶值幅度達(dá)到不可思議的86%。當(dāng)時(shí)的1美元能買的東西不亞于現(xiàn)在的7美元。因此，在這一期間，一個(gè)免稅機(jī)構(gòu)需要每年從債券投資中獲得4.3%的債券利息才能維持其購買力不變。如果該組織的經(jīng)理把利息所得視為部分“收入”，這可把玩笑開大了。
對于需納稅的你我之輩，僅投資基于貨幣的資產(chǎn)則結(jié)局更慘。在為期47年的同一時(shí)間段，每年美國短期國庫券的持續(xù)滾動(dòng)利息為5.7%。這聽起來還是令人很滿意的。但假如一名投資者的個(gè)人所得稅率按平均25%計(jì)，這5.7%的回報(bào)如按實(shí)際收益水平計(jì)，可能最終所得為零。這個(gè)投資者所納的看得見的所得稅可能會吞食掉其回報(bào)的1.4%。且看不見的通貨膨脹“稅”將蠶食掉剩下的那4.3%。值得注意的是，投資者往往認(rèn)為所得稅是其主要負(fù)擔(dān)，其實(shí)應(yīng)繳的隱性通脹“稅”額是顯性所得稅的三倍多?！拔覀冃刨嚿系邸边@一行字是印在我們的貨幣上，但是讓政府印鈔機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)的那個(gè)機(jī)制卻太過于人性化了。
高利率，當(dāng)然，能夠抵銷投資者面臨的基于貨幣投資所帶來的通脹風(fēng)險(xiǎn)——且20世紀(jì)80年代早期實(shí)施的利率確實(shí)能給投資者帶來不錯(cuò)的收益。
現(xiàn)在的利率卻很難彌補(bǔ)投資者所承擔(dān)的購買力風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在的債券市場風(fēng)險(xiǎn)很大，應(yīng)注意其風(fēng)險(xiǎn)。
巴菲特：你的選擇決定自己是否成為本年度最佳的商人
因此，在當(dāng)前情況下，我不喜歡貨幣為基準(zhǔn)的投資。即便如此，伯克希爾仍持有大量基以貨幣的投資，主要是短期類的投資。在伯克希爾公司不管其利息如何低，需要保持大量充足的流動(dòng)性是重中之重的，且永遠(yuǎn)不會減持這一投資比重。為了適應(yīng)這一需求，我們主要持有美國的短期國庫券。在經(jīng)濟(jì)大環(huán)境處于最動(dòng)蕩不安之時(shí)，唯一指望能增加流動(dòng)性的投資。我們對流動(dòng)性的基本要求為：流動(dòng)性投資維持在200億美元，最低限額為100億美元。
除了公司對流動(dòng)性的要求及監(jiān)管者強(qiáng)加的規(guī)定，只有在其存在特別收益的可能時(shí)，我們才出手購買與貨幣相關(guān)的證券?！丛撍镜男庞帽凰沐e(cuò)了，這有可能發(fā)生在周期性的垃圾債券崩盤之時(shí)?；蚴莻找媛室焉仙烈欢ǔ潭?，即能提供一種當(dāng)債券利息一旦下降時(shí)高等級債券可能帶來大量資本收益的機(jī)會。盡管我們在過去曾抓住了這兩種機(jī)會——也可能會再次如法炮制——現(xiàn)在我們的觀點(diǎn)已有了180度的大轉(zhuǎn)變。華爾街的謝爾比·庫洛姆·戴維斯（Shelby Cullom Davis）在很久以前對債券的嘲諷性評論，在今天看來還是一語中的。戴維斯認(rèn)為“曾因提供無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)而受到追捧的債券現(xiàn)卻只能帶來無報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>
第二大投資類型包括那些不可再生的資產(chǎn)，但投資者之所以選擇購入是希望其他人——那些也可能知道這一資產(chǎn)永不可再生的投資者——有可能在未來以高價(jià)購入此資產(chǎn)。首先值得一提的是郁金香，曾在17世紀(jì)風(fēng)靡一時(shí)，它成為當(dāng)時(shí)這類投資者的寵兒。
這種類型的投資需要不斷壯大的投資大軍。這些人轉(zhuǎn)而，因相信更多的投資者會前仆后繼跟風(fēng)而被吸引過來投資。持有人的靈感并非來自這些資產(chǎn)本身能生產(chǎn)出什么樣的東西—— 這種資產(chǎn)仍將永遠(yuǎn)是不可再生的——而是相信這些是別人在未來夢寐以求并能滿足其不斷增長的貪欲的東西。
這一類型中最主要的資產(chǎn)是黃金，目前對此情有獨(dú)鐘的投資者擔(dān)心幾乎所有的其他資產(chǎn)，尤其是擔(dān)心紙幣貶值（如前所述，其價(jià)值日益貶值，投資者的擔(dān)心不無道理）。但是，黃金卻有兩大缺陷：既沒有多大用處又沒有再生能力。確實(shí)，黃金有些工業(yè)和裝飾用途，但是對黃金的這兩種需求不僅有限而且消化不了其新產(chǎn)品。而且，如果你一直持有一盎司黃金，終窮一生你也只能擁有這一盎司黃金。
激發(fā)大部分炒金客投資黃金的動(dòng)機(jī)是他們相信人們不斷蔓延的擔(dān)憂情緒將與日俱增。在過去的十年證明這一信念是對的。除此之外，金價(jià)持續(xù)上揚(yáng)就其本身而言，激發(fā)了不斷爆漲的購買熱情，吸引了那些把金價(jià)的上升看成是這一投資題材得到了驗(yàn)證的投資者。隨著“聞風(fēng)而動(dòng)”的投資者的不斷加入，他們創(chuàng)造了自己的神話——僅曇花一現(xiàn)罷了。
過去的15年中，網(wǎng)絡(luò)和房地產(chǎn)股票的崩盤已證明了最初的理性題材投資與對這兩類股價(jià)飆升的大肆炒作相結(jié)合導(dǎo)致了大量的剩余。在互聯(lián)網(wǎng)和房地產(chǎn)泡沫中，一大批起初顧慮重重的投資者在市場傳遞的所謂“證據(jù)”面前繳械投降了。且這些購買大軍——暫時(shí)——不斷擴(kuò)張足以讓更多人跟風(fēng)進(jìn)來。但是泡沫被吹至足夠大時(shí)最終會破裂。且這再一次證明了下面這句俗語：“聰明人喝頭啖湯，傻瓜揀湯渣吃”。
當(dāng)今世界黃金的庫存量達(dá)到約17萬公噸。如果將所有的黃金儲量融化在一起，將形成一個(gè)每邊長約為68英尺的大立方本（想象一下這個(gè)立方體剛能容納進(jìn)一個(gè)棒球場）按我寫此信時(shí)黃金每盎司1,750美元的價(jià)格計(jì)，其市值應(yīng)為9.6萬億美元。我們姑且將此立方體稱作第A樁資產(chǎn)。
我們現(xiàn)利用同等價(jià)值再創(chuàng)造第Ｂ樁資產(chǎn)。為此，我們可購下美國的所有農(nóng)田（共４億畝，年產(chǎn)量約為2000億美元），再加上16個(gè)?？松凸?世界上盈利最大的公司，年收入超過400億美元)。把這些資產(chǎn)并購后，我們?nèi)杂嘞录s1萬億美元權(quán)作流動(dòng)資金（在狂購這些資產(chǎn)后應(yīng)沒有身無分文的感覺）。你能想象一名坐擁9.6萬億美元的投資者會選擇A而非B嗎？
除了考慮到現(xiàn)有的黃金儲量令人難以置信的估值，當(dāng)前的黃金價(jià)格導(dǎo)致黃金年產(chǎn)量控制在約1600億美元。購買者——不管是珠寶和產(chǎn)業(yè)界人士、擔(dān)驚受怕的個(gè)體投資者或投機(jī)倒把之人—— 必須不斷地吸收這種額外供應(yīng)量才能保持現(xiàn)有黃金價(jià)格的平衡點(diǎn)。
從現(xiàn)在起往后一百年，這４億畝農(nóng)田將生產(chǎn)出令人咋舌的大量玉米、小麥、棉花和其他農(nóng)作物——且不管貨幣如何貶值，這一農(nóng)田將持續(xù)出產(chǎn)農(nóng)作物成為其聚寶盆。埃克森石油公司將有可能給股民發(fā)放數(shù)萬億的股息且也可能會持有價(jià)值超過數(shù)萬億美元的資產(chǎn)。（且，想想你有16個(gè)?？松凸荆?。這17萬公噸的黃金的大小形狀沒有絲毫的改變且仍無法生產(chǎn)出任何東西。你可以深情地?fù)崦@個(gè)立方體，但它還一動(dòng)不動(dòng)，一點(diǎn)反應(yīng)都沒有。
誠然，一百年后，一旦人們有所擔(dān)憂，他們?nèi)詴幭瓤趾蟮禺?dāng)起炒金客。但是我很自信，現(xiàn)在估值為9.6萬億美元的A資產(chǎn)在一百年后，以復(fù)利利率計(jì)算所得收益將遠(yuǎn)不如B資產(chǎn)所創(chuàng)造的價(jià)值。
在市場恐慌情緒達(dá)到頂峰時(shí)，前面提到的那兩種類別投資卻風(fēng)頭正旺之時(shí)：對經(jīng)濟(jì)崩潰的恐懼導(dǎo)致個(gè)體投資者偏好于投資基于貨幣的資產(chǎn)，尤其主要購買的是美國債務(wù)；且對貨幣體系崩盤的擔(dān)憂讓投資者對諸如黃金等非生產(chǎn)性資產(chǎn)趨之若鵠。2008年底，就在投資者原本應(yīng)將現(xiàn)金拿來投資而不應(yīng)持幣觀望時(shí)，我們便聽到“現(xiàn)金為王”的呼聲。同樣地，20世紀(jì)80年代早期，就在記憶中固定美元投資最受熱捧之時(shí)，我們聽到有人說“現(xiàn)金為垃圾”了。在這些情況下，需要一大幫跟風(fēng)鐵桿的投資者高價(jià)購買了這些資產(chǎn)聊以自慰。
我最看好的——你知道就是即將談到的——第三大類型：投資于生產(chǎn)性資產(chǎn)：不管是企業(yè)、農(nóng)場還是房地產(chǎn)。理想情況下，這些資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)通脹期應(yīng)有能力確保產(chǎn)出。盡管這一資產(chǎn)需要最低限度的新資本投資，但這些產(chǎn)出將保持其購買力價(jià)值。農(nóng)場、房地產(chǎn)和其他企業(yè)如可口可樂（KO），國際商用機(jī)器公司（IBM）和我們自己的喜詩糖果公司（See's Candy）等符合我們的雙重控制的標(biāo)準(zhǔn)。某些別的公司——例如，想想我們那些受到嚴(yán)格監(jiān)管的公用事業(yè)機(jī)構(gòu)——因?yàn)橥浺蠊咀芳痈嗟馁Y本而導(dǎo)致投資失敗。舍不了孩子就套不了狼，要想賺取高利潤，就必須舍得投資。即便如此，投資于這些資產(chǎn)的回報(bào)仍優(yōu)于那些非生產(chǎn)性或以貨幣為依托的資產(chǎn)。
不管一百年后的貨幣是以黃金、貝殼、鯊魚齒還是以一張紙（如現(xiàn)今的做法）為基準(zhǔn)，人們還是樂意用其每日所花幾分鐘的勞動(dòng)成果來交換一杯可口可樂或一些喜詩糖果公司的花生糖。與現(xiàn)在相比，將來美國人將運(yùn)輸更多的商品、消費(fèi)更多的食物且要求更大的居住面積。人們將永不停止地拿自己的產(chǎn)品與他人交換。
我們國家的企業(yè)將繼續(xù)高效地提供商品與服務(wù)，以滿足其居民的需要。比方說，這些商業(yè)“奶牛”將活上幾百年且源源不斷地提供更多的“牛奶”以促進(jìn)發(fā)展。他們的價(jià)值并非是由交換媒介決定的，而是由其生產(chǎn)牛奶的能力所決定的。銷售牛奶的收入將使奶牛主獲得復(fù)利式增長的收入。就像在20世紀(jì)期間，道瓊斯平均指數(shù)（the Dow）從66點(diǎn)飆升至11,497點(diǎn)（而且當(dāng)時(shí)也派了大量的股息）所創(chuàng)造的輝煌業(yè)績。
伯克希爾的目標(biāo)是增持一流的企業(yè)。我們的第一選擇是將這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)全盤接收過來——但我們也可能通過持有數(shù)量相當(dāng)可觀的可售出股票成為這些公司的股東。我相信假以時(shí)日，歷史將證明在我們所分析的三種投資類別中，我們能輕松奪冠，成為投資大贏家。更重要的是，到目前為止，這種投資種類被證明是最安全的。
