“我走過(guò)最長(zhǎng)的路，就是你減持的套路。”如今，證監(jiān)會(huì)終于忍不住出手了！
5月27日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，上海、深圳交易所也第一時(shí)間出臺(tái)了完善減持制度的規(guī)則，飽受市場(chǎng)詬病的大股東減持亂象迎來(lái)了史上最嚴(yán)格的監(jiān)管風(fēng)暴。
值得關(guān)注的是，新規(guī)要求大股東（控股股東和持股5%以上的股東）在二級(jí)市場(chǎng)減持股份每三個(gè)月只能減持1%，嚴(yán)厲打擊“清倉(cāng)式”減持等。而減持作為VC/PE常見(jiàn)退出方式，如今證監(jiān)會(huì)一紙令下，創(chuàng)投圈炸開鍋了。
全面補(bǔ)漏嚴(yán)打“清倉(cāng)式”減持
對(duì)此，投資界（ID：pedaily2012）整理了以下關(guān)鍵要點(diǎn)：
1、大股東（即控股股東或持股5%以上股東）在任意連續(xù)90日內(nèi)，通過(guò)競(jìng)價(jià)交易減持股份的數(shù)量不得超過(guò)總股本的1%，一年最大減持4%；
2、減持上市公司非公開發(fā)行股份的，在解禁后12個(gè)月內(nèi)不得超過(guò)其持股量的50%；
3、通過(guò)大宗交易方式減持股份，在連續(xù)90日內(nèi)不得超過(guò)公司股份總數(shù)的2%，且受讓方在受讓后6個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；
4、通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式減持股份導(dǎo)致喪失大股東身份的，出讓方、受讓方應(yīng)當(dāng)在6個(gè)月內(nèi)繼續(xù)遵守減持比例和信息披露的要求。
一直以來(lái)，大股東的減持行為都是監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。此前，這群人半年從股市“拿走”了750億。據(jù)證券日?qǐng)?bào)《證券日?qǐng)?bào)》報(bào)道，2017年1月1日至5月22日，A股上市公司合計(jì)被重要股東減持了49.08億股，合計(jì)減持金額為750.96億元。其中，有103家上市公司遭遇重要股東清倉(cāng)式減持。
這次新政要求大股東在任意連續(xù)3個(gè)月內(nèi)，通過(guò)競(jìng)價(jià)交易減持股份的數(shù)量不得超過(guò)總股本的1%，通過(guò)大宗交易減持股份的數(shù)量不得超過(guò)總股本的2%，合計(jì)不得超過(guò)3%。這意味著，今后“清倉(cāng)式”減持的現(xiàn)象不太可能出現(xiàn)了。
VC/PE：退出放緩，但收益可能更高？
對(duì)于投資人來(lái)說(shuō)，退出就是王道。而減持作為VC/PE常見(jiàn)的退出方式，如今遭到“管制”，不少VC/PE投資人對(duì)今后的退出感到疑惑?！?strong>中國(guó)上市的情況好復(fù)雜，什么條件上、怎么上、 什么價(jià)格上都給你安排了，現(xiàn)在連怎么賣也給你安排好了?！?a target="_blank">東方富海合伙人周紹軍的調(diào)侃中略顯無(wú)奈。
5月28日上午，投資界（ID：pedaily2012）聯(lián)系了十多家VC/PE了解新規(guī)的“殺傷力”，發(fā)現(xiàn)盡管正值端午假期，但不少機(jī)構(gòu)不敢懈怠，已經(jīng)在緊鑼密鼓地研究分析這次減持新規(guī)所帶來(lái)的影響。
三行資本創(chuàng)始合伙人孫達(dá)飛直言，此次新規(guī)對(duì)VC/PE的退出影響較大，尤其是目前已接近清算期的PE/VC，“我們研究，創(chuàng)業(yè)板公司上市后非產(chǎn)業(yè)資本的清倉(cāng)期集中在12-18個(gè)月，減持新規(guī)將會(huì)直接延長(zhǎng)VC/PE的退出時(shí)間”。
減持新規(guī)發(fā)布當(dāng)晚，一位投資人就在朋友圈“吐槽”：作為學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)的人，本能反感更多的管制，新政這樣加強(qiáng)對(duì)退出端的管制，會(huì)影響市場(chǎng)機(jī)制的效率。他認(rèn)為，退出端的受限，會(huì)整體上降低股票價(jià)值，與新股供給增加一起，加速推進(jìn)估值下行。另外，并購(gòu)動(dòng)力減弱，配套融資更難，接下來(lái)并購(gòu)總數(shù)仍然不會(huì)多，還是產(chǎn)業(yè)型并購(gòu)為主，或者小金額全現(xiàn)金或者高比例股票來(lái)支付，跨境并購(gòu)的融資更難。
需要指出的是，新規(guī)也有可能波及創(chuàng)業(yè)者。財(cái)經(jīng)媒體人齊俊杰調(diào)侃，創(chuàng)業(yè)公司們可能要罵街了，很可能談好的股權(quán)投資，或者已經(jīng)簽了合同的投資，面臨大規(guī)模的違約風(fēng)險(xiǎn)。換句話說(shuō)政策變了，投資人沒(méi)有空間退出了，所以也就不投了。特別是那些C輪的，馬上就要上市的公司，可能要重新規(guī)劃融資了。
九鼎投資認(rèn)為新規(guī)雖然對(duì)PE機(jī)構(gòu)退出有影響，但并不構(gòu)成較大沖擊，“由于減持的比例和節(jié)奏受到更嚴(yán)格的限制，因而PE基金的投資退出節(jié)奏必然放緩，退出周期會(huì)略有拉長(zhǎng)”。不過(guò)對(duì)方補(bǔ)充，新規(guī)出臺(tái)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)參與者的預(yù)期是明顯的引導(dǎo)和提振，客觀有利于股市保持整體平穩(wěn)，PE基金退出的節(jié)奏雖有放緩，但退出時(shí)的市場(chǎng)估值水平可能相對(duì)更高。
從更宏觀角度來(lái)看，新規(guī)出臺(tái)的主要目的，還是要避免大股東和特定股東過(guò)度逐利，促進(jìn)中國(guó)資本市場(chǎng)整體健康發(fā)展。因此，限制大股東減持，是要進(jìn)一步強(qiáng)化大股東作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的責(zé)任，有利于大股東經(jīng)營(yíng)行為的長(zhǎng)期化，PE基金可以在上市后和大股東開展更長(zhǎng)期的戰(zhàn)略合作，從企業(yè)內(nèi)在價(jià)值提升中獲取長(zhǎng)期收益。
九鼎投資向投資界（ID：pedaily2012）表示，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，減持新規(guī)對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展可能還是促進(jìn)，對(duì)PE機(jī)構(gòu)而言也有積極意義。事實(shí)上，證監(jiān)會(huì)也表示，將進(jìn)一步研究創(chuàng)業(yè)投資基金所投資企業(yè)上市解禁期與上市前投資期限長(zhǎng)短反向掛鉤機(jī)制，對(duì)專注于長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資的創(chuàng)業(yè)投資基金在市場(chǎng)化退出方面給予必要的政策支持。
今后不敢再“賭”Pre-IPO項(xiàng)目
證監(jiān)會(huì)特別強(qiáng)調(diào)，細(xì)則將自發(fā)布之日，即5月27日起施行。面對(duì)“來(lái)勢(shì)洶洶”的減持新規(guī)，VC/PE機(jī)構(gòu)又該如何面對(duì)？
對(duì)此，九鼎投資給出了兩個(gè)“藥方”：從短期來(lái)看，投資機(jī)構(gòu)可以優(yōu)化在基金期限上的安排；從中長(zhǎng)期來(lái)看，后續(xù)也會(huì)有二級(jí)市場(chǎng)的接續(xù)基金等新產(chǎn)品的機(jī)會(huì)出現(xiàn)。
九鼎投資強(qiáng)調(diào)，VC/PE可以進(jìn)一步優(yōu)化退出方式來(lái)加以應(yīng)對(duì)。比如說(shuō)，PE機(jī)構(gòu)要和實(shí)業(yè)企業(yè)、產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)一步加強(qiáng)合作，在逐步退出的過(guò)程，可以成為優(yōu)秀的產(chǎn)業(yè)資本逐步進(jìn)入上市公司，“這個(gè)退出的周期雖然可能拉長(zhǎng)，但產(chǎn)業(yè)資本的加入可進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，幫助PE機(jī)構(gòu)獲得較好的長(zhǎng)期退出收益，也更符合PE資本長(zhǎng)期投資、戰(zhàn)略投資、價(jià)值投資的基本理念”。
三行資本創(chuàng)始合伙人孫達(dá)飛也表示，在未來(lái)新募集基金層面希望爭(zhēng)取得到LP的支持，給予基金更長(zhǎng)的期限。他認(rèn)為，創(chuàng)投基金投資周期長(zhǎng)，相對(duì)成功率低，希望可以在退出方面能夠更靈活一些，期限、比例等等更寬松一些。接下來(lái)，孫達(dá)飛會(huì)加大對(duì)優(yōu)質(zhì)有影響力公司的投資，“這個(gè)政策出臺(tái)告訴我們一直堅(jiān)持不追風(fēng)的投資策略是對(duì)的，IPO開閘后我們一致在關(guān)注，但并沒(méi)有因某一家公司有Pre-IPO的機(jī)會(huì)而放松投資標(biāo)準(zhǔn)”。
采訪期間，多位不愿具名的投資人向投資界表示，今后不敢再“賭”Pre-IPO項(xiàng)目了。
今年以來(lái)，由于IPO審核加速，證監(jiān)會(huì)核發(fā)IPO批文幾乎每周都超過(guò)10家，但證監(jiān)會(huì)5月26日核發(fā)IPO批文僅有7家，出現(xiàn)罕見(jiàn)下滑，這被外界視為IPO收緊的信號(hào)。如今，隨著減持新規(guī)出臺(tái)，退出端困難，一直被詬病估值過(guò)高的Pre-IPO項(xiàng)目退出無(wú)疑難上加難了。
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