新金融實(shí)習(xí)生 丁正威 記者 智夢(mèng)尋
暗自發(fā)力的“四板市場(chǎng)”正在面對(duì)前所未有的挑戰(zhàn)，新三板的快速擴(kuò)容沒(méi)有給它們留下任何喘息和反思的時(shí)間。
一個(gè)多月前，新三板打破了場(chǎng)外交易所的地域限制，正式升級(jí)為全國(guó)性股權(quán)交易市場(chǎng)。
新三板的快速“上位”，對(duì)于同樣定位股權(quán)場(chǎng)外交易、卻缺乏制度優(yōu)勢(shì)的四板市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，似乎是一場(chǎng)“生死考驗(yàn)”。
你方唱罷我登場(chǎng)。身處群雄逐鹿的“場(chǎng)外交易時(shí)代”，面對(duì)來(lái)勢(shì)洶洶的新三板，以“四板”之名為自己定性的24家區(qū)域性股權(quán)交易中心要何去何從？
叫板
新三板“跑步前進(jìn)”的一個(gè)月來(lái)，場(chǎng)外交易市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)暗流涌動(dòng)。
作為第一家區(qū)域性股權(quán)交易中心，天津股權(quán)交易所（下稱(chēng)“天交所”）選擇以特殊的方式為自己“慶生”——2013年12月26日，距離首批企業(yè)掛牌5周年之際，來(lái)自全國(guó)各地的28家企業(yè)集體掛牌天交所。5年來(lái)，天交所累計(jì)掛牌企業(yè)數(shù)量達(dá)到412家，市場(chǎng)總市值超過(guò)332億元。
面對(duì)來(lái)勢(shì)洶洶的新三板，四板市場(chǎng)的交易平臺(tái)在第一時(shí)間并沒(méi)有“示弱”。
就在天交所慶生的12天之前，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》，將全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（俗稱(chēng)新三板）的試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至全國(guó)。這是否意味著由新三板來(lái)實(shí)現(xiàn)場(chǎng)外交易市場(chǎng)“大一統(tǒng)”的時(shí)刻到來(lái)了？
天交所舉行掛牌儀式翌日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了關(guān)于新三板擴(kuò)容的7項(xiàng)配套規(guī)則，內(nèi)容涉及監(jiān)管辦法、公開(kāi)轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)等業(yè)務(wù)流程。很快，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)總經(jīng)理謝庚又透露，掛牌股票的協(xié)議轉(zhuǎn)讓平臺(tái)有望于2014年5月率先上線(xiàn)，做市商轉(zhuǎn)讓平臺(tái)則預(yù)計(jì)在8月接踵上線(xiàn)。
監(jiān)管層聯(lián)合新三板連續(xù)揮出政策“組合拳”后，新三板的掛牌火爆異常。正式擴(kuò)容的首個(gè)交易周，271家企業(yè)掛牌新三板，而上周五，又有266家企業(yè)攜手進(jìn)駐新三板——擴(kuò)容后新增掛牌企業(yè)數(shù)量已超過(guò)了此前8年的總和。
這就是擺在幾十家區(qū)域性股權(quán)交易所面前的共同問(wèn)題——監(jiān)管層為新三板的“全國(guó)股權(quán)交易所”地位正名之際，即是新三板向各地區(qū)域性股權(quán)交易所“下戰(zhàn)書(shū)”之時(shí)。在“狼多肉少”的時(shí)局下，未來(lái)四板市場(chǎng)如何鞏固自己在場(chǎng)外市場(chǎng)的地位？
新三板擴(kuò)容以來(lái)，各地股權(quán)交易中心“叫板”之聲不斷。證監(jiān)會(huì)發(fā)布新三板配套政策次日，首批50多家企業(yè)在北京股權(quán)交易中心上線(xiàn)掛牌。
而從新三板宣布擴(kuò)容至今，短短一個(gè)月內(nèi)，西北、西南、中南三大區(qū)域各自涌現(xiàn)出一家全新的區(qū)域性股權(quán)交易中心，分別是趕在2013年12月問(wèn)世的甘肅股權(quán)交易中心和成都（川藏）股權(quán)交易中心，以及今年1月14日剛剛成立的貴州股權(quán)金融資產(chǎn)交易中心。
快步發(fā)展區(qū)域性股權(quán)交易中心的話(huà)題，也頻頻出現(xiàn)在地方兩會(huì)之上。上周，山東省金融辦主任李永健就在兩會(huì)上表示，公司化改制后的齊魯股權(quán)托管交易中心將繼續(xù)優(yōu)化服務(wù)，著重推動(dòng)優(yōu)先股和資產(chǎn)證券化落地。
事實(shí)上，齊魯股權(quán)托管交易中心在去年11月初剛剛完成轉(zhuǎn)制。一個(gè)月后，同樣以公司制示人的新三板的“勢(shì)力范圍”就擴(kuò)大到山東……
底氣
四板市場(chǎng)要如何應(yīng)對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的新挑戰(zhàn)呢？對(duì)此，記者聯(lián)系了多家區(qū)域性股權(quán)交易中心。
實(shí)際上， 從2012年8月新三板首次向上海、武漢、天津三地的高新區(qū)擴(kuò)容后，區(qū)域性股權(quán)交易中心就已預(yù)見(jiàn)到了這場(chǎng)危機(jī)，這一年多來(lái)，包括天交所在內(nèi)的多家交易所都在抓緊制定差異化發(fā)展的轉(zhuǎn)型方案。
針對(duì)中小微企業(yè)和科技創(chuàng)新企業(yè)規(guī)模小、信用低、發(fā)展快的特點(diǎn)，天交所在5周年儀式上，強(qiáng)調(diào)其建立了“小額、多次、快速、低成本”的融資模式。
近日，安徽省股權(quán)托管交易中心董事長(zhǎng)陳益民也表示，將通過(guò)交易中心向新三板、創(chuàng)業(yè)板、中小板、主板輸送一批上市或報(bào)輔企業(yè)。
西南證券(600369,股吧)研究與發(fā)展中心業(yè)務(wù)總監(jiān)許維鴻告訴記者：“由于政策解釋不十分清楚，新三板與區(qū)域性股權(quán)交易中心仍有交叉地帶，在新三板發(fā)展初期，二者存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。但從新三板的規(guī)劃軌跡來(lái)看，3到5年后掛牌企業(yè)數(shù)量大約3000到5000家，而各省的中小企業(yè)有上萬(wàn)家，所以區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)仍有自己的空間。”
但不容回避的是，即便沒(méi)有這封來(lái)自新三板的“挑戰(zhàn)書(shū)”，薄弱的市場(chǎng)基礎(chǔ)也制約著區(qū)域性股權(quán)交易中心多年來(lái)的發(fā)展節(jié)奏。這種局面下，迎戰(zhàn)曝光度超高的新三板，“四板”交易所是否有足夠底氣？
截至2013年6月，除前海股權(quán)交易中心實(shí)現(xiàn)1208家企業(yè)掛牌，天交所、廣州股權(quán)交易中心以及齊魯股權(quán)托管交易中心掛牌數(shù)量突破100家，剩余包括重慶、上海、浙江在內(nèi)的幾大主要區(qū)域性股權(quán)交易中心，均只有幾十家企業(yè)掛牌，甚至敵不過(guò)新三板擴(kuò)容后不足一個(gè)月的“戰(zhàn)績(jī)”。
“區(qū)域性股權(quán)交易中心發(fā)展緩慢的一大原因，是投資者認(rèn)知度過(guò)低，而這又受制于市場(chǎng)的法律定位模糊以及交易的合規(guī)度不足?！弊鳛樯虾９蓹?quán)交易托管中心的推薦機(jī)構(gòu)會(huì)員，上海祿辰投資有限公司投資副總裁葉彩告訴記者，“盡管一部分四板市場(chǎng)為提高交易活躍度實(shí)施了做市商制度，但做市商制度的效果仍要取決于是否擁有大量合格的投資者。只有賣(mài)盤(pán)、沒(méi)有買(mǎi)盤(pán)，做市商制度就無(wú)法運(yùn)行?！?/font>
在新三板交易制度日臻完善的今天，四板市場(chǎng)要如何“拉攏人心”，吸引更多投資者的關(guān)注呢？這恐怕是一道短期內(nèi)極其難解的命題。
硬傷
如果說(shuō)缺乏投資者“擁護(hù)”是四板市場(chǎng)的軟肋，那么交易制度的低效便是硬傷。
國(guó)務(wù)院38號(hào)文明文規(guī)定，沒(méi)有獲得國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的交易場(chǎng)所不得采取集中競(jìng)價(jià)、做市商等集中交易方式，不準(zhǔn)連續(xù)掛牌交易，任何投資者買(mǎi)入后賣(mài)出或賣(mài)出后買(mǎi)入同一交易品種的時(shí)間間隔不得少于5個(gè)交易日。
對(duì)于四板市場(chǎng)股票流轉(zhuǎn)的政策限制，成為各區(qū)域性股權(quán)交易中心無(wú)法逾越的障礙。
“有限公司在改成股份公司那一刻，就已進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)化程序， 股票若不按照一股一股來(lái)賣(mài)，那按什么賣(mài)？無(wú)法連續(xù)交易的股票就不能流轉(zhuǎn)，這種情況下何談交易和融資？”上海股權(quán)托管交易中心總經(jīng)理張?jiān)?/a>峰認(rèn)為，區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的本質(zhì)在于為中小企業(yè)提供股權(quán)融資與交易的服務(wù)，現(xiàn)在則背離了這個(gè)本質(zhì)。雖然區(qū)域性股權(quán)交易中心數(shù)量多，但融資和交易能力都非常差。
反觀目前四板市場(chǎng)的融資境況，即便是起步較早的天交所，截至2013年12月，5年來(lái)累計(jì)股權(quán)直接融資額58.9億元，累計(jì)股權(quán)直接融資次數(shù)505次，平均每月有8次。
部分區(qū)域性股權(quán)交易中心甚至顧慮重重，干脆沒(méi)有開(kāi)展股權(quán)融資業(yè)務(wù)，最具代表性的便是掛牌企業(yè)數(shù)量最多的前海股權(quán)交易中心，該中心目前只推出了私募債、小額線(xiàn)上借款、短期借款三種融資工具，直接股權(quán)融資業(yè)務(wù)尚未開(kāi)通。
在多層次資本市場(chǎng)體系中，區(qū)域性股權(quán)交易中心主要服務(wù)中小企業(yè)，相對(duì)其他平臺(tái)，其準(zhǔn)入條件和信息披露都較為寬松，為了防止由此產(chǎn)生的高風(fēng)險(xiǎn)向投資者轉(zhuǎn)移，政策才對(duì)區(qū)域性股權(quán)交易中心的交易機(jī)制進(jìn)行種種限制，試圖通過(guò)協(xié)議定價(jià)這種“面對(duì)面討價(jià)還價(jià)”的方式，來(lái)一次性解決由信息不對(duì)稱(chēng)而導(dǎo)致的投資風(fēng)險(xiǎn)。
相比這種“一刀切”的交易限制，上海政法學(xué)院經(jīng)濟(jì)法學(xué)院副教授陳穎健提出了不同的看法：“對(duì)于區(qū)域性股權(quán)交易中心的合格投資者進(jìn)行更為嚴(yán)格的審核，可以阻礙風(fēng)險(xiǎn)的傳遞，如果提高投資者進(jìn)入門(mén)檻，交易方式就沒(méi)有必要只允許進(jìn)行協(xié)議轉(zhuǎn)讓了。”
從操作實(shí)踐來(lái)看，新三板正是采用抬高投資者進(jìn)入門(mén)檻的方式來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)最新頒布的細(xì)則，新三板的個(gè)人投資者門(mén)檻已由原先的300萬(wàn)元提高到了500萬(wàn)元。
相比之下，齊魯股權(quán)托管交易中心對(duì)投資者的資質(zhì)要求是——機(jī)構(gòu)投資者注冊(cè)資金或凈資產(chǎn)不低于100萬(wàn)元人民幣；個(gè)人金融資產(chǎn)10萬(wàn)元以上。
所以，擺在區(qū)域性股權(quán)交易中心面前的問(wèn)題又被升級(jí)了——吸引更多投資者進(jìn)入的同時(shí)，還要“考慮設(shè)定比新三板更高的合格投資者標(biāo)準(zhǔn)。”陳穎健建議。
出路
區(qū)域性股權(quán)交易中心的“麻煩”還不止于此。除了來(lái)自新三板的挑戰(zhàn)書(shū)，四板市場(chǎng)內(nèi)部的競(jìng)爭(zhēng)也幾近白熱化。截至目前，全國(guó)范圍內(nèi)注冊(cè)成立的區(qū)域性股權(quán)交易中心達(dá)到23家，另有若干交易中心正在積極籌建。
自2008年9月，天交所注冊(cè)營(yíng)業(yè)后，重慶、山東、武漢以及上海等地先后“試水”四板市場(chǎng)，截至近期海南股權(quán)交易中心獲批，境內(nèi)僅內(nèi)蒙古、黑龍江、云南、河南以及寧夏5省區(qū)尚未傳出籌備股權(quán)交易中心的消息。
四板塊市場(chǎng)“圈地”之勢(shì)甚至點(diǎn)燃了省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)。目前，福建省已有海峽股權(quán)交易中心和廈門(mén)兩岸股權(quán)交易中心，廣東省內(nèi)更是成立了3家“四板”交易所，分別是廣州股權(quán)交易中心、前海股權(quán)交易中心以及廣東金融高新區(qū)股權(quán)交易中心。
“有些地方主管部門(mén)要求企業(yè)必須在本地的股權(quán)交易市場(chǎng)掛牌，這或多或少對(duì)區(qū)域性股權(quán)交易中心的發(fā)展構(gòu)成行政干預(yù)，限制了交易所之間的充分競(jìng)爭(zhēng)?！比~彩說(shuō)道。此外，一部分地區(qū)的企業(yè)只有在本地股權(quán)交易中心掛牌，才有機(jī)會(huì)享受相關(guān)的政策優(yōu)惠和補(bǔ)貼。
“交易所就像菜市場(chǎng)一樣，難道深圳的菜市場(chǎng)只能允許深圳人賣(mài)菜，廣東、河南、遼寧等其他地區(qū)的菜販們就不能來(lái)嗎？”張?jiān)品宓倪@一問(wèn)，戳中了四板市場(chǎng)發(fā)展的核心問(wèn)題——要不要實(shí)現(xiàn)充分競(jìng)爭(zhēng)，要不要打破地域壁壘？
從海外資本市場(chǎng)的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，所謂股權(quán)交易中心的“區(qū)域性”主要指適用的法律范圍及自身業(yè)務(wù)的覆蓋能力，而非為本區(qū)域內(nèi)的企業(yè)服務(wù)。目前國(guó)內(nèi)只有上海股權(quán)交易托管中心和天津股權(quán)交易所可以接受全國(guó)范圍內(nèi)的企業(yè)申請(qǐng)。
場(chǎng)外交易市場(chǎng)是否要?jiǎng)澐帧皠?shì)力范圍”呢？新三板擴(kuò)容至全國(guó)后，一部分業(yè)內(nèi)人士提出，中國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)將很快形成“大一統(tǒng)”格局。但仍有人堅(jiān)持認(rèn)為，區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)要與新三板有所分工。不過(guò)對(duì)于分工的格局和原則，至少政策層面尚未清晰確認(rèn)。
或許正如謝庚任證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)管部主任時(shí)的表態(tài)，“中國(guó)的場(chǎng)外市場(chǎng)有一個(gè)也好，幾個(gè)也好，一層也好，幾層也好，這是由市場(chǎng)需求決定的，不是由制度設(shè)計(jì)決定的，需要在實(shí)踐中去摸索”。
既然站在了新三板的聚光燈外，“四板市場(chǎng)是低端市場(chǎng)，我們?cè)敢庖灿心芰θプ鲆恍﹤€(gè)性化服務(wù)，如做定向推介、交易撮合、稅務(wù)咨詢(xún)等，還可以幫企業(yè)拓展外地市場(chǎng)，幫它們解決一些法律糾紛，提供一些交易所市場(chǎng)不能提供的服務(wù)。”武漢股權(quán)托管交易中心總經(jīng)理龔波近日談道。
新三板的快步發(fā)展能否倒逼出更具活力的四板市場(chǎng)創(chuàng)新機(jī)制，讓場(chǎng)外交易市場(chǎng)給“普惠金融”錦上添花？這是融資者與投資者新年里的共同期許。
新三板擴(kuò)容后新增掛牌企業(yè)數(shù)量已超過(guò)了此前8年的總和。監(jiān)管層為新三板的‘全國(guó)股權(quán)交易所’地位正名之際，即是新三板向各地區(qū)域性股權(quán)交易所‘下戰(zhàn)書(shū)’之時(shí)。 
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