小張老師:認(rèn)沽權(quán)證和此前的認(rèn)購(gòu)權(quán)證最大的區(qū)別在哪里?
李俊峰:認(rèn)購(gòu)權(quán)證是賦予持有人一個(gè)權(quán)利但非責(zé)任,以行使價(jià)在特定期限內(nèi)購(gòu)買相關(guān)資產(chǎn)。相應(yīng)的,認(rèn)沽證則意味著賦予持有人一個(gè)權(quán)利但非責(zé)任,以行使價(jià)在特定期限內(nèi)出售相關(guān)資產(chǎn)。
認(rèn)沽權(quán)證的價(jià)值也可以套用B-S模型來(lái)估值,這點(diǎn)與認(rèn)購(gòu)權(quán)證并無(wú)明顯區(qū)別。唯一的區(qū)別在于,認(rèn)購(gòu)權(quán)證是通過(guò)標(biāo)的股份的上漲獲利,而認(rèn)沽權(quán)證是通過(guò)標(biāo)的股份的下跌而獲利。
小張老師:投資者該如何靈活運(yùn)用認(rèn)沽權(quán)證和認(rèn)購(gòu)權(quán)證來(lái)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)套利?
李俊峰:穩(wěn)健的投資者可以靈活地調(diào)節(jié)認(rèn)沽權(quán)證與股票的組合來(lái)實(shí)現(xiàn)不同的投資策略,比如當(dāng)投資者看空新鋼釩或者武鋼股份時(shí),可選擇僅持有認(rèn)沽權(quán)證到期行權(quán)或中途變現(xiàn)；當(dāng)投資者看多新鋼釩或者武鋼股份時(shí),可僅持有新鋼釩或者武鋼股份的股票頭寸,而在預(yù)期市場(chǎng)轉(zhuǎn)淡時(shí)增持認(rèn)沽權(quán)證以規(guī)避短期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
投資者還可考慮同時(shí)持有新鋼釩或者武鋼股份與其認(rèn)沽權(quán)證的組合來(lái)改變?cè)顿Y組合的風(fēng)險(xiǎn)收益特性,甚至進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利。對(duì)于中短線投資者來(lái)說(shuō),由于權(quán)證的T＋0交易規(guī)則使得投資的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)大大降低,而權(quán)證的杠桿投資特性又增強(qiáng)了其投機(jī)價(jià)值,認(rèn)沽證同樣是較為理想的投資標(biāo)的。
當(dāng)股價(jià)高于行權(quán)價(jià)格時(shí),認(rèn)購(gòu)權(quán)證投資者則從股價(jià)上漲中獲得盈利,當(dāng)股價(jià)低于或等于行權(quán)價(jià)格時(shí),將損失認(rèn)購(gòu)權(quán)證的費(fèi)用,認(rèn)購(gòu)權(quán)證投資者希望通過(guò)股票上漲從中獲利。相反,認(rèn)沽權(quán)證則是當(dāng)股價(jià)低于行權(quán)價(jià)格時(shí),從股價(jià)下降中獲得收益,當(dāng)股價(jià)高于或等于行權(quán)價(jià)格時(shí),投資者將損失認(rèn)沽權(quán)證的費(fèi)用,認(rèn)沽權(quán)證投資者希望做空股票從中獲利。
小張老師:寶鋼JTB1上市以后走出了大起大落的跌宕走勢(shì),也使得不少對(duì)權(quán)證并不熟悉的投資者遭到損失,應(yīng)如何看待認(rèn)沽權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)所在?
李俊峰:認(rèn)沽權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)主要取決于正股未來(lái)的股價(jià)運(yùn)行方向、時(shí)間值以及引伸波幅等因素。對(duì)于認(rèn)沽權(quán)證而言,最大的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于標(biāo)的股票在未來(lái)出現(xiàn)大幅上漲而導(dǎo)致的權(quán)證價(jià)格下跌。
從已上市的寶鋼權(quán)證來(lái)看,市場(chǎng)對(duì)于權(quán)證的投機(jī)心理較強(qiáng)烈；而新鋼釩權(quán)證的存續(xù)期僅1.5年,到期該權(quán)證將被執(zhí)行或作廢。如果不慎在遠(yuǎn)高于實(shí)際價(jià)值的部位介入,則投資者可能面臨較大損失。此外,新鋼釩權(quán)證的流通量?jī)H為1.17億份,低于寶鋼權(quán)證的流通量,新鋼釩權(quán)證可能無(wú)法在同一價(jià)格水平上進(jìn)行較大數(shù)量的買入或賣出,存在一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。上述這些風(fēng)險(xiǎn)因素都是投資者在做出投資決策之前需要充分考慮的。
小張老師:認(rèn)沽權(quán)證的避險(xiǎn)操作策略如何?
李俊峰:認(rèn)沽權(quán)證為投資者提供最大的方便之處在于提供了一種下跌市道中賺錢的可能性?？纯盏耐顿Y者只能通過(guò)買入認(rèn)沽權(quán)證而并無(wú)其它避險(xiǎn)策略,投資者需要承擔(dān)的最大風(fēng)險(xiǎn)就是認(rèn)沽權(quán)證的價(jià)格。由于認(rèn)沽權(quán)證本身的杠桿效應(yīng),投資者可以通過(guò)控制倉(cāng)位來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然,偏重投機(jī)的交易者完全可以通過(guò)加重倉(cāng)位實(shí)現(xiàn)權(quán)證的杠桿功能。
要爭(zhēng)取長(zhǎng)線的投資回報(bào),投資者可能會(huì)選擇持有一些優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股,以便從股息與股價(jià)上獲得長(zhǎng)線的增長(zhǎng)。但有時(shí)候面對(duì)市場(chǎng)較大的調(diào)整時(shí),投資者可能會(huì)面對(duì)兩難局面:貿(mào)然沽出股份可能會(huì)錯(cuò)失股價(jià)回升的機(jī)會(huì),但持有的話又怕大市繼續(xù)下跌,令手上可能已有的盈利不斷萎縮。
這時(shí)候,投資者可以利用認(rèn)沽證對(duì)沖手持組合的風(fēng)險(xiǎn),一方面維持原有的持倉(cāng),另一方面,若股價(jià)真的下跌時(shí),認(rèn)沽證亦可保障組合價(jià)值,情況就如為投資組合購(gòu)買保險(xiǎn)一樣(認(rèn)股權(quán)證的成本就如支付了保險(xiǎn)金)。
假設(shè)投資者已持有新鋼釩或者武鋼股份的股票,但擔(dān)心它們的股價(jià)短期內(nèi)有繼續(xù)下跌的空間,他便可考慮購(gòu)入新鋼釩或者武鋼股份的認(rèn)沽證。通過(guò)這個(gè)策略,若新鋼釩或者武鋼股份的股價(jià)出現(xiàn)下跌,認(rèn)沽證的升幅將可抵銷部份股價(jià)下跌的損失,倘若新鋼釩或者武鋼股份的股價(jià)于投資期內(nèi)不跌反升,那么從股份賺取的盈利亦可抵銷認(rèn)沽證投資的虧損。
小張老師:既然認(rèn)沽權(quán)證提供了一種做空渠道,這是否會(huì)誘發(fā)持有該權(quán)證的實(shí)力投資者通過(guò)打壓二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)以從公司大股東處獲得更高的"對(duì)價(jià)"呢?
李俊峰:從理論上說(shuō),發(fā)行認(rèn)沽權(quán)證的應(yīng)是那些未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有保障的藍(lán)籌股,而持有該類股票的公司又往往是具有做空實(shí)力的機(jī)構(gòu)投資者。
從香港權(quán)證市場(chǎng)等市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,認(rèn)沽權(quán)證對(duì)標(biāo)的股價(jià)并不構(gòu)成沖擊。對(duì)內(nèi)陸市場(chǎng)來(lái)說(shuō),投資者如果做空,套取的將是公司大股東的利益,即意味著大股東將支付更高的對(duì)價(jià),這也使得公司在發(fā)行該類權(quán)證時(shí)必須做出慎重的選擇。換句話說(shuō),發(fā)行該類權(quán)證的也將是對(duì)自己公司前景充滿信心且目前股價(jià)已經(jīng)嚴(yán)重低估的公司。此次發(fā)行認(rèn)沽權(quán)證的公司均是鋼鐵類上市公司也印證了這點(diǎn)。
值得一提的是,在解決股權(quán)分置中引入權(quán)證工具將考驗(yàn)機(jī)構(gòu)的估值和定價(jià)能力。事實(shí)上,在解決股權(quán)分置的過(guò)程伴隨著原有估值體系的失效和新標(biāo)準(zhǔn)的重建,在投資者與公司通過(guò)協(xié)商確定行權(quán)價(jià)格和行權(quán)比例時(shí),該能力尤顯重要。
在香港權(quán)證市場(chǎng),權(quán)證交易總金額的分布情況目前大約是83%為認(rèn)購(gòu)權(quán)證,17%為認(rèn)沽權(quán)證。
小張老師:究竟要買入多少認(rèn)沽權(quán)證,才能將所持股份的風(fēng)險(xiǎn)覆蓋掉呢?
李俊峰:假設(shè)投資者已持有2,000股新鋼釩或者武鋼股份的股票,那么他究竟要購(gòu)入多少份認(rèn)沽證才可完全對(duì)沖2,000股新鋼釩或者武鋼股份的風(fēng)險(xiǎn)?在此,我們可利用認(rèn)股權(quán)證的對(duì)沖值計(jì)算。對(duì)沖值的基本概念是當(dāng)相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)一元時(shí),認(rèn)股權(quán)證理論價(jià)格的變動(dòng)。假設(shè)投資者所選擇的認(rèn)沽證擁有0.04的認(rèn)股權(quán)證對(duì)沖值(可按實(shí)際杠桿比率來(lái)計(jì)算),只要把持有正股的數(shù)目除以認(rèn)股權(quán)證對(duì)沖值,便可得知購(gòu)入的認(rèn)沽份數(shù)以完全對(duì)沖2,000股新鋼釩或者武鋼股份的風(fēng)險(xiǎn),投資者應(yīng)購(gòu)入約50,000股認(rèn)沽證。理論上,若正股真的出現(xiàn)回落,認(rèn)沽證便可全數(shù)抵銷正股的損失,但假若正股不跌反升,正股的盈利亦會(huì)全數(shù)抵銷認(rèn)沽證的損失。
為什么說(shuō)只是理論上呢?因?yàn)閷?duì)沖值并不是一個(gè)常數(shù)。對(duì)沖值的數(shù)值會(huì)隨正股價(jià)格變動(dòng)而增減。因此,若投資者要維持保險(xiǎn)的效用,便要時(shí)常計(jì)算對(duì)沖值的數(shù)據(jù)而買入或沽出適量的認(rèn)沽證。此外,以上所說(shuō)的是"100%保險(xiǎn)"策略,但一般來(lái)說(shuō),我們較少建議投資者利用"全保"方法。若投資者看淡正股,那又為何不直接把正股沽出?
進(jìn)一步的問題是,"投保期"需要多長(zhǎng)呢?這要視投資者對(duì)后市的看法。認(rèn)沽證保險(xiǎn)策略的宗旨是投資者預(yù)期正股"短期"向下,但"長(zhǎng)線"則向上。若投資者認(rèn)為股價(jià)"短期"的調(diào)整即將告終,則可先行沽出認(rèn)沽證套利,待股價(jià)回升時(shí)再賺多一重利潤(rùn)。
