林斯潘十年前曾注意到所謂的難題：央行加息，但長期收益率并不會有多大變動。而現(xiàn)在這個邏輯已經(jīng)結(jié)束。

   美聯(lián)儲前主席格林斯潘(Alan Greenspan)十年前曾注意到所謂的難題：央行加息，但長期收益率并不會有多大變動。

   為什么這樣？理論上說，美國以外的投資者，尤其是中國，將回收的龐大外匯儲備投資到美國國債以保持本國貨幣疲軟。

   興業(yè)銀行經(jīng)濟部全球主管米卡拉-馬庫森(Michala Marcussen)認為，現(xiàn)在這個邏輯已經(jīng)結(jié)束。

   在一封給客戶的評注中，米卡拉說道，“全球的美元儲備一段時間以來已經(jīng)出現(xiàn)了削減，并且我們預(yù)計中國會采取進一步的干預(yù)措施來保衛(wèi)人民幣，因此中國會削減一部分外匯儲備。”

   在這個過程中，會有一個比較讓人感興趣的考驗，那就是當美元某天又出現(xiàn)了下行壓力時。這個時候，如果中國繼續(xù)其匯率自由浮動的措施，那么人民幣就會兌美元升值，如此一來，中國就不會加速其美國國債的購買。這實際上是格林斯潘難題的完結(jié)。

   Convergex首席市場戰(zhàn)略師尼古拉斯-克拉斯(Nicholas Colas)在一封獨立研究評注中表示，格林斯潘本不應(yīng)該感到困惑。

   依據(jù)一份2012年圣路易斯美聯(lián)儲的研究論文，克拉斯指出，在格林斯潘注意到前，短期和長期利率實際上就已經(jīng)斷開聯(lián)系了。

   他說道，“從統(tǒng)計學的角度看，短期和長期利率鏈接的R方(R方是統(tǒng)計學里描述數(shù)據(jù)對模型擬合程度的好壞指標)數(shù)值從20世紀80年代后期的50%下降到了90年代初期的零，并且自90年代初期后就一直保持為零。”

   克拉斯接著說道，當美聯(lián)儲開始把聯(lián)邦基金利率而不是貨幣供應(yīng)當作一種政策時，改變發(fā)生了?！耙坏┟缆?lián)儲決定把聯(lián)邦基金利率當作其中心政策目標，收益率曲線的長端移動就自行開始了?！?/p>

   克拉斯說道，美聯(lián)儲在其資產(chǎn)負債表上儲備了數(shù)萬億計的美元債券，這讓美聯(lián)儲有了選擇，如果美聯(lián)儲想讓長期利率升高，美聯(lián)儲可以出售其債券。這也可以讓商業(yè)銀行的貸款業(yè)務(wù)更加有利可圖。

“資本會流出債券，流入股市和資本投資。這對經(jīng)濟增長來說也是好的。”

值得注意的是，美聯(lián)儲官員，包括女主席珍妮特-耶倫曾經(jīng)表示，美聯(lián)儲計劃持有其債券直到債券到期而不是選擇在到期前出售。

摩根大通資產(chǎn)管理(JPMorgan Asset Management)首席全球策略師大衛(wèi)·凱利(David Kelly)估計，聯(lián)邦基金利率(美聯(lián)儲主要利率目標)每上調(diào)1個百分點，較長期美國國債收益率在過去20年間平均僅上升了22個基點。

美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)的分析師指出，其客戶中流行的看法是，即將到來的加息周期“將再次出現(xiàn)長期利率幾近于零的增長”。

實際上，一些投資者認為，隨著美聯(lián)儲收緊貨幣政策，較長期國債收益率實際可能會下降，因為收緊貨幣將表明美聯(lián)儲官員們控制通脹的決心，而這會損害債券收益。

這意味著，隨著較長期收益率保持穩(wěn)定或下降至接近(甚至反而低于)短期收益率，美國利率的“收益率曲線”將趨于平坦。法國資產(chǎn)管理公司Amundi首席投資官帕斯卡爾·布朗克(Pascal Blanqué)說：“我認為，要使這一曲線變陡將非常困難?！?/p>

盡管如此，投資者應(yīng)該避免過于相信美聯(lián)儲無力破解新一輪難題。如果面對任何加息，長期國債都無動于衷，這會鼓勵美聯(lián)儲在收緊貨幣政策時力度比當前計劃中的更強些。

億廷繁世(Eaton Vance)的埃里克·斯泰因(Eric Stein)說：“如果美聯(lián)儲收緊政策，而長期國債收益率實際上大幅下降，那么這將會使美聯(lián)儲更加大膽。”

此外，美聯(lián)儲仍坐擁4萬億美元的資產(chǎn)組合，包括在量化寬松計劃中購買的美國國債、機構(gòu)債以及抵押貸款支持債券，這是控制貨幣政策的潛在有力工具。

雖然目前的假設(shè)是，如果事實證明美國國債收益率像21世紀頭10年間那樣頑固地不愿上升，從而重現(xiàn)“格林斯潘謎題”，那么，美聯(lián)儲官員可能批準出售這些資產(chǎn)中的一部分，美聯(lián)儲將逐步結(jié)束對收到的利息和還款進行再投資，而小心地減持這些資產(chǎn)。

“以前，格林斯潘可以說，他沒有手段讓較長期國債收益率上升，但現(xiàn)在他們有4萬億美元的債券可以出售，以將曲線拉陡，”凱利指出。

因此，一些投資者擔心，市場對美聯(lián)儲加息的影響仍過于樂觀，而沒有看到困擾格林斯潘的平坦收益率曲線的回歸。