假設(shè)： 凈資產(chǎn)收益率一定，保留盈余全部做再投資，復(fù)合增長(zhǎng)持續(xù)10年，折現(xiàn)率為10%。
參照標(biāo)準(zhǔn)：對(duì)一個(gè)保留盈余完全再投資、凈資產(chǎn)收益率為10%的企業(yè)來(lái)說(shuō)，其凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率等于凈資產(chǎn)收益率，10%的折現(xiàn)率，公司的價(jià)值應(yīng)等于凈資產(chǎn)。即市凈率等于1，市盈率等于10倍。
則與凈資產(chǎn)收益率相對(duì)應(yīng)的合理市盈率，如表：
凈資產(chǎn)收益率
10%
15%
20%
25%
30%
市盈率
10
15.61
23.86
35.89
53.16
10年后每股收益
2.594
4.05
6.19
9.31
13.79
與凈資產(chǎn)收益率相對(duì)應(yīng)的合理市凈率，如表：
假設(shè)期初凈資產(chǎn)為100元
凈資產(chǎn)收益率
10%
15%
20%
25%
30%
每股收益
10
15
20
25
30
合理市盈率
10
15.61
23.86
35.89
53.16
股價(jià)
100
234.15
477.2
897.25
1594.8
市凈率
1
2.3415
4.772
8.9725
15.948
說(shuō)明：以上所言的凈資產(chǎn)收益率指期初凈資產(chǎn)收益率。合理市凈率亦可用公式導(dǎo)出即市凈率=市盈率*凈資產(chǎn)收益率 .
備注：
凈資產(chǎn)收益率=市凈率/市盈率
用比例關(guān)系求出，如15%凈資產(chǎn)收益率的公司，假設(shè)市盈率是X.已知10年后每股收益是4.05。參照標(biāo)準(zhǔn)公司的每股收益是2.594.市盈率是10倍。則X/10=4.05/2.594
然后求出X（我的備注：如此假設(shè)感覺(jué)有點(diǎn)武斷?。?div style="height:15px;">
討論：
如果一家公司能夠維持高的ROE水平，那么其獲利增長(zhǎng)率必然高于這個(gè)水平。例如，一家公司長(zhǎng)期的ROE維持在25%的水平，那么其年均盈余增長(zhǎng)率必將大于25%
舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子：
ROE用凈利潤(rùn)除以期初和期末股東權(quán)益的均值（一般會(huì)用凈利潤(rùn)除以期末股東權(quán)益，我覺(jué)得用期初和期末均值更好些）表示。 例如取ROE為30%，則凈利潤(rùn)要求增長(zhǎng)率為35.4%
期初股東權(quán)益 凈利潤(rùn) 期末股東權(quán)益 ROE（%）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%)
第1期 8000 2825 10825 30
第2期 10825 3825 14650 30 35.4
第3期 14650 5179 19829 30 35.4
第4期 19829 7012 26841 30 35.4
等等--
博主回復(fù):明白你的意思了。實(shí)際估值時(shí)，我用的是期初股東權(quán)益對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)收益率。即凈利潤(rùn)除以期初股東權(quán)益，這樣如完全保留盈余，則ROE和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率一致。如我寫(xiě)的萬(wàn)科的資本魔方一文。我將報(bào)表中的ROE做了調(diào)整。按報(bào)表ROE，你說(shuō)的對(duì)。(我的備注：原理見(jiàn)我的另一篇博文：
ROE與可持續(xù)增長(zhǎng)率，但并不表示企業(yè)短期幾年內(nèi)必須在這個(gè)可持續(xù)增長(zhǎng)率上增長(zhǎng)，可能比這個(gè)快或者比這個(gè)慢，但是長(zhǎng)期來(lái)看，維持這個(gè)可持續(xù)增長(zhǎng)率才能穩(wěn)定發(fā)展）
按照博主的公式，凈資產(chǎn)要轉(zhuǎn)化為起初凈資產(chǎn)來(lái)重新計(jì)算ROE，不能直接用報(bào)表中的ROE，并且自己要根據(jù)公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來(lái)判斷這樣的ROE可以維持10年嗎？另外收益留存比例也很重要。
轉(zhuǎn)化為期初的凈資產(chǎn)收益率后，一是要計(jì)算內(nèi)生增長(zhǎng)率，即期初凈資產(chǎn)收益率*(1-分紅率）。估計(jì)出以這樣增長(zhǎng)率增長(zhǎng)的年限，然后套公式，二是估值時(shí)要把分紅單獨(dú)折現(xiàn)并加入進(jìn)去。
請(qǐng)注意公式成立的假設(shè)條件。我那個(gè)假設(shè)是30%期初凈資產(chǎn)收益率的公司，完全保留盈余，能以這樣的速度增長(zhǎng)10年。如果不是完全保留盈余的公司，注意茅臺(tái)不是完全保留盈余。要計(jì)算內(nèi)生增長(zhǎng)率=期初凈資產(chǎn)收益率*(1-分紅率）。再套公式，然后將每年的分紅折現(xiàn)，再加總。
如果期初凈資產(chǎn)為100,凈資產(chǎn)收益率為10%，完全保留盈利再投資，則第一年的末的凈資產(chǎn)是100*1.1 第二年末是100*(1.1^2),第三年末是100*（1.1^3),......以此類(lèi)推。不論你在哪一年開(kāi)始折現(xiàn)，因?yàn)槌龜?shù)都是1.1^n,價(jià)值都是100,公式是100*（1.1^n)/(1.1^n)=100
關(guān)于比例問(wèn)題。可換一個(gè)角度陳述一下我的邏輯。假設(shè)一家15%ROE完全保留盈余能夠復(fù)合成長(zhǎng)10年，10年后零增長(zhǎng)，則公司應(yīng)該給多少倍市盈率？如果現(xiàn)在的盈利為1, 10年后盈利會(huì)是4.05。10年公司零增長(zhǎng)，市場(chǎng)要求10%的回報(bào)率。則給10倍市盈率，公司在10年后值40.5。那么現(xiàn)在值多少呢？40.5按10%折現(xiàn)率折到現(xiàn)在是15.6?，F(xiàn)在的盈利是1,所以市盈率是15.6倍。與比例法一致。
此文提示了兩大要點(diǎn)，第一是穩(wěn)定成長(zhǎng)企業(yè)的成長(zhǎng)率G必然不會(huì)大于穩(wěn)定的ROE。第二是揭示了PEG投資法的合理邏輯性。
如果說(shuō)還要更加完美一些（其實(shí)或許是更加復(fù)雜一些），那么不同成長(zhǎng)性的行業(yè)，其實(shí)其風(fēng)險(xiǎn)性也不同，所以，對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率必然不同。也就是說(shuō)，對(duì)于我們預(yù)期下面10年會(huì)有30%成長(zhǎng)的高速發(fā)展企業(yè)，必然其風(fēng)險(xiǎn)性要高于低速發(fā)展企業(yè)，從而使用同樣的折現(xiàn)率看似公平，其實(shí)不妥。所以真正付出的PE，不能如此文揭示的那般慷慨。保守計(jì)算的結(jié)果也讓PEG=1這個(gè)所謂成長(zhǎng)派投資的分水嶺更具實(shí)際操作性。
