進(jìn)入2011年，去年的三大牛股云南白藥（000538）、東阿阿膠（000423）和片仔癀（600436）都出現(xiàn)大幅調(diào)整，但是同樣是中藥企業(yè)，同仁堂卻逆市上揚(yáng)，農(nóng)歷春節(jié)之后漲幅更是明顯，從2月9日到3月17日，同仁堂從30.65元最高漲到了40.98元，最高漲幅達(dá)到了34%，近日雖有回調(diào)，但是股價(jià)仍在37元上方，漲幅仍超過(guò)20%。
而同仁堂2010年年報(bào)顯示，其前十大流通股東中有五席被基金包攬，其余席位也被保險(xiǎn)、年金等占據(jù)。
同仁堂發(fā)生了什么？
被“輕視”的百年老店
同仁堂有著和其在中醫(yī)藥領(lǐng)域地位不匹配的市值。
同仁堂創(chuàng)建于1669年，至今已經(jīng)300多年歷史，同仁堂在品牌基礎(chǔ)、獨(dú)家品種和制藥工藝等方面具有不可復(fù)制性，在傳統(tǒng)中醫(yī)藥領(lǐng)域具有不可撼動(dòng)的代表地位。
但是這些都沒有體現(xiàn)在其估值上，在A股市場(chǎng)上，能夠跟同仁堂進(jìn)行類比的只有云南白藥和東阿阿膠，截至3月25日，云南白藥和東阿阿膠的市值分別為389.9億元和297.1億元，同仁堂卻只有194.5億元。
而不少業(yè)內(nèi)的投資人士對(duì)同仁堂的目前的投資價(jià)值并不認(rèn)同。
“現(xiàn)在投資界對(duì)于同仁堂基本有兩點(diǎn)共識(shí)，第一，同仁堂是一個(gè)很好的品牌，它們的產(chǎn)品質(zhì)量也很好，產(chǎn)品也很有競(jìng)爭(zhēng)力；第二，但是同仁堂在戰(zhàn)略上，在管理上，在營(yíng)銷上還有很大的改進(jìn)空間，從現(xiàn)在的情況看，還看不出公司在這些方面有實(shí)質(zhì)性改進(jìn)，所以同仁堂的股價(jià)表現(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)長(zhǎng)期偏低，公司的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)并沒有獲得溢價(jià)?！辈┤鹚{(lán)籌投資管理有限公司副總經(jīng)理張少平認(rèn)為。
雖然同仁堂集團(tuán)的直銷門店大部分都在大股東中國(guó)北京同仁堂有限責(zé)任公司手中，但是張少平認(rèn)為，由于同仁堂上市公司和母公司下屬公司之間有著大量的關(guān)聯(lián)交易，因此從同仁堂門店的經(jīng)營(yíng)情況可以看出同仁堂的整體管理水平，同時(shí)從中還可以分析出同仁堂毛利率一直偏低的原因。
同仁堂的毛利率水平跟其產(chǎn)品售價(jià)和產(chǎn)品的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)完全無(wú)法匹配。
產(chǎn)品多樣化的云南白藥2010年中報(bào)顯示其主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率也接近30%，一些獨(dú)家中藥的毛利率更高，東阿阿膠的阿膠系列產(chǎn)品毛利率接近70%，片仔癀旗下的片仔癀系列產(chǎn)品的毛利率更是高達(dá)76%。但是同仁堂2010年年報(bào)顯示，其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率只有13.75%。
張少平曾經(jīng)對(duì)同仁堂的不少門店都進(jìn)行了草根調(diào)研。在張看來(lái)，同仁堂在門店策略上存在明顯失誤，“同仁堂在全國(guó)建立了上千家的自有終端門店，在門店選址上，同仁堂都選擇大商場(chǎng)和很好的商業(yè)地段，這樣的選址必然需要非常高的租金，此外，同仁堂的裝修也是力求古典和豪華，這就更增加了門店的開設(shè)和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用?！?/p>
高企的開辦和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用吞噬了同仁堂的利潤(rùn)。
“同仁堂門店主要是提供中藥產(chǎn)品，這塊業(yè)務(wù)的利潤(rùn)其實(shí)很微薄，中藥不像中成藥或西藥，中成藥或者西藥經(jīng)過(guò)提煉、萃取，最后的售價(jià)可以很高，因?yàn)?a class="ot1" >消費(fèi)者沒法辨別和比較，但是中藥材的價(jià)格如果上漲，消費(fèi)者很容易就能感知到。而且去年以來(lái)，中藥材價(jià)格上漲了很多，這也會(huì)擠壓中藥材銷售的利潤(rùn)空間。除了中藥材的銷售外，同仁堂的門店也銷售安宮牛黃丸、烏雞白風(fēng)丸等自己的產(chǎn)品，但是同仁堂自有產(chǎn)品雖多，也無(wú)法支撐起一個(gè)自有門店的銷售，為解決租金等較高的費(fèi)用問題，同仁堂選擇毛利及銷售金額較大的參茸類滋補(bǔ)品。”張少平表示。
上海一私募基金經(jīng)理認(rèn)為“滋補(bǔ)品的銷售雖然能夠跟同仁堂的門店匹配，但是同仁堂銷售的參茸等都只是粗加工產(chǎn)品，也就是原材料加上簡(jiǎn)單的同仁堂的包裝，或者是直接銷售其他品牌的滋補(bǔ)品。同別的專業(yè)滋補(bǔ)品連鎖店例如東方紅、位元堂等比較，同仁堂在這方面沒有任何優(yōu)勢(shì)，甚至在品系、包裝及營(yíng)銷手法上處于劣勢(shì)。對(duì)于消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，無(wú)論是在同仁堂購(gòu)買還是在別的地方購(gòu)買，售價(jià)只是跟產(chǎn)品質(zhì)量的高低相關(guān)，跟品牌之間關(guān)聯(lián)度不大，也就是說(shuō)，在這些產(chǎn)品上面，同仁堂的品牌價(jià)值并沒有發(fā)揮出來(lái)?！?/p>
即便如此，深圳一私募基金經(jīng)理認(rèn)為從投資角度看，不一定是壞事，這正說(shuō)明同仁堂在成本控制上還有很大的空間，對(duì)于同仁堂來(lái)說(shuō)，例如壓縮終端門店的數(shù)量，改為在每個(gè)城市設(shè)立少量旗艦店，加大相關(guān)的產(chǎn)品服務(wù)，同時(shí)通過(guò)其他銷售渠道來(lái)銷售自己的低值中藥產(chǎn)品，一方面能夠達(dá)到宣傳同仁堂的高端品牌形象，另一方面也能節(jié)省大筆成本支出?，F(xiàn)在市場(chǎng)投資者都在盯著同仁堂的管理層，等著他們積極作為。
高送配背后
3月22日，同仁堂發(fā)布2010年年報(bào)，年報(bào)的數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.24億元、凈利潤(rùn)3.43億元，同比分別增長(zhǎng)16.30%和19.19%，基本每股收益0.659元，同比增長(zhǎng)19.17%。這些數(shù)據(jù)顯示同仁堂的成長(zhǎng)性依然一般，但是同時(shí)公布的利潤(rùn)分配預(yù)案卻讓人眼前一亮，同仁堂公告稱，擬10股送紅股5股派3.5元，同時(shí)擬向全體股東實(shí)施資本公積金轉(zhuǎn)增股本，每10股轉(zhuǎn)增10股，這是同仁堂上市以來(lái)最慷慨的一次分紅。
“高送配是市場(chǎng)炒作的一個(gè)主題，這或許是前期股價(jià)上漲的一個(gè)推動(dòng)因素，但是除此以外，高送配本身透露出的積極信號(hào)更值得期待?！鄙鲜錾钲谒侥既耸空J(rèn)為，“這說(shuō)明管理層開始重視上市公司的市場(chǎng)形象。”上述人士告訴記者，同仁堂的高送配其實(shí)也印證了一則傳言，“同仁堂最近股價(jià)的表現(xiàn)還因?yàn)槭袌?chǎng)傳言稱北京市政府希望同仁堂有所改變，如果該傳言屬實(shí)，則可以預(yù)期管理層的積極性未來(lái)會(huì)被調(diào)動(dòng)起來(lái)，公司的價(jià)值也會(huì)充分體現(xiàn)出來(lái)。”
傳言或許并非空穴來(lái)風(fēng)，同仁堂年報(bào)中就明確表示“2010年北京市委、市政府將同仁堂集團(tuán)列為首都發(fā)展醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)，整體進(jìn)入生物醫(yī)藥‘G20’工程。國(guó)家中醫(yī)藥管理局等政府部門對(duì)同仁堂的發(fā)展寄予了厚望，國(guó)家漢辦與同仁堂集團(tuán)簽署了戰(zhàn)略合作意向書，將共同推動(dòng)中醫(yī)藥文化在世界范圍內(nèi)的傳播。公司作為同仁堂系內(nèi)的核心企業(yè)之一，必將受益于這些舉措，同仁堂集團(tuán)整體制定的戰(zhàn)略規(guī)劃，也必將帶動(dòng)和促進(jìn)公司未來(lái)的快速發(fā)展?！?/p>
上述私募人士認(rèn)為，如果管理層積極作為，同仁堂未來(lái)會(huì)擁有很強(qiáng)的爆發(fā)力，“將同仁堂和別的中藥企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ龋梢园l(fā)現(xiàn)，近些年同仁堂幾乎是止步不前，但是別的上市公司都在進(jìn)行快速擴(kuò)張，如云南白藥就加緊新產(chǎn)品開發(fā)，圍繞著自己獨(dú)特的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)進(jìn)行多元化，開發(fā)出了云南白藥牙膏等產(chǎn)品，東阿阿膠則做大膠塊業(yè)務(wù)，同時(shí)依據(jù)自己獨(dú)特的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，采取類似貴州茅臺(tái)（600519）的提價(jià)策略，來(lái)提升公司盈利能力，康美藥業(yè)（600518）則注重上下游一體化的建設(shè)，從而獲取更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)?！钡恰盁o(wú)論是云南白藥、東阿阿膠還是康美藥業(yè)走的路，在同仁堂身上復(fù)制都并不難?！?/p>
資產(chǎn)注入疑云
除了積極改善經(jīng)營(yíng)外，讓資本市場(chǎng)覬覦的還有同仁堂大股東手上的資產(chǎn)。
“同仁堂集團(tuán)公司有不少的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并沒有注入上市公司，同仁堂旗下主營(yíng)參茸、蟲草等高端滋補(bǔ)品的同仁堂健康藥業(yè)公司尚未注入上市公司；同仁堂上市公司中主要包括中藥部分，而商業(yè)連鎖部分也還沒有注入?！鄙鲜錾钲谒侥既耸扛嬖V記者。
同仁堂大股東名下除了A股上市公司同仁堂及香港上市公司同仁堂科技外還擁有專做保健滋補(bǔ)品的同仁堂健康藥業(yè)及負(fù)責(zé)中藥材采購(gòu)、銷售等子公司，其中香港上市公司同仁堂科技在A股上市公司里。除了兩家上市公司外，同仁堂大股東手中最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)就是同仁堂健康藥業(yè)。
來(lái)自國(guó)金證券（600109）的研究報(bào)告透露，2009 年，同仁堂大股東同仁堂集團(tuán)收入達(dá)到102 億，其中上市公司及同仁堂健康藥業(yè)分別貢獻(xiàn)收入的32%和29%；大股東同仁堂集團(tuán)利潤(rùn)達(dá)到8億多，上市公司及健康藥業(yè)分別貢獻(xiàn)利潤(rùn)的47%和40%。
同仁堂集團(tuán)下屬公司之間大量的關(guān)聯(lián)交易也強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)于同仁堂資產(chǎn)注入的預(yù)期。
“從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，集團(tuán)主要由制藥工業(yè)、醫(yī)藥商業(yè)及醫(yī)療服務(wù)三塊組成，而這三個(gè)業(yè)務(wù)板塊在法人單位層面又相互交叉，集團(tuán)整體的業(yè)務(wù)架構(gòu)并不是非常清晰，未來(lái)存在整合的必要?！眹?guó)金證券的研究報(bào)告認(rèn)為。
此外，國(guó)金證券認(rèn)為“由于業(yè)務(wù)和法人單位的相互交叉，導(dǎo)致作為上市公司的股份公司與集團(tuán)其他下屬法人單位存在大量的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易。從上市公司監(jiān)管角度看，未來(lái)也存在整合的必要?！?/p>
聯(lián)系客服
