瑞富破產(chǎn)案凸現(xiàn)衍生品交易風(fēng)險(xiǎn) |
| 不到一個(gè)月以前，監(jiān)管機(jī)構(gòu)、某某委員會(huì)還一直在對(duì)私下談判的衍生品交易發(fā)出警告。 如果聽(tīng)過(guò)他們的演講或是讀過(guò)他們的報(bào)告，你會(huì)發(fā)現(xiàn)在這些快速成長(zhǎng)的市場(chǎng)中存在一個(gè)小問(wèn)題：在正規(guī)交易所以外進(jìn)行的衍生品交易中，一方的交易員根本不清楚交易的另一方到底是什么人。 商品和證券公司瑞富公司(Refco)上周申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)讓我們又有了一個(gè)審視這些問(wèn)題的理由。到目前為止，多數(shù)投資者還是以一個(gè)局外人的態(tài)度來(lái)看待瑞富的破產(chǎn)，市場(chǎng)并沒(méi)有因此遭遇大幅的下挫。幸運(yùn)的是，瑞富在監(jiān)管的主要領(lǐng)域：信貸衍生品市場(chǎng)似乎并沒(méi)有太多的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。市場(chǎng)對(duì)瑞富的破產(chǎn)保持平靜的時(shí)間越長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)就越小。投資者利用信貸衍生品市場(chǎng)對(duì)沖債券拖欠清償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。 然而不幸的是，投資者并沒(méi)有從中吸取任何教訓(xùn)。 衍生產(chǎn)品主要的功能就是讓市場(chǎng)發(fā)揮更大的效用以及分散風(fēng)險(xiǎn)，多數(shù)衍生產(chǎn)品的確也起到了這樣的功用。以衍生品最常見(jiàn)的形式分析，它可以讓投資者對(duì)沖買(mǎi)入股票的風(fēng)險(xiǎn)，比如在你以每股55美元的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)某只股票后，你可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)以45美元賣(mài)出該股的權(quán)利來(lái)對(duì)沖買(mǎi)進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)。這樣的權(quán)利就叫做賣(mài)出期權(quán)。問(wèn)題倒沒(méi)有出現(xiàn)在它們身上。不過(guò)，隨著衍生品變得越來(lái)越復(fù)雜，這個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展開(kāi)始讓監(jiān)管機(jī)構(gòu)感到擔(dān)憂。 其中一個(gè)主要的問(wèn)題就是交易記錄不完備。有時(shí)買(mǎi)方根本不知道誰(shuí)是最終的賣(mài)家，所以他只能無(wú)條件地相信賣(mài)方會(huì)規(guī)規(guī)矩矩完成交易，這也就是像瑞富這樣的經(jīng)紀(jì)公司變得如此重要的原因所在。這些經(jīng)紀(jì)公司充當(dāng)著中間人的角色，并提供資金來(lái)保證交易的順利進(jìn)行。如果市場(chǎng)喪失了對(duì)經(jīng)紀(jì)公司的信任，那就要小心了。短期投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的大胃口可能會(huì)使這個(gè)問(wèn)題惡化，這些投資者、特別是對(duì)沖基金為了提高收益率而四處借貸。 今年2月份，英國(guó)金融服務(wù)管理局(Financial Services Authority, 簡(jiǎn)稱(chēng)：FSA)（地位相當(dāng)于美國(guó)的證券交易委員會(huì)(Securities and Exchange Commission)）對(duì)這些問(wèn)題發(fā)出了警告。9月份，F(xiàn)SA要求各家銀行通報(bào)完善信貸衍生品交易的最新進(jìn)展，然而得到的答復(fù)是進(jìn)展不大。這些措施本意是讓各銀行能夠了解衍生品交易另一方的真實(shí)身份，（比如記錄在幾輪風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移后，誰(shuí)最終在交易中被套牢。） 而在美國(guó)方面，交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)管理政策組織(Counterparty Risk Management Policy Group)在7月份發(fā)布的一份報(bào)告中也再次表達(dá)了同樣的擔(dān)憂。紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行(New York Federal Reserv)行長(zhǎng)蓋特勒(Tim Geithner)一直警告稱(chēng)，投資者對(duì)此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的胃口太大，沒(méi)有進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，周二他再次就這個(gè)問(wèn)題發(fā)表了講話。不過(guò)市場(chǎng)似乎認(rèn)為他過(guò)于謹(jǐn)慎小心了。 現(xiàn)在看來(lái)，作為期貨和更加復(fù)雜的衍生品市場(chǎng)上的主要經(jīng)紀(jì)商，不幸的是，瑞富對(duì)“后勤”的投資不夠，而后勤部門(mén)本應(yīng)當(dāng)記錄所有的買(mǎi)賣(mài)交易。這對(duì)于一家通過(guò)迅速收購(gòu)十幾家規(guī)模較小的公司而組成的企業(yè)來(lái)說(shuō)并不令人滿意。而顯然，瑞富的問(wèn)題并不是個(gè)別現(xiàn)象。 值得慶幸的是，瑞富的問(wèn)題并沒(méi)有蔓延開(kāi)來(lái)，不過(guò)，該公司陷入困境才剛剛一周的時(shí)間。受監(jiān)管的期貨經(jīng)紀(jì)部門(mén)已經(jīng)與私人資本運(yùn)營(yíng)基金J.C. Flowers達(dá)成收購(gòu)協(xié)議?？赡芤l(fā)更多問(wèn)題的領(lǐng)域是瑞富未受監(jiān)管的機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。這個(gè)部門(mén)的利潤(rùn)來(lái)源于安排包括衍生金融產(chǎn)品在內(nèi)的私人“場(chǎng)外”交易，此類(lèi)交易沒(méi)有芝加哥商品交易所(Chicago Mercantile Exchange)等交易所所具備的透明度。瑞富已經(jīng)無(wú)限期地凍結(jié)了這家子公司的客戶(hù)帳戶(hù)。 “一切都處于休眠狀態(tài)，”Bianco Research的總裁比安科(Jim Bianco)說(shuō)。“瑞富是一家擁有諸多客戶(hù)的大公司。這些客戶(hù)當(dāng)中肯定已經(jīng)有人被要求追加保證金，或?yàn)l臨營(yíng)運(yùn)困境。” 這意味著，市場(chǎng)不得不等待延緩償付期被取消，才能了解是否存在無(wú)法履行交易的買(mǎi)方，以及是否會(huì)產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng)。 即便不受監(jiān)管，機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)當(dāng)是相當(dāng)?shù)偷?。不過(guò)，自從前首席執(zhí)行長(zhǎng)本內(nèi)特(Phillip Bennett)價(jià)值4.3億美元的隱性應(yīng)收帳款被發(fā)現(xiàn)以來(lái)，機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)就一直處于執(zhí)法調(diào)查之下。大多數(shù)時(shí)候，此類(lèi)業(yè)務(wù)是幫助對(duì)沖基金等客戶(hù)進(jìn)行美國(guó)國(guó)債或外匯市場(chǎng)的交易。 詳細(xì)描述瑞富應(yīng)收帳款（客戶(hù)所欠款）的財(cái)務(wù)報(bào)表欄目本應(yīng)當(dāng)包括在首次公開(kāi)募股文件中。（一定有人提前做了手腳，是吧？）這份現(xiàn)在已經(jīng)不再可靠的文件稱(chēng)，截至2月28日，與“外匯和其他場(chǎng)外衍生品交易”有關(guān)的應(yīng)收帳款大幅飆升至8.11億美元，而上年同期僅為3,800萬(wàn)美元。這就是瑞富的衍生品風(fēng)險(xiǎn)－－瑞富投入的、促使這些交易成交的資金－－同時(shí)增加了這些交易的對(duì)手方實(shí)體所面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)。 一個(gè)懸而未決的風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域是，瑞富用自有資金安排的交易的真正性質(zhì)和數(shù)量。根據(jù)其業(yè)務(wù)模式，瑞富并不直接在市場(chǎng)上下注。但在協(xié)助客戶(hù)進(jìn)行外匯和國(guó)債交易的時(shí)候，瑞富有時(shí)候會(huì)持有可以通過(guò)回報(bào)率之差獲利的頭寸。 截至2月份的7個(gè)月，瑞富通過(guò)此類(lèi)頭寸發(fā)生的收入為1.61億美元。不管其既有模式如何，這主要是自營(yíng)交易風(fēng)險(xiǎn)，而這也正是瑞富為何被要求對(duì)此作出說(shuō)明的原因。 我們不知道的是這些頭寸當(dāng)中有多少是尚未結(jié)清的，以及瑞富是否能夠予以結(jié)清。 |
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