中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速持續(xù)增長(zhǎng)和城鎮(zhèn)化的快速發(fā)展使國(guó)內(nèi)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求日益增加，由政府主導(dǎo)、以財(cái)政支持、以銀行信貸為主的傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資模式已面臨日益嚴(yán)峻的壓力和挑戰(zhàn)，遠(yuǎn)不能滿足社會(huì)經(jīng)濟(jì)和城市發(fā)展的需要。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，BT、BOT、產(chǎn)業(yè)投資基金等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資模式出現(xiàn)并不斷衍生創(chuàng)新，為城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資提供了新方向和新思路。
一、BT 建設(shè)模式在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的應(yīng)用
（一）BT建設(shè)模式特征。近年來(lái)BT建設(shè)模式愈發(fā)廣泛地應(yīng)用于市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，例如北京地鐵奧運(yùn)支線工程、深圳地鐵五號(hào)線工程、佛山市政基礎(chǔ)設(shè)施工程等。BT建設(shè)模式是由政府或其授權(quán)單位作為BT項(xiàng)目發(fā)起人通過(guò)公開(kāi)招標(biāo)方式確定項(xiàng)目投資人并與其簽署相關(guān)協(xié)議，并由該投資人根據(jù)招投標(biāo)要求組建項(xiàng)目公司承擔(dān)投資、融資和建設(shè)，項(xiàng)目竣工后移交并向BT項(xiàng)目發(fā)起人分期收回對(duì)價(jià)的一種項(xiàng)目融資建設(shè)模式。每個(gè)項(xiàng)目中BT 建設(shè)模式具體運(yùn)作不盡相同，但它們具備一些共同優(yōu)點(diǎn)和特征。一是有效緩解公益性項(xiàng)目建設(shè)的財(cái)政壓力；二是市場(chǎng)化運(yùn)作方式有助于提升建設(shè)效率；三是合同法律關(guān)系復(fù)雜，考驗(yàn)業(yè)主協(xié)調(diào)能力。
（二）BT模式潛在投資建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。由于BT建設(shè)模式下的項(xiàng)目具有投資額巨大、技術(shù)復(fù)雜、建設(shè)和資金回收時(shí)間較長(zhǎng)等特點(diǎn)，致使項(xiàng)目運(yùn)作過(guò)程中帶有一定的經(jīng)濟(jì)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。眾多專(zhuān)家和學(xué)者對(duì)BT建設(shè)模式風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別分類(lèi)和風(fēng)險(xiǎn)防范做出系列專(zhuān)題研究，周磊和周正康對(duì)BT建設(shè)模式項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)中風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，按照風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)傇瓌t提出了預(yù)防和控制措施。王耀輝和馬榮國(guó)在構(gòu)建BT項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的基礎(chǔ)上，提出模糊綜合評(píng)價(jià)分析模型法以衡量BT項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)。
作為寧波杭州灣新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施BT+產(chǎn)業(yè)基金模式的發(fā)起人，基于BT項(xiàng)目發(fā)起人或業(yè)主的視角更為關(guān)注BT項(xiàng)目投資人的投資能力和工程管理能力風(fēng)險(xiǎn)。在大型城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)中，僅僅依靠BT項(xiàng)目投資人自有資金難以保障項(xiàng)目如期建設(shè)的巨額資金投入，BT項(xiàng)目投資人往往通過(guò)銀行貸款等再融資推進(jìn)項(xiàng)目建設(shè)，項(xiàng)目投資人的再融資能力成為項(xiàng)目成敗的關(guān)鍵影響因素，融資能力不足不僅會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目投資人資金鏈緊張，甚至?xí)?dǎo)致BT建設(shè)項(xiàng)目擱置并抑制項(xiàng)目公益性社會(huì)效益的發(fā)揮。在項(xiàng)目管理能力方面，雖然BT項(xiàng)目業(yè)主的投融資和施工建設(shè)工作轉(zhuǎn)移至BT項(xiàng)目投資人，但為了防止BT模式下項(xiàng)目投資人及其他參與單位在建設(shè)中以次充好降低工程質(zhì)量，還必須對(duì)項(xiàng)目建設(shè)實(shí)施嚴(yán)格的流程監(jiān)管，以防范工程質(zhì)量領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)。正是鑒于BT建設(shè)項(xiàng)目投資人存在的上述風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，在杭州灣新區(qū)項(xiàng)目招投標(biāo)設(shè)計(jì)時(shí)業(yè)主方創(chuàng)新性提出引入產(chǎn)業(yè)投資基金，在拓寬建設(shè)資金來(lái)源的同時(shí)，利用產(chǎn)業(yè)基金的專(zhuān)業(yè)性以防范BT建設(shè)項(xiàng)目投資人引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。
二、基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金參與BT建設(shè)的必要性
（一）基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金概況及國(guó)內(nèi)外運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)。
產(chǎn)業(yè)投資基金是投資基金和產(chǎn)業(yè)投資的有機(jī)融合體，基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金是產(chǎn)業(yè)投資基金與城市基礎(chǔ)設(shè)施融資、建設(shè)、經(jīng)營(yíng)相融合的一種資本運(yùn)營(yíng)模式和金融制度創(chuàng)新?；A(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金通過(guò)一系列的制度設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)吸納和集聚民間資本和社會(huì)資金，引導(dǎo)民資進(jìn)入具有一定的壟斷性質(zhì)的城市基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，并通過(guò)股權(quán)投資于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目公司，并在合適的時(shí)機(jī)通過(guò)各類(lèi)退出方式實(shí)現(xiàn)資本增值收益。
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20世紀(jì)70年代起歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)始探索發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金，進(jìn)一步降低政府在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的投資，使有限的財(cái)政資金發(fā)揮更大效益提供更多的社會(huì)服務(wù)。進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)我國(guó)積極嘗試和探索產(chǎn)業(yè)基金投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，2009年光大控股與澳大利亞麥格理銀行共同組建光大麥格理基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金，2012年3月全國(guó)工商聯(lián)發(fā)起城市基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金，都是借助基金平臺(tái)引導(dǎo)民間資本和社會(huì)資金進(jìn)入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域。
（二）杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)投資基金模式構(gòu)建。
1、杭州灣模式發(fā)起設(shè)立背景。
（1）最大限度破解工期約束。寧波杭州灣新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施BT項(xiàng)目直接服務(wù)于上海大眾汽車(chē)浙江寧波基地及其周邊零部件配套企業(yè)，項(xiàng)目必須在上海大眾汽車(chē)浙江寧波基地量產(chǎn)前投入使用。采用傳統(tǒng)BT建設(shè)模式由于涉及到項(xiàng)目投資人向銀行金融機(jī)構(gòu)再融資需求，銀行要進(jìn)行BT項(xiàng)目公司信用等級(jí)評(píng)定和授信調(diào)查、審查、落實(shí)抵押擔(dān)保等措施致使融資流程相對(duì)較長(zhǎng)，難以在時(shí)效上滿足項(xiàng)目建設(shè)需要。引入產(chǎn)業(yè)投資基金作為項(xiàng)目公司資金來(lái)源有利于加快融資進(jìn)程，滿足項(xiàng)目建設(shè)的時(shí)間緊、任務(wù)重的要求。
（2）緩解財(cái)政時(shí)序錯(cuò)配壓力。從基礎(chǔ)設(shè)施投資與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的對(duì)比看，無(wú)論是全部基礎(chǔ)設(shè)施投資、還是與地方政府融資平臺(tái)相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施投資的增長(zhǎng)速度，都大大高于同期GDP的名義增長(zhǎng)速度。杭州灣新區(qū)亦不例外，隨著近年來(lái)一系列道路、水利基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)力度的加大，短期內(nèi)新區(qū)財(cái)政面臨著暫時(shí)性建設(shè)資金短缺，借助BT+產(chǎn)業(yè)投資基金的創(chuàng)新模式，合理疏導(dǎo)富庶的江浙民間資本和社會(huì)資金投資城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，緩解新區(qū)財(cái)政資金需求與盈余的時(shí)間錯(cuò)配產(chǎn)生的財(cái)政緊張局面。
（3）突破傳統(tǒng)銀行債權(quán)融資壓力。受宏觀經(jīng)濟(jì)、金融政策下地方政府融資平臺(tái)貸款收緊影響，借助產(chǎn)業(yè)基金渠道引導(dǎo)民間資本和社會(huì)資金參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，不僅有利于產(chǎn)業(yè)基金的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，而且能夠在銀行和地方政府融資平臺(tái)之間有效建立防火墻和隔離帶，突破了銀監(jiān)會(huì)清理和限制政府融資平臺(tái)貸款的政策約束。BT+產(chǎn)業(yè)基金的創(chuàng)新模式秉承基金股權(quán)投資特性并有效發(fā)揮市場(chǎng)配置資源優(yōu)勢(shì)，BT項(xiàng)目發(fā)起人、投資人和項(xiàng)目公司均無(wú)需提供任何融資抵押擔(dān)保措施，亦無(wú)需杭州灣新區(qū)提供財(cái)政兜底承諾。
2、杭州灣模式運(yùn)營(yíng)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。杭州灣新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施BT+產(chǎn)業(yè)基金模式中基金總規(guī)模35億元，第一階段總認(rèn)繳出資額8.3億元，首期認(rèn)繳出資1.6億元，產(chǎn)業(yè)基金以有限合伙企業(yè)的形式發(fā)起設(shè)立并構(gòu)建項(xiàng)目資金池。BT項(xiàng)目發(fā)起人按照基金規(guī)模20%的比例出資，BT項(xiàng)目發(fā)起人發(fā)起并參與產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)作有利于充分發(fā)揮政府資金的引導(dǎo)示范作用，保持政府必要的調(diào)控能力。其余絕大部分資金充分發(fā)揮市場(chǎng)配置資源的基礎(chǔ)性作用，由江浙地區(qū)民間資本和社會(huì)資金出資，并由專(zhuān)業(yè)基金管理公司作為基金執(zhí)行合伙人負(fù)責(zé)基金運(yùn)作管理。
杭州灣新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金投資并控股BT項(xiàng)目公司，項(xiàng)目公司可向銀行申請(qǐng)市場(chǎng)化再融資進(jìn)一步放大財(cái)務(wù)杠桿。通過(guò)BT+產(chǎn)業(yè)基金的創(chuàng)新模式優(yōu)化設(shè)計(jì)可以有效控制地方政府信用額度超額投放，突破政府融資平臺(tái)貸款限制并有效降低信用風(fēng)險(xiǎn)。BT項(xiàng)目發(fā)起人以項(xiàng)目業(yè)主和產(chǎn)業(yè)基金投資人的雙重身份全流程參與項(xiàng)目建設(shè)，有效強(qiáng)化項(xiàng)目資金運(yùn)用和工程建設(shè)方面的監(jiān)督管理。
三、杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金模式的創(chuàng)新與特色
（一）開(kāi)放滾動(dòng)的產(chǎn)業(yè)基金設(shè)立模式。杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式不同于傳統(tǒng)的銀行項(xiàng)目貸款的貸款額度固定、貸款期限固定、資金使用固定，它以基金規(guī)模可滾動(dòng)發(fā)展、投資方可中途增加、基金投向不局限于單個(gè)項(xiàng)目的多重滾動(dòng)方式令人耳目一新。首先，基金可以視項(xiàng)目情況調(diào)整規(guī)模實(shí)施滾動(dòng)發(fā)展，歷經(jīng)多個(gè)階段分層次梯度發(fā)行募集，最終規(guī)?？蛇_(dá)35億元。其次，基金投資方可中途加入或退出，根據(jù)項(xiàng)目投資和資金募集情況各投資方可分階段追加或減少對(duì)基金的出資額，各投資人按照其實(shí)繳出資時(shí)間參與基金投資項(xiàng)目的收益分配。再次，基金不局限于單個(gè)項(xiàng)目或特定項(xiàng)目，在投資期限內(nèi)可參與杭州灣新區(qū)內(nèi)新的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目投資，實(shí)現(xiàn)基金的多重滾動(dòng)開(kāi)發(fā)。
（二）產(chǎn)業(yè)投資基金控股BT項(xiàng)目公司。杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式以集中投資絕對(duì)控股的投資策略區(qū)別于傳統(tǒng)私募股權(quán)基金分散投資參股為主的投資范式，通過(guò)產(chǎn)業(yè)基金投資控股BT建設(shè)項(xiàng)目公司，能夠避免作為小股東所承受的信息不對(duì)稱(chēng)、無(wú)法控制分配政策等風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)充分發(fā)揮基金管理人專(zhuān)業(yè)穩(wěn)定的基金運(yùn)營(yíng)管理能力，在同等競(jìng)爭(zhēng)條件下通過(guò)創(chuàng)新模式使投資更加公開(kāi)、公正、透明以及更加市場(chǎng)化，有利于進(jìn)一步降低資金使用成本和BT建設(shè)商務(wù)成本，并且杜絕政府直接投融資引發(fā)的財(cái)政資金運(yùn)作效率不足及相關(guān)道德風(fēng)險(xiǎn)，
（三）基金和BT項(xiàng)目同步雙重管理。在傳統(tǒng)BT模式的理念下，BT工程竣工移交給相關(guān)單位之前，BT項(xiàng)目承辦人對(duì)BT工程具有絕對(duì)的控制權(quán)，BT項(xiàng)目發(fā)起人對(duì)項(xiàng)目的控制較弱。杭州灣新區(qū)模式中項(xiàng)目業(yè)主以BT項(xiàng)目發(fā)起人和基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金投資人雙重身份參與整個(gè)項(xiàng)目全程運(yùn)作，并具有項(xiàng)目設(shè)計(jì)、監(jiān)理單位委托等重大事項(xiàng)的決策權(quán)。另外，產(chǎn)業(yè)基金執(zhí)行合伙人在管理基金的同時(shí)直接管理BT工程建設(shè)，完全的市場(chǎng)化機(jī)制在投資管理、概預(yù)算、項(xiàng)目管理、資金支付、工程技術(shù)方面發(fā)揮了第三方監(jiān)管作用，彌補(bǔ)了傳統(tǒng)BT模式單一監(jiān)管的不足，使之有利于尋求項(xiàng)目成本、時(shí)間、資源和質(zhì)量四要素的最優(yōu)均衡。
（四）借助民資拓展建設(shè)資金來(lái)源。城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)具有一定的壟斷性且需要專(zhuān)業(yè)管理，對(duì)于普通投資者而言進(jìn)入這一領(lǐng)域門(mén)檻極高，普通投資者難以分享中國(guó)城鎮(zhèn)化過(guò)程中基礎(chǔ)設(shè)施高速增長(zhǎng)帶來(lái)的收益。杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式使廣大閑散投資者能夠通過(guò)基金渠道參與具有穩(wěn)定和較好收益的基礎(chǔ)設(shè)施投資，并通過(guò)股權(quán)投資于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目公司，結(jié)合項(xiàng)目公司的再融資可實(shí)現(xiàn)財(cái)政資金10余倍的財(cái)務(wù)杠桿放大作用。通過(guò)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式在疏導(dǎo)民間資本同時(shí)有效探索國(guó)資和民資在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的協(xié)同聯(lián)合，促進(jìn)了城市建設(shè)和社會(huì)的公平分配。
四、杭州灣模式的繼續(xù)探索及應(yīng)用前景
（一）拓展產(chǎn)業(yè)基金上市退出模式。杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式采用傳統(tǒng)回購(gòu)的退出方式，產(chǎn)業(yè)基金作為BT項(xiàng)目公司股東分享紅利，退出方式較為狹窄，盈利模式簡(jiǎn)單?；A(chǔ)設(shè)施的投資一般很難在短期獲得巨額回報(bào)，而必須通過(guò)長(zhǎng)期的建設(shè)和專(zhuān)業(yè)的管理逐步實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)。本著長(zhǎng)期持有并運(yùn)營(yíng)產(chǎn)業(yè)基金的角度考慮，為了滿足投資者對(duì)基金流動(dòng)性的需求，可借鑒西方國(guó)家經(jīng)驗(yàn)在基金設(shè)立一段時(shí)間后將基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金本身上市而非建設(shè)項(xiàng)目上市，從而為基金投資者拓寬退出渠道并實(shí)現(xiàn)盈利機(jī)會(huì)，另一方面公開(kāi)市場(chǎng)的開(kāi)放性極大程度上拓展了項(xiàng)目的資金籌措能力。
（二）BT回購(gòu)成本的合理設(shè)置。BT項(xiàng)目回購(gòu)價(jià)款和回購(gòu)策略很大程度上取決于項(xiàng)目發(fā)起人的融資成本。融資成本首先體現(xiàn)在項(xiàng)目發(fā)起人對(duì)BT項(xiàng)目的回購(gòu)價(jià)格與BT項(xiàng)目實(shí)際造價(jià)間的差額部分，其次為項(xiàng)目發(fā)起人支付的BT投資期和建設(shè)期的利息費(fèi)用。在BT項(xiàng)目的招標(biāo)和商務(wù)談判階段，原則上應(yīng)以批準(zhǔn)的項(xiàng)目概算下浮一定比例報(bào)政府批準(zhǔn)后作為工程招標(biāo)控制價(jià)，在業(yè)主給予項(xiàng)目投資人投資收益固定回報(bào)的利息費(fèi)用時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)預(yù)測(cè)銀行同期貸款利率的年浮動(dòng)趨勢(shì)與宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，并與投資方談判商定。
（三）融資租賃繼續(xù)盤(pán)活固定資產(chǎn)。融資租賃作為一種現(xiàn)代投融資方式，能夠通過(guò)融物的方式實(shí)現(xiàn)融資目的，拓寬承租人的融資渠道，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資提供了又一新方向。對(duì)于杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式建成并回購(gòu)的基礎(chǔ)設(shè)施可以探索售后回租的方式，采用融資租賃能夠盤(pán)活已投入的固定資產(chǎn)，有效釋放政府前期投入的財(cái)政資金，并且用于固定資產(chǎn)的再投資。通過(guò)融資租賃放大政府的投資規(guī)模和投資乘數(shù)效應(yīng)，將有限的財(cái)政資金發(fā)揮最大的效用，進(jìn)一步提高財(cái)政資金的使用效率。
同比傳統(tǒng)模式下城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，杭州灣新區(qū)BT+產(chǎn)業(yè)基金創(chuàng)新模式僅在成本控制方面的比較優(yōu)勢(shì)已初現(xiàn)端倪，隨著項(xiàng)目滾動(dòng)開(kāi)發(fā)基金二期、三期成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)將得以進(jìn)一步鞏固。杭州灣模式推動(dòng)了寧波基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)管理體制創(chuàng)新改革，實(shí)現(xiàn)了政府、企業(yè)、銀行、民間資本和社會(huì)資金多方受益、合作共贏的新局面，有利于形成基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的高效運(yùn)作和可持續(xù)來(lái)源，為杭州灣新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了全新思路并具有在更大范圍內(nèi)推廣的現(xiàn)實(shí)意義。
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