2012-07-12 永安期貨國際業(yè)務(wù)總部 洪婧
前言：由于存在區(qū)域間的地理差別，同一種商品在不同的期貨交易所存在合理的價格差異。當(dāng)同一商品在兩個交易所中的價格差額超出了將商品從一個交易所的交割倉庫運到另一個交易所的交割倉庫的費用時，可進行跨市場套利。
跨市套利分為正向套利和反向套利兩種。如果貿(mào)易方向和套利方向一致則稱為正向套利；反之，則稱為反向跨市套利。國內(nèi)銅企已進口銅，如果做多倫銅做空滬銅，稱為正向套利。此套利行為可以通過實物交割或者對沖平倉來了結(jié)。一般來說，正向套利的風(fēng)險較小。
跨市套利前提
要進行內(nèi)外盤跨市套利，至少要滿足4個前提：
1、類似的交割商品
2、商品在不同的期貨交易所上市
3、商品價格走勢有較強的相關(guān)性
4、寬松的進出口政策，商品有較強的流動性，可行的交割流程。
套利區(qū)間
倫敦進口銅在國內(nèi)的合理價格=（倫銅3合約價+現(xiàn)貨升貼水）×人民幣兌美元匯率×（1+增值稅率）×（1+關(guān)稅）+運輸費+港口雜費
如果考慮裝船、稅費、運費、利息費、升貼水等因素，滬銅的價格還是高于倫銅，則可進行正向套利。應(yīng)用公式，只要倫銅進口價格低于滬銅，則存在跨市套利空間。此處運用美元兌人民幣中間價，升水假設(shè)恒定為60美元，增值稅17%，關(guān)稅設(shè)為0%，運輸費、港口雜費合計100人民幣。如果滬銅減倫銅的價差為正值，則套利空間存在。滬銅/倫銅的套利時機多數(shù)在2月、6月、10月左右。需要特別注意的是，并不是每次差價大于零的機會都值得投資者去捕捉。
周期性套利機會
每年春節(jié)前后、每年6-7月、每年9-10月、每年12月，還可以關(guān)注突發(fā)事件，例如全球重要銅商的勞資糾紛，裝卸銅的碼頭或港口的事故，甚至某一地區(qū)突發(fā)的地震等自然災(zāi)害，或是進出口政策的變動。
跨市套利流程
內(nèi)外盤套利風(fēng)險
理論上的無風(fēng)險并不代表在實際操作中不會面臨風(fēng)險。
1、匯率風(fēng)險
滬銅/倫銅比價是在匯率的基礎(chǔ)上加上一個溢價，如果匯率出現(xiàn)波動，均衡比值必須重新界定，匯率波動會給這個套利行為帶來更多不確定性。在境外開立的期貨賬戶以美元作為保證金和盈虧結(jié)算，風(fēng)險厭惡型的投資者可以運用匯率相關(guān)的衍生品來對沖這一風(fēng)險，但這對投資者要求比較高。
2、稅率風(fēng)險
關(guān)稅和增值稅盡管發(fā)化空間不大，但一旦有所發(fā)化，則要調(diào)整套利模型。這通常和國家之間的進出口政策有關(guān)系。
3、突發(fā)事件和政策風(fēng)險
交貨遲誤、海關(guān)稅費調(diào)整，信用證的耽擱等都有可能使套利活動陷入被動。如果比價因為匯率、稅費、進洋運輸費用、貿(mào)易配額、非理性過度投機行為持續(xù)扭曲而缺乏回歸性，投資者將面臨相當(dāng)大的浮動盈虧。因此跨市套利對投資者入市時機的選擇，倉位的控制有比較高的要求。
4、基差走向風(fēng)險
滬銅和倫銅之間價差反向擴大，外盤面臨斬倉通知，同時國內(nèi)價格不利時也會面臨保證金追加通知從而處于劣勢。
5、外匯管制風(fēng)險。
價格下跌時，若LME發(fā)生虧損時如何匯出國內(nèi)的贏利應(yīng)付外盤"Margin Call"，此時可能會被迫以外匯黑市價換美元，還有匯出渠道的不暢。
6、意外情況
交貨的延誤，海關(guān)稅基的調(diào)整，信用證的耽擱等都有可能使套利活動陷入被動。
7、時間敞口風(fēng)險
盡管外盤期貨交易時間比內(nèi)盤長，但期價是在隨時發(fā)化的。如果投資者觀測到一個套利機會，卻不能及時在其中一方交易所完成下單，則面臨差價朝不利方向變動的風(fēng)險。
