2019年01月29日 來源：期貨日報 作者：馬衛(wèi)鋒 柳宇陽 王毅
三大石油巨頭的衍生品運用情況
BP
BP使用金融衍生工具來管理其對匯率、利率、大宗商品價格和交易的風險暴露。以進入合約的那一天的公允價值對衍生金融工具記錄入賬，隨后重新測量其公允價值。因為成本無法可靠測量，有關非上市股權衍生品工具以公允價值入賬。公允價值為正的衍生金融工具計入資產，公允價值為負的衍生金融工具計為負債。
進入合約時，如果沒有有效的市場數(shù)據給出其價值，那么由估值方法所得到的收益或損失不計入損益表，而在資產負債表上進行遞延，俗稱為“表面損益”（day-one profit or loss）。 當資產可以在市場中得到有效的公允價值時，在資產負債表中遞延的收益或損失便可轉入損益表中。初始價值的變化直接計入損益表中。
出于套期保值的目的，套期保值分為以下幾類：公允價值套期對沖資產或負債的公允價值變動風險；現(xiàn)金流量套期對沖與資產或負債有關特殊風險或很可能發(fā)生的未來交易有關的現(xiàn)金流量波動風險。
衍生工具合約有關的收入和損失根據交易的性質和所涉及的合同類型計入損益表中。BP公司2012—2017年使用衍生品情況的相關情況如表1所示。
我們嘗試用絕對參與規(guī)模、相對參與規(guī)模和財務影響這三個指標來度量各大石油公司的衍生品運用情況。
絕對參與規(guī)模指標=計入資產的衍生品數(shù)+計入負債的衍生品數(shù)
根據國際會計準則，衍生品必須在資產負債表中作為資產或者負債確認。在資產負債表中，資產和負債方同時存在衍生品這一科目。根據目前所看到的資料，發(fā)現(xiàn)對衍生品資產和負債的確認有不同的說法：
其一是根據權利和義務來計入資產和負債；其二是BP衍生品財務政策中披露的，在資產負債表中，當衍生品的公允價值為正時計入資產，反之則計入負債。結合出自普華永道的《衍生工具和對沖活動會計指南》一文中的會計處理案例，對于衍生品的財務處理上，基本是按照在規(guī)定時間內根據公允價值變動來調整衍生品的賬面價值，對于公允價值為正的衍生產品會有借方余額，形成資產，對于公允價值為負的衍生產品會有貸方余額，形成負債。因此，要衡量一個企業(yè)的衍生品參與規(guī)模，把衍生品資產和衍生品負債結合起來應該更符合“參與規(guī)?！边@一定義。
相對參與規(guī)模指標=（資產項目/總資產+負債項目/總負債）/2
使用相對參與指標可以更直觀地看出衍生品使用在公司資產負債表中所占的比例。
財務影響指標=衍生品的損益/總收益
對于衍生品的財務影響上，使用相對指標更能反映衍生品對公司的財務影響，可以更直觀地看出衍生品每一年為公司帶來的利潤或損失。由于衍生工具獨有的特點，衍生品與財務報表上其他數(shù)值的比率不一定有意義。所以，上述幾個指標只是對財務報表上關于公司衍生品交易的粗略總結，其合理性和可比性還有待考證。
表2對BP公司2010—2017年的衍生品交易數(shù)據進行了整理，表3則根據指標計算公式對其交易情況進行了指標數(shù)值計算。
需要注意的是雖然2010和2015年的財務影響指標為負值，但這是因為當年BP出現(xiàn)虧損，利潤為負值，而衍生品上有盈利，兩者符號相反。
SHELL
SHELL通過使用衍生品來管理利率風險、匯率風險、大宗商品價格風險以及管理外幣現(xiàn)金平衡。這些衍生品以公允價值記賬。
被分類為公允價值套期的衍生品公允價值的變化計為損益，與隨后的調整一起計入被套期標的物的賬面價值。被分類為現(xiàn)金流量套期的有效部分計入綜合收益表直到交易發(fā)生，無效部分直接計入損益表。當套期標的物是非金融資產或負債時，其他綜合收益表中的累計數(shù)額用來調整資產或負債的初始賬面價值，對于其他套期標的，其他綜合收益表中的累計數(shù)額計入收益。表4中的數(shù)據為2012—2017年SHELL年報中關于衍生品使用情況的相關信息。
同樣我們對其進行數(shù)據整理和指標度量，表5是對SHELL公司2010—2017年的衍生品交易數(shù)據進行的整理，表6根據指標計算公式對其交易情況進行了指標數(shù)值計算。
ExxonMobil
ExxonMobil龐大的公司規(guī)模、牢固的資本結構以及地域多樣性和產業(yè)鏈業(yè)務的互補性，大大降低了由于利率、匯率及商品價格等因素變化給公司帶來的風險，因此公司僅使用有限的衍生金融工具。公司基于管理價格風險和交易目的使用了部分包含衍生工具的商品合約，衍生工具公允價值變化帶來的收入和損失直接計入損益表。
ExxonMobil并沒有公布具體的衍生工具頭寸，只公布了衍生品凈頭寸和損益，如表7所示?？梢钥吹紼xxonMobil在衍生品使用規(guī)模上較其他兩家公司保守。在某些情況下，公司使用公允價值套期，此時，套期標的物公允價值變化帶來的收益和損失與衍生金融工具公允價值變化帶來的收益和損失在損益表中互相抵消。公司不參與套利活動，因此沒使用杠桿特性的衍生金融工具。
另外，對于持有衍生工具頭寸而帶來的信用風險，ExxonMobil認為能夠通過其對衍生品清算交易的使用以及對衍生品對手方的質量和財務限制的控制得以緩解。ExxonMobil認為在財務狀況、衍生工具的運用及流動性方面不存在重大的市場或信用風險，公司擁有一套對衍生工具的授權、報告以及監(jiān)督的管理系統(tǒng)。
三大巨頭衍生品使用情況對比
由于ExxonMobil公司沒有具體的衍生品頭寸數(shù)據，我們這里僅對比BP和SHELL的衍生品指標數(shù)據。
相較于絕對參與規(guī)模指標，相對參與規(guī)模指標能更直觀地顯示出公司衍生工具使用的比例，從數(shù)據中可以看出BP的相對參與規(guī)模指標每年較為平穩(wěn)，保持在3.5%上下，平均值為3.60%；而SHELL的這一指標相對BP有較大起伏，最高達到9.41%，最低為2.7%，平均值為5.47%。
財務影響指標方面，由于衍生品收益和總收益的雙重影響，波動都較為劇烈，為了更直觀地進行比較，我們結合近八年來國際原油價格走勢以及三家公司各自的衍生品損益情況作圖，如圖1所示。可以看出在油價下跌的年份，三家公司在衍生品上通常都獲得了正收益，其中BP和SHELL的較大，ExxonMobil要小很多，說明它們使用的各類衍生品的確起到了對沖風險的效果。BP在衍生品損益上面整體表現(xiàn)得比SHELL要好，僅2013年略低于SHELL。2010年以來BP在衍生品上的平均收益為21.12億美元，SHELL公司為8.63億美元，ExxonMobil僅為0.61億美元。
圖1 衍生品損益與原油價格走勢
石油公司使用衍生品對沖風險的措施
石油公司暴露在許多不同的金融風險中，既有自身的業(yè)務所引起的，也有金融工具的使用所引起的，主要包括市場風險、信用風險和流動性風險三大類。三大國際石油巨頭都有一整套應對風險的制度和措施，由于BP年報中披露的信息更詳盡，隨后重點介紹BP的做法。BP建立了一個旨在管理其日常業(yè)務中常規(guī)性市場風險的控制框架，按照該風控框架，BP在進行交易的時候通常都會使用衍生品來管理其中的風險。市場風險主要是由大宗商品價格、外匯匯率、利率的市場價格波動帶來的風險，這類風險可以利用衍生品進行對沖。
大宗商品價格風險
應對大宗商品價格風險，石油公司的集成供應和貿易部門主要使用傳統(tǒng)金融和大宗商品工具，如石油和天然氣互換、期權和期貨來降低價格風險。電力交易方面還使用場外遠期合約和其他衍生品合約（包括期權和期貨）的組合。天然氣交易方面也廣泛使用場外遠期合約、場外互換、期權以及實物庫存。
BP利用在險價值技術并輔以壓力測試的方法來測量衍生品交易帶來的風險敞口。BP董事會授權了高達1億美元的風險價值額度以支持用于風險管理的衍生品交易。此外，對于那些流動性差和非積極風險管理類型的交易頭寸，公司還有其他的測量方法用來監(jiān)控其風險敞口。
外匯匯率風險
對于石油行業(yè)這樣一個具有全球產業(yè)鏈的行業(yè)來說，必然存在外匯匯率風險。BP開展全球業(yè)務以來，匯率的波動對公司的報表有顯著影響。BP計算整個集團公司在匯率風險上的凈敞口，進行集中統(tǒng)一管理。
BP借款中大部分或為美元借款，或以美元價值為目標進行了套期保值。據其2017年年報披露，截至2017年12月31日，其尚未轉換為美元的外幣借款合計金額為9.28億美元（2016年為8.09億美元）。BP對其外匯風險敞口的經濟在險價值保持密切關注，并采取風險管理的手段力圖將12個月的外匯在險價值控制在4億美元之內。
對于預期的資本支出，BP主要通過外匯遠期來鎖定非美元貨幣（主要是英鎊、歐元、澳元、挪威克朗和韓元等）的美元成本。對于其在英國、歐元區(qū)和澳大利亞的業(yè)務運營所需外匯，BP使用領口期權來管理匯率風險敞口。
利率風險
石油公司還面臨著利率風險，因為利率變化可能會影響其未來現(xiàn)金流或金融工具特別是債務工具的公允價值。BP的盈利對其金融債務中浮動利率部分的利率變動非常敏感。例如，如果浮動利率工具中的利率在2018年1月1日上升了1個百分點，據估計該集團的2018年的融資成本將增加約4.42億美元（2016年增加4.88億美元）。在利率風險的管理上，利率互換是BP最常用的對沖工具。BP會基于市場環(huán)境選擇發(fā)現(xiàn)債券的計價貨幣，所以也經常使用交叉貨幣利率互換來管理利率風險。
石油巨頭運用衍生品對沖風險的啟示
衍生品的合理運用有助于公司的平穩(wěn)運營
前面圖1已經直觀地展現(xiàn)石油公司運用衍生品對沖風險的良好表現(xiàn)。數(shù)據表明，衍生品的運用有助于公司財務的穩(wěn)定。以BP為例，包含衍生品損益的年利潤額和利潤率的標準差均低于扣除衍生品損益后的值。包含衍生品損益時的利潤額標準差為120.02億美元，扣除后的標準差為135.57億美元，相當于BP公司運用衍生品每年減少了15.55億美元的利潤波動，可見衍生品的合理運用確實幫助BP公司穩(wěn)定了利潤。
圖2是2009—2017年三大石油公司的年利潤數(shù)據與國際油價走勢的對比，可以看出石油公司的利潤嚴重依賴原油價格的走勢；但如果沒有運用衍生品進行對沖，它們的利潤會呈現(xiàn)更大的波動。以BP為例，圖中有兩年出現(xiàn)了虧損。2010年這次是由于發(fā)生了墨西哥灣漏油事件，嚴重影響了公司利潤（當年其在衍生品上有較可觀的盈利）；2015年這次是由于油價大幅下跌（平均油價下跌了47%）造成的。2015年BP的利潤為-64.82億美元，如果沒有衍生品上55.08億美元的盈利，它的財務報表會更難看。
圖2 2009—2017年三大國際石油公司年利潤走勢與國際油價走勢對比
堅持套期保值的原則
BP公司將套期保值列為公司的重要戰(zhàn)略之一，其套期保值的目的不為盈利，而是作為公司的一項基本業(yè)務扎扎實實地落實下去，不為短期盈利放棄對沖風險的根本目的，在套期保值上不以衍生工具頭寸上的盈虧患得失、論英雄。
合理、科學地選用對沖風險的衍生工具
BP公司運用石油行業(yè)傳統(tǒng)的互換、期貨和期權工具來對沖石油價格風險，在電力交易及天然氣庫存方面使用場外遠期合約和其他衍生品合約（場外掉期、期權等）的組合來對沖風險，在外匯方面，積極運用遠期、掉期、領口期權等對沖匯率風險，對于利率風險，則選擇利率互換、交叉貨幣利率互換等工具進行對沖。BP公司還使用在險價值技術來測量其交易帶來的風險敞口，使得風險管理更為直觀和有效。
構建面向風險管理的組織架構
BP公司在集團層面設有集團財務風險委員會（GFRC）。該委員會的目的是對金融風險和適當?shù)慕鹑陲L險管理框架提出建議。集團財務風險委員會由首席財務官（CFO）領銜，包含集團財務主管以及集團金融、稅務、綜合供應和交易部門的高級管理人員。委員會向首席財務官和集團首席執(zhí)行官（GCE）提供保證，并通過GCE向董事會保證“集團的金融風險活動在適當?shù)恼吆统绦虻谋O(jiān)管下，金融風險識別、測量和管理與企業(yè)的風險政策和風險偏好是一致的”。集團在石油、天然氣和能源市場上的交易活動由綜合供應和交易部門（the integrated supply and trading function）管理；而在金融市場的活動由財務部門（the treasury function）負責，在綜合供應和交易部門的合規(guī)和控制結構下工作。所有衍生品活動是由具有適當技能和經驗的專門小組實施和監(jiān)督，這些團隊受到密切的金融和管理控制。
綜上所述，國際石油公司的經驗表明，實體企業(yè)運用衍生品應時刻銘記使用衍生品的目的是套期保值不是投機盈利，除了合理選擇用于對沖風險的金融工具、制定科學的對沖策略之外，還有必要在企業(yè)的風險管理組織架構上進行優(yōu)化，全程監(jiān)督衍生品的使用，確保衍工具運用的合理性和可控性。
