將帶來什么樣的改變？
作者：Felix Salmon
翻譯：耳巢
2014年4月7日
邁克爾·劉易斯(Michael Lewis)或許無論怎樣都找不到更好的時機了。他關于高頻交易的暢銷新書《閃擊者》（Flash Boys，暫無正式譯名，譯者注）在大肆宣傳發(fā)行的同一周，一家名叫Virtu的名不見經(jīng)傳的華爾街公司正預定開始推廣其首次公開募股。
Virtu，發(fā)音同“美德（Virtue）”，自稱為電子交易領域的一股積極力量?！白鳛樽鍪猩?，”他們說，“我們通過提供有競爭力的收售價格來為散戶和投資機構降低成本......Virtu的流動性供應在全球金融市場的整體健康和效率方面有著至關重要的影響，特別是在市場動蕩期間?！?/span>
每個記得2010五月的“閃電崩盤”的人都知道，高頻交易（high-frequency trading, HFT）得為市場動蕩承擔其應負的責任——這種動蕩現(xiàn)象是Virtu聲稱已經(jīng)被掌控了的?！堕W擊者》中還為HFT所造成問題呈現(xiàn)了一個巧妙的，私下的解決方案。事實上，他在書中主要記述的是一個好人打壞人的簡單故事。一邊是Virtu；另一邊是陰影中的“暗池”——一個無人知曉訂單處置情況的交易所——它有一個該書出版前鮮有耳聞的神秘代號，IEX。 *
但有點別扭的是：在劉易斯的新書里，IEX是好人；而Virtu——這家原本準備在上周進行IPO路演的公司——卻扮演著陰暗、邪惡的壞人。他的書中只在其間注腳中提及Virtu，并再沒有直接提到過；《閃擊者》的結尾是一個神秘的FCC (Federal Communications Commission, 聯(lián)邦通信委員會)許可證號。這個許可證是在劉易斯“跳過了各種危險跡象的警告”來發(fā)掘某些“如大自然過去難以理解一般的”之后獲得的。劉易斯告訴我們，在這個許可證背后是“不可思議但真真確確的華爾街故事”——而接下來便以那個懸念結束了這本書。所以，我告訴你們，那個未講出來的故事背后的公司之一就是Virtu，這家在《閃擊者》出版那周選擇無限延期IPO的公司。我猜這應該算不上劇透吧？
你永遠不會知道劉易斯在他的書中究竟持什么立場。以《大空頭》(The Big Short)這本書為例，他在所有人中偏偏選擇了支持對沖基金。對沖基金曾看準美國經(jīng)濟崩潰，在高度復雜的抵押債券衍生品世界中壓上數(shù)十億美元的賭注，最終促成了世界的大危機?，F(xiàn)在在《閃擊者》這本書中，他選擇支持一小群證券交易者，他們是由紐約最臭名昭著的一些對沖基金億萬富翁所資助的。這些富翁甚至創(chuàng)建了他們自己的私人證券交易所，IEX。老實說，IEX的家伙們要比那些做空抵押貸款的人要有同情心得多。但是，針對他自己所明確指出的“好人和壞人”做出截然相反的描述，劉易斯得小心把高度復雜的情況說成一個簡化得沒必要的道德故事。
《閃擊者》挑起爭論卻毫無歉意：出版當天，紐約時報對其兩度評析，安德魯·羅斯·索爾金(Andrew Ross Sorkin) 稱其為“一次讓人火冒三丈的閱讀經(jīng)歷”，珍妮特·馬斯林(Janet Maslin)也說“它保證讓人火冒三丈”（紐約時報當天顯然是詞窮了）劉易斯的回應很合適也很好——新聞業(yè)就是要讓人憤怒。但是《閃擊者》的問題是，使得作為故事大師的邁克爾·劉易斯從其故事中得出結論的需求與作為新聞從業(yè)者劉易斯所應披露的HFT存在的結構性問題是不太相符的。結果便是，大眾在閱讀這本書或者觀看劉易斯做客的《60分》（60 minutes，美國CBS電視臺的電視新聞節(jié)目）之后，會認為HFT的丑聞便是他們正在受到被剝削，而整個股票市場就是個騙局?？上?，這兩者都不是真的。
邁克爾·劉易斯在其故事中所尋求的最重要的東西往往是一段敘述；他的非小說類文學作品，寫得最好的地方便是玩弄驚悚片的節(jié)奏和結構。他的長處之一便是，其為了支撐其敘述而不惜對故事進行無情刪減的做法。迄今，HFT產(chǎn)業(yè)帶來的最大風險類似于“閃電崩盤”中發(fā)生的種種，只是要嚴重得多。股票市場是一個極端復雜的系統(tǒng)，有可能會以一種不可預料的、災難性的方式崩潰；HFT產(chǎn)業(yè)只會導致本身就脆弱危險的市場雪上加霜。但是就劉易斯書中對HFT的態(tài)度來說，他僅僅提到了這種風險而已：他無心插柳地提到：“系統(tǒng)的首要任務不再是穩(wěn)定而是速度時，不穩(wěn)定性便被引進了系統(tǒng)中，”出現(xiàn)在265頁且沒有做詳細闡述。
根據(jù)這本書中的敘述，必須得需要一小群純潔而勇敢的局外人，承諾其放棄有保證的富足生活以向整個股票市場結構發(fā)起堂吉訶德式的反抗。一度，我們的加拿大主人公，IEX未來的奠基人、現(xiàn)任的CEO，向他的妻子宣稱：”世界上只有為數(shù)不多的人可以對此不至于束手無策。如果我，布拉德·勝山(Brad Katsuyama)，現(xiàn)在不做點什么——那又舍我其誰呢？”不久后，他所信任的愛爾蘭搭檔，羅蘭·瑞恩(Ronan Ryan)，決定“辭去年薪91萬美元的工作，轉而投向2000美元月薪的工作，這筆微不足道的薪水可能還是他自己投入到新公司的資金中抽取出來的?！眲⒁姿箾]有提到的是，華爾街的歷史充滿了利用墊付來的薪水，推動自己商業(yè)夢想的人：勝山和瑞恩僅僅是追隨前人腳步而已，就像邁克爾·布隆伯格(Michael Bloomberg，美國企業(yè)家、政治家)——或者甚至是邁克爾·劉易斯本人。因為他曾經(jīng)利用在所羅門兄弟公司(Salomon Brothers)所掙到的錢來支撐他寫完第一本書。
無論如何，劉易斯需要的可不只是典型的喪家犬故事。他還需要受害者。他需要那些喪家犬們?yōu)橹疇幎返娜藗?。就像劉易斯解釋的那樣，HFT的歷史大部分都是關于少數(shù)敏感的局外人如何在華爾街反轉乾坤的。銀行機構太過巨大而臃腫，因而無法在這一領域與類似Virtu的機構相競爭。但是為了達到劉易斯的目的，銀行和新興的HFT都不得不飾演壞蛋的角色，而IEX和一小部分高尚的人則在不斷斗爭，為了……好吧，到底為了誰呢？
如果劉易斯足夠坦誠的話，答案就是那些異常富裕的投資者?！堕W擊者》開始于為一家巨大的加拿大銀行工作，拿著高薪的勝山，他處理著銀行最大的客戶們價值數(shù)百萬美元的訂單。最后，勝山靠著大衛(wèi)·埃因霍恩(David Einhorn, 綠光資本創(chuàng)始人)，比爾阿克曼(Bill Ackman, 美國對沖基金巨頭)，丹·勒布(Dan Loeb, 對沖基金經(jīng)理)之流所提供的資金開辦了他自己的證券交易所——所有這些億萬富翁級的對沖基金管理者都從客戶那里榨取著難以置信的費用——他們比起那些在HFT賺錢的人要富裕地多得多。對沖基金，仍然是個賺得比上帝還多的地方。
當百分之十的美國人掌控著股票市場百分之八十的財富，劉易斯怎么會找得到富有同情心的受害者呢？答案便是，他窮盡了一切可能為之的修辭之舉。他把從芝加哥到紐約的光纖描述為“一個活著的生物，一只地下爬行生物。”他說道“人們于美國股票市場所見的——職業(yè)炒盤手屏幕上的數(shù)字，橫穿CNBC屏幕底部的股票行情跑馬燈——都不過是幻想而已?！眲⒁姿篂椤捌胀ǖ耐顿Y者”和其擁有的宏達投資、E*Trade或者嘉信投資賬號而感到遺憾，這本應在下訂單前"再三思量"才對。他說，"緩慢的個人投資者"對高頻交易者來說就是“秒殺”。他采訪了一個名為喬·施沃(John Schwall)的正義復仇者，一位富有正義感的IEX雇員：
“就在你剛剛意識到，因為他人掌握了你的打算于是先你一步去了另一家交易所，導致你無法執(zhí)行訂單的時候，一切都結束了?！彼f?！斑@改變了你的想法?！彼麨檫@樣的情況而憂慮；他憂慮的時間越長，他便越發(fā)地憤怒?！斑@真是把我惹毛了，”他說，“那些人以這種方式從別人的退休金賬戶里面攫取錢財。我知道最后倒霉的是誰，就是像我老媽老爸這樣的人，于是我拼命地想要找出到底誰是幕后黑手。”
施沃告訴劉易斯，HFT“正在通過系統(tǒng)漏洞掠奪著全國的養(yǎng)老存款，”劉易斯便坐視不管地進行了如此定罪性的引用，即使他本人沒有如此說過，也沒有采取這種形式。最后，事情的真相是，掠奪你父母的退休金的人形形色色，而高頻交易者即使在這張列表上也不過是墊底的而已。
如果你的媽媽有一個經(jīng)紀人賬戶或者共有基金管理人，或者把退休存款委托了給任何的中介機構，那么，她的代理人及基金管理人所收取的費用會讓HFT從她身上揩的油水相形見絀。如果你的爸爸自己在市場進行了投資——如果他也是眾多擁有著所謂被高頻交易所“秒殺”的宏達基金或者E-Trade或者嘉信理財賬戶的人之一的話，那么事實上，他才是高頻交易游戲的最大贏家之一。
當然，股票市場是一個既有贏家也有輸家的游戲：每當有人買進，便有人賣出。如果你在股票上漲前賣出，你便是輸家；但如果你在股票下跌前賣出，你便是贏家。如果是你自己做決定在什么價格買或者賣什么的話，就只能怪自己沒眼光，怪不得別人了。交易費用和股票價格對于個體投資者而言是透明的。
如果你是個大投資人，情況就不一樣了。當布拉德·勝山還在加拿大皇家銀行的時候，可以看見上千只定價的，可以購買的股票——但是每當他嘗試著買入，這些股票便一下子消失了，他便只能被迫付更多的錢。那便是高頻交易者，趕在他的訂單前進行了超前交易。
散戶們便沒有這個問題。如果他們看見一只股票掛價50.00美元，他們便能用50.00美元買入——不是50.01美元或者更高的價格。他們所得即所要，所付即所見，而且交易還是以市場中最好的價格即刻生效的。這種交易方式可讓大投資人眼紅不已。（這是我對該書的一個事實質(zhì)問：在78頁，劉易斯稱散戶訂單的買入價格“高于原本列注的價格”；我不相信這一點。我相信股票市場價格隨著散戶下單而上漲；我不相信散戶訂單本身可以實現(xiàn)超前交易。）
如果你的父母買入或者賣出了一只股票，訂單幾乎肯定不會去往任何證券交易所：它會由一家高頻交易商店來完成，后者很樂意為這種特權付個好價錢。高頻交易者確實是在從散戶身上獲利——但是他們以古舊的方式為主，只是在交易中占據(jù)有利方位而已。
如果HFT商店僅僅在市場中以最優(yōu)價格完成每一單散戶訂單的話，那么在一天中，一年也沒問題，都可以獲得像樣的利潤。散戶這個集體便是砧板上的鯰魚：如果你是他們交易的另一方，那你就有得賺了。特別是當你跟他們交易同一只股票時，買入價格總比賣出價格低個一兩美分。這被稱為NBBP（the national bestbid/offer）——全國最好的報價/賣價——這僅僅反映出，在買家最高出價和賣家最低報價之間總有差距。
這就是為什么HFT熱衷于給予散戶們所需要的東西：情況就變成了，那些不明智的決策總是散戶自己決定的。除此，如果你是HFT，你便可以觀察散戶在特定時刻在做什么，并利用這些信息來為其他地方的交易提供情報。所以，媽媽和爸爸最終讓你賺了一大筆錢，盡管你根本沒用掠奪哪怕一絲他們的財富。
如果你以散戶的眼光閱讀劉易斯的書，那只會帶來困惑。具一而論，舉例來說，劉易斯講了一個關于里奇·蓋茨(Rich Gates)的故事，他是一位被HFT超前交易的共有基金管理人，曾經(jīng)“設計了一個測試”來看看他是否“正被某個看不見的捕食者所掠奪?！边@個測試包括了兩份間隔數(shù)秒的訂單：第一份以100.05美元的價格買入了1000份某只鮮有人問津的股票，接下來第二份則是以100.01美元賣出同樣的股票。蓋茨當他得出測試結論時，“由衷地被震驚了”：他最終以100.05美元買入，而以100.01美元賣出，每一股損失了4美分。他認為“這明顯不對?！?/span>
劉易斯于此確實有其論點：這不對。（是否明顯不對則取決于你對股票市場協(xié)議有多熟悉）如果股票市場按照它本應遵循的方式運轉的話，那么股票交易的訂單匹配算法本就應該發(fā)現(xiàn)最高出價100.5美元比最低報價100.1美元要更高。他們接下來就應該匹配這兩者，所以蓋茨本來應該與他自己交易而分毫無損。恰恰相反的是，一個快速算法設法將自己插入了這兩者之間，于100.01買入，再于100.05賣出，不到一秒便為自己帶來了4美分的收益。在官方股票行情跑馬燈上，不是一次發(fā)生在100.03美元的交易，而是兩次交易：一次在100.01美元，一次在100.05美元。
在蓋茨看來，其共有基金的35000位客戶在股票市場上“被暴露在了掠食者面前?！蔽挥谄渲?，那些客戶每股損失了4美分，1000股總計40美元。這意味著數(shù)秒內(nèi)，買賣價值十萬美元的墨西哥烤肉快餐的股票，使他們每人蒙受了差不多十分之一美分的損失。
但是，買入后數(shù)秒又賣出十萬美元的股票總會有非零的“返回成本”。不久前，這種交易真的會被要價40美元?？紤]到市場本來的運作方式，蓋茨確實有理由感覺到被掠奪了。但是，對于十萬美元來說，40美元很難稱得上掠奪。特別是，你要考慮到是，正是蓋茨操控著那35000個老爸老媽型的客戶。
當蓋茨進行著他的實驗的同時，他的旗艦基金，TFS市場中性基金，卻有著2.41%的費用比例：比如說，你每投入十萬美元到基金里，你就得每年付給蓋茨和他的同事2410美元的費用。那有助于對于在烤肉實驗中所損失的十分之一美分或多或少地有更清楚的理解。TFS頻繁地交易，但是即使如此，HFT算法從其交易中所謀取的任何利潤都在TFS對其客戶所收取的高昂費用前相形見絀。
當蓋茨進行他的實驗的同時，這些假象的烤肉股票的官方全國最佳出價/報價在100.00到100.10美元之間。一個散戶可以以10010美元買到100股烤肉股票，接著以10000美元直接賣掉。總的返回成本將只有10美元，加上不管多少的交易費用——也許多個5美元。那是一次便宜得不可思議的行動，根本就不會牽涉到HFT的超前交易。如果散戶可以在10005美元買入，10001美元賣出——就像蓋茨那樣——可能還要更便宜。這意味著，以一個散戶的觀點來說，每個人都得到了實惠。盡管蓋茨感到憤憤不平，股票市場仍然是一個可以高效轉移巨額資金的地方。
在書中的某些觀點中，劉易斯意識到這一點。他說股票市場中介有總是通過剝削投資人來賺錢：“華爾街的整個歷史都充滿著丑聞，”他寫道，“就像馬戲團大象一樣把尾巴和鼻子連起來一樣?！背敖灰滓恢蓖鶑投等ΑＨ欢?，在該書的其他觀點中，劉易斯古怪地開始懷念起過去的股票市場。他稱美國股票市場曾經(jīng)是“世界上最公開、 最民主的金融市場?！薄?br>
這段祥和的日子到底什么時候有過呢？劉易斯從未提起。早在2000年，高盛集團花了65億美元收購了一家名為“斯皮爾，利茲 & 凱洛格”(Spear,Leeds & Kellogg)的股票交易做市商；現(xiàn)今，高頻交易導致這種投資在很大程度上變得毫無價值。65億美元能讓你想見，做市在十多年前是多么有利可圖——然而劉易斯卻舒坦地聲稱，到2008年，高頻交易商店一直“賺著比華爾街上的任何人曾今賺得都多?！?br>
“金融中介就是對資本的征稅，”劉易斯準確地寫道?！斑@頭新野獸在市場中崛起，‘稅負’增加了數(shù)十億美元?！钡词鼓憬邮芨哳l交易牟利數(shù)十億美元，這并不意味著它比中介過去多牟利數(shù)十億美元。為了粉飾他帶有極大憤怒的言論，劉易斯把自己放任到了一個言論高度可疑的境地中。畢竟，在過去，股票交易中的單位是八分之一美元；讓現(xiàn)在，他們下降到了以美分為單位。這點就已經(jīng)花費了中介機構億萬美元，卻給投資者節(jié)省下了億萬美元。
《閃擊者》的問題，本質(zhì)上來說，在于劉易斯太拘泥于描述一個被操縱的股票市場。“欺詐”一詞出現(xiàn)在了書上三個不同的地方；一度它被附加到了“野心勃勃的政客和原告律師和州總檢查長”用“創(chuàng)業(yè)活動”來“回應這一說法”的可能性上。事實上，這也似乎正在發(fā)生著：劉易斯書中暗示對內(nèi)線交易的起訴或許即將到來，而一系列的泄密與公告已經(jīng)對此有了回應。
但是，我們沒有在HFT世界看到欺詐，也沒有內(nèi)線交易。HFT是一個在銀行、交易所、高科技電信公司、算法驅(qū)動的商店之間分配中介利潤，復雜到荒謬而不必要的機制。每個人都在這個游戲中：除了HFT的家伙們，還包括交易所，他們?yōu)榱伺cHFT的博弈而不斷優(yōu)化自己；還包括銀行，他們允許HFT進入到他們的暗池交易中；特別的，還包括了SEC，他們從一開始便一直鼓動著一眾人等。即使是大基金經(jīng)理也在采取行動。因為把自己的交易成本轉嫁給了投資人，經(jīng)理們幾乎沒有任何動力在交易中追求最優(yōu)執(zhí)行方式。比起將交易導出給價格最優(yōu)的代理人（像勝山的前雇主，加拿大皇家銀行），他們更傾向于輕微腐敗的“軟美元”系統(tǒng)，并將交易流支付給代理人，以獲得分析師和研究。
檢察官是強有力的角色，當然，如果他們想要控告一些HFT商店，他們也許就會那樣做。也不是第一次在華爾街被廣泛接受的行為，突然就被追責有罪化了。劉易斯聲稱，他更傾向于用市場來解決HFT問題：他更愿意看到IEX獲得成功，而不是一群高頻交易者被收監(jiān)。但是以如此煽動性的方式寫書，他已經(jīng)極大地增加了后者發(fā)生的可能。政策制定者和檢察官們發(fā)現(xiàn)自己陷入某種困境中——正是因為《閃擊者》如此擅長于讓讀者義憤填膺。
邁克爾·劉易斯不像HFT的辯護人那樣笨拙，他對潮流走向了如指掌。那就是為什么他花費如此多的時間細化這本書，深入到芝加哥至紐約的高速光釬電纜的建設中，并詳解了HFT盡可能將計算機服務器放置到靠近交易所的地方，以期其訂單領先對手毫秒之差的殘酷細節(jié)。他不是在與華爾街對話，于此；他甚至不是在與檢察官對話。他是在與普羅大眾對話。
在華爾街，一個長久以來的共識便是，速度既是金錢。這句不言自明的道理的歷史可比HFT早得多；我的雇主，路透社，名字的來歷便是源于這樣一位具有遠見的人。他在19世紀便通過售賣極速的信息賺得數(shù)百萬美元。相比之下，普羅大眾則選擇相信股票市場是一個民主公平的競爭環(huán)境。雖然它從來都如此，但是SEC盡了全力來保持住這種假象。因此，像公平披露法規(guī)(Regulation FD)那樣要求公司同時向所有人發(fā)布信息的法規(guī)，至少理論上，使得每一個投資人都可以基于信息獲得公平的交易機會并從中獲利。
實際上，當任何這種信息開始在你的瀏覽器上加載，它就已經(jīng)太遲了：價格已經(jīng)變動了。雖然公平披露法規(guī)會或許表面上為小投資者維持了公平競爭環(huán)境，但是實際上其弊大于利，因為這給了一小部分投資人以致命的假象，讓他們誤以為自己在與巨頭的競爭中還有的一拼。
同樣的，如果有高頻交易者因內(nèi)線交易而被起訴，信息將會很清晰：股票市場本應是公平的，如果任何人被發(fā)現(xiàn)利用獨占的信息來牟利，即使只是毫秒之差，他們都得冒著重罰或者監(jiān)禁，甚至兩者兼有的風險。那可不是一個好消息，因為股票市場并不是公平的，以前不是，以后也不會是。你鼓勵人們相信假象，對任何人都是一點幫助都沒有的。
邁克爾·劉易斯在《閃擊者》的開端引用了《火線重案組》(The Wire)里面奧馬爾·里特(Omar Little)的話：“一個人必須有準則?！眲⒁姿垢嬖V人們?nèi)A爾街違反了他們的準則——其實它并不公平，這一點成功地震驚了數(shù)百萬人。華爾街的局內(nèi)人，以及我們之中已經(jīng)了解HFT的人，普遍都對這種揭示興趣索然，因為我們已經(jīng)知道華爾街的準則從來都青睞一小群富有且關系熟絡的機構，他們才付得起巨額錢款來保持自己的市場優(yōu)勢。HFT的出現(xiàn)只不過在這個排外團體上開了個新入口，同時導致了很多既得利益者丟了他們的金飯碗。
很大程度上得益于劉易斯講故事的能力，《閃擊者》影響頗廣。這甚至可能有積極的影響，督促華爾街向更簡單更穩(wěn)健的市場發(fā)展。這本書啊的情緒化高潮發(fā)生在2013年十二月19日下午的51分鐘里，高盛集團(Goldman sachs)向勝山的IEX下達了約4千萬美元的股票訂單。劉易斯當時正在IEX的辦公室與勝山交談，專橫地講了個故事：
“現(xiàn)在，其他人都無法坐視不管了。他們不能無視它?！比缓笏Ａ苏Ｑ劬?。“現(xiàn)在我他媽都哭了，”他說，
他只是瞥見了未來——他確信地感受到了。高盛堅持美國股票市場需要改變，IEX便是改變它的地方。如果高盛愿意向投資者承諾這個新市場是公平穩(wěn)定的最佳期望，其他銀行將被迫跟進。流到IEX的訂單越多，投資者的體驗就越好，銀行想要避開這個新的公平市場也就越難。
十二月19日，那是一個夢；今天，那仍是一個夢。令人失望的是，高盛在十二月20日沒有恢復，再也沒有。曾經(jīng)有51分鐘，高盛就像救星一般，為拯救這一天而飛馳。但是如劉易斯所著，高盛并不是個單一體；它是一個伴隨著大量內(nèi)部政治的"復雜環(huán)境。"
《閃擊者》出版所帶來最好的可能結果不是一系列內(nèi)線交易被起訴，而是諸如高盛和瑞士信貸(Credit Suisse)等銀行的最高層作出決定：如果我們的客戶要我們通過IEX來完成訂單，那么我們就通過IEX來做。那會牽涉搭到銀行放棄從暗池交易和其他向高頻交易者壓榨額外租金的手段所帶來的寶貴收益。但是，這將給勝山機會以證明他的案例，以一儆百的，他的科技確實給了大投資者好得多的執(zhí)行方式。
如果一切按計劃進行，結果會是，高頻交易者收益更少，共有基金、養(yǎng)老基金、保險基金、對沖基金的億萬富翁們和其他大投資者獲益更多。老實說來，小投資者的境遇根本不會有什么改變。但是最重要的是，市場作為一個整體，將不再那么浮躁、不再那么脆弱、而變得更加穩(wěn)健。
