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盡管小分子 CDMO 行業(yè)增速低于大分子，但由于生物制劑的高價(jià)值、高利潤屬性及專有細(xì)胞株制造過程中的 IP 保護(hù)問題，過去十年 Top25 藥企對(duì)生物制劑 API 研發(fā)生產(chǎn)投資超 1000 億美元，遠(yuǎn)高于外包服務(wù)支出，外包意愿相對(duì)小分子更低。根據(jù) Results Healthcare 估計(jì)，至2023 年，生物制劑 API 外包滲透率將由2019 年的 12%下降至11%，相應(yīng)的小分子化合物 API 外包滲透率將由 2019 年的 34%提升至 2023 年的 37%，貢獻(xiàn)CDMO 行業(yè)2019-2023 年市場規(guī)模絕對(duì)增量的50%。小分子化合物領(lǐng)域仍是國內(nèi)CDMO企業(yè)未來角逐競爭的主戰(zhàn)場。 

對(duì)于小分子 CDMO 企業(yè)而言，D（研發(fā)）與M（產(chǎn)能）能力同等重要，目前國內(nèi)一梯隊(duì)企業(yè)包括藥明康德旗下合全藥業(yè)及凱萊英。準(zhǔn)一線企業(yè)則包括博騰股份與九洲藥業(yè)。奧翔藥業(yè)、美諾華等從原料藥CMO 向CDMO 轉(zhuǎn)型的企業(yè)則有一定差距。我們以研發(fā)人員數(shù)量、研發(fā)投入兩項(xiàng)代表 CDMO 企業(yè)研發(fā)能力，以訂單數(shù)量及其中商業(yè)化訂單占比、企業(yè)披露產(chǎn)能及 FDA 檢查結(jié)果代表企業(yè)生產(chǎn)能力?？梢妱P萊英與合全藥業(yè)在研發(fā)能力上遙遙領(lǐng)先，而訂單數(shù)量及合規(guī)產(chǎn)能領(lǐng)先相對(duì)較小。 

近年來，國內(nèi)眾多特色原料藥企業(yè)向CDMO/CMO 轉(zhuǎn)型，切入創(chuàng)新藥/專利藥商業(yè)化階段打開成長空間。特色原料藥企業(yè)的核心競爭力是低成本，穩(wěn)定、高質(zhì)量的生產(chǎn)供應(yīng)能力，依靠豐富的工藝優(yōu)化經(jīng)驗(yàn)成為理想的醫(yī)藥外包生產(chǎn)承接企業(yè)。根據(jù)研發(fā)能力、生產(chǎn)能力、質(zhì)量管理能力及注冊(cè)能力等水平的不同，CDMO/CMO 企業(yè)可提供的服務(wù)可分為簡單受托加工、普通技術(shù)轉(zhuǎn)移和新技術(shù)開發(fā)和運(yùn)用，提供服務(wù)層次的不同使得企業(yè)所面臨的競爭環(huán)境及利潤空間也存在較大差異。對(duì)于能夠在滿足 GMP 認(rèn)證的標(biāo)準(zhǔn)前提下，為制藥公司提供工藝研發(fā)及定制生產(chǎn)服務(wù)的 CDMO 供應(yīng)商，能夠獲得較大的利潤空間，競爭程度也相對(duì)較低。我們認(rèn)為除轉(zhuǎn)型較為成功的九洲藥業(yè)外，應(yīng)當(dāng)關(guān)注具備工藝優(yōu)化經(jīng)驗(yàn)及相關(guān)技術(shù)平臺(tái)的奧翔藥業(yè)、美諾華、天宇股份、普洛藥業(yè)等公司，注意其CDMO/CMO 業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型帶來的業(yè)績拐點(diǎn)。 

藥物發(fā)現(xiàn)是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈中最前端的環(huán)節(jié)，也是技術(shù)難度和經(jīng)濟(jì)價(jià)值最高的環(huán)節(jié)。它以新藥開發(fā)想法的產(chǎn)生為起點(diǎn)，以擬進(jìn)行臨床前試驗(yàn)并進(jìn)入臨床研究的活性化合物（候選藥物）的確定為結(jié)束。為了發(fā)現(xiàn)一種新藥物，通常需要篩選數(shù)以萬計(jì)甚至數(shù)以億計(jì)的化學(xué)物質(zhì)，并且，隨著新穎結(jié)構(gòu)藥物的化學(xué)合成難度增加，以及可供篩選的物質(zhì)的匱乏，這一環(huán)節(jié)的成本也越來越高。2019 年，全球與我國藥物發(fā)現(xiàn) CRO 市場規(guī)模分別為 129億美元與 14 億美元，2015-2019 年CAGR 分別為10.8%與33.4%。

藥物發(fā)現(xiàn) CRO 通過合同的形式向制藥企業(yè)提供新藥研發(fā)服務(wù)、涵蓋新藥研發(fā)全程的不同階段，主要負(fù)責(zé)提供建立藥物篩選模型（化合物庫的建立和藥物篩選）、苗頭/先導(dǎo)化合物的發(fā)現(xiàn)、先導(dǎo)化合物優(yōu)化等工作。其服務(wù)流程主要如下： 

• 建立化合物庫：根據(jù)客戶給定的靶點(diǎn)或靶點(diǎn)群特性，設(shè)計(jì)和合成針對(duì)性的化合物庫（包含大型的化合物庫和聚焦的化合物庫），或者直接根據(jù)客戶指定的結(jié)構(gòu)合成相應(yīng)化合物。
  

• 化合物篩選：建立篩選方法，對(duì)指定的化合物庫進(jìn)行篩選（可以高通量篩選或DNA 編碼化合物庫的篩選等），得到苗頭化合物。

• 先導(dǎo)化合物優(yōu)化：基于前期化合物篩選結(jié)果，進(jìn)行構(gòu)效關(guān)系分析與分子設(shè)計(jì)、化合物合成、生物學(xué)評(píng)價(jià)，逐步迭代優(yōu)化得到先導(dǎo)化合物。

目前，在藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域的主要篩選方法包括傳統(tǒng)的基于已知活性化合物的研究、高通量篩選（HTS）方法，基于結(jié)構(gòu)化的藥物篩選（SBDD）、基于片段化結(jié)構(gòu)的篩選（FBDD）、 DNA 編碼化合物庫（DELT）和計(jì)算機(jī)輔助藥物設(shè)計(jì)和虛擬篩選平臺(tái)（CADD）等。根據(jù)2018 年在藥物化學(xué)期刊Journal of Medicinal Chemistry 發(fā)表文獻(xiàn)統(tǒng)計(jì)的2016-2017 年發(fā)表在該雜志上的 66 個(gè)臨床候選化合物的發(fā)現(xiàn)策略，已知活性化合物研究以及 HTS 仍然是新藥研發(fā)的主流策略，前者普遍應(yīng)用于當(dāng)前制藥工業(yè)，后者一般只在全球大型藥企公司內(nèi)部使用，目前能夠提供大規(guī)模（百萬級(jí)）高通量篩選研發(fā)服務(wù)的 CRO 公司非常少，一般用于靶點(diǎn)純化的活性蛋白或特定的可大量獲取的細(xì)胞篩選。目前除 DNA 編碼化合物庫篩選技術(shù)僅產(chǎn)生數(shù)個(gè)臨床藥物外，其他藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)技術(shù)均已有藥物成功上市的案例。

在藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)布局方面，以藥明康德為代表的全平臺(tái)布局以及以成都先導(dǎo)為代表的布局高壁壘、廣闊前景的 DEL 庫等領(lǐng)域的兩種模式應(yīng)當(dāng)受到關(guān)注。藥明康德在高通量篩選、基于結(jié)構(gòu)的藥物設(shè)計(jì)等平臺(tái)等已具備較長時(shí)間開發(fā)經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)在 2014 與2018 年，公司分別打造PROTAC 與DEL 技術(shù)平臺(tái)，一方面豐富自身平臺(tái)化能力，滿足更多客戶需求，另一方面也可對(duì)沖項(xiàng)目集中于單一技術(shù)平臺(tái)產(chǎn)生的研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。目前藥明康德是全球藥物發(fā)現(xiàn) CRO 龍頭，眾多技術(shù)平臺(tái)可有效賦能中小Biotech公司，通過長尾客戶戰(zhàn)略進(jìn)一步打開企業(yè)成長的天花板。 

相較藥明康德，成都先導(dǎo)專注于 DEL 庫開發(fā)，并在這一利基領(lǐng)域形成較大優(yōu)勢。截止 2019 年 8 月，成都先導(dǎo) DEL 庫分子結(jié)構(gòu)數(shù)量約 4000 億個(gè)，對(duì)外公開的合作數(shù)量32 個(gè)，遠(yuǎn)超同期的藥明康德。DEL 庫利用組合化學(xué)思想，解決了NME 發(fā)現(xiàn)中篩選、合成效率低，以及篩選信號(hào)解讀困難的問題，目前全球 20 大藥企大部分已開始布局 DEL技術(shù)，具有較大發(fā)展前景。同時(shí)成都先導(dǎo)的DEL 庫具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，可通過 IP 轉(zhuǎn)讓以及里程碑付費(fèi)等方式靈活變現(xiàn)，后續(xù)成長潛力較大。 

臨床前研究服務(wù)包括安全性評(píng)價(jià)研究、藥代動(dòng)力學(xué)、藥理毒理學(xué)、動(dòng)物模型等，這一階段主要是在實(shí)驗(yàn)室條件下，對(duì)先導(dǎo)化合物進(jìn)行實(shí)驗(yàn)室研究和活體動(dòng)物研究，以觀察其對(duì)目標(biāo)疾病的生物活性，并為藥物提供安全性、藥物毒理等評(píng)估。此外臨床前 CRO 企業(yè)也提供除研發(fā)外的化學(xué)合成外包生產(chǎn)服務(wù)，以滿足臨床試驗(yàn)需要大量藥品的需求，包括藥物的合成工藝、分離提純、劑型選擇、處方篩選、檢驗(yàn)方法等內(nèi)容。2019 年，全球與我國臨床前 CRO 市場規(guī)模分別為 91 億美元與 18 億美元，2015-2019 年 CAGR 分別為7.9%與 20.3%。 

臨床前 CRO 市場中非臨床安評(píng)研究是最大的細(xì)分市場，其包括安全藥理學(xué)試驗(yàn)、單次給藥毒性試驗(yàn)、重復(fù)給藥毒性試驗(yàn)、毒代動(dòng)力學(xué)試驗(yàn)、生殖毒性試驗(yàn)、遺傳毒性試驗(yàn)、致癌試驗(yàn)、局部毒性試驗(yàn)、免疫原性試驗(yàn)等評(píng)價(jià)試驗(yàn)。

其中毒性實(shí)驗(yàn)方案通過觀察實(shí)驗(yàn)動(dòng)物在較長時(shí)間內(nèi)對(duì)藥物的反應(yīng)，并對(duì)實(shí)驗(yàn)過程采集的樣品進(jìn)行檢測、對(duì)動(dòng)物標(biāo)本的病理學(xué)檢查，從而獲得該受試藥物的毒性特征。

藥代動(dòng)力學(xué)實(shí)驗(yàn)工藝方案則是通過單次或多次給予受試動(dòng)物藥物，然后在一系列時(shí)間點(diǎn)采集受試動(dòng)物的血樣，檢測血樣中藥物濃度，并對(duì)檢測結(jié)果加以計(jì)算而確定該受試藥物的藥代動(dòng)力學(xué)特征。

目前國內(nèi)安評(píng)市場中主要包括三類玩家：

1、專注于非臨床安全性評(píng)價(jià)的地方性研究所，比如成都華西海圻（國家成都新藥安全性評(píng)價(jià)中心）和上海益諾思（國家上海新藥安全評(píng)價(jià)研究中心），其國內(nèi)外的認(rèn)證和資質(zhì)較齊全，項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)豐富。 

2、側(cè)重于非臨床安全性評(píng)價(jià)的已上市臨床前 CRO 公司，如昭衍新藥和美迪西。

3、綜合性的臨床前 CRO 公司，其非臨床安全性評(píng)價(jià)的業(yè)務(wù)往往占比較小，如藥明康德、康龍化成等。 

由于開展安全性評(píng)價(jià)需要極強(qiáng)的技術(shù)專業(yè)性，同時(shí)受到嚴(yán)格的 GLP 法規(guī)要求，因此只能在具備 GLP 和實(shí)驗(yàn)動(dòng)物資質(zhì)的機(jī)構(gòu)展開。而實(shí)驗(yàn)動(dòng)物資質(zhì)方面最權(quán)威的認(rèn)證則是 AAALAC，因此上述認(rèn)證資質(zhì)成為國內(nèi)安評(píng)企業(yè)必須通過的硬性考核。目前國內(nèi)通過中國GLP 認(rèn)證的安評(píng)中心共69 個(gè)，其中同時(shí)通過 FDA /OECD GLP 認(rèn)證的中心僅有6 個(gè)，而以安評(píng)為主要業(yè)務(wù)的昭衍新藥與美迪西認(rèn)證資格最為齊全，是其順利開展安評(píng)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)和良好口碑的體現(xiàn)。

從事藥物臨床前研究活動(dòng)主要通過動(dòng)物實(shí)驗(yàn)進(jìn)行，故動(dòng)物房產(chǎn)能和實(shí)驗(yàn)動(dòng)物的繁殖、飼養(yǎng)能力是考量臨床前CRO 公司的第二項(xiàng)硬指標(biāo)。以昭衍新藥為例，其具有32000 平米已投入使用的動(dòng)物房，動(dòng)物飼養(yǎng)管理設(shè)施和功能實(shí)驗(yàn)室合計(jì)面積超 70000 平方米。同時(shí)公司蘇州、廣州、重慶基地仍在建設(shè)或擴(kuò)產(chǎn)（21 年預(yù)計(jì)蘇州基地額外新建 2 萬平米實(shí)驗(yàn)房），并通過自建梧州食蟹猴基地等方式把控上游實(shí)驗(yàn)動(dòng)物來源，進(jìn)一步鞏固細(xì)分龍頭地位。我們認(rèn)為臨床前 CRO 業(yè)務(wù)相對(duì)藥物發(fā)現(xiàn)等其他早期項(xiàng)目較為獨(dú)立，昭衍新藥深耕安評(píng)領(lǐng)域，其發(fā)展路徑可參考 Charles River，有望通過產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸、參與安評(píng)項(xiàng)目深度與廣度的拓展和海外市場開拓打開成長空間。 

臨床 CRO 是整個(gè) CRO 行業(yè)中市場規(guī)模最大的細(xì)分領(lǐng)域。2019 年中國臨床合同研究機(jī)構(gòu)市場規(guī)模為 37 億美元，占中國藥品合同研究機(jī)構(gòu)市場總額的 54.4%。據(jù)Frost & Sulliva 預(yù)計(jì)2019 年至2024 年，臨床CRO 增速將達(dá)30%，高于整體CRO 市場的26.5%。按臨床階段看，III 期臨床由于招募的患者數(shù)量眾多，市場規(guī)模遠(yuǎn)高于其他階段。

細(xì)分來看，中國臨床CRO 最大的細(xì)分市場為臨床試驗(yàn)運(yùn)作，2019 年其市場規(guī)模達(dá)19 億美元，占臨床CRO 整體市場份額超 50%。而增速最快的細(xì)分市場則為臨床試驗(yàn)現(xiàn)場管理（SMO）市場。臨床 CRO 市場的驅(qū)動(dòng)力除了受國內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)高景氣度外，也受到國際多中心臨床試驗(yàn)的盛行。2017 年中國正式加入 ICH 后，吸引越來越多的海外藥企在中國進(jìn)行國際多中心臨床試驗(yàn)，此舉一方面加快海外藥品進(jìn)入中國市場，另一方面使海外藥企可以享有中國更低的臨床試驗(yàn)成本。中國的國際多中心臨床試驗(yàn)數(shù)量從2015 年46 項(xiàng)增加至2019 年156 項(xiàng)，其中由中國藥企發(fā)起的國際多臨床試驗(yàn)數(shù)量由2015年的4 項(xiàng)，增加至 2019 年的60 項(xiàng)。由于臨床試驗(yàn)較強(qiáng)的在岸屬性，來自跨境機(jī)會(huì)的增加是臨床CRO 企業(yè)業(yè)績的另一大增長點(diǎn)。 

競爭格局方面，全球臨床CRO 行業(yè)市場集中度較高，出現(xiàn)了諸如 IQVIA、Covance、 PPD、LabCorp、Parexel 等行業(yè)巨頭。根據(jù) Frost & Sullivan，2019 年臨床CRO 市場集中度 CR10 為 64.9%，泰格醫(yī)藥是唯一進(jìn)入 Top10 的中國企業(yè)，全球市場份額為 0.8%。國內(nèi)市場方面，泰格醫(yī)藥具有較大領(lǐng)先優(yōu)勢，較國內(nèi)龍二藥明康德已拉開差距，也是少數(shù)具有國際多中心試驗(yàn)服務(wù)能力的內(nèi)資臨床CRO 企業(yè)。

臨床CRO 企業(yè)的主要競爭力來自：（1）專業(yè)及經(jīng)驗(yàn)豐富的人才；（2）廣泛的治療領(lǐng)域?qū)I(yè)知識(shí)；（3）項(xiàng)目管理能力；（4）對(duì)監(jiān)管環(huán)境的了解；（5）高質(zhì)量高效率的數(shù)統(tǒng)；（6）國際化服務(wù)能力；（7）綜合和多元化服務(wù)提供能力；（8）廣泛的服務(wù)與網(wǎng)點(diǎn)；（9）掌握先進(jìn)的技術(shù)等。

泰格醫(yī)藥作為國內(nèi)臨床 CRO 龍頭，已建立中國最廣泛的臨床試驗(yàn)中心網(wǎng)絡(luò)，擁有忠實(shí)的客戶群和優(yōu)質(zhì)的口碑，預(yù)計(jì)未來依托橫向擴(kuò)張有望進(jìn)一步鞏固其頭部優(yōu)勢，未來中國臨床CRO 市場將有望進(jìn)一步向國內(nèi)龍頭集中。