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利用美林的投資時(shí)鐘理論進(jìn)行資產(chǎn)配置

美林用自1973年4月至2004年7月美國完整的超過三十年的資產(chǎn)和行業(yè)回報(bào)率數(shù)據(jù)來驗(yàn)證了投資時(shí)鐘的合理性。以下是美林的一部分研究成果。
（求索評(píng)注：美林時(shí)鐘的問題在于沒有指針。而且你是在預(yù)測(cè)多變量的宏觀經(jīng)濟(jì)。你根本不知道每一個(gè)階段之間的界限在哪？所以配置上便很難適時(shí)切換。參考1998年亞洲金融危機(jī)的案例，其實(shí)是一個(gè)w形反轉(zhuǎn)，原因是2001年的9.11事件是一個(gè)突發(fā)事件，導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)的二次探底。所以無論是V還是W形反轉(zhuǎn)，你事前是不可能知道的。從現(xiàn)在的跡象看，大家都預(yù)測(cè)本次反轉(zhuǎn)是V形反轉(zhuǎn)，但其實(shí)也存在w形反轉(zhuǎn)的可能?？梢哉f未來幾年是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和衰退相雜的階段。2008年是經(jīng)濟(jì)衰退，有誰在2009年上半年認(rèn)為2009年不是經(jīng)濟(jì)衰退的持續(xù)？而是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。而應(yīng)該重配股票，一直持有，估計(jì)在從1600漲到3000點(diǎn)之間，都已經(jīng)賣出好幾次了，可見判斷轉(zhuǎn)折點(diǎn)之難，時(shí)鐘應(yīng)用的局限性也在此。）
　　美國不同資產(chǎn)類收益率

1.所有資產(chǎn)中股票的表現(xiàn)最好，年均實(shí)際回報(bào)率達(dá)到6.1%，相比債券收益率，存在約2.5%的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
　　2.債券的收益率高出現(xiàn)金2%，反映了債券的久期風(fēng)險(xiǎn)和一點(diǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)。
　　3.大宗商品的收益率高出預(yù)期。
　　4.1.5%的現(xiàn)金實(shí)際回報(bào)率是平均實(shí)際利率。
　　比較幾類資產(chǎn)的收益率。以下列出每個(gè)階段的收益率排序：
　?、袼ネ耍簜?gt;現(xiàn)金>大宗商品；股票>大宗商品  （利率下降）
　?、驈?fù)蘇：股票>債券>現(xiàn)金>大宗商品             （利率下降，后保持平穩(wěn)）
　?、筮^熱：大宗商品>股票>現(xiàn)金/債券             （利率上升）
　?、魷洠捍笞谏唐?gt;現(xiàn)金/債券>股票              （利率上升）

（求索評(píng)注：看一下每類資產(chǎn)表現(xiàn)你便知道，是最后一名變成了第一名。原因可能是估值因素，而不是時(shí)鐘因素。如果估值合理，即使時(shí)鐘到了，也不會(huì)有什么好的表現(xiàn)，中國股市2002年到2005年是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，但卻是熊市，是因?yàn)楣墒懈吖?。?/font>

美國行業(yè)收益排行

（求索評(píng)注：在每個(gè)階段的優(yōu)良表現(xiàn)有多少是因?yàn)楣乐狄蛩兀浚?/font>
　　●復(fù)蘇階段
　　 收益率居前5行業(yè)
　　 康樂及酒店業(yè) 7.4

（求索評(píng)注：舉一個(gè)例子來說，假設(shè)2009年是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇年，香港上市的錦江酒店在2008年經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)最低跌到了0.3倍PB。如果你能判斷出2009年是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇年，應(yīng)該配置酒店業(yè)股票。現(xiàn)在股價(jià)1.2倍左右PB。翻了4倍。但其實(shí)是因?yàn)楣乐狄蛩兀皇且驗(yàn)榻?jīng)濟(jì)復(fù)蘇的因素。如果之前錦江酒店的PB合理，如是1倍，則很難超越大盤）
　　汽車零配件 7.2
　　 軟件與計(jì)算機(jī)服務(wù) 5.1
　　 零售，一般 3.9
　　 地產(chǎn) 3.8

 收益率居后5行業(yè)

鋼鐵及其他金屬 -5.5

（求索評(píng)注：2009年香港鋼鐵股的表現(xiàn)遠(yuǎn)超大盤，因?yàn)楣乐狄蛩?，最低跌到過0.3倍PB以下，后在國家4萬億投資刺激下漲到了2倍PB，翻了將近10倍。所以說經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)鋼鐵表現(xiàn)不好是不一定的，關(guān)鍵要看估值）
　　煙草 -6.9
　　 健康 -7.1
　　 投資公司 -8.6
　　 采礦 -16.0

●過熱階段

 收益率居前的5行業(yè)

電氣設(shè)備 4.8
　　 IT 硬件 4.5
　　 鋼鐵及其他金屬 4.2
　　 石油和天然氣 4.2

（求索評(píng)注：看一看巴菲特買中石油時(shí)，中石油的估值就知道了，股價(jià)表現(xiàn)好的大部分原因是因?yàn)楣乐担?br>　　工程機(jī)械 4.1

 收益率居后5行業(yè)

建筑、建材 -5.9
　　 家庭用品及紡織品 -7.5
　　 采礦 -8.9
　　 零售，一般 -10.1
　　 投資公司 -13.6
　　●衰退階段
　　 收益率居前5行業(yè)

零售，一般 24.8
　　 房地產(chǎn) 20.1
　　 家庭用品及紡織品 20.1
　　 專業(yè)及其他財(cái)務(wù) 17.1
　　 飲料 17

 收益率居后5行業(yè)

IT 硬件 -8
　　 鋼鐵及其他金屬 -9.5
　　 電信 -10.2
　　 石油與天然氣 -12.8
　　 燃?xì)廨斉?-26.8

　　●滯脹階段
　　 收益率居前5行業(yè)
 　　煙草 20.6
　　 燃?xì)廨斉?18.8
　　 石油與天然氣 14.7
　　 采礦 12.4
　　 醫(yī)藥與生物技術(shù) 11.6
　　 收益率居后5行業(yè)
 　　支援服務(wù) -10

投資公司 -11.5
　　 房地產(chǎn) -11.8
　　 汽車零配件 -12.2
　　 IT 硬件 -14

而經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)各階段各種投資品種的收益率如下表所示

表1 美國各類型資產(chǎn)在不同經(jīng)濟(jì)周期階段的實(shí)際總回報(bào)率（%）

數(shù)據(jù)來源：Merrill lynch

根據(jù)美林的投資時(shí)鐘概念對(duì)國內(nèi)的股市、債市、期市之間的相關(guān)性進(jìn)行了研究，具體來說，股市選擇滬深300 指數(shù)，其代表性較強(qiáng)；債市選擇上證國債指數(shù)；商品期貨市場(chǎng)方面，簡(jiǎn)單構(gòu)造了一個(gè)指數(shù)，包括銅、天然橡膠、大豆三種商品的一個(gè)等權(quán)重組合。數(shù)據(jù)區(qū)間為2003年1 月到2008 年9 月。

表2 國內(nèi)三個(gè)指數(shù)之間的相關(guān)系數(shù)

從表中我們發(fā)現(xiàn)，債券與股票的相關(guān)系數(shù)最低為0.55，也就是債券與股票同漲同跌的可能性最小，可以有效的分散投資風(fēng)險(xiǎn)，而對(duì)股票與商品選擇，可根據(jù)經(jīng)濟(jì)所處的不同階段，進(jìn)行投資比例的調(diào)整。

求索評(píng)注：

（結(jié)論：根據(jù)估值高低來做配置的效果比根據(jù)時(shí)鐘的效果要好的多。美林的統(tǒng)計(jì)的某一個(gè)階段表現(xiàn)優(yōu)良的板塊，很多是因?yàn)樵谏弦粋€(gè)階段的低估值導(dǎo)致的結(jié)果。時(shí)鐘僅僅是催化劑而已。就是說是價(jià)值實(shí)現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)。在這個(gè)點(diǎn)上出現(xiàn)了價(jià)值回歸。（低估值+時(shí)鐘）會(huì)達(dá)到驚人的投資業(yè)績。但投資實(shí)踐中很難把握一個(gè)沒有指針的時(shí)鐘。所以只根據(jù)估值來操作是一種理性的行為。當(dāng)然如果你有那種把握時(shí)鐘的能力當(dāng)然會(huì)更佳。只不過這樣的人少之又少。只根據(jù)時(shí)鐘而不依據(jù)估值會(huì)導(dǎo)致投機(jī)，看巴菲特中石油案例，其在2003年買入時(shí)，投行都推薦賣出。因?yàn)槲吹浇?jīng)濟(jì)過熱階段，不應(yīng)配置石油天然氣，巴菲特在2007年賣出時(shí)，投行們?cè)谕扑]買入，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)過熱應(yīng)配置石油天然氣。但結(jié)果如何？巴菲特主要是根據(jù)估值來操作的中石油。結(jié)果卻比依據(jù)時(shí)鐘來配置要好的多。當(dāng)然美林時(shí)鐘也是有用的，美林時(shí)鐘給我們的啟示在于我們可以多關(guān)注被市場(chǎng)忽略的低估值的板塊，來進(jìn)行逆向投資。因?yàn)楦鶕?jù)時(shí)鐘的統(tǒng)計(jì)下一階段的熱點(diǎn)就是現(xiàn)在的冷門）