近期論壇對黃金討論較多，對黃金也談幾點(diǎn)：
1、警惕近因效應(yīng)。
過去十幾年黃金表現(xiàn)很好，從世紀(jì)初最低250美元漲到最高接近1900，即便現(xiàn)在有所回落還有1300多，翻了五倍多，但正因如此，投資者需要更多警惕黃金本世紀(jì)以來的超常表現(xiàn)，莫受到近因效應(yīng)的影響，雖然黃金本世紀(jì)以來搶眼表現(xiàn)也長達(dá)十幾年，但在漫漫歲月長河中仍屬于短期范疇，從長遠(yuǎn)歷史角度看，從1914-2004長達(dá)90年中黃金扣除通脹后實(shí)際價(jià)格增長是零，黃金以2014年美元價(jià)值衡量始終維持在500左右完美實(shí)現(xiàn)了“抗通脹”效果，但也僅止于此，并無更多回報(bào)，如果看更長的歷史數(shù)據(jù)，200年、500年、1000年、2000年的也都類似，黃金超長期僅僅只能和通脹抵消。歷史上黃金曾有過兩輪飆升，前一輪是70年代末80年代初，和2011年一樣漲到1900多，但隨后二十年不斷回落又回落到500，后一輪就是本世紀(jì)開始的這波，從通脹調(diào)整后實(shí)際金價(jià)角度看盡管相比前兩年已有所回落，但仍在歷史高位（見下圖），投資者需要高度警惕八十年代后的故事重演。
2、美元加息和黃金走勢關(guān)系并非一定。
歷史上在金本位時(shí)期及72年布雷頓森林國際貨幣體系之前黃金價(jià)格是由官方固定，和美元利率沒關(guān)系,自72年布雷頓森林體系解體以來美元有過幾波加息，分別是71-74、76-81、83-84、86-89、93-94、98-2000、04-06。具體而言（見下圖），七十年代兩波加息背景是美元和黃金掛鉤、其它貨幣和美元掛鉤的布雷頓森林國際貨幣體系解體，石油危機(jī)及高通脹，黃金隨加息大幅上漲；八十年代兩波加息時(shí)間都較短，黃金隨加息有所下跌；九十年代兩波加息則黃金出現(xiàn)了大幅下跌；而本世紀(jì)04-06的這波加息黃金則大幅上漲。所以加息與黃金走勢并無固定關(guān)系，并非必然利空，當(dāng)然更非一定利好，同樣降息也并非一定利好黃金，例如80-82金價(jià)大幅下跌，名義價(jià)格從670跌到320主要是出現(xiàn)在降息過程中。
3、金價(jià)核心影響因素是長期實(shí)際利率。
黃金價(jià)格和美元加息關(guān)系不大，那主要和什么有關(guān)呢？答案是長期實(shí)際利率。我們知道黃金是非生息資產(chǎn)，不像股票、債券、房地產(chǎn)有股息、利息和租金的現(xiàn)金回報(bào)，所以當(dāng)長期現(xiàn)金回報(bào)豐厚遠(yuǎn)高于通脹時(shí)黃金并無吸引力，導(dǎo)致投資者拋售而下跌，反之當(dāng)長期現(xiàn)金回報(bào)微博，甚至還抵不上通脹實(shí)際利率很低時(shí)黃金非生息的缺點(diǎn)就看上去不算什么缺點(diǎn)，相反此時(shí)往往還受益于“抗通脹”、“抗貨幣超發(fā)”、“抗危機(jī)”等避險(xiǎn)概念而受到歡迎導(dǎo)致價(jià)格上漲，而08年之后恰恰發(fā)達(dá)國家利率極低，不但短期利率是名義零利率負(fù)利率，甚至長期國債歐洲日本都出現(xiàn)了名義負(fù)利率，這使得持有黃金的機(jī)會成本降到了歷史最低，至少持有黃金還不用像長期國債一樣倒貼利息，黃金受益于此也出現(xiàn)了飆升。
用美國十年期國債收益率-CPI代表長期實(shí)際利率，可以看到黃金價(jià)格在長期實(shí)際利率大幅下降尤其是變?yōu)樨?fù)數(shù)時(shí)往往大幅上漲，74-75、78-80都是嚴(yán)重負(fù)長期實(shí)際利率時(shí)期，黃金出現(xiàn)了飆升，而在04之后長期實(shí)際利率不斷走低，特別是08、11年都出現(xiàn)了負(fù)長期實(shí)際利率，這些時(shí)期也是金價(jià)上漲最快的；相反，在長期實(shí)際利率走高的時(shí)期，如整個八九十年代，長期實(shí)際利率都在2%以上，這造成持有黃金機(jī)會成本巨大，各國央行和私人投資者都不斷拋售黃金導(dǎo)致金價(jià)陷入漫漫熊途（見上圖）。有人也許會奇怪美元04-06不是加息嗎，怎么長期實(shí)際利率還會不斷下降直到08出現(xiàn)負(fù)長期實(shí)際利率？其實(shí)，這問題連當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲主席格林斯潘都感到奇怪，格老在此期間連續(xù)加息N次，聯(lián)邦基金利率從1%升到5.25%，加息幅度不可謂不給力，但長期國債利率卻不給聯(lián)儲面子仍維持在4.6%附近死活上不去（見下圖），這就是著名的“格林斯潘之謎”，后來格林斯潘只能歸功于中國對美順差太多，外儲不斷買美國長期國債壓低了美國長期國債利率，這解釋對不對也不知道，但總之長期國債在加息周期未隨短期利率上升，而通脹卻不斷走高導(dǎo)致長期實(shí)際利率不斷下降，而之后次貸危機(jī)爆發(fā)聯(lián)儲又迅速降息于是造成負(fù)長期實(shí)際利率。所以展望未來，金價(jià)最大的風(fēng)險(xiǎn)因素仍是長期實(shí)際利率是否會大幅上升，如果美元加息時(shí)長期國債利率并未大幅上升，則金價(jià)仍可穩(wěn)定，如果反而如04-06期間一般下降則反而可上漲，但如果長期國債利率大幅上升引起實(shí)際長期利率利率也大幅上升，則金價(jià)將很可能再次重復(fù)八九十年代的漫漫熊途。但本輪加息周期和之前又有不同，可能會造成一些其它方面的影響：一是本輪美元加息不僅僅是提升短期的聯(lián)邦基金利率，聯(lián)儲還可能會伴隨縮表操作，和QE相反的縮表操作也會引起長期利率上升，并且這種影響要比直接提高聯(lián)邦基金利率更大，從這點(diǎn)來講通過縮表操作聯(lián)儲將擁有比04-06期間對長期利率更強(qiáng)的控制力，格林斯潘的惡夢再次重演機(jī)會不大；二是過去美元加息往往其它發(fā)達(dá)國家也同步加息，全球經(jīng)濟(jì)較同步，但本輪全球經(jīng)濟(jì)卻明顯分化，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方面美國一枝獨(dú)秀，歐日卻深陷泥潭，經(jīng)濟(jì)形勢的分化造成貨幣政策分化，美國開始加息歐日卻繼續(xù)寬松，這也使得在美國加息周期歐日的長期利率提升幅度將不同于美國，可能仍不變甚至進(jìn)一步下降，也使得這些地區(qū)的機(jī)會成本提升較小有利于金價(jià)，不過盡管如此美元機(jī)會成本的提升對歐日投資者仍有負(fù)面直接影響，且G20之后各國對過度依賴貨幣政策進(jìn)行了反思，經(jīng)濟(jì)政策將更多考慮財(cái)政政策，歐日長期國債負(fù)利率近期也都逐漸轉(zhuǎn)正，這又對金價(jià)不利；三是本輪美元加息周期也伴隨人民幣貶值預(yù)期上升外匯儲備下降，中國央行作為美國國債最大的海外投資者，為穩(wěn)定匯率可能需要拋售部分美國國債，這也將引起美國國債利率上升，和04-06期間抑制美國國債利率上升的作用恰好相反，這點(diǎn)對金價(jià)也是不利的。
4、黃金的生產(chǎn)成本并不足以支撐金價(jià)，只有最低成本生產(chǎn)商的生產(chǎn)成本才足以支撐金價(jià)。
有一種說法是當(dāng)前的生產(chǎn)成本對金價(jià)產(chǎn)生支撐，有些生產(chǎn)商生產(chǎn)成本在1200美元左右，所以能支撐金價(jià)。其實(shí)生產(chǎn)成本的問題只要想想前幾年其它大宗商品就可以了，比如前幾年油價(jià)在100多美元時(shí)兩桶油的一些油田生產(chǎn)成本也很高，高達(dá)八九十元，看起來能支撐油價(jià)，但今年油價(jià)卻最低跌破30；再比如前幾年煤炭在900元時(shí)國內(nèi)不少煤礦生產(chǎn)成本也高達(dá)七八百，看起來能支撐煤價(jià)，但煤價(jià)卻去年最低跌到375，所以生產(chǎn)成本高并不能支撐商品價(jià)格。事實(shí)上在任何價(jià)位，商品的生產(chǎn)商成本必定是低于當(dāng)時(shí)的商品價(jià)格的，否則就會全行業(yè)虧損無法持續(xù)，這時(shí)成本相對更高的生產(chǎn)商就被淘汰出局，也就是我們今天講得去過剩產(chǎn)能，這樣就只留下生產(chǎn)成本低于商品價(jià)格的生產(chǎn)商，隨著去產(chǎn)能供不應(yīng)求商品價(jià)格又隨之回升，最終達(dá)到平衡，在平衡點(diǎn)上所有在產(chǎn)的生產(chǎn)商生產(chǎn)成本將都低于商品價(jià)格做到有利可圖但又不足以高到生產(chǎn)成本高過商品價(jià)格的生產(chǎn)商復(fù)產(chǎn)。換句話說，只有最低成本生產(chǎn)商的生產(chǎn)成本才足以支撐商品價(jià)格，以石油為例，成本最低的生產(chǎn)商是沙特，只有10美元，如果全球原油因供過于求而價(jià)格下跌，只要價(jià)格下跌到高過某個生產(chǎn)商的成本，那個生產(chǎn)商就會被去產(chǎn)能淘汰，如果價(jià)格不斷下跌不斷去產(chǎn)能，那極限最終是只有成本最低的沙特還在，其它所有國家都停產(chǎn)，所以沙特的生產(chǎn)成本構(gòu)成對石油的支撐。而對于黃金，成本最低生產(chǎn)商是南非，南非的生產(chǎn)成本不到500美元，所以我們只能知道這個價(jià)格可支撐黃金，具體公司層面，我們可看下全球黃金生產(chǎn)商的成本，成本最低公司只有312美元！這個是黃金的終極底價(jià)。
