和訊特約
自10年底化工品種全線高位回落之后，塑料與PVC均經(jīng)歷了較大幅度的回撤，隨后進(jìn)入?yún)^(qū)間震蕩。近期兩者走勢(shì)出現(xiàn)較明顯分化，PVC增倉(cāng)蠢蠢欲動(dòng)，而塑料則仍位于震蕩區(qū)間底部，持倉(cāng)量自高位回落。是當(dāng)前的炒作熱點(diǎn)發(fā)生轉(zhuǎn)變，還是基本面的不同導(dǎo)致了走勢(shì)的分化？?jī)烧咧g的走勢(shì)分化是否具有可持續(xù)性？本文試圖回答這兩個(gè)問題，并尋找出合適的投資機(jī)會(huì)。
1． 比價(jià)的統(tǒng)計(jì)分析
自PVC期貨上市以來(lái)的，LLDPE與PVC連續(xù)合約的比價(jià)均值為1.45，90%的置信區(qū)間為【1.28，1.63】，由于連續(xù)合約流動(dòng)性較弱，故其標(biāo)準(zhǔn)差值較大。當(dāng)前LLDPE/PVC(連續(xù)合約)接近置信區(qū)間下邊沿，顯示PVC較LLDPE強(qiáng)勢(shì)，從統(tǒng)計(jì)學(xué)上講，LLDPE較PVC低估。
當(dāng)前PVC與LLDPE的主力合約均為05合約，將LLDPE05合約與PVC05合約進(jìn)行比價(jià)分析，得出比價(jià)均值為1.47，90%的置信區(qū)間為【1.36，1.57】，截至2月25日LLDPE/PVC(5月合約)比價(jià)值為1.35，已經(jīng)位于置信區(qū)間之外，這從統(tǒng)計(jì)學(xué)上講，意味著套利空間的打開。
再?gòu)腖LDPE期貨合約的跨期價(jià)差來(lái)分析，從07年開始至今，09L與05L之間的價(jià)差均值為509元/噸，其中包含了08年10月的異常高位價(jià)差，實(shí)際上的均值應(yīng)該比509略小，當(dāng)前09合約與05合約價(jià)差為595，位于長(zhǎng)期均值上方。05L與03L的長(zhǎng)期均值為127，而當(dāng)前兩者之間的價(jià)差高達(dá)905，10年3月初05L與03合約之間的價(jià)差也高達(dá)660元左右，但不及當(dāng)前的905，而09年3月初則為-850元/噸。
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3月LLDPE遠(yuǎn)近月價(jià)差頻頻出現(xiàn)異常情況，一是因?yàn)檫M(jìn)入交割月3月合約流動(dòng)性變差，二是因?yàn)?a target="_blank">大商所3月注冊(cè)倉(cāng)單必須全部注銷的規(guī)則使得在庫(kù)存高企之下，3月合約期價(jià)更受抑制。09年3月注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)內(nèi)LLDPE幾乎零庫(kù)存，10年開始有庫(kù)存但數(shù)量不多，11年2月底庫(kù)存量高達(dá)18000多張倉(cāng)單，這也就使得當(dāng)前的高位價(jià)差顯得合理。庫(kù)存導(dǎo)致的高位溢價(jià)在注冊(cè)倉(cāng)單全部注銷之后有可能向后轉(zhuǎn)移，而LLDPE主力移倉(cāng)已經(jīng)開始，接下來(lái)出現(xiàn)9月合約明顯溢價(jià)的概率較大，進(jìn)行買9月與拋5月合約的跨期套利有利可圖。
PVC的情況似乎與LLDPE正好相反，PVC11年的庫(kù)存持續(xù)位于低位，3月合約的持倉(cāng)量接近于零，但PVC當(dāng)前9月與5月合約均出現(xiàn)了較長(zhǎng)期均值溢價(jià)的現(xiàn)象?；仡櫼幌庐?dāng)前PVC大幅增倉(cāng)的情況就不難得出PVC5月合約當(dāng)前的期價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)了一些高估，套保空單可以適度入場(chǎng)了。
當(dāng)前PVC期貨與現(xiàn)貨之間出現(xiàn)了明顯的背離，期貨持倉(cāng)節(jié)節(jié)攀高，期價(jià)也屢屢上攻，在期貨市場(chǎng)熱火朝天的同時(shí)，現(xiàn)貨市場(chǎng)則清清淡淡，價(jià)格窄幅波動(dòng)。根據(jù)筆者的理解，當(dāng)前PVC現(xiàn)貨市場(chǎng)冷清的主要原因在于下游需求的平淡，而PVC期價(jià)的多頭炒作主要是基于以下幾種可能性的利多：一，原油期價(jià)上攻；二，保障性住房建設(shè)以及其他政策性的建設(shè)投資會(huì)拉動(dòng)PVC的需求；三，節(jié)能減排再度來(lái)襲，電石供給緊張…
在此前的實(shí)證分析中，筆者確實(shí)發(fā)現(xiàn)當(dāng)原油突破80美元之后與PVC之間的相關(guān)性會(huì)加強(qiáng)，但原油與LLDPE之間的關(guān)系更加密切，所以暫且擱置一邊，最后分析共同影響因素時(shí)再做討論。
按照瑞銀對(duì)保障性住房的估算，1000萬(wàn)套保障性住房涉及的投資總額在1.4萬(wàn)億人民幣左右，與去年的580萬(wàn)套保障性住房的計(jì)劃相比，今年新增保障性住房建設(shè)420萬(wàn)套，做簡(jiǎn)單的估算，預(yù)計(jì)涉及到的投資總額增長(zhǎng)值為0.6萬(wàn)億。去年累計(jì)房地產(chǎn)投資完成額為4.83萬(wàn)億，0.6萬(wàn)億的投資額對(duì)應(yīng)著12.4%的同比增速，而去年去年房地產(chǎn)投資累計(jì)額的同比增速高達(dá)33.2%，單純依靠保障性住房建設(shè)來(lái)維持整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)的增速是不太現(xiàn)實(shí)的。
從房地產(chǎn)投資完成額的明細(xì)數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)適用房建設(shè)的同比增速自07年進(jìn)入下行周期之后至今仍在觸底過(guò)程中，但愿本輪房產(chǎn)調(diào)控的同時(shí)政府不要忘了這塊兒自留地，經(jīng)適房建設(shè)的同比增速在去年下半年已經(jīng)為負(fù)增長(zhǎng)，今年有望轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，但其占比很低，即便是恢復(fù)正增長(zhǎng)對(duì)市場(chǎng)總量的影響也有限。主要是90平方米一下住房建設(shè)增速恢復(fù)正增長(zhǎng)才能有效帶動(dòng)房地產(chǎn)增速回暖。
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從居住用地的供給來(lái)看，去年下半年確實(shí)出現(xiàn)了一波供地面積增加的高潮，但年底又有所回落，但剔除掉下半年慣例性的增加土地供給因素之后我們發(fā)現(xiàn)居住用地供給的同比增速接近于0，基本從去年下半年開始就維持在0值附近波動(dòng)。這使得筆者對(duì)于房?jī)r(jià)調(diào)控的前景產(chǎn)生了些許的悲觀，單純抑制需求而不增加供給，很難從根本上解決當(dāng)前房?jī)r(jià)的供需矛盾。
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僅憑1000萬(wàn)套保障性住房建設(shè)來(lái)解決當(dāng)前的住房矛盾問題是不太現(xiàn)實(shí)的，且保障性住房建設(shè)對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)的拉動(dòng)理論上應(yīng)該集中在下半年，上半年房地產(chǎn)增速下滑的態(tài)勢(shì)仍將延續(xù)。對(duì)PVC市場(chǎng)需求的負(fù)面影響更有可能發(fā)生在第二季度之后，主要是因?yàn)樽?0年下半年開始房地產(chǎn)投資完成額已經(jīng)開始回落。
按照年報(bào)中對(duì)電石產(chǎn)能結(jié)構(gòu)的分析， 電石的產(chǎn)量仍將同比上升，主要是因?yàn)殡娛男略霎a(chǎn)能能夠有效的替補(bǔ)淘汰產(chǎn)能，且10年所有新增產(chǎn)能都無(wú)需面臨技術(shù)升級(jí)等問題。但由于下游PVC也有290萬(wàn)噸左右的新增產(chǎn)能，10年新增產(chǎn)能則幾乎全為電石法，預(yù)計(jì)11年電石的供給仍將偏緊。這也就使得PVC后市中成本支撐的利多動(dòng)能仍將存在。
電石、PVC產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)表 2009 2010E 2011E
電石 產(chǎn)量 1503 1987 2200
產(chǎn)能 2387 2590 2864
產(chǎn)能利用率 63% 77% 77%
PVC 產(chǎn)量 915 1133 1333
產(chǎn)能 1781 1980 2270
產(chǎn)能利用率 51% 57% 59%
PVC生產(chǎn)耗電石量占電石總產(chǎn)量比 68% 68% 73%
庫(kù)存與進(jìn)口數(shù)據(jù)也顯示PVC供給過(guò)剩的狀況已有明顯改觀，當(dāng)前PVC進(jìn)口同比增速的上升和出口同比增速的下滑都顯示國(guó)內(nèi)PVC的供給過(guò)剩的局面已經(jīng)明顯改善。大商所注冊(cè)倉(cāng)單自10年開始就持續(xù)位于低位，顯示當(dāng)前PVC的庫(kù)存壓力較09年已有了明顯的減輕。再加上PVC注冊(cè)倉(cāng)單必須在3月底全部注銷，使得4月之前多頭炒作PVC時(shí)暫時(shí)不會(huì)受到注冊(cè)倉(cāng)單的影響。但持倉(cāng)的快速增加有可能對(duì)應(yīng)著套保大戶的入場(chǎng)，所以4月開始投資者需要特別關(guān)注注冊(cè)倉(cāng)單的變化。
綜合而言，筆者認(rèn)為今年是PVC的轉(zhuǎn)折年，以寬幅震蕩的走勢(shì)為主。成本支撐和供需面改善的雙重作用使得PVC價(jià)格重心上抬已經(jīng)成為定局，而下游需求遭遇房地產(chǎn)政策的寒流又使得PVC的上行不會(huì)一帆風(fēng)順。當(dāng)前PVC已經(jīng)得到市場(chǎng)的關(guān)注，主要體現(xiàn)在其持倉(cāng)量的增加上。3月之后下游建筑業(yè)開工率會(huì)出現(xiàn)明顯復(fù)蘇，下游塑料建材用品的需求會(huì)有所增長(zhǎng)，這將拉動(dòng)PVC上行，當(dāng)前我們?nèi)钥蓪?duì)PVC持樂觀態(tài)度。但進(jìn)入4月之后，套保的壓力將逐步體現(xiàn)，多頭資金的炒作可能會(huì)向后轉(zhuǎn)移，主力換月過(guò)程中或?qū)⒊霈F(xiàn)買遠(yuǎn)拋近的套利機(jī)會(huì)。
LLDPE當(dāng)前最大的利空仍來(lái)源于庫(kù)存的壓制，在注冊(cè)倉(cāng)單即將面臨全部注銷的2月底，大商所的倉(cāng)庫(kù)里仍有超過(guò)9萬(wàn)噸的LLDPE，而3月LLDPE的持倉(cāng)量?jī)H為10880手。這與10年3月的PVC類似，PVC當(dāng)時(shí)的漲勢(shì)延續(xù)到了4月之后才展開深幅回調(diào)。
而LLDPE的進(jìn)口數(shù)據(jù)也顯示當(dāng)前LLDPE的自給率上升，國(guó)內(nèi)供給充足。盡管進(jìn)口量沒有發(fā)生顯著的變化，但進(jìn)口同比增速的下降趨勢(shì)還是很明顯的。
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從PE的供給和需求來(lái)看，塑料薄膜和農(nóng)用薄膜產(chǎn)量的同比增速在10年下半年均有所上升，而PE樹脂的產(chǎn)量則在年中就開始回落，PE裝置集中在09-10年間投產(chǎn)，使得PE樹脂的產(chǎn)量自09年開始進(jìn)入了上升的周期中，與10年初到達(dá)峰值，當(dāng)前已經(jīng)進(jìn)入下降周期。由于LLDPE庫(kù)存的體現(xiàn)發(fā)生的較晚，其期價(jià)在金融危機(jī)之后的峰值出現(xiàn)在10年初，LLDPE期價(jià)對(duì)于產(chǎn)量變化的反映確實(shí)夠滯后，庫(kù)存也需要有段消化期，所以筆者認(rèn)為當(dāng)前LLDPE整理的態(tài)勢(shì)暫時(shí)還不會(huì)發(fā)生改變，且由跨月價(jià)差分析可知，當(dāng)前9月與5月期價(jià)均有所高估，后市再探低至11000的可能性仍不可排除。隨著庫(kù)存的逐步消耗，下半年觸底回升的概率較大。
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4． 兩者共同影響因素分析
兩者共同的影響因素主要有兩個(gè)，一個(gè)是原油價(jià)格走勢(shì)，還有一個(gè)是上證指數(shù)的走勢(shì)—代表國(guó)內(nèi)宏觀面的變化。
筆者對(duì)原油期價(jià)持樂觀態(tài)度的理由主要有兩點(diǎn)：歷史經(jīng)驗(yàn)顯示異常價(jià)差后原油期價(jià)都出現(xiàn)了較大的漲幅，這里的異常價(jià)差為布倫特原油較WTI原油出現(xiàn)持續(xù)性溢價(jià)，以及汽油、燃油與原油之間的比價(jià)高企。如下圖所示，具體分析參考《布倫特原油率先進(jìn)入上升周期》一文：
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而當(dāng)前原油期價(jià)的加權(quán)均值在利比亞動(dòng)亂的作用下進(jìn)入偏離常態(tài)的快速上升中，這使得后市發(fā)生劇烈回調(diào)的概率加大，原油期價(jià)的波動(dòng)性上升，這就需要投資者保持平和的心態(tài)，只要不發(fā)生趨勢(shì)性的變化，就不輕易改變觀點(diǎn)。
其次，筆者認(rèn)為EIA原油庫(kù)存處于下降周期中，對(duì)應(yīng)著原油期價(jià)已經(jīng)觸底，而80美元一線是原油上輪漲勢(shì)的起點(diǎn)，也將是本輪漲勢(shì)的起點(diǎn)。歸根結(jié)底，原油期價(jià)的上漲是由需求恢復(fù)的基本面特征決定的。
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上證指數(shù)的技術(shù)形態(tài)則是典型的周線震蕩，2900一線的成交密集區(qū)間對(duì)指數(shù)的引力作用非常明顯。資金面從緊與藍(lán)籌股估值偏低之間的博弈還將繼續(xù)，不管是向上還是向下脫離2900一線都不是一件容易的事情，上以3220的突破為市場(chǎng)轉(zhuǎn)多的第一信號(hào)，下以2580的下破為轉(zhuǎn)空的第一信號(hào)，否則仍以震蕩的思路對(duì)待上證。
5． 總結(jié)
盡管從統(tǒng)計(jì)學(xué)角度分析當(dāng)前LLDPE較PVC存在著一定的低估，筆者建議投資者輕倉(cāng)短線參與跨品種套利，甚至可以不參與。對(duì)PVC的中期操作上，維持寬幅震蕩的思路，盡管仍有上行空間，但套?？諉我芽蛇m度入場(chǎng)。對(duì)LLDPE的中期操作上，仍維持偏空思路，當(dāng)前可以適度參與買遠(yuǎn)拋近的套利操作。
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