2016年5月30日，大連萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)股份有限公司（簡(jiǎn)稱“萬(wàn)達(dá)商業(yè)”，03699.HK）推進(jìn)私有化預(yù)案：要約價(jià)格由3月30日的每股不低于48港元提高至每股52.8港元，合計(jì)要約總對(duì)價(jià)為344.5億港元。
萬(wàn)達(dá)商業(yè)于2002年注冊(cè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括物業(yè)銷(xiāo)售、酒店經(jīng)營(yíng)和投資物業(yè)三部分，但其中投資物業(yè)是萬(wàn)達(dá)商業(yè)的核心業(yè)務(wù)，他自詡是“以搭建線下消費(fèi)平臺(tái)為目的”的商業(yè)地產(chǎn)公司。
2014年12月23日，萬(wàn)達(dá)商業(yè)在香港掛牌上市，發(fā)行價(jià)為48港元。可上市后股價(jià)始終低迷，披露私有化前曾徘徊在每股34港元左右，估值過(guò)低是萬(wàn)達(dá)創(chuàng)始人王健林私有化的根本原因。
但猶如任何H股上市企業(yè)進(jìn)行私有化，中間存在著較多變數(shù)。
國(guó)際財(cái)團(tuán)助力
每股52.8港元的要約價(jià)較發(fā)行價(jià)向上浮動(dòng)10%，萬(wàn)達(dá)商業(yè)還在公告上表示，“聯(lián)合要約人將不會(huì)提高要約價(jià)。要約價(jià)不會(huì)因股東周年大會(huì)上批準(zhǔn)的2015年度有關(guān)股息減少。聯(lián)合要約人為由萬(wàn)達(dá)集團(tuán)牽頭的一組為H股要約目的而成立的財(cái)團(tuán)投資者?！?/span>
值得一提的是，萬(wàn)達(dá)商業(yè)此次私有化并非公司回購(gòu)股份，而是由機(jī)構(gòu)投資者籌集私有化資金，完成上市公司的退市。
據(jù)萬(wàn)達(dá)商業(yè)提交的私有化最新文件披露，為實(shí)現(xiàn)要約收購(gòu)，萬(wàn)達(dá)商業(yè)在開(kāi)曼群島和英屬維京群島共設(shè)立的9個(gè)投資實(shí)體。其中，7個(gè)投資實(shí)體引入了包括上海持睿、渤海產(chǎn)業(yè)、杉杉控股、上海褚驊、中國(guó)中鐵、平安保險(xiǎn)、工銀國(guó)際、國(guó)泰君安等諸多財(cái)團(tuán)。這些財(cái)團(tuán)對(duì)萬(wàn)達(dá)商業(yè)全部已發(fā)行H股收購(gòu)?fù)瓿珊?，萬(wàn)達(dá)商業(yè)H股將按照2.11%到21.91%之間不等的股份比例分配轉(zhuǎn)予7個(gè)投資實(shí)體引入的財(cái)團(tuán)投資者或投資實(shí)體名下。
此前機(jī)構(gòu)投資者披露的萬(wàn)達(dá)商業(yè)為實(shí)現(xiàn)私有化而擬定的融資方案顯示，萬(wàn)達(dá)商業(yè)在境內(nèi)外分別設(shè)立為H股要約收購(gòu)的投資實(shí)體收購(gòu)萬(wàn)達(dá)商業(yè)H股不會(huì)超過(guò)5%的流通股份。
此外，公司為要約收購(gòu)特在開(kāi)曼群島設(shè)立了4個(gè)離岸公司，離岸公司分別與招商銀行、CICC Hong Kong Finance （Cayman） Limited ［中金公司香港金融（開(kāi)曼群島）有限公司］簽訂了總額307.8億港元的備用融資協(xié)議。
公告還披露，萬(wàn)達(dá)商業(yè)牽頭的這些投資實(shí)體引入的財(cái)團(tuán)投資者已經(jīng)支付了承諾投資額20%的現(xiàn)金款項(xiàng)，合共逾80億港元現(xiàn)金。萬(wàn)達(dá)商業(yè)在私有化文件中認(rèn)為，財(cái)團(tuán)投資者經(jīng)核實(shí)現(xiàn)金資源約60億港元、招商銀行計(jì)劃提供270億港元的備用貸款、以及CICC Hong Kong Finance （Cayman） Limited也計(jì)劃發(fā)放的37.8億港元備用融資貸款，足以覆蓋H股要約收購(gòu)所需代價(jià)。
上述貸款將于萬(wàn)達(dá)退市后指定日期到期時(shí)須悉數(shù)償還。除去資金方面的準(zhǔn)備，根據(jù)此前的公告，萬(wàn)達(dá)商業(yè)的私有化計(jì)劃尚待H股股東大會(huì)通過(guò)批準(zhǔn)退市的決議案，其條件包括H股股東持有的附帶表決權(quán)中至少75%予以批準(zhǔn)，并且投票反對(duì)決議案的H股股東附帶表決權(quán)不超過(guò)10%。預(yù)計(jì)投票將于8月31日前結(jié)束。
房地產(chǎn)與金融資深評(píng)論人黃立沖對(duì)記者表示，退市“成功的幾率不好說(shuō)，個(gè)人感覺(jué)失敗機(jī)會(huì)比成功機(jī)會(huì)多”。他表示，“萬(wàn)達(dá)商業(yè)回購(gòu)價(jià)格不算高，和原來(lái)招股價(jià)差得太少。”
王健林曾在央視《對(duì)話》專訪中提到，幾乎所有的私有化都是由大股東發(fā)起，而且大股東收購(gòu)，但是這一次大股東沒(méi)有拿一分錢(qián)，“我們不參加這次私有化。所有私有化的錢(qián)，我不借錢(qián)，我也不負(fù)債，首先協(xié)議簽得很清楚，不為這些投資者擔(dān)保，你們看好，自己進(jìn)來(lái)，我們不承擔(dān)任何費(fèi)用?！?/span>
王健林所說(shuō)的“協(xié)議”，讓投資者蜂擁而至，助其完成了私有化資金的籌備。此前有消息稱，萬(wàn)達(dá)曾發(fā)給潛在投資者的一份文件。該文件又被指為一份“對(duì)賭協(xié)議”。文件顯示，萬(wàn)達(dá)在尋找潛在投資者幫助他們收購(gòu)萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)最高14.41%的股份——這正是港股上市的萬(wàn)達(dá)商業(yè)目前并不被王健林以及其他內(nèi)陸股東所控制的股份數(shù)量。
私有化變數(shù)
早在去年11月，萬(wàn)達(dá)商業(yè)便在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)上披露了招股說(shuō)明書(shū)，招股說(shuō)明書(shū)披露的各類文件簽字時(shí)間為2015年8月31日，表明早在萬(wàn)達(dá)商業(yè)宣布私有化之前，萬(wàn)達(dá)商業(yè)便在籌劃A股IPO上市。即萬(wàn)達(dá)商業(yè)最先想搭建的是“A+H”雙平臺(tái)。
然而，據(jù)了解，港股對(duì)房地產(chǎn)認(rèn)可的模式，每一樣都與萬(wàn)達(dá)商業(yè)的現(xiàn)狀背道而馳。比如，港股認(rèn)可這幾種模式，價(jià)值產(chǎn)生高度依靠運(yùn)營(yíng)而非依靠資產(chǎn)，如喜達(dá)屋；基本上不持有任何資產(chǎn)，依靠管理和運(yùn)營(yíng)輸出賺錢(qián)，如戴德梁行、仲量聯(lián)行；往往在開(kāi)發(fā)階段獲取大部分的價(jià)值，卻不承擔(dān)大部分的風(fēng)險(xiǎn)，利用資管和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的金融杠桿賺錢(qián)，如鐵獅門(mén)、漢斯地產(chǎn)。
現(xiàn)實(shí)中，萬(wàn)達(dá)上下邁入輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型路徑，但這條路還很漫長(zhǎng)。年報(bào)顯示，2015年，萬(wàn)達(dá)商業(yè)的總收入中，物業(yè)銷(xiāo)售收入占比82.5%，其中又有87.9%的貢獻(xiàn)來(lái)自于二三線城市；凈負(fù)債率為61.05%，同比上升4.37%；整體毛利率為40.55%，同比下跌了約2.02%。其中，銷(xiāo)售物業(yè)、投資物業(yè)和酒店經(jīng)營(yíng)三個(gè)板塊的毛利率均出現(xiàn)下滑。
依舊“重銷(xiāo)售”這一業(yè)務(wù)模式與大多數(shù)內(nèi)房股無(wú)異，無(wú)法體現(xiàn)萬(wàn)達(dá)在資產(chǎn)和資金運(yùn)營(yíng)方面的效率和安全性。此外，在內(nèi)陸房地產(chǎn)利潤(rùn)率整體下滑情況下，港股沒(méi)法輕易扭轉(zhuǎn)對(duì)內(nèi)房股的看低趨勢(shì)。
香港上市之后，萬(wàn)達(dá)商業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)著實(shí)差強(qiáng)人意。總體看，萬(wàn)達(dá)商業(yè)上市以來(lái)的15個(gè)月間，其股價(jià)有半數(shù)時(shí)間在發(fā)行價(jià)以下運(yùn)行。
但據(jù)公開(kāi)資料顯示，萬(wàn)達(dá)商業(yè)上市后，只在2015年4月至6月迎來(lái)一波上漲，最高至78港元/股，然后一路走低，最低至每股31.1港元。對(duì)此，王健林表示，萬(wàn)達(dá)商業(yè)不同于一般的房地產(chǎn)公司，不能用簡(jiǎn)單房地產(chǎn)公司估值，并稱萬(wàn)達(dá)商業(yè)H股市值比凈資產(chǎn)還低，這樣的低估值讓萬(wàn)達(dá)無(wú)法忍受。
有業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，任何一個(gè)商業(yè)私有化案例均存在失敗變數(shù)，萬(wàn)達(dá)也不例外。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，存在金錢(qián)損失可能性，但是金額也不多，就是一些律師費(fèi)用等雜費(fèi)，在其認(rèn)購(gòu)份額的千分之二以內(nèi)。
根據(jù)香港聯(lián)交所《主板上市規(guī)則》第六章及香港證監(jiān)會(huì)《公司收購(gòu)及合并守則》第二條，H股獨(dú)立股東批準(zhǔn)目標(biāo)公司終止上市地位的決議，需符合如下條件方可獲通過(guò)：一是出席會(huì)議的獨(dú)立股東所持表決權(quán)75％或以上同意；二是就該項(xiàng)決議所投的反對(duì)票不超過(guò)全部股東（包括未出席會(huì)議者）所持表決權(quán)的10％；三是對(duì)于未接受要約的獨(dú)立股東所持股份，收購(gòu)人有權(quán)行使強(qiáng)制性收購(gòu)的權(quán)利。
從萬(wàn)達(dá)商業(yè)的股東結(jié)構(gòu)來(lái)看，王健林直接或間接持有超過(guò)51％的萬(wàn)達(dá)商業(yè)股票，再加上一致行動(dòng)人，控股比例在70％以上。因此，除非市場(chǎng)上突然再出現(xiàn)一個(gè)本身持有大量萬(wàn)達(dá)商業(yè)股票又愿意以更高價(jià)格收購(gòu)萬(wàn)達(dá)商業(yè)股票的“程咬金”，那么萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化之路將不可逆轉(zhuǎn)。
花旗在萬(wàn)達(dá)商業(yè)宣布每股私有化出價(jià)52.8港元之后，發(fā)表報(bào)告指出價(jià)格屬合理及可接受，但并不刺激。由于私有化需要逾75%H股獨(dú)立股東接受，及不少于75%出席股東會(huì)的H股股東同意及不多于10%反對(duì)，私有化才可獲通過(guò)，花旗認(rèn)為要完成私有化的障礙相對(duì)較高，若失敗，則需要一年后才可重提私有化。
萬(wàn)達(dá)商業(yè)H股是全流通股，有較高基石投資者，估計(jì)12名投資者擁有50%H股股本，只要少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者反對(duì)，則可否決交易。
萬(wàn)達(dá)集團(tuán)與這些財(cái)團(tuán)投資者約定，如果萬(wàn)達(dá)商業(yè)在香港聯(lián)交所退市后2年內(nèi)無(wú)法在中國(guó)內(nèi)陸上市，即萬(wàn)達(dá)商業(yè)在退市滿兩年或2018年8月31日前未能夠在A股上市，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)將向這些財(cái)團(tuán)投資者回購(gòu)H股股份，并且給予各個(gè)財(cái)團(tuán)投資者按照每股要約價(jià)及8%到10%之間不等的年利率計(jì)算的利息作為回報(bào)。
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