喧囂過后，再來看看這場世紀(jì)股權(quán)大戰(zhàn)，七大問題帶出了更多的反思，這也是萬科留給后人最深刻的一課。
文｜王博 編輯｜徐曇
2004年，王石在與吳曉波的一次聊天中問道：“你有沒有發(fā)現(xiàn)，世界500強(qiáng)中沒有一家純粹的房地產(chǎn)公司?！彪S后他又自言自語，“我希望萬科成為一家這樣的公司?！?/span>
12年過去了，萬科成了一家營收近2000億元的公司。2016年，萬科進(jìn)入世界500強(qiáng)幾無懸念，可惜慶功宴上的主角卻很可能已不是王石。
一個(gè)企業(yè)發(fā)展得越久，就會(huì)越像他的創(chuàng)始人。如任正非之于華為，柳傳志之于聯(lián)想，喬布斯之于蘋果，王石之于萬科。不管各方資本愿不愿意，王石都需要一個(gè)體面的離場，以安慰還在萬科繼續(xù)奮戰(zhàn)的郁亮團(tuán)隊(duì)。
情義過，道依存。
喧囂過后，再來看看這場世紀(jì)股權(quán)大戰(zhàn)，七大問題帶出了更多的反思，這也是萬科留給后人最深刻的一課。也許我們不能再造一個(gè)萬科，卻可以讓優(yōu)秀的企業(yè)與企業(yè)家，避免再出現(xiàn)萬科這樣的遺憾。
「 壹問 中小股東權(quán)益誰來保障? 」
2016年6月17日，萬科復(fù)牌前夕召開了一場重要的董事會(huì)，會(huì)上萬科高管向董事會(huì)遞交引入深圳地鐵重組預(yù)案。預(yù)案的通過與否直接影響萬科未來第一大股東的確立以及董事會(huì)的架構(gòu)。董事會(huì)上華潤與萬科的律師發(fā)生激烈爭吵。華潤的三位董事對(duì)議案內(nèi)容提出反對(duì)意見，并認(rèn)為投票結(jié)果不合法。但是，中小股東僅在會(huì)后萬科公布的新聞稿中簡單了解了會(huì)議內(nèi)容。萬科停牌半年，寶萬之爭中寶能成為第一大股東，華潤坐視不理，管理層找到深鐵救市，華潤又提出反對(duì)，華潤未來計(jì)劃如何？是要爭得第一大股東保全萬科，還是要和寶能聯(lián)手“血洗”萬科管理層，這都是影響萬科股價(jià)、甚至未來發(fā)展的大事，但是，很多可以直接面向中小股東的信息卻被隱藏。
1997年萬科集團(tuán)地產(chǎn)系統(tǒng)財(cái)務(wù)成本會(huì)議（虛位以待）
既要遵循法制召開股東大會(huì)讓多數(shù)人決定公司走向，卻又不完全公開董事會(huì)細(xì)節(jié)，讓中小股東有充分的知情權(quán)，這對(duì)中小股東極度不公平。
這場爭斗的細(xì)節(jié)，還是參加董事會(huì)的獨(dú)立董事華生披露出來的。華生在公開文章中提到，在萬科股票復(fù)牌之前，盡可能全面公開地披露關(guān)系到現(xiàn)有股東和潛在投資者切身利益的真實(shí)信息，是證券市場公平公正原則的要求，也是廣大投資者的要求和權(quán)利。華生曾建議公開披露萬科復(fù)牌前的董事會(huì)詳細(xì)內(nèi)容，但卻遭到董事會(huì)反對(duì)，沒有通過。
讓廣大投資者充分了解上市公司重大重組過程中的信息，解決信息不對(duì)等問題，難道不是上市公司對(duì)市場和對(duì)投資者應(yīng)負(fù)的責(zé)任嗎？
「 貳問 險(xiǎn)資舉牌如何監(jiān)管? 」
寶萬之爭中，寶能購買萬科股票的資金來源是否合法受到了業(yè)界的質(zhì)疑。甚至也一度引起深交所的詢問。
寶能舉牌萬科的資金大部分來源于保險(xiǎn)產(chǎn)品即萬能險(xiǎn)和銀行理財(cái)。這是一種短債長投的現(xiàn)象。監(jiān)管部門聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)寶能購買萬科股票的賬單做了一份核查報(bào)告。截至2015年12月份萬科停牌前，寶能自有資金62億元，杠桿撬動(dòng)資金262億元，杠桿倍數(shù)4.19，總耗資約439億元，購入占比24.27％的萬科股票，賬面浮盈超230億元。
北京大學(xué)教授周其仁認(rèn)為，英雄不問出處，但英雄的錢要問明來路，尤其是用于大型上市公司收購的錢，特別要清清楚楚交代。因?yàn)樽约业腻X還是借來的錢以及用不同方式借來的錢，是內(nèi)涵不同的行為邏輯。
中國政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院副教授王軍認(rèn)為，高杠桿帶來較高風(fēng)險(xiǎn)，法律和監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)要求收購方進(jìn)行更多、更細(xì)致、更深入的信息披露，增強(qiáng)透明度。
北大國家發(fā)展研究院教授薛兆豐也表示，不僅要討論寶能撬動(dòng)巨額資金，尤其是保險(xiǎn)資金，來收購一個(gè)實(shí)業(yè)的做法是否符合現(xiàn)行的法律法規(guī)，還要進(jìn)一步討論這些法律法規(guī)本身是否合理。這是因?yàn)?，寶能的做法具有很?qiáng)的示范作用。相比之下，寶能是否合法是小事；千萬個(gè)寶能爭相仿效是大事。
如果寶能的做法合法，那就不是一個(gè)句號(hào)，而是一個(gè)冒號(hào)——不行賄，踏實(shí)做事的人會(huì)不會(huì)大面積地受到懲罰，長袖善舞的人會(huì)不會(huì)大規(guī)模地涌現(xiàn)，資本“脫實(shí)向虛”的趨勢(shì)會(huì)不會(huì)加劇。有關(guān)部門這時(shí)候不出來盡到監(jiān)管義務(wù)，那將來就有可能受到歷史的問責(zé)。這些問題是影響中國企業(yè)制度變遷的重點(diǎn)。
「叁問 獨(dú)董制度如何規(guī)范 」
在這場萬眾矚目的股權(quán)大戰(zhàn)中，獨(dú)立董事首次引起了公眾的關(guān)注。
萬科的獨(dú)立董事華生目前已經(jīng)連發(fā)四篇文章，披露了寶萬之爭中董事會(huì)各方爭論細(xì)節(jié)，呼吁對(duì)現(xiàn)行信息披露制度進(jìn)行改進(jìn)，探討上市公司所有權(quán)與控制權(quán)的規(guī)范等。在此次股權(quán)大戰(zhàn)中，華生力求發(fā)揮獨(dú)立董事的作用，但也表示了獨(dú)董在現(xiàn)行公司制度下的無奈。
在6月17日萬科引入深鐵預(yù)案的董事會(huì)上，華生作為獨(dú)董參會(huì)，在明白對(duì)立雙方（萬科和華潤）在預(yù)案上的矛盾是根本性的、不可能馬上調(diào)和時(shí)，深感獨(dú)立董事別無選擇，要么贊成，站在管理層一邊；要么反對(duì)，站在大股東華潤一方，甚至連棄權(quán)都不行。因?yàn)槿魏我粡垪墮?quán)票都會(huì)使贊成票不夠數(shù)，從而實(shí)際上等于反對(duì)。而投票的任何結(jié)果，公布出來都是對(duì)公司整體利益的傷害。獨(dú)立董事被逼入進(jìn)退兩難的困境。最后華生投了贊成票。
華生解釋，投贊成票只是為廣大中小股東爭取到了發(fā)言和表決權(quán)，防止個(gè)別大股東利用在董事會(huì)的優(yōu)勢(shì)綁架公司決定，而這正是獨(dú)立董事真正的功能職責(zé)和作用所在。至于最后股東大會(huì)上股東們自己怎么決定，無論結(jié)果如何，即使預(yù)案被否決都是全體股東自己意志的表達(dá)，獨(dú)立董事的贊成投票仍然有價(jià)值。因?yàn)楣蓶|有權(quán)自己決定與無權(quán)被別人決定命運(yùn)是根本不同的。這就是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的規(guī)則和程序正義。
華生發(fā)聲被業(yè)界稱為真正的“白衣騎士”。但也有評(píng)論認(rèn)為，華生與萬科管理團(tuán)隊(duì)交好，故發(fā)言有失偏頗。
無論華生是否處身公正，頂著壓力連寫四篇文章披露董事會(huì)細(xì)節(jié)是事實(shí)。現(xiàn)實(shí)中中國的獨(dú)董對(duì)于上市公司來說，的確更多是一種尷尬的存在。
依照《公司法》、《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》等現(xiàn)有的法律文件，獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)維護(hù)公司整體利益，尤其要關(guān)注中小股東的合法權(quán)益不受損害。獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)獨(dú)立履行職責(zé)，不受上市公司主要股東、實(shí)際控制人或者其他與上市公司存在利害關(guān)系的單位或個(gè)人的影響。
然而，中國上市公司的獨(dú)立董事一般由董事會(huì)提名，并由股東會(huì)選舉產(chǎn)生，控股股東完全可以利用自己手中的股權(quán)優(yōu)勢(shì)操縱獨(dú)立董事的選任，選擇自己熟悉的人進(jìn)入董事會(huì)，獨(dú)立董事的獨(dú)立性很難得到保證，即“獨(dú)董不獨(dú)”。
未來，要讓獨(dú)董擺脫大股東的束縛，完善上市公司治理，發(fā)揮獨(dú)立董事功能，中國獨(dú)立董事制度迫切需要改革。
「肆問 世紀(jì)商戰(zhàn)怎么和解 」
面對(duì)這場世紀(jì)股權(quán)大戰(zhàn)，和為貴是學(xué)術(shù)界與中小股東最希望看到的結(jié)果。那么談什么、怎么談，中國法學(xué)界、經(jīng)濟(jì)學(xué)界、管理學(xué)界紛紛給出意見。
周其仁認(rèn)為，盡最大的可能，也要?jiǎng)裢跏雅郎降囊懔\(yùn)用到公司（矛盾解決）當(dāng)中，但凡還有一口氣就要往合作上推，在人力資本和財(cái)富資本、合約的框架下尋找一條解決問題的辦法。王石在股東大會(huì)上的檢討是好兆頭，有些方面還要主動(dòng)檢討，能退讓的退讓，前提是先講清楚道理，打夠了以后好好坐下來談，爭取一個(gè)解決問題的辦法。中國好公司并不多，有一個(gè)毀一個(gè)這是誰都不愿意看到的。
無論新的老板是誰，新的股東是誰，對(duì)萬科一定要克制。所謂的克制就是對(duì)管理層到底是什么樣的態(tài)度。新的老板來了當(dāng)然不會(huì)像以前寧高寧時(shí)代給王石那么大的空間，但還是要給管理班子法律保障，包括在他們的持股問題上也要進(jìn)行新的探索。這樣才能把各種力量聚到一起，好的結(jié)果一定是財(cái)富資本和企業(yè)家資本好好合作。
華南理工大學(xué)教授陳春花認(rèn)為，胸懷比情懷重要。在遇到?jīng)_突、特別是利益上的沖突的時(shí)候，能不能站在一個(gè)更大的利益群體當(dāng)中思考，而不是考慮某一部分的利益，這就是胸懷。曾經(jīng)的萬科董秘肖莉最近在一個(gè)微信群里對(duì)群友們說：“在房地產(chǎn)這樣一個(gè)污水橫流的行業(yè)，要打造萬科這樣一個(gè)陽春白雪的現(xiàn)代型企業(yè)，其難度是沒做過企業(yè)或投資的人難以想象的?！?/p>
「 伍問 企業(yè)家如何處理好與資本的關(guān)系 」
寶萬之爭更深層的意義是在中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，企業(yè)家如何處理好與資本、市場競爭以及政府的關(guān)系。
萬科獨(dú)董華生曾公開發(fā)文談到，“寶萬之爭”出乎所有人的意料演變?yōu)椤叭A萬之爭”，還緣于以王石為首的萬科管理層對(duì)自己原來賴以生存的生態(tài)即與華潤集團(tuán)的關(guān)系處理失當(dāng)。須知原第一大股東華潤的“大股不控股，支持不干預(yù)”的態(tài)度，既與當(dāng)時(shí)社會(huì)經(jīng)濟(jì)氛圍有關(guān)，也與前幾任華潤掌門人的個(gè)人性格、判斷和偏好取向直接相關(guān)。萬科的管理結(jié)構(gòu)在國內(nèi)的第一大股東為國企的公司中幾乎是個(gè)孤例。萬科的管理層絕對(duì)不能習(xí)慣成自然，覺得過去的慣例也就是今天的必然。
周其仁則表示，中國國有企業(yè)換了一個(gè)領(lǐng)導(dǎo)人就有可能有另外的思路，但是這個(gè)思路要有道理。不要以為只要是大股東，只要是資本，邏輯在全世界都是一樣的。不同的股東他的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不同，行為可能也是不一樣的。不能拿這套股東利益最大（來看大股東的行為），首先看股東是什么特征，央企、國有資產(chǎn)的股東是轉(zhuǎn)型時(shí)期的現(xiàn)象，一定要根據(jù)轉(zhuǎn)型時(shí)期的經(jīng)驗(yàn)來做判斷，在制度演化當(dāng)中來做。
對(duì)于此事所引發(fā)的法律層面思考，曾有不愿具名的法學(xué)家表示，應(yīng)該把國企的管理脫離《公司法》，另立法案。因?yàn)閲蟮墓芾硭悸泛褪袌龌钠髽I(yè)還是有區(qū)別的，也讓中小股東、投資機(jī)構(gòu)在選擇股票，進(jìn)行投資時(shí)更有目的性。
「 陸問 萬科之傷誰之過 」
萬科走到今天并不能怪罪寶能。一切按照市場規(guī)則舉牌、收購，還被罵成“野蠻人”，姚老板真是有苦難言。
寶能的律師團(tuán)隊(duì)非常專業(yè)、精準(zhǔn)。法律問題一絲不錯(cuò)，環(huán)環(huán)相扣。以寶能提出召開股東大會(huì)提議罷免董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)為例，罷免合法，但是又不提名也合法，這就給雙方以緩沖余地，靜靜的看著萬科的反應(yīng)。姚振華近日就提到，“符合條件的人選依然可以通過選舉重回崗位”。萬科一家千億營收的企業(yè)難道律師團(tuán)隊(duì)的專業(yè)性會(huì)輸給寶能？從6月17日，董事會(huì)上“一道算數(shù)題引發(fā)的投票案”就可以看出萬科的律師團(tuán)隊(duì)不弱，也是步步為營，力推引入深鐵的預(yù)案通過。但是，在寶能與萬科之爭中，王石或者萬科的高管團(tuán)隊(duì)究竟聽了律師多少建議，并是否實(shí)施卻有待商榷。
王石過于情緒化的發(fā)言，導(dǎo)致了現(xiàn)在兩次公開道歉。
一是，在寶能成為大股東時(shí)，明確表示不歡迎，看不起；二是，在2016年1月公開表示不歡迎民企成為萬科第一大股東。王石作為企業(yè)創(chuàng)始人在此事中的表現(xiàn)，外界評(píng)論“最王石”。但是，這也使整件事情向著不可調(diào)和的矛盾中前進(jìn)。
總結(jié)來看，目前萬科在此次事件中有三大失誤。
沒有在2015年7月，寶能持股超過10%時(shí)快速反應(yīng)，拿出對(duì)策此為失誤一；王石的個(gè)人情懷過分凌架于市場法理之上，此為失誤二；一家千億級(jí)的公司，股價(jià)被低估，萬科沒有很好的做好市值管理，甚至2014年推出的事業(yè)合伙人制只是加強(qiáng)了管理層的控股能力，卻并未從實(shí)質(zhì)上解決萬科股權(quán)分散的弊端，這是根源也是最大的失誤。
而華潤，萬科原第一大股東對(duì)于今天的局面有著不可推卸的責(zé)任。
寶能不斷舉牌萬科時(shí)，而且顯然就是要奪萬科控制權(quán)時(shí)，華潤作為第一大股東，除了最初做過很少的增持外，沒有做過任何表示，也沒有采取任何反擊性措施。外界看不清華潤的真實(shí)意圖，甚至一段時(shí)間以為這家國企要放棄萬科。在萬科求救無門找到深鐵作為“白衣騎士”時(shí)，華潤又明確表態(tài)反對(duì)。一家國企，作為大股東，看著萬科被比自己市值低幾十倍的企業(yè)強(qiáng)勢(shì)收購時(shí)，不表態(tài)、不幫忙，事后還為了第一大股東之位攪混水，這樣的華潤實(shí)在有失國企風(fēng)范。
「 柒問 寶萬之爭最終走向何方 」
這場寶萬之爭，乃至后來演變成的華萬之爭，火藥味愈來愈濃，完全沒有停下來的跡象。近日，新華社采訪了事件中心的兩位當(dāng)事人王石和姚振華。
姚振華表示：“我們作為萬科的第一大股東，投入最多，迫切希望萬科能夠健康發(fā)展。但本屆董事會(huì)無視股東利益行事，強(qiáng)行要引進(jìn)深圳地鐵，我們這才提議罷免董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)，符合條件的人選依然可以通過選舉重回崗位，這并非是外界所說的‘血洗’董事會(huì)?！?/p>
王石則回應(yīng)：“萬科團(tuán)隊(duì)是非常優(yōu)秀、盡責(zé)和自律的，應(yīng)當(dāng)摒棄?mèng)~死網(wǎng)破的斗爭哲學(xué)，在多元社會(huì)和市場經(jīng)濟(jì)的框架下，找到一種折中的、共贏的方案往前走。有些人強(qiáng)調(diào)資本的力量，但大股東的權(quán)力也不是沒有邊界的。寶能種種意圖控制公司的做法，對(duì)于中小投資者是一種傷害。當(dāng)然，萬科管理層在處置此次事件時(shí)，也有很多不當(dāng)之處值得反思和檢討。”
7月4日，萬科A復(fù)盤后，兩天一字跌停。但是，7月5日，寶能系繼續(xù)斥資14.9億元，于跌停板掃貨萬科A，以實(shí)際行動(dòng)回?fù)敉饨绮聹y其資金吃緊傳言。截止到7月7日，萬科A復(fù)牌4日股價(jià)累計(jì)下跌22.96%，市值合計(jì)蒸發(fā)約545億元。寶能系持股比例達(dá)到25%。
寶能系看似子彈充足，卻也走了一招險(xiǎn)棋?，F(xiàn)在萬科股票中，并購方的倉位完全曝光在市場下，不僅動(dòng)用的是杠桿資金，而且倉位非常重，又因?yàn)閯倓傔M(jìn)行的增持，導(dǎo)致寶能半年內(nèi)不能賣出，現(xiàn)在的寶能更容易受到嗜血資本的圍獵。
目前來看，對(duì)于寶萬之爭最有可能的結(jié)局就是華潤和深鐵以某個(gè)價(jià)格接受寶能部分股份，這樣華潤重回大股東地位，寶能也完成了退出。同時(shí)引入深鐵，安撫萬科的管理層，并以地鐵＋物業(yè)的模式給萬科的未來開路。這樣一定程度上可以減緩華潤與萬科管理層，華潤與深圳市國資委的對(duì)立與沖突。
王石的命運(yùn)，體面的結(jié)果是成為終身榮譽(yù)董事長，實(shí)際是出局離開萬科。華潤會(huì)成為萬科的實(shí)際控制人。王石離開后，董事會(huì)為了穩(wěn)定大局不會(huì)讓以郁亮為核心的管理團(tuán)隊(duì)在短期內(nèi)離開。但是，很顯然，華潤不會(huì)像寧高寧時(shí)代給萬科更自由的管理權(quán)。2-3年之內(nèi)，萬科的人才流失已經(jīng)不可避免。
而萬科未來業(yè)績?nèi)绾芜€未可知。有疑問的是萬科會(huì)否因?yàn)楣芾韺颖粍?dòng)搖而走向衰落。也有暢想萬科物業(yè)如果和華潤物業(yè)并表，實(shí)現(xiàn)在中國A股市場上市，也會(huì)讓萬科的資產(chǎn)增值。但那個(gè)萬科已不是今日的萬科了。
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