在開篇之前鄭重聲明：
1、本文是騰騰爸的個(gè)人投資分析，拋磚引玉，僅供思考。
2、騰騰爸反對(duì)一切形式的抄作業(yè)行為。
投資需要獨(dú)立思考。
我們閱讀的目的就是為了開闊眼界，引發(fā)思考。
切切！
我今年在每股50元上下的價(jià)格上，買了點(diǎn)安圖生物。
這是一家從事體外診斷行業(yè)的公司。
主要產(chǎn)品是體外診斷用試劑和儀器。
想詳細(xì)了解它業(yè)務(wù)范圍及性質(zhì)的，建議去看看它2016年上市時(shí)發(fā)布的招股說明書，第六節(jié)“業(yè)務(wù)與技術(shù)”，對(duì)此有詳細(xì)的講解和闡述。
這是它2020年年報(bào)上披露的主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成。
主航道：體外診斷。
主打產(chǎn)品：試劑。
主要經(jīng)營(yíng)范圍：國(guó)內(nèi)。
我之所以買這只股票，主要基于以下4點(diǎn)考慮。
第一，體外診斷是一個(gè)藍(lán)海市場(chǎng)。
中國(guó)人口多，老齡化傾向嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)向好之后，人們的健康意識(shí)大幅度覺醒。
所以，體外診斷的業(yè)務(wù)需求非常旺盛。
歐美發(fā)達(dá)國(guó)家起步早，行業(yè)發(fā)展基本成熟，年化增長(zhǎng)速度目前大約處在2%－3%之間。
而中國(guó)起步晚，行業(yè)發(fā)展正在噴發(fā)期，年化增長(zhǎng)速度目前大約處在15%－20%間。
但即使這樣，中國(guó)體外診斷市場(chǎng)對(duì)全世界市場(chǎng)占比還不到10%，人均診斷費(fèi)用低于世界平均水平，更遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家人均水平。
一句話：水深風(fēng)大好行船。
這些年，安圖生物經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)一直處于高速增長(zhǎng)中。
營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率最近5年、10年數(shù)據(jù)，都相當(dāng)靚眼。
今年前三季，營(yíng)收又同比增長(zhǎng)31.64%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)39.33%。
企業(yè)高速增長(zhǎng)還在進(jìn)行中。
當(dāng)然，2020年是最近十年凈利潤(rùn)唯一負(fù)增長(zhǎng)的年份。
這個(gè)疑問，暫時(shí)先放在這里，我們過會(huì)再聊。
第二，公司綜合經(jīng)營(yíng)成績(jī)不俗。
何謂綜合經(jīng)營(yíng)成績(jī)？
主要指ROE、利潤(rùn)率這些關(guān)鍵指標(biāo)。
最十年，除了2020年稍有下降之外，其余年份，毛利率沒低于60%過，凈利率基本處于30%上下，ROE一直處于25%－45%之間。
關(guān)鍵數(shù)據(jù)都高得嚇人。
這些數(shù)據(jù)都意味著啥，騰騰爸成天念叨，這里不再多啰嗦了，自己分析哈。
第三，研發(fā)投入大，有高新技術(shù)企業(yè)的樣子。
體外診斷是一個(gè)典型的技術(shù)密集型行業(yè)。
“技術(shù)是最好的壟斷”。
所以，沒有高研發(fā)投入，是不可能獲得行業(yè)優(yōu)勢(shì)地位的。
這是公司2020年年報(bào)上披露的當(dāng)年研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)隊(duì)伍情況。
當(dāng)年總營(yíng)收的11.63%，被投入到研發(fā)中了，而且基本上都費(fèi)用化了。
公司三成以上的員工，是研發(fā)人員。
嘿嘿，這個(gè)，我喜歡。
第四，估值處于歷史最低區(qū)域。
滾動(dòng)PE目前只有二三十倍。
上市以來，歷史最低。
之所以會(huì)這么低，是因?yàn)榻衲臧矆D生物遭遇了軟硬雙殺。
股價(jià)相比去年高點(diǎn)已經(jīng)跌去6成。
而今年前三季的歸母利潤(rùn)同時(shí)大增近4成。
一上一下，把它估值也砍到歷史最低區(qū)域里去了。
我們只要確定，它將來還能好好經(jīng)營(yíng)，還能像前十年那樣好好地增長(zhǎng)，那么今天的安圖生物，就是一個(gè)很好地上車良機(jī)。
以上講的都是它好的一面。
有疑問，或者不好的方面又都有哪些呢？
這個(gè)好像才是重點(diǎn)。
別急，慢慢來——我總結(jié)一下，也不少。
我跟朋友們一邊總結(jié)一邊尋找原因，看能不能找到合理的解釋或答案哈。
第一，安圖生物2020年成長(zhǎng)性突然失速，何也？
這個(gè)問題上邊提到了——2020年，安圖營(yíng)收只增長(zhǎng)了11%，而歸母凈利潤(rùn)卻下降了3%，營(yíng)收和凈利增速為最近十年最為慘淡一年。
這個(gè)問題，也曾經(jīng)吸引我的注意，但讀過財(cái)報(bào)，知道它的業(yè)務(wù)范圍，就了然了。
2020年因?yàn)樾鹿谝咔?，全?guó)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)都不是太正常。
直白點(diǎn)說是：大家都呆在家里，能不去醫(yī)院就盡量不去醫(yī)院，搞體外檢測(cè)的少了。
安圖是生產(chǎn)銷售檢測(cè)試劑的不假，但它不是生產(chǎn)新冠試劑的。
所以在其他生物公司大賺疫情錢時(shí)，它反而深受其擾。
說句實(shí)話，我很喜歡它這一點(diǎn)。
我現(xiàn)在翻生藥醫(yī)藥公司的財(cái)報(bào)，首先會(huì)看公司生產(chǎn)的產(chǎn)品或提供的服務(wù)是不是跟疫情有關(guān)。
如果有關(guān)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)這兩年又突然超常規(guī)大漲的，我就會(huì)對(duì)之打上一個(gè)大大的問號(hào)。
無他，疫情早晚會(huì)過去的。
風(fēng)起時(shí)，它們業(yè)績(jī)上天，風(fēng)去之后呢？
這是我們不得不思考、防備的問題。
我不相信這類公司能永遠(yuǎn)依靠疫情吃持續(xù)增長(zhǎng)的飯。
所以，這個(gè)問題對(duì)安圖生物來說不是一個(gè)問題。
今年疫情緩解，安圖的業(yè)績(jī)馬上恢復(fù)增長(zhǎng)。
因?yàn)樗闹饕獦I(yè)務(wù)線不在疫情這一塊。
第二，安圖生物的應(yīng)收款項(xiàng)表現(xiàn)異常。
這種異常主要體現(xiàn)在兩點(diǎn)。
一是增長(zhǎng)速度快。
最近五年，年年高增長(zhǎng)。
二是對(duì)總資產(chǎn)占比高。
這是最近公布的2021Q3財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)。
截止到今年三季度末，安圖生物應(yīng)收款項(xiàng)9.73億，對(duì)總資產(chǎn)占比高達(dá)11.02%，基本上是貨幣資金的2倍。
正常情況下，往外賒款多不是好事。
因?yàn)槿菀仔纬蓧馁~。
所以，我重點(diǎn)做了兩方面檢索。
一是查看它應(yīng)收賬款的結(jié)構(gòu)。
這是2020年財(cái)報(bào)上披露的數(shù)據(jù)。
90%以上的應(yīng)收賬款，賬齡在1年以內(nèi)。
這是健康的表現(xiàn)。
安圖生物對(duì)應(yīng)收賬款的計(jì)提也比較充分。
賬齡2年以上的，計(jì)提50%。
賬齡3年以上的，直接按100%損失對(duì)待。
二是查看和計(jì)算應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。
表現(xiàn)最差的2020年，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也能達(dá)到3.74次，不到100天就周轉(zhuǎn)一次。
這說明，公司的應(yīng)收賬款不僅絕大部分是一年以內(nèi)的，而且絕大部分應(yīng)該還是三個(gè)月以內(nèi)的。
正常年份，是兩個(gè)月以內(nèi)的。
也就是說，安圖生物應(yīng)收款項(xiàng)的回款期，正常年份也就個(gè)把兩個(gè)月。
所以，總體上看，安圖生物的應(yīng)收款項(xiàng)，很健康，不是問題。
再想一想，這一點(diǎn)上，安圖跟上周寫作的華蘭生物頗為類似：服務(wù)對(duì)象主要是各大醫(yī)療機(jī)構(gòu)，賒賬是有的，但形成爛賬的可能性是很小的。
這一點(diǎn)，是商業(yè)模式?jīng)Q定的。
沒問題，過。
第三，安圖生物的存貨增長(zhǎng)速度也比較大。
存貨的增速大于業(yè)績(jī)的增速，意味著單位產(chǎn)品的固定成本被技術(shù)性地降低了。
所以通常而言，存貨過多，不是好事。
在這方面，我同樣進(jìn)行了兩方面的檢索。
一是查看存貨結(jié)構(gòu)。
這是安圖生物2020年年報(bào)披露的存貨數(shù)據(jù)。
存貨之中，主要是原材料和在產(chǎn)品，庫(kù)存商品對(duì)存貨總量占比大約40%。
因?yàn)榇尕泴?duì)總資產(chǎn)占比不足7%，所以庫(kù)存商品對(duì)總資產(chǎn)占比不到3%。
數(shù)量并不大——同時(shí)保持適量的庫(kù)存商品，是保持發(fā)貨排期適當(dāng)充裕的需要。
二是對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行了同型對(duì)比。
安圖的存貨從2016年的0.93億，增長(zhǎng)到2020年的4.76億，4年增長(zhǎng)4.12倍，年化復(fù)合增長(zhǎng)50%。
而同期的營(yíng)業(yè)收入，從9.80億增長(zhǎng)到29.78倍，4年增長(zhǎng)2倍，年化復(fù)合增長(zhǎng)32%。
存貨增長(zhǎng)顯然明顯高于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
這會(huì)拉高公司的毛利率。
但考慮到安圖60%－70%的毛利率，存貨的問題顯然也不是什么大的問題。
哪怕是把2020年的存貨全部加入到當(dāng)年的營(yíng)業(yè)成本里，毛利率還依然高達(dá)50%。
在制造業(yè)里，也依然可以笑傲群雄 。
第四，資本開支較大。
這是我最關(guān)注的一點(diǎn)。
也是很多朋友質(zhì)疑安圖生物的一點(diǎn)。
2016年，安圖歸母凈利潤(rùn)3.50億，資本開支2.37億，資本開支對(duì)利潤(rùn)占比68%；2017年年之后，每年開支對(duì)當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)占比，基本上都接近或超過100%。
正如它自己招股說明書上說的，它除了是一家技術(shù)密集型的企業(yè)，還是一家資本密集型的企業(yè)。
尤其在高速成長(zhǎng)期，對(duì)資本的需求更大。
好在它的經(jīng)營(yíng)回款還算豐沛，這很大地緩解了它的壓力。
這么高的毛利，這么好的回款。
這是我投資安圖生物時(shí)，最在意的一個(gè)方面。
當(dāng)然，從總體上看，企業(yè)還在高速成長(zhǎng)中，高資本開支條件下， 還需要不斷地進(jìn)行體外融資。
最近5年，安圖生物體外融資凈額總值大約20個(gè)億。
尤其近兩年，籌資性現(xiàn)金流凈額較大，投資性現(xiàn)金流凈額也比較大。
很顯然，公司在加大投資。
第五，關(guān)于集采的問題，始終是個(gè)問題。
今年醫(yī)藥股股價(jià)和估值腰斬者比比皆是。
上圖是中證醫(yī)藥指數(shù)最近十年的估值走勢(shì)圖。
目前已從最高點(diǎn)腰斬。
之所以出現(xiàn)這樣的走勢(shì)，主要原因有二：一是前兩年漲得太高，二是集采壓力來襲。
安圖生物今年股價(jià)腰斬，很大一個(gè)原因也與集采傳聞?dòng)嘘P(guān)。
這一點(diǎn)，實(shí)事求是地說，我無法做出更精確的預(yù)判。
但我在閱讀資料時(shí)看到兩種觀點(diǎn)：
一是醫(yī)保對(duì)體外診斷這塊，主要是結(jié)算服務(wù)費(fèi)用，服務(wù)費(fèi)用確定之后，選擇用哪家公司的儀器和試劑，醫(yī)院說了算。
也就是說，體外診斷公司生產(chǎn)的產(chǎn)品很難進(jìn)入集采范疇。
二是個(gè)別省份有對(duì)體外診斷試劑進(jìn)行集采的計(jì)劃，但參考已經(jīng)公布的方案看，對(duì)現(xiàn)有企業(yè)業(yè)績(jī)影響甚微。
可以說基本沒有什么影響。
再說一遍，騰騰爸確實(shí)是醫(yī)藥門外漢，對(duì)上述兩種觀點(diǎn)，我只能轉(zhuǎn)述，無法做出準(zhǔn)確的判斷。
關(guān)注騰騰爸的朋友中，高手甚多，歡迎大家對(duì)此暢所欲言，我愿洗耳恭聽。
寫到這里，可以總結(jié)一下了：
1、公司身處藍(lán)海市場(chǎng)，這些年一直在快速增長(zhǎng)中，就行業(yè)趨勢(shì)而言，未來還有很大的增長(zhǎng)空間；
2、公司屬于資本和技術(shù)密集型企業(yè)，研發(fā)費(fèi)用和資本開支消耗較大，直接的財(cái)務(wù)后果，就是自由現(xiàn)金流較差；
3、但公司的銷售回款甚好，這很大程度地緩解了資金壓力，整體上公司可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)；
4、公司的估值目前已處歷史底部區(qū)域，如果集采問題解決，現(xiàn)在就是一個(gè)極好的上車機(jī)會(huì)。
管理層對(duì)公司的發(fā)展極富信心。
老總苗擁軍去年在接受媒體采訪時(shí)，曾信心滿滿地表示：整個(gè)十四五期間，公司研發(fā)投入可達(dá)40億元，營(yíng)收爭(zhēng)取突破100億。
2019年，公司營(yíng)收26億余元。
如果管理層的計(jì)劃真能實(shí)現(xiàn)，則意味著以2019年的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)，未來5年公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將有可能增長(zhǎng)4倍。
5年4倍，放到哪里，這都是一個(gè)令人炫目的成績(jī)。
能不能實(shí)現(xiàn)呢？
讓我們拭目以待吧！
全文完。
作者簡(jiǎn)介：
我是騰騰爸，暢銷書《投資大白話》與《生活中的投資學(xué)》作者。
擅長(zhǎng)用最簡(jiǎn)單直白的語言，闡述最深刻復(fù)雜的道理。
擅長(zhǎng)做市場(chǎng)判斷、估值定位和企業(yè)分析。
擅長(zhǎng)在網(wǎng)絡(luò)上撒潑、打滾、吹牛、灌水、聊天——喜歡從生活中的平常小事中思考人生和投資中的大事。
喜歡用文字記錄下自己的思考與操作，讓時(shí)間和實(shí)踐來檢驗(yàn)自己的投資成色。
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