安琪酵母自2000年A股上市之后不斷擴(kuò)大產(chǎn)能，營業(yè)收入不斷攀升。實(shí)際上，資產(chǎn)的增長、營收攀升不一定就是好的現(xiàn)象，比如假如公司不斷融資，那么盡管總資產(chǎn)增加了，利潤卻未必增加。假如公司營收攀升，但利潤率不升反降，或者增長的利潤都體現(xiàn)在應(yīng)收賬款上。諸如此類其實(shí)都是長了面子、丟了里子的事情。
所以，在《安琪酵母分析-生意篇》里初步了解公司的生意模式，認(rèn)可了它的潛在價(jià)值，確認(rèn)了公司在行業(yè)內(nèi)的成長性和競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)之后，還需要進(jìn)一步通過財(cái)務(wù)報(bào)表的數(shù)據(jù)來看看。
首先我們將安琪酵母資產(chǎn)負(fù)債表部分占比超過5%的項(xiàng)目過濾出來?？梢钥吹?，在資產(chǎn)部分超過資產(chǎn)5%的項(xiàng)目有貨幣資金、應(yīng)收賬款、存貨、固定資產(chǎn)。在負(fù)債部分有應(yīng)付賬款、短期借款、長期借款和其他流動(dòng)負(fù)債。
公司整體負(fù)債率不高，不到50%。負(fù)債里面的其他流動(dòng)負(fù)債為短期債券。計(jì)算總的有息負(fù)債為：短期借款7.87億 + 其他流動(dòng)負(fù)債5.11億 + 長期借款14.29億 = 27.27億，占比總資產(chǎn)的27.53%。10億左右的應(yīng)收款和近似的應(yīng)付款相抵，6.64億的現(xiàn)金對(duì)應(yīng)12.98億的短期流動(dòng)負(fù)債，負(fù)債數(shù)額不大，雖然有那么一點(diǎn)點(diǎn)壓力，但這部分壓力可以通過新的銷售回款或者借新還舊的方式來緩解。
資產(chǎn)的主要部分在固定資產(chǎn)（52.43%）和存貨（20.11%）上，說明安琪酵母是一家較重資產(chǎn)型企業(yè)，主要依據(jù)原材料、設(shè)備來進(jìn)行產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售。最近兩年先后在破凈股、重資產(chǎn)企業(yè)上面獲得較低投資收益率的經(jīng)歷，讓我對(duì)于重資產(chǎn)型企業(yè)有了一些畏難的情緒。但安琪酵母具有兩點(diǎn)吸引人的地方：一、公司產(chǎn)品應(yīng)用行業(yè)、受眾群體廣泛，市場(chǎng)空間大；二是產(chǎn)品的利潤不錯(cuò)。
為什么我會(huì)說產(chǎn)品的利潤不錯(cuò)？這主要因?yàn)榭吹桨茬鹘湍府a(chǎn)品的毛利率能夠穩(wěn)定地維持在30%左右，不過這僅僅是表面印象。因?yàn)槲遗艿骄蹖捔炕脚_(tái)上拉了下數(shù)據(jù)，從整個(gè)市場(chǎng)上重新審視了安琪酵母30%的毛利率，有兩個(gè)基本結(jié)論。
1）當(dāng)前市場(chǎng)上所有4268支股票中，其實(shí)有717支股票在過去5年的毛利率都在30%以上，占比16.80%。這么一看，安琪酵母的產(chǎn)品實(shí)際上在利潤率上并沒有表現(xiàn)太突出，也就排在20%以內(nèi)。
2）安琪酵母所屬的“食品制造業(yè)”（按證監(jiān)會(huì)的行業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)）包含的全部60支成分股平均的毛利率為37.72%，而安琪酵母的毛利率僅處在25%的百分位。
即便如此，我們還是要從整體應(yīng)收上來把握下公司的營業(yè)收入情況。從下圖里面可以看到安琪酵母的營業(yè)收入一直以來都維持增長，這一點(diǎn)在《安琪酵母分析-生意篇》里面提到了，圖里面的數(shù)據(jù)不是從2001年上市后開始是因?yàn)閺木W(wǎng)易數(shù)據(jù)里面獲取的數(shù)據(jù)最早只能到2007年。我在A股市場(chǎng)上查詢了過去8年?duì)I業(yè)收入能夠維持8%連續(xù)增長的企業(yè)共63家，安琪酵母是其中之一。
從圖中其實(shí)我們也能夠看到公司在2011~2014年那段毛利率下降、營業(yè)費(fèi)用高漲的時(shí)間段。那段時(shí)間是蠻黑暗的，市值持續(xù)低迷了3年多，直到2015年后才開始慢慢走出來。
盡管我們看到了營業(yè)收入不斷增長背后有幾年利潤的下滑，但如果我們將業(yè)務(wù)拆解開，其實(shí)可以發(fā)現(xiàn)安琪酵母的主營業(yè)務(wù)酵母及其衍生品確實(shí)是一直維持著增長。
安琪酵母的現(xiàn)金流數(shù)據(jù)相當(dāng)漂亮，因?yàn)榻?jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額多年來一直高于公司獲得的凈利潤。這從一定程度上說明了公司的利潤是實(shí)實(shí)在在的到手的現(xiàn)金。自從經(jīng)歷了華夏幸?，F(xiàn)金流困境帶來的影響之后我對(duì)于這一點(diǎn)有了更嚴(yán)格的關(guān)注。
投資和籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連續(xù)多年為負(fù)說明企業(yè)當(dāng)前在進(jìn)行適度的擴(kuò)張，這種擴(kuò)張并沒有依賴于大量的對(duì)外融資，是良性的。
總的來說，歷經(jīng)20多年發(fā)展的安琪酵母在國內(nèi)是當(dāng)之無愧的龍頭企業(yè)。在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上有如下基本結(jié)論：
1) 從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)良好，重資產(chǎn)的屬性是行業(yè)本身決定的。
2) 公司的產(chǎn)品毛利率不突出，但利潤率恒定，同時(shí)銷售規(guī)模持續(xù)增長，回款狀態(tài)也不錯(cuò)。
3) 近些年的現(xiàn)金流沒有什么問題。
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