從成立到發(fā)布IPO上市美股，瑞幸的成功只用了不到兩年的時間。在人們還在感慨一家公司的成長速度之時，瑞幸就用實際行動宣布了這場資本游戲的幻滅。渾水公司公布做空報告兩個月后，瑞幸咖啡自爆業(yè)績造假22億。
本期「虎嗅五點半」，我們邀請到了虎嗅研究總監(jiān)李彤老師，從「做空的基本定義」到渾水公司發(fā)布做空報告，解讀瑞幸的造假模式及其他中概股大幅下跌的原因。以下為本周「虎嗅五點半」的群內(nèi)交流內(nèi)容整理。
首先我們可以先厘清一個概念——什么叫做空？
二級市場充滿了分歧，正是因為對目標(biāo)公司股價走勢力存在分歧，才會有交易。比如以每股30美元賣出某支股票，意味著持有者認(rèn)為股價近期下跌可能性高于上漲的可能性，而買入者的看法完全相反。廣義來講，認(rèn)為股價會上漲的是多頭，認(rèn)為股價要跌的是空頭。
空頭賣出、多頭買入，對股價走勢看法相反的雙方其實是在對賭。空頭向多頭借股票也是一種對賭。比如股價35美元時借入100萬股，然后以均價30美元全部拋出。假如能在股價下跌后，以均20美元買回100萬股并歸還，空頭在理論上可以獲利1000萬美元。
其次，最近進入大家視野的“渾水”們是如何通過做空賺錢的？
渾水屬于激進型空頭，他們借到股票并拋出后不會坐等，而是炮制聳人聽聞的所謂報告，以圖在短時間內(nèi)造成股價暴跌。從而快速獲得巨額利潤。激進做空機構(gòu)通常是由幾名骨干組成的皮包公司。他們根本沒有可能拿到FA、承銷之類正規(guī)投行業(yè)務(wù)?？偸莿ψ咂?，不擇手段。當(dāng)他們得逞時，股票投資者將面臨巨大損失。
這類做空，整體對市場是有利還是有弊呢？
會員搶答：做空我覺得更多的用處是對沖風(fēng)險，還有就是當(dāng)不再看好行情的時候，能夠在自己看好的方向持倉。沒有持倉時賣出就是做空。
A：惡意做空弊大于利。賣出一只股票本身就是做空。借股票，拋空也是重要的做空方式。但炮制以制造恐慌為目的報告是惡意做空。就是說做空可以，不在配合其它動作。比如拋空一家公司的股票，然后去把企業(yè)的工廠炸掉。
股市有分看漲看跌的期權(quán)期貨么？
會員搶答：有的，中國有ETF期權(quán)。
對沖風(fēng)險是做空之所以存在的理由吧？
是的，沒有理由一直單邊看好。對沖風(fēng)險可以，但不應(yīng)人為制造風(fēng)險并從中獲利。比如渾水到瑞幸門店數(shù)人頭。假設(shè)某門店某天買了300杯，其中100杯外送，數(shù)不到人類。其作200杯中150杯是一個人買走兩杯（裝進一個紙袋）。全天只能數(shù)到125個人頭。所以渾水報告的研究方式從根本上就不成立。但渾水們只求達到目的。
有時候覺得這種也不完全算是惡意做空，如果你自己財務(wù)上沒有問題，就算發(fā)了做空報告，也不一定會盈利，就像新東方一樣，僅僅會短期下跌。從另一個方面，針對瑞幸的此類的做空其實也是幫市場投資者規(guī)避風(fēng)險，因為中概股也有很多國內(nèi)投資者。另外，瑞幸的此類事情也是對中概股以及中國企業(yè)誠信問題的一種體現(xiàn)，對其他中概股也是不公平的。
什么樣的公司最容易遭遇做空呢？
渾水們選擇獵物的第一個標(biāo)準(zhǔn)是股價上漲可觀的明星公司，這樣才有利可圖。比如瑞幸市值一度達到100億美元，如果能“打”到20億美元，則存在80億美元獲利空間。做空者收獲在10億美元量級。
做空對于我們普通人來說又意味著什么？
會員搶答：舉個例子，假如在A股重倉，就可以買一點看空期權(quán)做對沖，基本上一旦發(fā)生大的下跌，看空期權(quán)價值會翻數(shù)倍，完全可以對沖風(fēng)險。
A: 會造成損失，當(dāng)然這指的是惡意做空。
“軋空”事件，歷史上多么？
會員搶答：見過多次逼空，曾經(jīng)做空恒大結(jié)果下跌沒幾個點就漲上去了。
但是瑞幸自己的商業(yè)模式一直有問題，我一直覺得它的泡沫破裂只是時間問題。連帶分眾也一起下跌。
A：有很多，特斯拉最近這輪上漲就是。
怎么看歷史中做空新東方和如今做空愛奇藝的做空行為呢？
基于合理分折的做空報告是有價值的。比如最近針對愛奇藝的報告。首先盡量依靠經(jīng)審計的財報，這是社會分工，只接做偵探很容易觸犯法律邊界。比如竊聽、黑客等。
長視頻內(nèi)容交換給其它網(wǎng)站，確認(rèn)分銷收入有問題。假如A、B兩家視頻網(wǎng)站，各拍了一部30集的網(wǎng)劇。交換給對方播出，賺廣告或吸引付費用戶沒問題。但各自確認(rèn)2億收入的話，就有問題了。特別是虧損的業(yè)務(wù)。虛增22億營收，可以虛增25億成本。理論上可以把3億倒騰出公司。
中國刷單產(chǎn)業(yè)很成熟，真實用戶、真實付款，快遞軌跡，用戶好評，一條龍?？梢则_過天貓的刷單，根本不可能被外部審計師發(fā)現(xiàn)。假如瑞幸某門店某日賣了100杯，請刷單公司刷100杯不會被審計出來。但如果在后臺粗暴把100杯改成200杯，審計公司如果抽查到這個門店，要200位客人的賬號、付款信息，就完蛋了。估計瑞幸自查后發(fā)現(xiàn)無法應(yīng)對審計，只好認(rèn)賬。
瑞幸從作假中能得到什么好處呢 ？最終不還是被公眾所知道得不償失。
會員搶答：收入刷高利于講故事。假如你聽說瑞幸市值比星巴克還高，你會不會去買一杯瑞幸嘗嘗？巨頭效應(yīng)助推增長。
A：而且CMO獲利點很多。虛增22億收入，可以支出25億成本，就有3億。
會員搶答：但如果看到瑞幸門店比星巴克多的多，會去買，聽說市值高去買，邏輯好像不太成立。
會員搶答：嗯，如果沒有市場的真實需求 這些都沒用。虛增營收還是方便繼續(xù)講故事。判斷企業(yè)價值看兩點，一個是用戶增長一個是變現(xiàn)能力，只要用戶保持增長瑞幸就能支撐股價同時吸引融資。
