約翰·內(nèi)夫（John Neff）市盈率鼻祖、價(jià)值發(fā)現(xiàn)者、偉大的低本益型基金經(jīng)理人
金融界專家會(huì)選哪一位資金管理人來(lái)管理他們的錢(qián)呢？一個(gè)很好的答案是：約翰?內(nèi)夫，這位在非金融界名不見(jiàn)經(jīng)傳的來(lái)自賓夕法尼亞州的理財(cái)專家。他在投資界以外幾乎是默默無(wú)聞，因?yàn)樗幨赖驼{(diào)而且毫不引人注目。他的行為舉止完全不像華爾街的顯赫人物，倒像是美國(guó)中西部地區(qū)的一個(gè)普通官員。一座離市中心不遠(yuǎn)的住宅、一個(gè)三十多歲的妻子、普通甚至有些凌亂的衣著是內(nèi)夫的生活；沒(méi)有豪華的辦公室，文件雜亂倒像大學(xué)生宿舍。他從不關(guān)心報(bào)紙，更別提小道消息了。社會(huì)許多其他的行業(yè)對(duì)他可能聞所未聞，但他確實(shí)是美國(guó)最負(fù)盛名的金融界人物，實(shí)際上，幾個(gè)民意測(cè)驗(yàn)表明，他是資金管理人管理他們自己的錢(qián)的首選經(jīng)理人。
約翰?內(nèi)夫生平簡(jiǎn)介
約翰?內(nèi)夫管理溫莎基金（Winsdor Fund）24年，1998年該基金的年復(fù)合收益率為14.3%，而標(biāo)普至只有9.4%。在過(guò)去的20年，他同時(shí)也管理格迷尼基金（Gemini Fund），該基金的增長(zhǎng)率幾乎也是股市價(jià)格增長(zhǎng)率的兩倍。溫莎基金本身在數(shù)年內(nèi)達(dá)到數(shù)十億美元，到1988年上升到59億美元，成為當(dāng)時(shí)最大的收益型股票基金。至1995年約翰?內(nèi)夫卸下基金經(jīng)理人之時(shí)，該基金管理資產(chǎn)達(dá)110億美元。約翰?內(nèi)夫非常重視“價(jià)值投資”，他喜歡購(gòu)買(mǎi)某一時(shí)刻股價(jià)非常低，表現(xiàn)極差的股票。而且他總會(huì)在股價(jià)過(guò)高走勢(shì)太強(qiáng)時(shí)準(zhǔn)確無(wú)誤的拋出股票。在低迷時(shí)買(mǎi)進(jìn)，在過(guò)分超出正常價(jià)格時(shí)賣(mài)出，從這看來(lái)，他是一個(gè)典型的逆向行動(dòng)者。約翰?內(nèi)夫和同類人之間的區(qū)別就在于他能始終處于收入狀態(tài)。約翰?內(nèi)夫宣稱股市的價(jià)格往往過(guò)分超出真正的增長(zhǎng)。但成長(zhǎng)股有兩大要注意的地方：
一是它的死亡率過(guò)高，即人們認(rèn)識(shí)到它的增長(zhǎng)后決不會(huì)維持太久；另一個(gè)是一些收益較高但股價(jià)增長(zhǎng)較緩的公司股票可以讓你獲得更好的總回報(bào)。
約翰?內(nèi)夫出生于1931年的俄亥俄州，1934年父母離婚，母親改嫁給一為石油企業(yè)家，隨后全家一直在密歇根漂泊，最終定居于德克薩斯州。約翰?內(nèi)夫讀高中的時(shí)候就開(kāi)始在外打工，對(duì)學(xué)習(xí)毫無(wú)興趣，學(xué)業(yè)沒(méi)有任何長(zhǎng)進(jìn)，和同學(xué)關(guān)系不是很融洽。畢業(yè)后在多家工廠工作，包括一家生產(chǎn)點(diǎn)唱機(jī)的工廠。同時(shí)，他的親生父親正從事汽車(chē)和工業(yè)設(shè)備供應(yīng)行業(yè)，并勸說(shuō)約翰?內(nèi)夫參與他的生意管理。約翰?內(nèi)夫發(fā)現(xiàn)那段經(jīng)歷非常有用。他的父親經(jīng)常教導(dǎo)他特別注意他所支付的價(jià)格，他的父親掛在嘴邊的話是： “買(mǎi)得才能賣(mài)得好。” 之后約翰?內(nèi)夫又當(dāng)了兩年的海軍，在軍中學(xué)會(huì)了航海電子技術(shù)。
復(fù)員后繼續(xù)學(xué)業(yè)，進(jìn)入 Toledo大學(xué)主修工業(yè)營(yíng)銷，其中兩門(mén)課程分別為公司財(cái)務(wù)和投資，這時(shí)約翰?內(nèi)夫的興趣被極大的激起，他認(rèn)為他終于找到了他真正想要的工作。當(dāng)時(shí) Toledo金融系的主管是Sidney Robbins，一個(gè)對(duì)才華橫溢的投資系學(xué)生，也是他對(duì)格蘭姆的著作《證券分析》作了重要的修訂。最初約翰?內(nèi)夫?qū)W習(xí)投資理論，后來(lái)又參加夜校學(xué)習(xí)獲得了銀行業(yè)和金融業(yè)的碩士學(xué)位。約翰?內(nèi)夫于1954年的圣誕假期來(lái)到紐約，他想看看自己能否勝任股票經(jīng)紀(jì)人的工作。但由于他的聲音不夠響亮，沒(méi)有威信，有人建議他做證券分析師。但他的妻子不喜歡紐約，所以他確實(shí)成了證券分析師，并在Chevland 國(guó)家城市銀行工作了8年半。后來(lái)他成為了該銀行信托部的研究主管，但他總是相信最好的投資對(duì)象就是那些當(dāng)時(shí)最不被看好的股票，這種理論常常與信托部的委員產(chǎn)生分歧。委員都喜歡那些大公司的股票，因?yàn)橘?gòu)買(mǎi)這類股票可以讓客戶安心，雖然它們并不贏利。約翰?內(nèi)夫的導(dǎo)師Art Boanas是一個(gè)徹頭徹尾的根基理論者。他認(rèn)為投資成功的秘訣就是要比其他的人看得遠(yuǎn)，且印證你的觀點(diǎn)。一旦你下定決心，就堅(jiān)持下去，要有耐心。這種投資風(fēng)格后來(lái)變成約翰?內(nèi)夫自己的風(fēng)格，而且讓他受益無(wú)窮。
1963年離開(kāi)Chevland銀行之后，約翰?內(nèi)夫進(jìn)入費(fèi)城威靈頓基金管理公司 (Wellington Management Company)。一年后，也就是1964年，他成為了六年前成立的先鋒溫莎基金(Vanguard Windsor Fund)的投資組合經(jīng)理人。那時(shí)的溫莎基金，約翰?內(nèi)夫共有四個(gè)合作伙伴，由chuck Freeman 領(lǐng)導(dǎo)，此人后來(lái)和約翰?內(nèi)夫一起共事了20多年。公司使用的是提成報(bào)酬制，也就是說(shuō)如果溫莎基金的業(yè)績(jī)良好，他和他的伙伴都可以得到較好的報(bào)酬。
然而，他的私人生活的風(fēng)格就像他要買(mǎi)進(jìn)的股票一樣，謙和而毫不引人注目。他的住宅除了一個(gè)網(wǎng)球場(chǎng)就在沒(méi)有別的什么華麗的裝飾了，他喜歡周末來(lái)一場(chǎng)激烈的網(wǎng)球賽。他總喜歡說(shuō)他買(mǎi)的設(shè)施或衣服有多便宜。他說(shuō)他的鞋襪是在LOU的鞋類大集市購(gòu)買(mǎi)而夾克是在一家打折店購(gòu)買(mǎi)，他的女兒要買(mǎi)輛車(chē)，他把價(jià)格研究了半天后把女兒打發(fā)回去要求給予500美元的折扣。他常常坐在一把搖搖晃晃的椅子上辦公，經(jīng)常是簡(jiǎn)潔明了地結(jié)束電話談話，他喜歡閱讀歷史，特別是歐洲歷史，他也喜歡旅游。有些時(shí)候他節(jié)儉的行為方式反而制造了投資機(jī)會(huì)。
有一次他在研究一家叫做Buellington 的大衣倉(cāng)儲(chǔ)公司。他于是把他的妻子和女爾打發(fā)出去，采購(gòu)連鎖折扣店之一的衣服樣品。她們帶回來(lái)三件大衣，并強(qiáng)烈建議約翰?內(nèi)夫買(mǎi)進(jìn)該公司的股票。約翰?內(nèi)夫接受了她們的建議，贏得了500萬(wàn)美元的收益。幾乎又是同樣的方式，當(dāng)福特公司推出新款汽車(chē)TAUTAS時(shí)，約翰?內(nèi)夫?qū)@款汽車(chē)和這家公司產(chǎn)生了極大的興趣。他解釋說(shuō)之所以投資福特，是因?yàn)檫@家公司無(wú)債務(wù)并且有著90億美元現(xiàn)金。他認(rèn)為福特的管理和GM的差別簡(jiǎn)直是一個(gè)天一個(gè)地。通用的管理者是驕傲的，而福特的管理者更像親人，他們知道如何節(jié)約成本和避免高高在上產(chǎn)生的錯(cuò)覺(jué)。福特的管理者和流水線員工吃在一塊，所以知道員工在想些什么。福特的生產(chǎn)線員工一年可以得到數(shù)萬(wàn)元的獎(jiǎng)金，但通用的卻什么也沒(méi)有。約翰?內(nèi)夫于是在1984年大量買(mǎi)進(jìn)福特股票，那一年因?yàn)槿藗儗?duì)汽車(chē)制造業(yè)失望使得汽車(chē)板快的股價(jià)下跌到每股12美元。一年內(nèi)他以低于14美元的平均價(jià)格購(gòu)進(jìn)了1230萬(wàn)美元的汽車(chē)股。三年后股價(jià)上升到50美元，給溫莎基金帶來(lái)5億美元的收入。
1980年，賓夕法尼亞大學(xué)請(qǐng)求約翰?內(nèi)夫管理該校的捐贈(zèng)基金。該基金的收入狀況在過(guò)去的幾十年中已經(jīng)成為94所高校基金中最差。約翰?內(nèi)夫還是用他的一貫方式重新組建了該基金的投資組合，還是購(gòu)買(mǎi)低調(diào)的、不受歡迎的但非常便宜的公司股票。一些受托人反對(duì)這一方式，催促他買(mǎi)進(jìn)當(dāng)時(shí)看來(lái)非常另人興奮的公司股票。這種偏好，其實(shí)也就是為什么這一基金過(guò)去表現(xiàn)極差的原因。然而，約翰?內(nèi)夫完全不顧他們的催促，結(jié)果也證明約翰?內(nèi)夫的選擇是對(duì)的，賓夕法尼亞大學(xué)的基金在以后的幾十年間一躍為所有大學(xué)基金的前5名。
值得注意的是，約翰?內(nèi)夫所屬的威靈頓管理公司，自1992年9月就開(kāi)始投資臺(tái)灣股市，至2001年3月底止，證期會(huì)共核準(zhǔn)其12件申請(qǐng)案，核準(zhǔn)金額達(dá)5.67億美元，由于約翰?內(nèi)夫所建立的投資風(fēng)格，已被威靈頓管理公司其它基金經(jīng)理人奉為圭臬，因此，我們可以合理推論，以約翰?內(nèi)夫的選股方式所篩選出的臺(tái)灣股票，應(yīng)是威靈頓管理公司的投資標(biāo)的。
約翰?內(nèi)夫和其他的偉大投資者一樣具有兩個(gè)特征：小時(shí)后家境貧寒，而現(xiàn)在是一個(gè)工作狂。約翰?內(nèi)夫的繼父不善經(jīng)營(yíng)，所以他的家庭總是在貧困中掙扎，所以他在很早就下定決心時(shí)機(jī)來(lái)臨時(shí)他一定要非常精明地處理錢(qián)財(cái)。他每星期工作60到70個(gè)小時(shí)，包括每個(gè)周末工作15個(gè)小時(shí)。辦公室他集中精神不允許任何打擾，而且對(duì)他的員工近乎苛刻。當(dāng)他認(rèn)為工作沒(méi)做好時(shí)非常嚴(yán)厲甚至有些粗暴。而另一方面，他也給予員工充分的自由對(duì)他們喜歡的項(xiàng)目參與他的決策過(guò)程。約翰?內(nèi)夫是一位出色的證券分析師，雖然近年來(lái)他很少去公司，但最起碼要和公司員工進(jìn)行交談。他現(xiàn)在有一個(gè)分析團(tuán)隊(duì)為他工作，但當(dāng)出現(xiàn)新股時(shí)，他還是很有可能領(lǐng)導(dǎo)這一項(xiàng)目。當(dāng)他和他的團(tuán)隊(duì)完成工作后，他們必須收集所有他需要的信息。在將近35年的工作經(jīng)歷中，約翰?內(nèi)夫已經(jīng)買(mǎi)進(jìn)或研究了大部分他認(rèn)為值得購(gòu)買(mǎi)的公司股票。換句話說(shuō)，他所面對(duì)的問(wèn)題是如何更新他的知識(shí)而不是從零開(kāi)始。他緊緊盯住那些股市中不受歡迎的行業(yè)集團(tuán)。他對(duì)那些本益比非常低而通常收益率又很高的公司股票很感興趣。實(shí)際上，約翰?內(nèi)夫經(jīng)營(yíng)溫莎基金這么多年來(lái)，投資組合的平均本益比是整個(gè)股市的1/3，而平均收益率為2%或更多。
他把自己描繪成一個(gè)“低本益比獵手”。然而，和班杰明·葛蘭姆不同的是，他考慮的是公司根本性質(zhì)。他需要是股價(jià)低的好公司。
約翰?內(nèi)夫的選股標(biāo)準(zhǔn)
約翰?內(nèi)夫準(zhǔn)堅(jiān)持的選股標(biāo)準(zhǔn)：
1、健康的資產(chǎn)負(fù)債表
2、另人滿意的現(xiàn)金流
3、高于平均水平的股票收益
4、優(yōu)秀的管理者
5、持續(xù)增長(zhǎng)的美好前景
6、頗具吸引力的產(chǎn)品或服務(wù)
7、一個(gè)具有經(jīng)營(yíng)余地的強(qiáng)勁市場(chǎng)最后一條是最為有趣的一點(diǎn)。內(nèi)夫宣稱投資者往往傾向于把錢(qián)花在高增長(zhǎng)的公司，但公司股票并沒(méi)有繼續(xù)增長(zhǎng)并不是公司本身經(jīng)營(yíng)出了什么問(wèn)題，而是公司股價(jià)已沒(méi)有了增長(zhǎng)的余地。因此內(nèi)夫買(mǎi)進(jìn)的股票增長(zhǎng)率一般為8%。
約翰．奈夫(John Neff)低本益比投資法
投資程序
John Neff的投資哲學(xué)，偏重價(jià)值投資法，他形容自己是【低本益比的射手】選股方式堅(jiān)持以下的基本條件：
良好的資產(chǎn)負(fù)債表
令人滿意的現(xiàn)金流量
股東權(quán)益報(bào)酬率高出市場(chǎng)平均值
有能力的管理階層
要有滿意的長(zhǎng)期成長(zhǎng)遠(yuǎn)景
有一項(xiàng)以上極具吸引力的產(chǎn)品或服務(wù)
有強(qiáng)大的市場(chǎng)活動(dòng)空間以基本條件選出股票之后，則以投資報(bào)酬率的一半為買(mǎi)進(jìn)時(shí)本益比的標(biāo)準(zhǔn)。
大師選股報(bào)告的使用方法
由于John Neff的選股程序中只有1-3項(xiàng)是由客觀的統(tǒng)計(jì)數(shù)字組成，4-6項(xiàng)則依投資者個(gè)人的了解主觀判斷，本系統(tǒng)提供以下程序：
1、選股標(biāo)準(zhǔn)：
負(fù)債比例小于樣本平均值
速動(dòng)比例大于市場(chǎng)平均值
每股現(xiàn)金流量大于市場(chǎng)平均值
股東權(quán)益報(bào)酬率大于市場(chǎng)平均值
2、買(mǎi)進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)：本益比
約翰?內(nèi)夫低知名度成長(zhǎng)股選股法則
投資程序
約翰?內(nèi)夫在管理先鋒溫莎基金時(shí)，獨(dú)創(chuàng)衡量式參與(Measured Participation)的投資思考程序，因此，在選股方法上，不同類型的股票，有不同的篩選標(biāo)準(zhǔn)，本模型是針對(duì)『低知名度成長(zhǎng)股』的標(biāo)準(zhǔn)。
預(yù)估成長(zhǎng)率為12到20%。
本益比為個(gè)位數(shù)，達(dá)盈余的6至9倍。
在明確的成長(zhǎng)領(lǐng)域中，居主宰或舉足輕重的地位。
容易了解的行業(yè)。
歷史盈余成長(zhǎng)記錄完美，達(dá)兩位數(shù)。
股東權(quán)益報(bào)酬率突出
資本雄厚、純益高、機(jī)構(gòu)投資人會(huì)考慮投資。
大部份情況中，收益率為2至3.5%。
華爾街上有人注意，但此點(diǎn)不見(jiàn)得必要。
大師選股報(bào)告的使用方法
由于約翰?內(nèi)夫的選股標(biāo)準(zhǔn)，其中一部份牽涉主觀判斷，本系統(tǒng)只選取可以數(shù)量化比較的部份做為選股標(biāo)準(zhǔn)。
1、選股標(biāo)準(zhǔn)
過(guò)去5年平均盈余成長(zhǎng)率＞10%。
最近四季股東權(quán)益報(bào)酬率＞市場(chǎng)平均值。
最近四季純益率＞市場(chǎng)平均值。
預(yù)估盈余成長(zhǎng)率在12%至50%之間。
最近一期股息收益率低于3.5%。
預(yù)估本益比小于10倍。
2、數(shù)據(jù)使用限制:
因John Neff部份選股標(biāo)準(zhǔn)在使用時(shí)可能有所限制，因此，本系統(tǒng)將部份標(biāo)準(zhǔn)的常數(shù)項(xiàng)改為可變量，會(huì)員可更改變量之值，以利選股作業(yè)之進(jìn)行。
本選股條件極為嚴(yán)格，原選股標(biāo)準(zhǔn)中預(yù)估盈余成長(zhǎng)率介于12%至20%；經(jīng)本系統(tǒng)觀察長(zhǎng)期以來(lái)之資料，將此預(yù)估值修改為12%至50%，以符合 國(guó)內(nèi)股特性。
約翰?內(nèi)夫分析上市公司
美國(guó)價(jià)值派投資大師約翰?內(nèi)夫，就曾有過(guò)這樣一個(gè)投資經(jīng)歷。他在分析一家名為“布林頓外套”的折扣連鎖公司的股票時(shí)，讓妻子和女兒作實(shí)地調(diào)查，意外的是母女倆竟然一次買(mǎi)回了三件外套，并稱贊那家公司的商品物美價(jià)廉。聽(tīng)了她們的講述后，約翰?內(nèi)夫果斷地買(mǎi)下了50萬(wàn)股該公司的股票，日后這些股票大漲，讓他狠狠地賺了一筆。
像這種通過(guò)身邊小事而發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)的案例，在大師們的投資生涯中并不鮮見(jiàn)。
約翰?內(nèi)夫十分注重股市中市盈率的對(duì)比分析,他認(rèn)為要從七個(gè)方面看任何一家上市公司:
1、企業(yè)規(guī)模方面,一般要求公司收入、市值等方面具備較大的規(guī)模。因?yàn)橐?guī)模在一定程度上能反映公司的行業(yè)地位、品牌資源等；此外,大中型的公司在虧損后東山再起的機(jī)會(huì)較大。如在美國(guó)市場(chǎng)上,就有市值至少在50億以上的要求。
2、企業(yè)經(jīng)營(yíng)層面,主要有幾個(gè)方面,如企業(yè)安全性方面,要求現(xiàn)金流健康；具有一定的盈利能力,要求主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)大于0,并且一般也不要求必須有較高的增長(zhǎng)；財(cái)務(wù)實(shí)力方面,如償債能力有要求資產(chǎn)負(fù)債率低于行業(yè)水平等等。
3、價(jià)格水平方面,要求有合理的價(jià)格,一般用低市盈率標(biāo)準(zhǔn)來(lái)選取,如市盈率低于市場(chǎng)平均市盈率的40%左右。
4、股息收益率方面,持續(xù)的股息支付水平是體現(xiàn)公司長(zhǎng)期價(jià)值的一個(gè)方面,如果股票價(jià)格下跌,高股息率將彌補(bǔ)一部分損失。
5、盈利增長(zhǎng)率方面,大多數(shù)對(duì)此要求不高。有的還對(duì)此有一定限制,如未來(lái)幾年盈利預(yù)測(cè)負(fù)增長(zhǎng)或0增長(zhǎng),大于5%即不合格。
6、投資情緒方面,如跟蹤分析師的情緒指數(shù),可要求小于0,大于2即不合格,這顯示,大多數(shù)價(jià)值股并非分析師看好的股票。
7、投資預(yù)期方面,如要求盈利預(yù)測(cè)被不斷調(diào)低,或維持不變；最近一次公布的盈利低于市場(chǎng)預(yù)期。
對(duì)于價(jià)值型股票,我們從兩個(gè)方面去尋找。一是從我們跟蹤的8種價(jià)值型選股策略組合中去尋找；二是從具有行業(yè)地位、品牌價(jià)值、資源優(yōu)勢(shì)的公司中尋找前期因盈利下降導(dǎo)致股價(jià)大幅下跌的股票,此類股票的典型特征是市凈率處于較低水平。
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