林華主編
近年來(lái)，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷進(jìn)步，房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展也極為迅速。經(jīng)過(guò)近20年的迅猛發(fā)展，房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)發(fā)展成為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱產(chǎn)業(yè)。
作為資金密集型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)具有項(xiàng)目投資周期長(zhǎng)、投資規(guī)模大的特點(diǎn)，因而現(xiàn)金流被視為房地產(chǎn)業(yè)的生命線，融資一直是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的重中之重。
經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)已然形成了富有行業(yè)特色的多元化融資體系，包含權(quán)益融資、開(kāi)發(fā)貸款、非標(biāo)融資、債券融資、資產(chǎn)證券化等，而伴隨著投融資市場(chǎng)的變化和相關(guān)監(jiān)管政策的出臺(tái)，各種融資途徑也經(jīng)歷了階段性的變遷。
房地產(chǎn)企業(yè)融資途徑變遷見(jiàn)下表。
隨著銀行、票據(jù)、信托、再融資、債券等渠道全面受限，房地產(chǎn)業(yè)急需開(kāi)拓新的融資渠道。
在此種背景下，資產(chǎn)證券化為房地產(chǎn)業(yè)提供了新的融資機(jī)遇，房地產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)過(guò)程的多個(gè)環(huán)節(jié)都會(huì)形成具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，即滿足資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)要求的標(biāo)的資產(chǎn)，超過(guò)萬(wàn)億元的巨大市場(chǎng)，讓眾多資本機(jī)構(gòu)競(jìng)相追逐。
不動(dòng)產(chǎn)證券化，是將物業(yè)持有人對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的物權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y人對(duì)證券性質(zhì)權(quán)益憑證的投資的投融資形式，即將不動(dòng)產(chǎn)投資轉(zhuǎn)化為證券投資。
不動(dòng)產(chǎn)證券化的實(shí)現(xiàn)與發(fā)展，意味著可以將房地產(chǎn)和有價(jià)證券有機(jī)結(jié)合起來(lái)，對(duì)于傳統(tǒng)房地產(chǎn)融資而言，是一項(xiàng)重大變革。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)，不動(dòng)產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)主要包括以下幾個(gè)方面：
· 解決融資難題。不動(dòng)產(chǎn)證券化對(duì)于許多不滿足發(fā)債條件但持有優(yōu)質(zhì)物業(yè)的項(xiàng)目公司而言，可以解決融資難的問(wèn)題。對(duì)于項(xiàng)目周期長(zhǎng)、投入大的棚改、保障房等項(xiàng)目，資產(chǎn)證券化有助于社會(huì)資本的引入。
· 降低融資成本。不動(dòng)產(chǎn)證券化可以通過(guò)挑選優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)以及設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)化分層、現(xiàn)金流超額覆蓋、目標(biāo)物業(yè)抵押等多種信用增級(jí)措施來(lái)提升資產(chǎn)支持證券評(píng)級(jí)，使資產(chǎn)支持證券獲得比物業(yè)持有人主體更高的信用評(píng)級(jí)，從而降低融資成本。
· 優(yōu)化財(cái)務(wù)報(bào)表。不動(dòng)產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模不受凈資產(chǎn)等財(cái)務(wù)指標(biāo)限制，可使房地產(chǎn)企業(yè)獲得更多資金；另一方面，不動(dòng)產(chǎn)證券化可改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，盤(pán)活存量資產(chǎn)，將不具備流動(dòng)性的物業(yè)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流，進(jìn)而提高資金使用效率。
目前，國(guó)內(nèi)證券化產(chǎn)品中與不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的品種主要有物業(yè)收入資產(chǎn)支持證券、購(gòu)房尾款資產(chǎn)支持證券、保障房資產(chǎn)支持證券、商業(yè)抵押支持證券及REITs。
其中，物業(yè)收入資產(chǎn)支持證券、購(gòu)房尾款資產(chǎn)支持證券和保障房資產(chǎn)支持證券在前面的章節(jié)中我們均有提及，本節(jié)重點(diǎn)以商業(yè)抵押支持證券和類(lèi)REITs為例，為不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)證券化的投資提供思路和建議。
不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的資產(chǎn)證券化類(lèi)別如下圖所示。
商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券
（一）商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券概述
1、商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的起源和發(fā)展
商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券，是指商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款的債權(quán)人將符合一定條件的單個(gè)或多個(gè)商業(yè)地產(chǎn)物業(yè)的抵押貸款組成資產(chǎn)池，以商業(yè)地產(chǎn)未來(lái)的運(yùn)營(yíng)收入（如租金收入）為基礎(chǔ)所設(shè)計(jì)的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。
商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)是房地產(chǎn)抵押貸款，核心資產(chǎn)為商業(yè)物業(yè)，主要的收入來(lái)自租金收入和運(yùn)營(yíng)收入，物業(yè)收入是主要的還款來(lái)源。
1983年，美國(guó)保險(xiǎn)公司富達(dá)共同基金（Fidelity Mutual Funds）率先以6000萬(wàn)美元商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券化產(chǎn)品，商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券登上歷史舞臺(tái)。
至今，美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券已發(fā)展30余年，近3年發(fā)行規(guī)模處在千億美元的量級(jí)。1996—2016年美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券發(fā)行規(guī)模如下圖所示。
2、商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的分類(lèi)
國(guó)際市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)化商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券交易根據(jù)抵押貸款的規(guī)模、借款人數(shù)量及分散化程度可以分為單一借款人交易、大額貸款交易及多個(gè)借款人融合交易，這3種模式最主要的區(qū)別在于單個(gè)借款人的金額占比水平。
單一借款人交易有兩種形式，一種為以一座大型地產(chǎn)為抵押的單筆貸款，另一種為歸屬于單一地產(chǎn)企業(yè)持有的多個(gè)地產(chǎn)交叉抵押的多筆貸款（也稱交差擔(dān)保或交差違約）。
在第二種情形下，若其中一項(xiàng)地產(chǎn)未能按時(shí)還款，所造成的損失可由其他表現(xiàn)較好的地產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流彌補(bǔ)。但與此同時(shí)，一筆貸款的違約也可能會(huì)構(gòu)成整個(gè)資產(chǎn)池的違約，抵押權(quán)人可行使對(duì)所有資產(chǎn)的抵押權(quán)。
大額貸款交易由數(shù)個(gè)不同借款人發(fā)起的多筆（通常為10~25筆）大額貸款構(gòu)成。
融合交易也稱混合交易，資產(chǎn)池中的貸款一般由不同信用水平的借款人構(gòu)成，數(shù)量可達(dá)30筆以上，主要包括幾筆信用水平較高、投資級(jí)別以上的大額貸款或巨額貸款，并與多筆分散的信用水平較低、金額較小的渠道交易相結(jié)合。
（二）國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券發(fā)展概況
2016年6月15日，由中國(guó)民生銀行主導(dǎo)的“匯富富華金寶大廈資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”成功發(fā)行，標(biāo)志著全國(guó)首單商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款資產(chǎn)支持證券落地。
此后，以資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃或信托計(jì)劃為載體，嵌套信托貸款或委托貸款的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券/ 商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持票據(jù)（Commercial Mortgage Backed Nots，簡(jiǎn)寫(xiě)為CMBN）在我國(guó)蓬勃發(fā)展。
目前在交易所市場(chǎng)發(fā)行的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券與類(lèi)REITs產(chǎn)品相比，主要區(qū)別在于，類(lèi)REITs的特殊目的載體同時(shí)持有項(xiàng)目公司的股權(quán)和債權(quán)，通過(guò)這樣的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，特殊目的載體可以間接持有和最終控制標(biāo)的物業(yè)資產(chǎn)，同時(shí)達(dá)到股權(quán)收購(gòu)和債權(quán)投資的目的，同時(shí)為未來(lái)REITs公募化退出做鋪墊。
但總體而言，目前REITs在國(guó)內(nèi)缺乏法律和制度層面的支持。相較而言，國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的運(yùn)作模式為向房地產(chǎn)企業(yè)直接發(fā)放抵押貸款，其法律環(huán)境和稅收環(huán)境更成熟。
國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的發(fā)行情況
截至2018年12月31日，國(guó)內(nèi)共發(fā)行51單商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券，發(fā)行規(guī)?？傆?jì)1382.68億元。
其中，發(fā)行規(guī)模最大和發(fā)行期限最長(zhǎng)的均為“國(guó)金- 金光金虹橋國(guó)際中心資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”，產(chǎn)品存續(xù)期為24年，規(guī)模達(dá)78億元。國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的發(fā)行情況如下圖所示。
（三）商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的基本特征
1、產(chǎn)品規(guī)模
目前國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的發(fā)行規(guī)模普遍較大，平均發(fā)行規(guī)模為27.11億元。
其中，“北京銀泰中心資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”“國(guó)金- 金光金虹橋國(guó)際中心資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”“金融街(一期) 資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”“廣發(fā)恒進(jìn)- 正佳企業(yè)集團(tuán)正佳廣場(chǎng)資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”的發(fā)行規(guī)模均超60億元。
商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的發(fā)行規(guī)模分布如下圖所示。
2、產(chǎn)品期限
目前已發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的期限普遍采用3*N的模式，除“高和招商- 金茂凱晨資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”（采用產(chǎn)品到期后續(xù)發(fā)新的專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的方式對(duì)接）外，產(chǎn)品期限均在7年及以上。
已發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的平均期限為15.74年，最長(zhǎng)的為“國(guó)金- 金光金虹橋國(guó)際中心資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”，發(fā)行期限長(zhǎng)達(dá)24年。
產(chǎn)品通常會(huì)在期限中附加數(shù)次票面利率調(diào)整選擇權(quán)和投資者回售選擇權(quán)，為投資人和資產(chǎn)持有人的雙向選擇預(yù)留了空間，后期操作較為靈活。商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的期限分布如下圖所示。
3、通用交易結(jié)構(gòu)分析
目前我國(guó)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券產(chǎn)品多采用雙特殊目的載體的交易結(jié)構(gòu)，通過(guò)信托貸款的形式放款給物業(yè)持有人，以目標(biāo)物業(yè)的未來(lái)經(jīng)營(yíng)收入作為信托貸款的還款來(lái)源，同時(shí)以商業(yè)房地產(chǎn)抵押、商業(yè)房地產(chǎn)未來(lái)收入質(zhì)押等增信方式，以信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)立資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃。
中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的交易結(jié)構(gòu)如下圖所示。
4、信用評(píng)級(jí)
商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的信用評(píng)級(jí)較高。目前已發(fā)行的51個(gè)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券中，有38只產(chǎn)品共計(jì)68個(gè)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的信用評(píng)級(jí)達(dá)到AAA級(jí)；有22只產(chǎn)品設(shè)立了夾層級(jí)資產(chǎn)支持證券，信用評(píng)級(jí)全部在AA級(jí)以上。
優(yōu)先級(jí)和夾層級(jí)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的評(píng)級(jí)數(shù)量統(tǒng)計(jì)如下圖所示。
5、利率走勢(shì)
目前已發(fā)行的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的利率相較同級(jí)別其他類(lèi)型資產(chǎn)證券化產(chǎn)品而言更低，主要原因是商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券本身的信用評(píng)級(jí)較高，且目前已發(fā)行項(xiàng)目的主體信用及物業(yè)資質(zhì)都較好。
各類(lèi)評(píng)級(jí)證券與同期同期限公司債到期收益率的比較見(jiàn)下圖。
（四）商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的投資價(jià)值
國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的安全性較高，這與現(xiàn)階段商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選及交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)相關(guān)。
通過(guò)已發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的利率表現(xiàn)來(lái)看，也可以看出目前已發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券受到市場(chǎng)的認(rèn)可，利率水平處于同期同級(jí)別產(chǎn)品之下。
通常來(lái)說(shuō)，目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)行的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券具有以下共同特征：
· 目標(biāo)物業(yè)位于一線城市核心地段或有特色的地段，或二線城市的核心地段。
· 物業(yè)及其所有者為“強(qiáng)資產(chǎn) 強(qiáng)主體”或“強(qiáng)資產(chǎn) 中強(qiáng)主體”模式。
· 標(biāo)的資產(chǎn)需抵押給專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃，且資產(chǎn)抵押率原則上不得超過(guò)70%。
· 在預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流時(shí)，需以物業(yè)的稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（EBITDA）進(jìn)行測(cè)算，且稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)對(duì)當(dāng)期優(yōu)先A類(lèi)資產(chǎn)支持證券應(yīng)付本息形成超額覆蓋。
· 設(shè)置現(xiàn)金流補(bǔ)足、流動(dòng)性支持等多重增信措施，為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本息償付提供保障。
這些特征從發(fā)行主體資質(zhì)、標(biāo)的物業(yè)選擇、產(chǎn)品兌付保障多方面對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行限制，實(shí)質(zhì)保障了產(chǎn)品的安全性。
（五）商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的投資風(fēng)險(xiǎn)
由于國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券具有前述的各類(lèi)特點(diǎn)，在商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的投資過(guò)程中有一系列風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。
具體包括標(biāo)的物業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、參與主體信用風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流混同風(fēng)險(xiǎn)、基礎(chǔ)資產(chǎn)較為單一的風(fēng)險(xiǎn)等。
1、標(biāo)的物業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流主要來(lái)源于標(biāo)的資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)收入，標(biāo)的物業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況直接影響專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的現(xiàn)金流回收情況。
在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，若出現(xiàn)承租人拖欠租金或違約拒付，承租人到期退租，或者物業(yè)所處區(qū)域整體租金價(jià)格下降等情況，則均會(huì)對(duì)底層資產(chǎn)現(xiàn)金流產(chǎn)生較大影響，從而可能影響專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃現(xiàn)金流的歸集，導(dǎo)致優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的預(yù)期收益無(wú)法按期兌付。
風(fēng)險(xiǎn)控制建議：
首先，投資者應(yīng)從多方面關(guān)注標(biāo)的物業(yè)相關(guān)情況，判斷未來(lái)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。
· 物業(yè)區(qū)位，一線城市優(yōu)質(zhì)地段和二線城市核心優(yōu)質(zhì)地段的物業(yè)為佳。
· 物業(yè)業(yè)態(tài)，綜合業(yè)態(tài)相較單一業(yè)態(tài)而言更優(yōu)，各業(yè)態(tài)中寫(xiě)字樓現(xiàn)金流穩(wěn)定性最優(yōu)，購(gòu)物中心次之。
· 物業(yè)基本情況，硬件設(shè)施良好、設(shè)計(jì)裝修優(yōu)質(zhì)的物業(yè)為佳。
· 物業(yè)出租情況，出租率較高、主力租戶發(fā)展前景良好、主力租戶租期長(zhǎng)且租賃面積較大的物業(yè)為佳。
· 物業(yè)管理運(yùn)營(yíng)，由專(zhuān)業(yè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)管理團(tuán)隊(duì)打造及運(yùn)營(yíng)的物業(yè)為佳。
其次，為了進(jìn)一步緩釋現(xiàn)金流不確定性對(duì)資產(chǎn)支持證券本息兌付的不利影響，投資者應(yīng)關(guān)注產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)中的信用增級(jí)措施，了解各信用增級(jí)措施的具體內(nèi)容及觸發(fā)順序，判斷在物業(yè)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流不足的情況下，信用增級(jí)措施是否能夠有效為資產(chǎn)支持證券本息償付提供保障。
2、參與主體信用風(fēng)險(xiǎn)
在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，原始權(quán)益人、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)等相關(guān)參與主體需要根據(jù)約定履行各種義務(wù)，如現(xiàn)金流補(bǔ)足、連帶責(zé)任保證擔(dān)保等。
若相關(guān)參與主體的資信下降，拒絕履行或者延遲履行相關(guān)義務(wù)，則可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流。
風(fēng)險(xiǎn)控制建議：
投資者應(yīng)在投資決策時(shí)關(guān)注原始權(quán)益人、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)等相關(guān)參與主體的經(jīng)營(yíng)情況、財(cái)務(wù)情況及資信水平。
3、現(xiàn)金流混同風(fēng)險(xiǎn)
目前國(guó)內(nèi)發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券一般以資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃為特殊目的載體，破產(chǎn)隔離效力不如信托，一旦原始權(quán)益人或計(jì)劃管理人破產(chǎn)，基礎(chǔ)資產(chǎn)存在無(wú)法對(duì)抗第三方的風(fēng)險(xiǎn)。
另外，國(guó)內(nèi)的專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃一般以物業(yè)持有人或物業(yè)實(shí)際運(yùn)營(yíng)方擔(dān)任資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，未采用獨(dú)立的第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)。
在項(xiàng)目進(jìn)行的過(guò)程中，投資者往往無(wú)法及時(shí)獲取第一手準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)信息，若出現(xiàn)原始權(quán)益人信用狀況惡化、喪失清償能力甚至破產(chǎn)等情形，基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益可能和原始權(quán)益人的其他資金混同，從而給專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)造成損失。
風(fēng)險(xiǎn)控制建議：
可通過(guò)加強(qiáng)監(jiān)管銀行的監(jiān)管，增強(qiáng)計(jì)劃管理人及資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的監(jiān)督和檢查的方式，對(duì)現(xiàn)金流的歸集情況做到實(shí)時(shí)監(jiān)控，并盡可能在商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的交易文件中對(duì)現(xiàn)金流的分配做出明確規(guī)定，以最大限度保護(hù)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本金及收益的安全。
4、基礎(chǔ)資產(chǎn)較為單一的風(fēng)險(xiǎn)
國(guó)內(nèi)發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的標(biāo)的物業(yè)大多為單一物業(yè)或單一借款人持有的同區(qū)域同類(lèi)物業(yè)，容易受當(dāng)?shù)貐^(qū)域租金波動(dòng)、商業(yè)環(huán)境變化、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、消費(fèi)等要素的影響，對(duì)物業(yè)持有人的經(jīng)營(yíng)能力也有較高的要求，風(fēng)險(xiǎn)較大。
同時(shí)，我國(guó)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目還存在商業(yè)地產(chǎn)租售比較低、評(píng)估價(jià)值虛高等不利因素。
風(fēng)險(xiǎn)控制建議：
應(yīng)加大對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的關(guān)注力度，且對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行細(xì)化。除計(jì)算稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)外，還應(yīng)綜合考慮物業(yè)管理過(guò)程中的損耗、維修支出及若干周期內(nèi)的重新裝修成本等。
對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的理解是投資商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的起點(diǎn)，除現(xiàn)金流外，償債備付率和債券收益率都是在投資角度可以關(guān)注的關(guān)鍵指標(biāo)。
除了基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流外，也應(yīng)對(duì)物業(yè)估值的基本邏輯進(jìn)行考察。在物業(yè)估值公允的基礎(chǔ)上，抵押率越低的產(chǎn)品，安全性越高。
《中國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資手冊(cè)》
林華 主編
中信出版集團(tuán)
出版日期：2019年10月
《中國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資手冊(cè)》是一本中國(guó)版資產(chǎn)證券化產(chǎn)品構(gòu)建與投資實(shí)操手冊(cè)。該書(shū)由具有一線從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)編寫(xiě)。
作者結(jié)合近年來(lái)中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的變化以及國(guó)外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，介紹了中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展情況、發(fā)展趨勢(shì)和投資環(huán)境，對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的投資模式和投資分析方法進(jìn)行了系統(tǒng)的梳理。同時(shí)，介紹了國(guó)際成熟市場(chǎng)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資分析方法。
另外，該書(shū)在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品量化投資的理論基礎(chǔ)上，結(jié)合中國(guó)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，介紹了中國(guó)各類(lèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特征，并對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資市場(chǎng)提出了建議。
《中國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資手冊(cè)》一書(shū)為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的從業(yè)者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)從業(yè)者和理論研究人員提供了很好的參考。
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