通縮之憂
8月10日的美聯(lián)儲(chǔ)政策決定，雖然只是量化寬松的一小步，卻是非常規(guī)貨幣政策“退出”過程中的一大步—然而是倒退的一大步：它意味著此前精心計(jì)劃的“退出策略”已完全逆轉(zhuǎn)，伯南克領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲(chǔ)正在打響一場(chǎng)避免日本式經(jīng)濟(jì)悲劇在美國(guó)上演的貨幣保衛(wèi)戰(zhàn)。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在重蹈日本經(jīng)濟(jì)“停滯的20年”覆轍？這似乎有些危言聳聽，然而這正是當(dāng)下困擾美聯(lián)儲(chǔ)官員的一大憂慮。7月底，美聯(lián)儲(chǔ)圣路易斯分行行長(zhǎng)詹姆斯·布拉德發(fā)表了一篇爭(zhēng)議很大的學(xué)術(shù)文章，直陳目前的美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策可能正在把美國(guó)經(jīng)濟(jì)推入日本式的經(jīng)濟(jì)困局。布拉德認(rèn)為，目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)比歷史上任何時(shí)期更接近于通縮陷阱中的日本，而某種意義上，這種局面正是由美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策造成的，因?yàn)槁?lián)儲(chǔ)持續(xù)承諾在“未來相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)”保持“極低的利率水平”，這在相當(dāng)程度上加深了公眾對(duì)于通貨緊縮和疲弱增長(zhǎng)的預(yù)期，幾個(gè)月來持續(xù)下行的核心通脹數(shù)據(jù)已經(jīng)證明了這一點(diǎn)。在這種形勢(shì)下，布拉德認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)的政策重點(diǎn)應(yīng)該堅(jiān)決從利率轉(zhuǎn)向“量化寬松”，也就是加碼買入更多的中長(zhǎng)期國(guó)債。盡管在論文中布拉德沒有明說，但是他的隱含假設(shè)即是，美聯(lián)儲(chǔ)可以通過債務(wù)貨幣化方式，人為制造通貨膨脹，從而將美國(guó)經(jīng)濟(jì)推離通縮的深淵。
這篇文章在美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)外都引起了很大的反響。這不僅因?yàn)椴祭戮哂兄?jīng)濟(jì)學(xué)家和聯(lián)儲(chǔ)決策者的雙重身份（布拉德目前在聯(lián)儲(chǔ)公開市場(chǎng)委員會(huì)擁有投票權(quán)），還因?yàn)檫@篇文章恰發(fā)表在7月21日半年度貨幣政策報(bào)告的國(guó)會(huì)聽證會(huì)之后。在證詞中伯南克認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景將“異乎尋常地不確定”，這也使市場(chǎng)首次意識(shí)到美聯(lián)儲(chǔ)可能于近期重回量化寬松。
然而，從最近的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，布拉德的擔(dān)心似乎有些言過其實(shí)。最新公布的核心CPI（7月）同比增長(zhǎng)0.9%, 環(huán)比增長(zhǎng)0.1%; 核心PCE (6月) 同比增長(zhǎng)1.4%, 環(huán)比增長(zhǎng)為0，大體與市場(chǎng)預(yù)期持平或略低于預(yù)期，但遠(yuǎn)未到通貨緊縮的地步。從8月10日的會(huì)議紀(jì)要來看，F(xiàn)OMC會(huì)議成員對(duì)價(jià)格水平的表述只是一筆帶過，對(duì)通脹趨勢(shì)放緩的認(rèn)知幾乎沒有變化。那么，又是什么因素導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)下決心改變政策立場(chǎng)呢？
其實(shí)，在8月的議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)的經(jīng)濟(jì)展望中最重要的表述不在于價(jià)格水平，而在于增長(zhǎng)放緩：“經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出和就業(yè)復(fù)蘇的步伐已經(jīng)放慢”，“近期的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能會(huì)弱于預(yù)期”，這是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來增長(zhǎng)前景的基本判斷。在2010年1月的公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）會(huì)議紀(jì)要顯示，聯(lián)儲(chǔ)對(duì)2010年和2011年兩年的實(shí)際GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)的集中趨勢(shì)分別為2.8%-3.5%和3.4%-3.5% ，而對(duì)失業(yè)率預(yù)測(cè)的集中趨勢(shì)為9.5%-9.7%和8.2%-8.5%。而今年前兩個(gè)季度的環(huán)比年化GDP增長(zhǎng)率分別只有2.7%和2.4%，明顯低于預(yù)期；隨著本次庫(kù)存周期趨于結(jié)束，企業(yè)投資將會(huì)放緩，而高失業(yè)率將持續(xù)抑制消費(fèi)增長(zhǎng)，全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率很可能達(dá)不到美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期。更重要的是，目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率還是在政府持續(xù)的財(cái)政和貨幣刺激之下實(shí)現(xiàn)的。根據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室2009年的估算，奧巴馬政府總額7870億美元的財(cái)政刺激計(jì)劃帶給2010年的GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)1.5至4.2個(gè)百分點(diǎn)。即使按照最保守的算法，財(cái)政刺激帶來的短期效應(yīng)也要占今年增長(zhǎng)的一半以上，更遑論財(cái)政刺激效果的持續(xù)弱化，未來增長(zhǎng)的前景更加讓人擔(dān)憂。
對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)和伯南克來講，避免上世紀(jì)30年代大蕭條的重演固然功不可沒，然而把美國(guó)經(jīng)濟(jì)引上持續(xù)復(fù)蘇的軌道才是真正棘手的挑戰(zhàn)。目前，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì)潛在實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的估計(jì)大概在2.75%-3%之間。接近3%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是年初聯(lián)儲(chǔ)制定“退出策略”時(shí)的重要前提?，F(xiàn)在看來，這樣的增長(zhǎng)預(yù)期無疑過于樂觀。
那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)“二次探底（Double Dip）”呢？這也是當(dāng)下十分流行的一種論點(diǎn)，但是它意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)重回衰退，失業(yè)率掉頭向上，大規(guī)模的去庫(kù)存化再度開始。很明顯，這種情況短期之內(nèi)發(fā)生的可能性也不高。在7月21日的國(guó)會(huì)聽證會(huì)上，伯南克也明確表明，“二次探底”幾無可能。
然而，會(huì)不會(huì)出現(xiàn)第三種情況呢？即經(jīng)濟(jì)保持增長(zhǎng)，但實(shí)際水平持續(xù)低于潛在增長(zhǎng)率，完全就業(yè)難以實(shí)現(xiàn)，產(chǎn)出缺口難以縮小；復(fù)蘇進(jìn)入一種“L形”狀態(tài)，難以回到危機(jī)前的增長(zhǎng)水平？從近兩個(gè)月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)的就是這樣的一種狀態(tài)。
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