安全邊際（空間）的定義非常簡單而樸素：實(shí)質(zhì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值與價(jià)格的順差，換一種更通俗的說法---安全邊際（空間）就是價(jià)值與價(jià)格相比被低估的程度或幅度。根據(jù)定義只有當(dāng)價(jià)值被低估的時(shí)候才存在安全邊際（空間）或安全邊際（空間）為正（+），當(dāng)價(jià)值與價(jià)格相當(dāng)?shù)臅r(shí)候安全邊際（空間）為零，而當(dāng)價(jià)值被高估的時(shí)候是不存在安全邊際（空間）或安全邊際（空間）為負(fù)（-）。價(jià)值投資者只對價(jià)值被低估特別是被嚴(yán)重低估的對象感興趣。安全邊際（空間）不保證能避免損失但能保證獲利的機(jī)會(huì)比損失的機(jī)會(huì)更多。
我不得不再次遺憾的承認(rèn)，所謂的安全邊際（空間）也是一個(gè)模糊的概念，比如僅從定義我們不能確定實(shí)質(zhì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值與價(jià)格的順差達(dá)到什么程度才能說安全邊際（空間）足夠了呢？或者說價(jià)值與價(jià)格的背離程度或幅度達(dá)到什么水平才能斷定安全邊際（空間）足夠了呢？對安全邊際（空間）的理解與應(yīng)用也完全是一個(gè)個(gè)性化的問題。
在理解與應(yīng)用價(jià)值投資的過程中面臨很多難題：比如對實(shí)質(zhì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值的評估就沒有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)、當(dāng)然也不可能有一個(gè)統(tǒng)一的結(jié)論，而且價(jià)值與價(jià)格一樣也處于一個(gè)動(dòng)態(tài)的變化過程之中，價(jià)值與價(jià)格都是變量---它們的背離關(guān)系只能是一個(gè)更復(fù)雜的變量！而安全邊際（空間）這一概念正好能有效的解決價(jià)值投資中的這些難題，特別是在以下三個(gè)領(lǐng)域特別有效：
（1） 穩(wěn)定的證券，比如債款和特別股；
?。?） 能夠運(yùn)用這一概念或工具進(jìn)行比較分析；
?。?） 如果公司的股價(jià)與其實(shí)質(zhì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值之間的差價(jià)足夠大，那么安全邊際（空間）就能夠用來選擇股票。
安全邊際（空間）較大將使投資者能充分的感覺到對時(shí)間變遷的防備，而且能對投資者的誤判所造成的損失進(jìn)行彌補(bǔ)，所謂的投資信心完全來源于較大的安全邊際（空間）！比如當(dāng)以實(shí)質(zhì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值的七折或六折購買一家公司或其股票，但在隨后的發(fā)展中該公司的價(jià)值下跌了10%，投資者起初的購買價(jià)格仍然能為他帶來適應(yīng)的報(bào)酬率。
那么安全邊際（空間）到底多大（比如是七折、六折或五折呢？）才算較大或足夠大呢？這完全因投資者的偏好來決定，理論上說安全邊際（空間）當(dāng)然是越大越好，但面臨的問題是可能根本找不到合適的投資對象，對那些有強(qiáng)烈保守趨向的投資者來說預(yù)期的安全邊際（空間）較大反而會(huì)錯(cuò)失很多投資良機(jī)。也許具有可操作的途經(jīng)是進(jìn)行比較分析，對價(jià)值投資者來說那些具有相對較大安全邊際（空間）的對象總是比那些具有較小安全邊際（空間）的對象更有吸引力。
安全邊際（空間）總是基于價(jià)值與價(jià)格的相對變化之中，其中價(jià)格的變化更敏感也更頻繁而復(fù)雜，對一個(gè)漫長的熊市而言就是一個(gè)不斷加大安全邊際（空間）的過程，常見的程序是：安全邊際（空間）從（-）到0再到（+），當(dāng)安全邊際（空間）足夠大時(shí)總有勇敢而理性的投資者在熊市中投資---這才是沒有“永遠(yuǎn)的熊市”的真正原因。
對目前中國股市熊態(tài)的判斷：就安全邊際（空間）這個(gè)概念來說，也許（-）的狀態(tài)還沒有結(jié)束而只是趨于減小，或者說中國股市只是被高估的程度已減弱但還不能匆匆的斷定中國股市的價(jià)值被低估了。
復(fù)利
復(fù)利的定義：復(fù)利就是“利生利”、就是把每一分贏利全部轉(zhuǎn)換為投資本金。
復(fù)利的要素：初始本金、報(bào)酬率和時(shí)間
復(fù)利的作用：威力驚人！成功的職業(yè)理財(cái)專家與普通投資者的差別在很大程度上就在于前者充分利用了復(fù)利的效應(yīng)。
過去寫過“怎樣成為百萬富翁”的系列文章，因?yàn)閺?fù)利概念的極端重要性我覺得很多問題還是沒有說透，在那篇帖子中我曾舉例：如果現(xiàn)在你有一萬元資本進(jìn)行你的“百萬富翁”的財(cái)富積累計(jì)劃，每年你如保持30%的復(fù)利收益率那只需要經(jīng)過17年—18年的時(shí)間你就能稱為“百萬富翁”。復(fù)利驚人的威力之所以被人們冷落是因?yàn)槿藗儗ζ淙狈Τ浞侄羁痰睦斫?，為了進(jìn)一步說明復(fù)利概念還是先舉幾個(gè)例證：
例證1：復(fù)利的收益具有加速效益，如下表：
例證2：復(fù)利的效應(yīng)被人們“想當(dāng)然”、“自以為是”的“常識(shí)”所誤解：有人曾做過一個(gè)實(shí)驗(yàn)，如果你有1000元今天拿出來投資，常年的復(fù)利報(bào)酬率有34%那40年后這筆投資會(huì)有多少？被實(shí)驗(yàn)者所給的答復(fù)多是介于1萬到100萬之間、答得最高的是位主修經(jīng)濟(jì)學(xué)和統(tǒng)計(jì)學(xué)的說是1000萬元，其實(shí)真正的答案比1000萬還要多而且是多到100倍以上，答案是12000多萬元，也就是說1000元的投資40年后就取得12萬倍以上的報(bào)酬，就是區(qū)區(qū)一塊錢也已經(jīng)變成12萬元的現(xiàn)金！
要正確的理解和運(yùn)用復(fù)利概念還是要從復(fù)利的“三要素”開始，一直以來決定投資成功的這“三要素”始終如一：
?。?） 投入資金的數(shù)額；
?。?） 實(shí)現(xiàn)的收益率情況；
?。?） 投資時(shí)間的長短。
下面分別對這“三要素”進(jìn)行一些說明：
?。?）投入資金的數(shù)額：其實(shí)我們應(yīng)該明白這樣一個(gè)事實(shí)，今天投入的一萬元會(huì)變成若干年后的一百萬或更多，其實(shí)勤儉節(jié)約、善于積累是投資成功一個(gè)最基本的條件，資本的積累帶有“殘酷”和“抑欲”的特征，幾百年前資本家的理財(cái)方式在今天仍然有效，復(fù)利的基本要求之一就是把每一分贏利全部轉(zhuǎn)換為投資本金而不能用于消費(fèi)否則復(fù)利的作用就要大打折扣，在市場上很多人在贏利的時(shí)候輕易的把贏利部分消費(fèi)掉而在虧損的時(shí)候卻不得不縮水本金---這是永遠(yuǎn)也無法積累財(cái)富的；
（2）實(shí)現(xiàn)的收益率情況：在例證1中我們可以看出財(cái)富的積累并沒有對收益率有苛刻的要求，暴利并不是富裕的必要條件，但對暴利的渴望與貪婪幾乎成為市場所有參與者的唯一目標(biāo)，一切超凡的報(bào)酬率都是不可能持續(xù)這是經(jīng)濟(jì)規(guī)律（最近的例證是B股的漫漫熊途），在你輕松的獲得50%的贏利時(shí)也有可能莫名其妙的虧損掉50%，較高的贏利水平被相對較高的風(fēng)險(xiǎn)給平衡掉了，其實(shí)穩(wěn)重、保守、持續(xù)、適當(dāng)?shù)拈L年報(bào)酬率才是真正的成功之道，依靠年復(fù)一年的復(fù)利作用少少的一點(diǎn)錢也能夠成為一筆天文數(shù)字的資產(chǎn)。
?。?）投資時(shí)間的長短：想要成功投資切記不要急功近利，芭菲特成名前有過數(shù)十年的艱苦學(xué)習(xí)和奮斗，時(shí)間是財(cái)富積累最佳的催化劑，我們的投資計(jì)劃一定要是一個(gè)長期的投資計(jì)劃，即使是短期的投資計(jì)劃也必需置于這個(gè)長期投資計(jì)劃的框架內(nèi)，從例證1的我們可以發(fā)現(xiàn)我們投資得越久那個(gè)最后五年或三年所能夠取得的報(bào)酬額就越是驚人，我有時(shí)甚至突發(fā)奇想為中國每一位新出生的孩子都做一份長期的投資計(jì)劃那當(dāng)他們成年或老的時(shí)候會(huì)是多么的幸福啊。
在世界各國對復(fù)利概念理解和運(yùn)用得最充分的是保險(xiǎn)公司，在一份份對承保人頗具誘惑的長期保單后面是保險(xiǎn)公司利用復(fù)利概念大賺其錢的實(shí)質(zhì)，從某種意義而言我們自己對復(fù)利概念的正確理解和運(yùn)用就是為我們的未來買了一份最成功的保險(xiǎn)。
特許經(jīng)營權(quán)
什么是“特許經(jīng)營權(quán)”?也許可以從不同角度給出多個(gè)定義以更明確的了解其實(shí)質(zhì):
A:假設(shè)公司的內(nèi)在價(jià)值(或贏利能力價(jià)值)和重置成本都能精確的計(jì)算,那么內(nèi)在價(jià)值(或贏利能力價(jià)值)超過重置成本的部分就是“特許經(jīng)營權(quán)”價(jià)值;
B:“特許經(jīng)營權(quán)”是指現(xiàn)存公司擁有的新來者無法與之匹敵的能力;
C:“特許經(jīng)營權(quán)”也可以簡單的理解為進(jìn)入壁壘或?qū)Ω偁幖皾撛诟偁幍淖韬?
D: 按芭菲特更通俗的表達(dá)方式,“特許經(jīng)營權(quán)”是指公司所提供的產(chǎn)品或服務(wù)具有以下特征:
(1)沒有比較接近的替代產(chǎn)品;
(2)沒有受到政府的行政管制;
(3)具有定價(jià)的靈活性,在適當(dāng)提高它們的產(chǎn)品或服務(wù)的價(jià)格以后并不會(huì)失去市場份額,它使得投資可以得到超乎尋常的回報(bào);另外在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)比較容易生存下來并保持活力;
(4)擁有大量的經(jīng)濟(jì)商譽(yù),可以更有效的抵御通貨膨脹的負(fù)面影響;
(5)“特許經(jīng)營權(quán)”企業(yè)可以忍受無能的管理而生存下來,而普遍的企業(yè)則不能.
那么“特許經(jīng)營權(quán)”又是怎樣形成的呢?很顯然在充分競爭的市場經(jīng)濟(jì)中沒有免費(fèi)的午餐更沒有免費(fèi)的“特許經(jīng)營權(quán)”,我總是感覺在對“特許經(jīng)營權(quán)”的形成機(jī)制上存在很多似是而非的觀點(diǎn),比如:
(1)“特許經(jīng)營權(quán)”來源于強(qiáng)大的品牌?其實(shí)品牌本身就是資產(chǎn)的一部分,如果品牌的價(jià)值等于或低于其重置成本,則品牌并不構(gòu)成價(jià)值的源泉,甚至還有可能構(gòu)成對價(jià)值的一種侵蝕;
(2)“特許經(jīng)營權(quán)”來源于優(yōu)秀的管理(管理層)? 優(yōu)秀的管理(管理層)當(dāng)然是一種優(yōu)勢,但在充分競爭的市場經(jīng)濟(jì)中人才是自由流動(dòng)的,根本無法確保建立在人才基礎(chǔ)上的“特許經(jīng)營權(quán)”能夠持久;
(3)“特許經(jīng)營權(quán)”來源于秘密配方或?qū)Ｓ屑夹g(shù)(專利)?如果沒有對相關(guān)的投入與產(chǎn)出做詳細(xì)的評估,那么這種觀點(diǎn)反而是有害的,比如某某秘密配方或?qū)Ｓ屑夹g(shù)(專利)在每創(chuàng)造1億元價(jià)值的過程中要消耗數(shù)億元以上的研發(fā)與推廣成本,那么這類所謂的“特許經(jīng)營權(quán)”價(jià)值又有什么意義呢?
“特許經(jīng)營權(quán)”可以理解為將競爭對手(或潛在競爭對手)拒之門外的壁壘,或確定能使這些競爭對手(或潛在競爭對手)一旦選擇進(jìn)入市場就必將以競爭劣勢與現(xiàn)有公司進(jìn)行競爭,那些具有“特許經(jīng)營權(quán)”的企業(yè)所享有的競爭優(yōu)勢應(yīng)該是可確認(rèn)的并且具有經(jīng)歷長期歷史考驗(yàn)的結(jié)構(gòu)性特征,比如獨(dú)家政府認(rèn)可、消費(fèi)者偏好與習(xí)慣成自然、基于長期秘密配方或?qū)Ｓ屑夹g(shù)(專利)的低成本供給優(yōu)勢、及在規(guī)模經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上與以上因素相關(guān)的大量市場份額等等.這是一個(gè)經(jīng)年累月的長期過程中形成的,在這個(gè)過程中消費(fèi)者對公司特定產(chǎn)品與服務(wù)的忠誠度、偏好、習(xí)慣在高頻率的交易過程被強(qiáng)化或定式化.比如想與可口可樂競爭碳酸飲料市場的公司首先就必須說服或引導(dǎo)喝可口可樂的消費(fèi)者不再喝他們所一直鐘愛的飲料,顯然這幾乎就是一種不可能的事情.
上面分析了“特許經(jīng)營權(quán)”的特征及形成機(jī)制,但我還是不得不坦率的承認(rèn)“特許經(jīng)營權(quán)”仍然是一個(gè)模糊的概念,我們沒有明確的標(biāo)準(zhǔn)將具有“特許經(jīng)營權(quán)”的公司與不具有“特許經(jīng)營權(quán)”的公司嚴(yán)格的區(qū)分出來,況且“特許經(jīng)營權(quán)”自身還有強(qiáng)勢與弱勢之別而且強(qiáng)弱之間經(jīng)常相互轉(zhuǎn)換.識(shí)別“特許經(jīng)營權(quán)”是一項(xiàng)艱難的工作需要投入大量的時(shí)間與精力來把握,但“特許經(jīng)營權(quán)”畢竟是價(jià)值投資的核心因素之一,相關(guān)的投入是必須也是值得的.
希望對“特許經(jīng)營權(quán)”研究或探討不至于讓人誤入另一歧途.
按習(xí)慣我還是要再次聲明:
(1)就算投資有真正的“特許經(jīng)營權(quán)”的企業(yè)也不能保證讓你獲利;
(2)“特許經(jīng)營權(quán)”的價(jià)值不容置疑,但其價(jià)值也有高估的可能而且高估的概率還偏大,也許正確的建議是:那些具有“特許經(jīng)營權(quán)”的企業(yè)并且在其“特許經(jīng)營權(quán)”的價(jià)值被低估的時(shí)候有可能成為一個(gè)好的投資目標(biāo).
比如對貴州茅臺(tái),我們可以確認(rèn)其具有“特許經(jīng)營權(quán)”,但這并不是投資的充分條件,接下來我們要判斷的是其“特許經(jīng)營權(quán)”的價(jià)值是被高估還是低估了,當(dāng)然這是另一個(gè)層次的問題,以后另文探討.
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