新業(yè)務(wù)優(yōu)化利潤結(jié)構(gòu)
2012年券商創(chuàng)新大會提出的相關(guān)創(chuàng)新業(yè)務(wù)逐漸兌現(xiàn)業(yè)績 ，優(yōu)化了券商的營收和利潤結(jié)構(gòu)。2013年證券業(yè)的傳統(tǒng)和創(chuàng)新業(yè)務(wù)雙向驅(qū)動其業(yè)績高增長。2013年19家上市券商實現(xiàn)凈利潤合計241.4億元，同比增長32.5%，ROE提高1.2個百分點，主要歸因于財務(wù)杠桿和凈利率的增長，其中管理費率下降3.64個百分點。2014年一季度證券業(yè)受投行和信用業(yè)務(wù)影響，業(yè)績在傭金下滑的環(huán)境下穩(wěn)定增長。19家上市券商一季度實現(xiàn)凈利潤79.5億元，同比增長10.8%，ROE為2.0%，財務(wù)杠桿進(jìn)一步提升至3倍。各券商之間的業(yè)績增速和穩(wěn)定性差異更加凸顯，外部競爭和內(nèi)在創(chuàng)新有望推動券商差異化格局。
從利潤結(jié)構(gòu)看，券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)逐年降低，而信用交易和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)不斷提高。券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利潤占比由2010年的55.8%降為2014年一季度的31.5%；利息收入則由2010年的11%提升至2014年一季度的26%；資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)由2010年的1.5%增加至2014年一季度的5.7%。隨著通道業(yè)務(wù)的外部沖擊和內(nèi)部競爭，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)將進(jìn)一步貶值，而投行、信用交易和資管業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)將進(jìn)一步提升，有助于增強券商股的成長性。通過測算，我們認(rèn)為，證券業(yè)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收占比將由2013年的43%下降至2014年的29%，而投行將由9.5%提升至14%，資產(chǎn)管理收入將提高至6%，利息收入營收占比提高至20%。
2013年證券業(yè)實現(xiàn)33%的業(yè)績高增長，主要歸因于經(jīng)紀(jì)、信用交易以及衍生產(chǎn)品投資的快速增長，2014年一季度凈利潤逆境中實現(xiàn)11%的增長，主要由于投行的恢復(fù)高增長和信用交易的持續(xù)增長。
2014年是證券業(yè)轉(zhuǎn)型與創(chuàng)新的關(guān)鍵之年，多層次資本市場改革是全面深化改革的重要環(huán)節(jié)，提高直接融資比例、擴大股權(quán)融資市場是有效解決投融資問題、降低實體企業(yè)杠桿并化解金融風(fēng)險的有效途徑，“國五條”和“協(xié)會十條”為證券業(yè)的發(fā)展提出了總體規(guī)劃和具體舉措，從細(xì)則看，本輪創(chuàng)新的力度和空間將有望超出2012年，而且從基本面看，券商的綜合資本實力、業(yè)務(wù)廣度和深度均超過2012年，因此，看好券商股在此輪創(chuàng)新政策預(yù)期中走出獨立行情 .
投行將成今年主要貢獻(xiàn)點
2014年一季度證券業(yè)在傭金下滑且市場弱市的環(huán)境下仍能夠?qū)崿F(xiàn)11%增長，主要歸因于投行的業(yè)績釋放。2013年由于IPO暫停，股權(quán)融資規(guī)模下降，但增發(fā)和配股以及債券承銷的高增長使投行收入小幅增長，上市券商實現(xiàn)投行收入75億元，同比增長4.8%。
在產(chǎn)業(yè)升級的經(jīng)濟環(huán)境下，并購重組受到國務(wù)院等決策層的鼓勵支持，將增加投行收入渠道，優(yōu)化投行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。2013年財務(wù)顧問收入在投行中占比已達(dá)到28%，較2012年增加10個百分點。因此，投行業(yè)務(wù)將成為2014年業(yè)績彈性的重要支撐點，而各公司的項目儲備決定其投行深度。大型券商中廣發(fā)、招商和中小型券商中的國金、西南均具備儲備項目優(yōu)勢。
此外，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的營收占比不斷提高至6.7%，主要源于定向理財計劃的快速擴張。由于銀監(jiān)會加大對信托等通道業(yè)務(wù)的監(jiān)管，銀行繞道券商資管、基金子公司的業(yè)務(wù)不斷增加，證券業(yè)受托管理資產(chǎn)由2012年的1.89萬億元增加至2013年底的5.2萬億元，主要源于通道類業(yè)務(wù)的增加。從上市券商看，2013年定向業(yè)務(wù)規(guī)模為1.72萬億元，增加1.37倍，相應(yīng)地，收入增加至10.5億元。但定向資管存在一定政策風(fēng)險，券商資管的方向仍在于主動性管理業(yè)務(wù)。2013年上市券商集合規(guī)模為2639億元，收入為12.9億元，分別增長2倍和59%。在個股期權(quán)、滬港通等創(chuàng)新產(chǎn)品推出后，券商有望借助其項目、人才等優(yōu)勢開發(fā)設(shè)計出具備市場競爭力的資管產(chǎn)品。
信用交易是2013年，也將是2014年證券業(yè)的主要業(yè)績貢獻(xiàn)點。2013年底，融資融券和股票質(zhì)押回購業(yè)務(wù)余額分別為3465億元和940億元，分別實現(xiàn)倍增，融資融券的利息和傭金收入貢獻(xiàn)由2012年的3.3%提升至2013年的13.9%，2014年有望達(dá)到20%。根據(jù)目前信用業(yè)務(wù)的風(fēng)險監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)測算出，兩融業(yè)務(wù)、約定證券式購回和股票質(zhì)押回購業(yè)務(wù)的杠桿上限分別為14倍、6.7倍和4倍，而2013年底證券業(yè)凈資產(chǎn)為7539億元，因此信用業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)規(guī)模遠(yuǎn)未達(dá)到上限。綜合兩融的利息和傭金貢獻(xiàn)，信用業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)將持續(xù)提升。
此外，新三板業(yè)務(wù)將在做市商制度完善后，綜合貢獻(xiàn)做市、經(jīng)紀(jì)、并購等業(yè)務(wù)收入。短期內(nèi)新三板帶給券商的業(yè)績提升將隨著掛牌企業(yè)數(shù)量的上升而有所提升。預(yù)計5月新三板做市商制度得到推行，券商通過從事掛牌、股票交易及做市業(yè)務(wù)，投行及傭金收入會逐步體現(xiàn)。
