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來源：面包財經(jīng)（mianbaocaijing）
在發(fā)布了2018財年和第四財季的業(yè)績快報之后，靚麗業(yè)績支撐之下，微軟（MSFT.O）股價迭創(chuàng)新高，連續(xù)多個交易日站穩(wěn)8000億美元總市值。
誕生于PC時代，微軟的Windows壟斷操作系統(tǒng)，與PC時代的芯片霸主英特爾共同締造了計算機的Wintel時代，微軟與英特爾的聯(lián)盟共同執(zhí)掌科技權(quán)杖。
但是，在進(jìn)入移動互聯(lián)網(wǎng)時代后，微軟的幾次嘗試都難言成功，最著名的要莫過于Windows Phone的失敗。蘋果和谷歌才是手機操作系統(tǒng)的霸主。
但是如果你從微軟最近幾年氣勢如虹的股價走勢上觀察，大概絲毫也感覺不到這是一家在移動互聯(lián)網(wǎng)時代頻遭挫敗的公司。
這是過去10年微軟的復(fù)權(quán)股價走勢圖，活脫脫像一只典型成長股的模樣。尤其是2014年之后，股價幾乎沒有什么像樣的調(diào)整，復(fù)權(quán)股價幾乎每個季度都創(chuàng)出新高，一直到突破8000億美元總市值。
在比爾·蓋茨退休多年之后，屢遭唱衰的微軟為何能王者歸來？為什么即便是在移動互聯(lián)網(wǎng)的平臺爭奪戰(zhàn)中屢屢受挫，微軟的股價仍然能連漲數(shù)年？
說業(yè)務(wù)和財務(wù)數(shù)據(jù)之前，先看一個關(guān)鍵的因素——回購。
現(xiàn)金奶牛的股價“維穩(wěn)”法寶：2000億美元回購加分紅
過去十多年，微軟的業(yè)務(wù)策略多次調(diào)整，但有兩件事情基本上雷打不動，那就是大手筆分紅和回購股票。
2007財年至2018財年，微軟累計耗費1188億美元用于股票回購。僅最近3年，微軟用于股票回購的金額就達(dá)到400多億美元，根據(jù)財報披露，這些回購都是用微軟的自有資金。這還是“被迫”控制節(jié)奏的結(jié)果，由于最近這兩年微軟股價持續(xù)飆高，很多股東對于公司高價回購股票頗有質(zhì)疑，管理層未必能放開手腳。
經(jīng)過多年持續(xù)的回購微軟的總股本從2007初的97.92億股，縮減到最新的76.83億股，縮減比例達(dá)到21.54%。股本縮減，在公司總盈利不變的情況下，每股凈收益直接被提升。
更大影響在于市場情緒，微軟的回購計劃大都是提前公布的，當(dāng)股價疲軟時回購動作屢屢提振市場信心。
除了回購之外，微軟最近十多年保持每年分紅四次的節(jié)奏，分紅總額超過850億美元。從2008年至今，每股累計現(xiàn)金分紅達(dá)到10.77美元，而在2008年和2009年次貸危機期間，股價一度跌破15美元。
十年間，微軟的回購加分紅合計金額超過2000億美元。而在2008年低，微軟總市值只有不到1800億美元；即便是到了2014年底，微軟總市值也只有3800多億美元。通過簡單的數(shù)據(jù)對比就能看出如此大規(guī)?；刭彿旨t對于微軟二級市場股價走勢的影響力非同一般。巨額分紅和股票回購都是實實在在回饋股東的做法，這成為了微軟股價的定海神針。
微軟的回購和分紅基本上都是使用自有資金，支撐如此大手筆分紅的底氣來源于充沛的現(xiàn)金流。
翻查財報可以看到，微軟的現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物和短期投資在逐年攀升，即便是利潤和營收下滑的年份，手持現(xiàn)金仍然從2013年6月底的770.22億美元增至2018年3月底的1322.7億美元，增長了71.73%，2018年6月底進(jìn)一步增至1337.68億美元。
不得不說，即便經(jīng)過在移動互聯(lián)網(wǎng)時代的多次失敗嘗試，微軟仍舊是一頭巨型現(xiàn)金奶牛。
很多人在分析過去十年美股大牛時都給出各種解釋，諸如新型科技股崛起、移動互聯(lián)網(wǎng)紅利、經(jīng)濟增長強勁等。但是，中國過去十年經(jīng)濟增長速度不比美國更快嗎？
從微軟身上我們看到一個最樸素、連小孩子都懂的道理：如果上市公司不真金白銀的回饋股東，上市就為了割韭菜，哪里會有長期的牛市？長期牛市真正的根基來源于優(yōu)質(zhì)上市公司能為投資者創(chuàng)造回報。
如果上市公司本身就沒有價值，每天琢磨著割韭菜，那何來價值投資？
美股公司，尤其是龍頭公司，每年分紅四次已經(jīng)成為慣例，即便是不能每個季度分紅，當(dāng)資金閑置時通過回購股票返還給股東也是常見的做法。一些處于高速增長、資本開支比較大或者能長期維持超高ROE的公司，投資人可以接受其在某種情況下暫時不分紅。但一旦分紅條件具備，又死賴著不分紅這種公司往往會被市場唾棄。
試問，A股歷史上有哪一家公司能夠做到每年分紅四次？
當(dāng)我們?nèi)ビ懻撁拦煽萍即笈Ｊ袝r往往側(cè)重于巨頭們的商業(yè)模式、技術(shù)和財務(wù)數(shù)據(jù)，卻往往忽視一個最基本的問題：科技巨頭首先得是一家回饋股東，不割韭菜的公司。即便是像亞馬遜這種資本開支大，暫時不能分紅的公司，最終也要以扎實的現(xiàn)金回報來證明其價值。沒有哪家美國科技巨頭是靠講故事來實現(xiàn)長盛不衰的。
通過回購股票來將現(xiàn)金回饋給股東的科技巨頭不止微軟一家。與之類似的還有近年來大手筆回購的蘋果、谷歌等巨頭。僅看2017財年的數(shù)據(jù)：蘋果共回購約330億美元，谷歌共回購約48億美元。
當(dāng)前，蘋果已經(jīng)直奔萬億美元市值而去，谷歌母公司市值也已突破8000億美元。美股熊短牛長，根源到底在哪里？僅僅是技術(shù)先進(jìn)、華爾街財技高超嗎？
單靠回購吃Windows的老本，微軟也難站穩(wěn)8000億美元的市值。從近兩年經(jīng)營情況來看，微軟似乎找到了轉(zhuǎn)型的方向——云服務(wù)，這也是市場看好微軟的一個關(guān)鍵因素。
討論這個問題之前，先來看看最新的財務(wù)數(shù)據(jù)。
營收突破1000億美元，毛利率止跌回升
根據(jù)業(yè)績快報，微軟2018財年（2017年7月1日至2018年6月30日）業(yè)績大增：總營收為1103.6億美元，同比增長14%；GAAP下凈利潤為165.71億美元，同比下降35%；Non-GAAP下凈利潤為302.67億美元，同比增長18%。下圖為微軟的營收和利潤情況：
2006財年至2018財年，微軟的營收從442.82億美元增至1103.6億美元，年復(fù)合增長率為7.91%；GAAP下凈利潤從125.99億美元增至165.71億美元，年復(fù)合增長率為2.31%。
可以看到，微軟在近十幾年的營收和利潤年復(fù)合增速僅為個位數(shù)，尤其是利潤的增幅。2016財年，微軟的營收大幅下跌，從2015財年的935.8億美元降至2016財年的853.2億美元，同比減少8.83%。
不過在2017財年開始，微軟的營收又恢復(fù)增長，2017財年和2018財年的同比增速分別為5.43%和14%。尤其是2018財年，營收創(chuàng)下歷史新高，增速恢復(fù)雙位數(shù)增長，而毛利率也有止跌回升的跡象：毛利率從2016財年的61.58%逐漸增長至2018財年的65.25%。
那么，微軟在過去的這幾年都干了什么？
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微軟這些年：巨頭轉(zhuǎn)型，決戰(zhàn)云端
微軟近年來的發(fā)展歷程，可以從其財報中呈列的營收構(gòu)成看出。先看2018財年的披露：
2018財年，微軟營收由三大業(yè)務(wù)組成，即個人計算、生產(chǎn)力及業(yè)務(wù)流程、智能云，營收分別為422.76億美元、358.65億美元、322.19億美元，同比增速分別為17%、13%、23%。
其中，占比最大的個人計算業(yè)務(wù)包括Windows產(chǎn)品、游戲、Surface等硬件設(shè)備和搜索廣告，生產(chǎn)力及業(yè)務(wù)流程業(yè)務(wù)包括Office、LinkedIn、Dynamics等產(chǎn)品。
而在2015財年的財報中，微軟的營收分類是商業(yè)、設(shè)備和消費品。更早之前，在2013財年的財報中，營收分類是娛樂及設(shè)備部、微軟商業(yè)部、在線服務(wù)部、服務(wù)器和工具、視窗部。
通過近年來財報上呈列的營收結(jié)構(gòu)演變，我們可以明顯看到，微軟一直在調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略。智能云目前已成為微軟的發(fā)展重點，2018財年的營收占比為29.19%，與另外兩項業(yè)務(wù)占比差距不大。
今年3月底，首席執(zhí)行官納德拉在內(nèi)部郵件中稱，Windows業(yè)務(wù)將被拆分，Windows和設(shè)備部門分拆后將歸入即將創(chuàng)立的兩個新部門——體驗和設(shè)備部門、云+AI平臺部門。
2014年2月，時任微軟云業(yè)務(wù)執(zhí)行副總裁的納德拉升任為微軟的首席執(zhí)行官。也正是在納德拉上任后，微軟開始了真正的轉(zhuǎn)型——向云服務(wù)。2016財年之前，微軟的戰(zhàn)略是“移動優(yōu)先，云優(yōu)先”，此時云服務(wù)早已提上議程。而到了2017財年，戰(zhàn)略則變?yōu)椤霸苾?yōu)先、AI優(yōu)先”，云服務(wù)的戰(zhàn)略地位更突出。
微軟的云服務(wù)中一個核心產(chǎn)品就是Azure。雖然微軟僅披露了Azure的營收增速而沒有披露具體的營收數(shù)據(jù)，但也可以看出Azure增長勢頭強勁，2017財年同比增長99%，2018財年第四財季同比增長89%。
事實上，云服務(wù)早已成為科網(wǎng)巨頭們布局競爭的一大主戰(zhàn)場。
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科網(wǎng)巨頭必爭之地：云服務(wù)
云服務(wù)這一領(lǐng)域已經(jīng)成為巨頭的兵家必爭之地，一些科網(wǎng)界老手如微軟、IBM也正在向這一領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，希望重獲新生。大致看一下云服務(wù)的分類：
上表中的服務(wù)模式涉及到了三個專業(yè)概念即IaaS、PaaS、SaaS，對應(yīng)的中文名分別為基礎(chǔ)設(shè)施即服務(wù)、平臺即服務(wù)、軟件即服務(wù)，一般來說，PaaS和SaaS被視為是IaaS的衍生。下圖為截自微軟Azure官網(wǎng)對三種服務(wù)模式的圖解：
先來看最基礎(chǔ)的IaaS，這就要以IaaS霸主亞馬遜為例。
2006年，亞馬遜推出AWS（Amazon Web Service），為IaaS服務(wù)平臺，在一眾科網(wǎng)巨頭中率先開啟了云服務(wù)業(yè)務(wù)。2007年，發(fā)布了基于SaaS服務(wù)的kindle電子書服務(wù)，2014年發(fā)布基于PaaS服務(wù)的Lambda，由此成為集三種服務(wù)模式于一身的綜合云服務(wù)提供商。
長期以來，AWS在全球公有云市場的市占率保持在45%以上。這種絕對的競爭優(yōu)勢，一方面得益于亞馬遜布局得早，另一方面取決于亞馬遜選擇從IaaS切入。
IaaS，正如其中文名所示，重點在于基礎(chǔ)設(shè)施的投入。先發(fā)優(yōu)勢以及亞馬遜本身在電子商務(wù)中對相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入多，讓亞馬遜的數(shù)據(jù)中心覆蓋最廣，管理服務(wù)器最多，而這些基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需要大量時間和資金的投入，因此門檻在三種服務(wù)類型中也最高。
而云服務(wù)起步稍晚的微軟，從2010年才推出Azure，正式進(jìn)入云服務(wù)領(lǐng)域，起步時間比阿里云還晚了一年。不過，從微軟目前穩(wěn)居全球公有云市場第二的情況來看，其云服務(wù)的發(fā)展歷程十分值得看一看。
和亞馬遜的IaaS打法不同，微軟是先從PaaS和SaaS開始的，這中間的轉(zhuǎn)型通道主要就是依靠微軟的兩款著名產(chǎn)品——Windows操作系統(tǒng)和Office辦公軟件。Windows操作系統(tǒng)的強大優(yōu)勢，讓Azure提供的PaaS服務(wù)快速崛起，而微軟在全球市場具有壟斷性地位的辦公軟件Office，則可以讓Azure提供SaaS服務(wù)。
在推出Azure后，2012年微軟推出IaaS服務(wù)，主要方式是通過Hyper-V Cloud、System Center及其他相關(guān)工具，讓用戶獲得IaaS服務(wù)，另外也與設(shè)備廠商合作向用戶提供IaaS服務(wù)。由此，微軟也成為了集三種服務(wù)模式于一身的綜合云服務(wù)提供商。
根據(jù)Gartner的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2017年亞馬遜和微軟是全球公有云市場占有率最大的兩家公司，市占率分別為54.1%和8.7%，谷歌也擁有一席之地。
中國的兩巨頭，騰訊與阿里也在近年開始發(fā)力公有云市場，但主要的市場份額集中在中國市場。
在科技巨頭萬億美元市值爭奪戰(zhàn)上，微軟想拔得頭籌難度不小，蘋果和亞馬遜已經(jīng)沖在前面。但有一點不言自明：沒有好公司，就不可能有長期的牛市，貧瘠的土地上難種莊稼。（CBB）
