虎嗅Pro注：2020年4月27日A股收盤后，五糧液（000858.SZ）發(fā)布《2019年度報(bào)告》。報(bào)告中顯示，2019年五糧液營(yíng)收501億，同比去年增長(zhǎng)25.3%。而在財(cái)報(bào)發(fā)布次日（4月28日），五糧液股價(jià)上漲4.75%，收盤價(jià)對(duì)應(yīng)市值逼近5400億，相當(dāng)于茅臺(tái)的33.5%。
鑒于茅臺(tái)市值已突破1.6萬(wàn)億，很多患“恐高癥”的投資者有意轉(zhuǎn)向五糧液，但在這樣做之前，最好研究一下兩家公司市值差異的原因。
5月9日（周六），虎嗅「Pro Talk」邀請(qǐng)到虎嗅研究總監(jiān)李彤（Eastland）和虎嗅服務(wù)拓展總監(jiān)關(guān)雪菁二位老師來(lái)和大家聊一聊兩家酒類公司的營(yíng)收狀況，以及各自經(jīng)營(yíng)中的優(yōu)劣勢(shì)，也一起探討下，茅臺(tái)除了之前文章中提到的兩個(gè)“神話”，他們的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)背后還隱藏了哪些故事？（對(duì)財(cái)報(bào)解讀感興趣的朋友也可以前往虎嗅Pro訂閱李彤老師全新專欄《打開財(cái)報(bào)的4把鑰匙》，目前已更新營(yíng)收篇之富士康財(cái)報(bào)解讀）
以下為「Pro Talk」的內(nèi)容實(shí)錄節(jié)選（Q：關(guān)雪菁 | A：李彤）
Q：怎么看待五糧液最近在股票市場(chǎng)的走勢(shì)？此時(shí)是進(jìn)場(chǎng)五糧液的好時(shí)機(jī)嗎？
A：五糧液確實(shí)是漲得比較快，最近兩個(gè)月內(nèi)五糧液的股價(jià)已經(jīng)突破了140元，漲了近40%。不過通常一支股票如果漲得太快就會(huì)有回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，所謂「獲利回吐」（Profit Taking or Arbitrage）。所以還是要小心，可以觀察近期走勢(shì)，等回落到一個(gè)合理的價(jià)位再考慮進(jìn)場(chǎng)。
Q：截至5月9號(hào)收盤，五糧液的市值為5546億元，而茅臺(tái)是1.6萬(wàn)億。也會(huì)有很多人擔(dān)心茅臺(tái)的市值過高、上漲空間有限，現(xiàn)在應(yīng)該轉(zhuǎn)投五糧液，您認(rèn)同這種思路嗎？
A：這種思路不在于我個(gè)人是否認(rèn)同，如果大多數(shù)股民都認(rèn)同，那它就是行之有效的。資本市場(chǎng)是充滿分歧的市場(chǎng)，當(dāng)你賣掉一支股票時(shí)，恰恰是其他人在進(jìn)場(chǎng)，對(duì)吧？所以大家各有策略，這不能一概而論。
Q：那什么時(shí)候才是進(jìn)場(chǎng)五糧液的好時(shí)機(jī)呢？有沒有一些選股方面的小Tips？
A：在股票市場(chǎng)，選到一支好股票相對(duì)容易，難點(diǎn)在于選時(shí)機(jī)，這也分成賣的時(shí)機(jī)和買的時(shí)機(jī)。最難的就是選擇賣掉股票的時(shí)機(jī)。我們?cè)趧側(cè)腴T的時(shí)候，首先要找到一支好的股票投資。為什么要找一支好股票投資？因?yàn)榧词惯x錯(cuò)了時(shí)機(jī)進(jìn)場(chǎng)，只要度過了調(diào)整期，等到股價(jià)漲起來(lái)，還是有很大的獲利空間。
Q：那您在剛才的發(fā)言中是不是已經(jīng)說(shuō)明了五糧液是一家值得投資的好公司呢？
A：這個(gè)問題是這樣，茅臺(tái)和五糧液算是一種“既生瑜何生亮”的關(guān)系。如果沒有茅臺(tái)，五糧液確實(shí)是非常好甚至是最好的白酒公司。但因?yàn)槊┡_(tái)的身份實(shí)在過于特殊。
這里可以先講一下茅臺(tái)的生產(chǎn)原理。茅臺(tái)酒釀造工藝復(fù)雜，茅臺(tái)是固體發(fā)酵，這其中包括八次發(fā)酵、九次蒸煮、七次取酒，一年只能釀一個(gè)批次（端午制曲、重陽(yáng)下沙），生產(chǎn)周期很長(zhǎng)，還要經(jīng)過3~5年窖藏才能獲得良好口感。茅臺(tái)酒廠現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)是窖藏五年以上的基酒才能用于勾兌成品，這就是所謂的“不賣新酒”。
為什么要勾兌呢？因?yàn)獒劸茙熆梢詫⒉煌蔚幕瓶梢愿鶕?jù)不同場(chǎng)景配出不同的味道。比如是給康熙吃羊肉的時(shí)候喝的茅臺(tái)，和雍正吃海鮮的時(shí)候喝的茅臺(tái)，這都要是不同的味道。然后現(xiàn)在市面上最流行的53°飛天茅臺(tái)，要求做到所有的批次最后配出的成品酒都是統(tǒng)一的味道，否則用戶都不知道是不是喝到了假茅臺(tái)，所以這些情況都要勾兌一下。
從生產(chǎn)方式上來(lái)看，不同于其他白酒短短幾個(gè)月的制造，茅臺(tái)如此復(fù)雜的制作工藝注定了茅臺(tái)自古以來(lái)就是奢侈品。
Q：對(duì)比兩家酒企，五糧液有可能像茅臺(tái)一樣，也成為奢侈品一樣的存在嗎？
A：目前看不到這種情況。我們分析五糧液的財(cái)報(bào)，財(cái)報(bào)中顯示，而五糧液對(duì)高價(jià)酒的定義是——每瓶（500ml）銷售價(jià)（含稅）在120元以上（可理解為消費(fèi)者到手價(jià)）。這跟我們心中真正的高價(jià)位酒相差很遠(yuǎn)?，F(xiàn)在五糧液的核心產(chǎn)品即第八代52°五糧液，目前電商渠道足量現(xiàn)貨，標(biāo)價(jià)1399元。雖然和1499的茅臺(tái)相差無(wú)幾，但茅臺(tái)的市場(chǎng)價(jià)格早已高出原標(biāo)價(jià)甚至一倍不止。
Q：茅臺(tái)的對(duì)于產(chǎn)能方面的控制是茅臺(tái)成為奢侈品的關(guān)鍵屬性嗎？
A：奢侈品的成因本身也很值得探索，所有的奢侈品都有神話加持，一個(gè)品牌的好故事是最終吸引用戶購(gòu)買商品的動(dòng)力。我對(duì)奢侈品的定義就是毛利潤(rùn)率都在90%以上的商品。茅臺(tái)的成本不足100塊錢，但普通用戶真正買到手大概要2500-2800，大家愿意花高于成本價(jià)格的幾十倍去購(gòu)買茅臺(tái)，這是神話和品牌的力量在支持著用戶的購(gòu)買力。
所以，五糧液要獲得與茅臺(tái)相似的地位，關(guān)鍵是要樹立“兩個(gè)神話”：一是越陳越香；二是離開酒廠的“一畝三分地”就釀不出好喝的五糧液。想讓消費(fèi)者相信正宗五糧液只出在宜賓“十里酒城的600年古窖”，這種說(shuō)服力還需要慢慢搭建。
Q：我們?cè)谌簝?nèi)還收集了一些會(huì)員提問，像這位朋友問到，現(xiàn)在這兩家公司的銷售市場(chǎng)空間、股票漲幅空間大致如何？彤師可以做一下解答嗎？
A：目前中國(guó)白酒的空間會(huì)越來(lái)越小，因?yàn)楝F(xiàn)在人的選擇多元化，啤酒、紅酒等酒類都在占領(lǐng)酒類市場(chǎng)。但白酒的總空間并不會(huì)影響茅臺(tái)，茅臺(tái)作為奢侈品，它的市場(chǎng)空間早已不受白酒市場(chǎng)影響。同理我們可以看到機(jī)械表市場(chǎng)，即使在現(xiàn)代人用手機(jī)看時(shí)間的前提下，這依然不影響勞力士、百達(dá)翡麗的銷量。只要大家認(rèn)可這個(gè)品牌，銷量就不是問題。所有白酒中，目前只有茅臺(tái)可以做到奢侈品的屬性，其他品牌暫時(shí)做不到。至于股票的上漲空間，股價(jià)也是一種緣分，核心還是公司價(jià)值。
Q：現(xiàn)在年輕人在酒類消費(fèi)上的習(xí)慣有很大變化，未來(lái)茅臺(tái)對(duì)年輕人的吸引力是否弱化？
A：年輕人也不能永遠(yuǎn)年輕（笑），國(guó)人對(duì)于茶和白酒的喜愛是刻在基因中的東西，還是不能否認(rèn)傳統(tǒng)對(duì)于我們的影響。可能40歲之前的消費(fèi)都是我們主觀選擇，無(wú)論是追隨潮流還是追隨市場(chǎng)。但隨著年齡增長(zhǎng)，基因還是會(huì)發(fā)揮作用。包括個(gè)人資產(chǎn)積累到一定程度，自然還是會(huì)偏向選擇象征身份地位的高端酒。
Q：在大家購(gòu)買茅臺(tái)的時(shí)候，哪種行為是茅臺(tái)消費(fèi)動(dòng)機(jī)里占比最高的？自飲、送禮還是收藏保值？
A：這個(gè)沒有明確的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，比較難以界定。但茅臺(tái)的金融屬性非常強(qiáng)，按現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算，一箱一萬(wàn)八的茅臺(tái)在未來(lái)十年理論上也不會(huì)低于1萬(wàn)八甚至不斷走高，這都得益于茅臺(tái)越陳越香的神話。
Q：我們都知道，茅臺(tái)上市之初的市值還不及五糧液的一半，但現(xiàn)在五糧液的市值還不及茅臺(tái)的1/3，是什么原因造成了這么大的差異？
A：我們當(dāng)然不能否認(rèn)五糧液是一款很好喝的濃香酒，市場(chǎng)占有率也很高。但五糧液錯(cuò)在隨機(jī)授權(quán)，只要加盟就可以掛五糧液的品牌，這樣會(huì)大大拉低五糧液的品牌定位。所以說(shuō)，五糧液沒有堅(jiān)持高端產(chǎn)品線，自己做砸了自己的品牌。
Q：茅臺(tái)的海外市場(chǎng)銷量如何？國(guó)外市場(chǎng)認(rèn)可茅臺(tái)嗎？
A：茅臺(tái)不需要海外銷量，中國(guó)本土市場(chǎng)已經(jīng)足夠支撐茅臺(tái)銷量，甚至國(guó)內(nèi)的消費(fèi)者已經(jīng)一瓶難求，對(duì)于茅臺(tái)我們應(yīng)該有這種自信，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)足夠茅臺(tái)發(fā)展。
Q：茅臺(tái)單一產(chǎn)品線是否影響其品牌拓展？
A：茅臺(tái)去年生產(chǎn)了7.5萬(wàn)噸基酒，但只有3.5萬(wàn)噸做成了我們熟知的53°飛天，剩下的都做成了系列酒。系列酒的作用就是不給其他醬香酒機(jī)會(huì)，阻止其他品牌占領(lǐng)市場(chǎng)。還有一個(gè)原因在于，茅臺(tái)的領(lǐng)導(dǎo)層需要系列酒，系列酒是領(lǐng)導(dǎo)層政績(jī)的體現(xiàn)。茅臺(tái)還在財(cái)報(bào)中宣稱，為提高茅臺(tái)口味，會(huì)將基酒加到系列酒中。而且，這個(gè)市場(chǎng)如果放棄，其他品牌還是會(huì)加入。
茅臺(tái)是非常獨(dú)特的產(chǎn)品，可以同時(shí)集投資品、消費(fèi)品、奢侈品于一體。茅臺(tái)是群眾基礎(chǔ)最廣泛的奢侈品，全球華人都是潛在的茅臺(tái)用戶。不僅是奢侈品，也是需要不斷更新的消費(fèi)品。所以，只要茅臺(tái)堅(jiān)持奢侈品的路線，它的凈利潤(rùn)空間會(huì)非常大。但同時(shí)，茅臺(tái)的國(guó)企精神還賦予茅臺(tái)一種社會(huì)責(zé)任，所謂我們要讓工薪族也喝得起茅臺(tái)，所以茅臺(tái)在提價(jià)方面一直很謹(jǐn)慎。
Q：茅臺(tái)會(huì)適量提高年產(chǎn)能嗎？
A：奢侈品不重視越賣越多，是越賣越貴，這一點(diǎn)可以參考茅臺(tái)和可口可樂的定位，二者會(huì)有很大差異。
Q：那么五糧液還有機(jī)會(huì)嗎？如果想達(dá)到茅臺(tái)的地位，五糧液還需要什么策略？
A：理論上是可以的，但這需要漫長(zhǎng)的過程，首先需要樹立在消費(fèi)者心中的地位。五糧液應(yīng)該把自己的品牌立住，把銷售帶起來(lái)。目前年產(chǎn)16萬(wàn)噸的規(guī)模也是有很多營(yíng)銷空間。其實(shí)包括最近五糧液的股價(jià)大漲40%，也是二級(jí)市場(chǎng)看出五糧液高端化定位之后的反應(yīng)。雖然白酒的市場(chǎng)擁有天花板，但要想有競(jìng)爭(zhēng)力，還是需要高端化。
Q：高端化是所有酒類努力的方向嗎？消費(fèi)者購(gòu)買茅臺(tái)的體量占比大嗎？
A：這個(gè)也要看各家品牌的條件。另外，白酒的營(yíng)銷渠道也值得關(guān)注，白酒的儲(chǔ)運(yùn)、分銷都是高度依賴代理結(jié)構(gòu)的。尤其拿茅臺(tái)舉例，廠家和消費(fèi)者是完全隔離的，像茅臺(tái)出場(chǎng)價(jià)格969，但等消費(fèi)者喝到卻要2500，這中間都是各級(jí)代理商運(yùn)作的資本。
其實(shí)茅臺(tái)也在努力電商化，但取消渠道也是一個(gè)漫長(zhǎng)的過程，經(jīng)銷商不會(huì)著急賣掉所有茅臺(tái)，畢竟茅臺(tái)可以保值而且“越陳越香”，真正儲(chǔ)存茅臺(tái)的人群都是渠道上的經(jīng)銷商，消費(fèi)者儲(chǔ)存茅臺(tái)量不大。
Q：茅臺(tái)工廠可以每個(gè)人在現(xiàn)場(chǎng)購(gòu)買兩瓶出廠價(jià)的酒水，但是在外購(gòu)買就高了。想問下彤師對(duì)限購(gòu)有什么看法？
A：最開始機(jī)場(chǎng)可以，不過這幾年即使參觀茅臺(tái)酒廠，也不一定可以買到。
Q：茅臺(tái)股東大多為機(jī)構(gòu)投資者還是散戶？
A：茅臺(tái)會(huì)通過股價(jià)篩選投資人，股票從來(lái)不拆分。本質(zhì)就是對(duì)投資者的過濾。另外，除去機(jī)構(gòu)茅臺(tái)還有職工持股會(huì)。
Q：五糧液后續(xù)會(huì)不會(huì)與茅臺(tái)差異化運(yùn)營(yíng)，針對(duì)群體會(huì)有差異化，價(jià)格或者內(nèi)容，各自抓到一部分客戶？
A：二者本身的口味、包裝就是存在差異化的，不過客群差異化不大。五糧液如果想趕上茅臺(tái)，并非是靠差異化，恰恰是學(xué)習(xí)茅臺(tái)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。比如打造原產(chǎn)地神話，堅(jiān)持高端化產(chǎn)品線。
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