作者：巴九靈
來(lái)源：吳曉波頻道
10月15日，創(chuàng)業(yè)板游進(jìn)一條“金龍魚”。
我們熟悉的這家食用油公司剛登陸資本市場(chǎng)，就以2650億元的市值躋身創(chuàng)業(yè)板市值前三。
公司全稱為益海嘉里金龍魚糧油食品股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱金龍魚）
但是，金龍魚這家公司有著一個(gè)十分明顯的矛盾：攤子鋪很大卻不賺錢。
2019年，金龍魚實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1707億元，凈利潤(rùn)54億元，凈利率不到3.2%。
同樣是農(nóng)產(chǎn)品加工，賣白酒的茅臺(tái)從888億營(yíng)收中獲取了412億利潤(rùn)，賣醬油的海天味業(yè)從198億營(yíng)收中獲取了53億利潤(rùn)。
和茅臺(tái)與海天相比，金龍魚賺的只是辛苦錢。
金龍魚的生意為什么這么難做？
吃干榨凈
要回答這個(gè)問(wèn)題，需要先對(duì)金龍魚的業(yè)務(wù)有個(gè)基本了解。
除了賣油，金龍魚還賣米和面，大豆榨油后形成的豆粕等副產(chǎn)品則可以作為飼料原料賣給養(yǎng)殖企業(yè)。
金龍魚將米、面、油這三塊業(yè)務(wù)歸為一類，稱作廚房食品；豆粕、豆皮、米糠等副產(chǎn)品歸為一類，稱作飼料原料；此外，金龍魚依托自身掌握的加工技術(shù)，拓展出油脂科技業(yè)務(wù)，可將棕櫚油等油脂加工成脂肪酸、皂粒、甘油等化工品。
從農(nóng)產(chǎn)品到成品的這一套加工流程被金龍魚稱為“吃干榨凈”加工模式，能最大程度地榨取利潤(rùn)。
圖源：招股說(shuō)明書
但飼料、科技產(chǎn)品只是補(bǔ)充，無(wú)論是從收入規(guī)模還是毛利看，廚房食品都是金龍魚的頂梁柱。
2019年，金龍魚63.9%的營(yíng)收由廚房食品貢獻(xiàn)，飼料、科技業(yè)務(wù)只占35.8%。而廚房食品的毛利率也比飼料、科技產(chǎn)品高出4%，兩者分別為12.64%和8.68%。由此，廚房食品貢獻(xiàn)了7成以上的毛利潤(rùn)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書
在廚房食品中，食用油產(chǎn)品2019年的收入高達(dá) 815億元，占廚房食品業(yè)務(wù)板塊的75%，大米、面粉、掛面、專用油脂、動(dòng)物油脂等其他產(chǎn)品共占剩下的25%。
而到公司層面，食用油占營(yíng)業(yè)總收入的比重達(dá)47.8%，是公司最重要的產(chǎn)品品類。
鑒于此，我們接下來(lái)的分析也主要圍繞食用油展開。
金龍魚的生意為什么苦？
從10%左右的毛利率可以看出，金龍魚做的是一門苦生意。
原材料經(jīng)過(guò)公司加工后，會(huì)有所增值，而毛利率反映的就是原材料經(jīng)過(guò)公司這個(gè)轉(zhuǎn)換系統(tǒng)后增值的比例。
2019年，金龍魚的總體毛利率為11.4%，說(shuō)明100元的大豆在金龍魚這個(gè)轉(zhuǎn)換系統(tǒng)中，無(wú)論怎么吃干榨凈，做成食用油也好，豆粕拿來(lái)做飼料也罷，最終只能增值11.4元。
那么，限制金龍魚增值能力的因素是什么？
分兩頭看，一是成本高，二是賣不貴。
先說(shuō)賣不貴。賣不貴有兩個(gè)原因：外因是政策，內(nèi)因是行業(yè)特點(diǎn)。
在招股書中，金龍魚稱：
目前公司擁有對(duì)產(chǎn)品的自主定價(jià)權(quán)，產(chǎn)品價(jià)格調(diào)整無(wú)需向物價(jià)主管部門報(bào)告。但是當(dāng)廚房食品市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，對(duì)消費(fèi)者的日常生活支出產(chǎn)生較大影響時(shí)，為管理通貨膨脹，物價(jià)部門可能采取臨時(shí)價(jià)格干預(yù)措施。
劃重點(diǎn)：當(dāng)米面油價(jià)格上漲影響消費(fèi)者生活時(shí)，物價(jià)部門可能采取臨時(shí)措施。
2010年底，國(guó)家發(fā)改委就曾召開座談會(huì)，要求金龍魚在內(nèi)的食用油龍頭企業(yè)未來(lái)4個(gè)月不要漲價(jià)。
政策因素之外，食用油產(chǎn)品的同質(zhì)化使得企業(yè)很難提價(jià)。
食用油的工藝流程主要為壓榨、精煉。
為了方便居民購(gòu)買，中小包裝的食用油（5L以下）會(huì)增加調(diào)油、灌裝的工藝。調(diào)油和灌裝無(wú)非是改變不同油的比例（金龍魚著名的廣告即為1:1:1調(diào)和油）并將食用油灌瓶打包，技術(shù)門檻不高。
而壓榨和精煉實(shí)際上也不難。
據(jù)金龍魚招股書披露，近三年，金龍魚每年外購(gòu)大豆散油金額約為500億元，公司對(duì)外銷售散油金額約為300億元。
大豆散油包括了壓榨浸出工藝階段的產(chǎn)品——大豆毛油和精煉工藝階段的產(chǎn)品——精煉油。
資料來(lái)源：招股說(shuō)明書
十幾道工序下來(lái)，得到的半成品卻可以與其他廠商互換。此外，金龍魚2019年的食用油營(yíng)收為820億元，中間產(chǎn)品的買賣規(guī)模這么大，說(shuō)明不同產(chǎn)商之間的產(chǎn)品差異不大，同質(zhì)化程度高。
而同質(zhì)化幾乎就是難提價(jià)的代名詞。
內(nèi)外因結(jié)合，大豆油的價(jià)格自2007年以來(lái)肉眼難見(jiàn)增長(zhǎng)。
36個(gè)大中城市的大豆油價(jià)格
數(shù)據(jù)來(lái)源：發(fā)改委，蘿卜投資
糧油產(chǎn)品關(guān)乎國(guó)計(jì)民生，價(jià)格難以往上提，可原材料成本波動(dòng)起來(lái)并不會(huì)考慮到這些。
大豆、小麥、水稻等農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格受到氣候、自然災(zāi)害、全球供需、政策調(diào)控（最低收購(gòu)價(jià)、補(bǔ)貼）、貿(mào)易摩擦等多種因素影響，波動(dòng)范圍比起食用油大得多。
近5年，大豆價(jià)格最高到過(guò)4940元每噸，最低到過(guò)3607元每噸，波幅超過(guò)30%。
數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，蘿卜投資
據(jù)中國(guó)油脂網(wǎng)報(bào)道，2019年由于大豆價(jià)格上漲，油脂加工銷售企業(yè)一度出現(xiàn)每噸小包裝食用油虧損2000元以上的情況。
而金龍魚的原材料成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的88%，價(jià)格波動(dòng)同樣是不可承受之重。為了對(duì)沖價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，金龍魚會(huì)使用期貨、外匯遠(yuǎn)期合約等金融工具進(jìn)行套期保值。
2016年，金龍魚因?yàn)榇蠖蛊谪浗灰撞▌?dòng)影響，出現(xiàn)商品衍生金融工具損失34.05億元，最終導(dǎo)致當(dāng)年利潤(rùn)僅為5.11億元。
成本與售價(jià)的兩面夾擊下，金龍魚每一分的盈利，都很艱難。
結(jié)尾
從稅收政策角度看，白酒企業(yè)需要另外征收消費(fèi)稅，從量（0.5元/斤）和從價(jià)（銷售收入的20%）復(fù)合計(jì)稅；醬油企業(yè)正常交稅；而依據(jù)農(nóng)產(chǎn)品初加工優(yōu)惠政策，食用油企業(yè)可免征企業(yè)所得稅。
但從盈利能力看，高稅率并沒(méi)有影響白酒的盈利能力，而免稅也沒(méi)能拉食用油一把。都說(shuō)消費(fèi)行業(yè)容易掙錢，但輕易與容易之間也有天壤之別。
