每每說(shuō)起精神病，不知道有多少人腦子里浮現(xiàn)的還是那種在醫(yī)院走廊里撞墻、嘶吼、打人的場(chǎng)景。殊不知，中國(guó)現(xiàn)在每8個(gè)人里，就會(huì)有1個(gè)精神病。

實(shí)際上，除了精神分裂，精神疾病還有很多常見類型，抑郁癥、躁狂癥、強(qiáng)迫癥、神經(jīng)衰弱、焦慮癥……無(wú)論輕重，都被囊括其中。

可惜的是，就連精神疾病重癥患者都不能全部得到治療?？祵庒t(yī)院董事長(zhǎng)管偉立曾介紹，我國(guó)約有精神科醫(yī)生3萬(wàn)名，床位50萬(wàn)張左右，與國(guó)家登記在冊(cè)的540萬(wàn)重癥精神病人都不在一個(gè)量級(jí)上。更遑論輕癥。

在這一背景下，越來(lái)越多的民營(yíng)精神?？漆t(yī)院誕生，其中規(guī)模最大的一家就是已有22年歷史的康寧醫(yī)院，也是目前該領(lǐng)域?yàn)槲ㄒ灰患彝瓿蒊PO的公司。

然而與其營(yíng)收逐漸增長(zhǎng)相反的是，康寧醫(yī)院的港股股價(jià)在過(guò)去幾年間每況愈下；兩年前又被A股拒之門外。

不禁讓人感慨，精神病院這門生意也太難了。

看病難，看精神病更難

提起溫州人，大多數(shù)人腦子里浮現(xiàn)出的第一個(gè)標(biāo)簽可能都是——會(huì)賺錢。

溫州人管偉立本不是個(gè)商人。1987年從溫州衛(wèi)校畢業(yè)后，他被分配到溫州市精神病醫(yī)院做醫(yī)生。

他喜歡這份工作，喜歡看著病人在自己的幫助下漸漸好起來(lái)。患者數(shù)量遠(yuǎn)比想象中龐大。就在溫州當(dāng)?shù)?，便常有人找到管偉立，?qǐng)他幫忙安排病床。

但在當(dāng)年精神病醫(yī)院的狀況之下，就連這點(diǎn)請(qǐng)求都讓他頗覺(jué)無(wú)力。都說(shuō)看病難，看精神病更是難上加難。

一方面，當(dāng)時(shí)放眼全國(guó)來(lái)看，精神衛(wèi)生的基礎(chǔ)設(shè)施都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，醫(yī)療投入幾乎全部涌向大科室的建設(shè)，就拿最基本的床位來(lái)說(shuō)都遠(yuǎn)低于標(biāo)準(zhǔn)水平——少，且又?jǐn)D又破；另一方面，社會(huì)對(duì)精神病的誤解，或恐懼、或嘲諷，連帶著精神病醫(yī)生和護(hù)士也遭到莫須有的偏見，這讓人的缺口也難以補(bǔ)上。

供需的極度失衡，是管偉立決定下海的原因。

1993年，管偉立辭掉公立醫(yī)院的職務(wù)，關(guān)掉家里的打火機(jī)廠，籌了10多萬(wàn)元，在溫州東郊一個(gè)600平方米的出租房里開啟了自己的創(chuàng)業(yè)生涯。

最初，這只是一個(gè)精神病診所。除了他和太太王蓮月之外，診所只有一個(gè)護(hù)士、一個(gè)護(hù)工和一個(gè)燒飯師傅；床位也不過(guò)只有20多張。不久，床位便爆滿，幾人的忙碌程度也可想而知。

繼續(xù)擴(kuò)大供應(yīng)的升級(jí)也在情理之中。征地、蓋房子、辦手續(xù)，用了4年多的時(shí)間，管偉立創(chuàng)辦的溫州市康寧精神康復(fù)醫(yī)院正式在1998年開業(yè)了。

“變關(guān)為管”，破掉不拿精神病人當(dāng)人的傳統(tǒng)，這是管偉立在當(dāng)年中國(guó)精神科醫(yī)院院長(zhǎng)會(huì)議上提出的改進(jìn)方式。

譬如在病房的設(shè)置上，康寧醫(yī)院的病房便沒(méi)有當(dāng)時(shí)精神病院標(biāo)配的鐵門、鐵窗，不似傳統(tǒng)“牢房”，而像酒店一樣毫不設(shè)防。

再如管偉立依照病癥和病情進(jìn)程對(duì)患者進(jìn)行分級(jí)管理，不僅接納精神分裂重癥病人入院，對(duì)認(rèn)知能力尚在的輕癥病人也有相應(yīng)的治療體系。病房也隨之分為開放式和封閉式，只要沒(méi)有傷害他人和自身的行為，患者都可以在開放式病房及周圍的活動(dòng)室、茶室等處隨意活動(dòng)。

不過(guò)，雖然床位數(shù)翻了近25倍，且基本住滿，但起初，辦醫(yī)院反倒還不如做診所賺錢。到成立的第十個(gè)年頭，康寧醫(yī)院負(fù)債已有幾千萬(wàn)之多。直到2009年，營(yíng)利性醫(yī)院5%的營(yíng)業(yè)稅被取消后，醫(yī)院整體才漸漸有了利潤(rùn)。

從被無(wú)視，到得到政策支持，社會(huì)辦醫(yī)的風(fēng)才總算刮了起來(lái)。這以后，康寧醫(yī)院與資本，才漸漸發(fā)生了關(guān)系。

穩(wěn)步增長(zhǎng)，但遇資本冷待

根據(jù)當(dāng)年康寧醫(yī)院提交給港交所的招股書，康寧醫(yī)療集團(tuán)的擴(kuò)張始于2011年。三年間，青田康寧、蒼南康寧、永嘉康寧、樂(lè)清康寧相繼成立，整個(gè)康寧快速擴(kuò)張到2000多張床位的規(guī)模。

在自有醫(yī)院之外，康寧醫(yī)院還發(fā)展了一部分醫(yī)院托管業(yè)務(wù)，公司向托管精神專科醫(yī)院或精神科科室收取管理服務(wù)費(fèi)，相比于自有醫(yī)院診療服務(wù)，毛利率更高。

從規(guī)模和體量上來(lái)看，作為民營(yíng)精神?？祁I(lǐng)域老前輩的康寧醫(yī)院，也成為了當(dāng)之無(wú)愧的第一名。

資本也隨之入場(chǎng)。2013年5月和2015年3月，德?；鸷投熧Y本兩度投資康寧醫(yī)院，金額總計(jì)2.44億元，也為康寧醫(yī)院的上市鋪了路。

不過(guò)，即便精神病院市場(chǎng)需求大，康寧醫(yī)院的盈利能力也還不錯(cuò)，但鮮有投資人將其視為明星標(biāo)的。

“甚至很多基金看不上。”2011年，元生創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人陳杰還在德福基金任職，第一次研究康寧醫(yī)院時(shí)他便發(fā)現(xiàn)了這個(gè)現(xiàn)象。德福也一度放棄了這個(gè)項(xiàng)目。

鼎暉內(nèi)部當(dāng)時(shí)對(duì)康寧醫(yī)院的爭(zhēng)議也不小。彼時(shí)，現(xiàn)弘暉資本創(chuàng)始人合伙人王暉主導(dǎo)對(duì)康寧醫(yī)院的投資。越來(lái)越大的工作和生活壓力，讓圈子里不少人常有抑郁的體會(huì)，王暉算是其中之一，這也是他關(guān)注精神衛(wèi)生行業(yè)的起點(diǎn)——需求。

而從民營(yíng)供給端來(lái)看，王暉當(dāng)時(shí)只看到康寧一家規(guī)模、規(guī)范都不錯(cuò)的企業(yè)。

沒(méi)成想，項(xiàng)目過(guò)會(huì)時(shí)，鼎暉內(nèi)部發(fā)生了很大爭(zhēng)執(zhí)。擴(kuò)張難題、重度依賴醫(yī)保、上市難……康寧醫(yī)院身上數(shù)得出的毛病很多，但在王暉的堅(jiān)持下，這筆錢還是投了出去。

從企業(yè)自身發(fā)展來(lái)看，康寧醫(yī)院的規(guī)模雖然無(wú)法與愛爾眼科、通策醫(yī)療這樣的剛需行業(yè)、明星公司相比，但成立22年后，其擴(kuò)張腳步依然穩(wěn)定，增長(zhǎng)雖然稱不上高速，倒也一直在持續(xù)。

這一點(diǎn)，從其近年?duì)I收變化中便可看到。

數(shù)據(jù)來(lái)源：康寧醫(yī)院歷年財(cái)報(bào)，虎嗅制圖

從營(yíng)收規(guī)模來(lái)看，康寧醫(yī)院是中國(guó)最大的民營(yíng)精神?？漆t(yī)療集團(tuán)，規(guī)模在全行業(yè)居于第二，僅次于上海精神衛(wèi)生中心。

圖源：康寧醫(yī)院港股招股書

同時(shí)，民營(yíng)醫(yī)院普遍在今年上半年受疫情影響較大，巨頭如愛爾眼科，2020上半年的收入也同比減少了12.3%。但康寧醫(yī)院在上半年?duì)I收為4.65億元，較2019年上半年同期反倒增長(zhǎng)了22.7%。

公司的營(yíng)收增長(zhǎng)主要源于通過(guò)自建及并購(gòu)的方式擴(kuò)張。截至2019年12月31日，其自有醫(yī)院已增至21家，運(yùn)營(yíng)床位數(shù)增至6073張。但擴(kuò)張的同時(shí)，能保持相對(duì)穩(wěn)定的毛利率與凈利率也實(shí)屬不易。這在一定程度上可以說(shuō)明，康寧醫(yī)院旗下單體醫(yī)院收回成本的能力較強(qiáng)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：康寧醫(yī)院歷年財(cái)報(bào)，虎嗅制圖

值得注意的是，2019年，康寧醫(yī)院的毛利率出現(xiàn)大幅下滑。據(jù)公司解釋，這一下滑主要是由于醫(yī)?？刭M(fèi)政策沖擊下，自有醫(yī)院住院平均每床日開支減少。

對(duì)此有業(yè)內(nèi)人士分析，醫(yī)?？刭M(fèi)趨勢(shì)雖仍將持續(xù)，但其影響是局部和短期的，“長(zhǎng)期來(lái)看，除藥品耗材降價(jià)外，診療費(fèi)用等額度是增加的”。

然而從資本市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，很難說(shuō)他們對(duì)康寧醫(yī)院的投資是成功的。

2015年，康寧醫(yī)院入院登陸港交所，成為民營(yíng)精神病院第一股。但在上市首日的高光時(shí)刻過(guò)后，其股價(jià)便持續(xù)低迷，如今股價(jià)更是已較發(fā)行價(jià)跌去近40%。

港股表現(xiàn)不好尚在情理之中，畢竟康寧醫(yī)院完全在內(nèi)陸運(yùn)營(yíng)，又有近90%收入依賴醫(yī)保，可復(fù)制性、擴(kuò)張性、盈利能力都比不過(guò)市場(chǎng)化程度更高的眼科、口腔等連鎖?？漆t(yī)院。

于是，擴(kuò)張過(guò)程中需大量資金的康寧醫(yī)院又將目光投向了A股。

但A股在2018年1月拒絕了這家公司。排除大環(huán)境下7家企業(yè)上會(huì)只有1家過(guò)審的因素，涉及醫(yī)療本就敏感的康寧醫(yī)院，還存在諸如是否符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定、關(guān)聯(lián)交易、房地產(chǎn)投資等問(wèn)題，被卡住似乎也在情理之中。

這次時(shí)隔兩年多再?zèng)_擊A股，想必康寧醫(yī)院也做好了完全的準(zhǔn)備。

是門好生意嗎？

即便龍頭折戟資本市場(chǎng)，但不代表民營(yíng)精神病院不是一門好生意?；⑿岵稍L的多位投資者都表示，對(duì)該賽道有過(guò)或正在關(guān)注。

一方面，衛(wèi)生部數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)精神疾病的總發(fā)病率約為17%。根據(jù)康寧醫(yī)院招股書，我國(guó)有1.8億人被精神疾病困擾，其中包括精神分裂這樣的重癥，也包括近年來(lái)越來(lái)越高發(fā)的抑郁癥、焦慮癥、失眠等。

隨著大眾對(duì)精神健康重視程度提升，入院診斷、治療者也越來(lái)越多。一組稍有歷史的數(shù)據(jù)是：2010年~2014年，精神專科醫(yī)院診療人次從2046.1萬(wàn)增長(zhǎng)到3041.2萬(wàn)，入院人次由93.5萬(wàn)增長(zhǎng)至148.6萬(wàn)。

且由于精神疾病具有反復(fù)發(fā)作、治療周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，治療費(fèi)用高昂，不亞于癌癥治療。有業(yè)內(nèi)人士告訴虎嗅，住一次院花掉三四萬(wàn)元也不稀奇。

由此可見，精神科醫(yī)療行業(yè)仍有較為廣闊的前景。弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)2019年我國(guó)精神科醫(yī)療市場(chǎng)規(guī)模可達(dá)650億元，其中民營(yíng)機(jī)構(gòu)可占20.9%，且占比仍將進(jìn)一步提高。

 圖源：康寧醫(yī)院港股招股書

另一方面，由于可能面臨升學(xué)、就業(yè)等極大的社會(huì)壓力，精神疾病患者往往更重視隱私，看病時(shí)較男科、婦科病等更謹(jǐn)慎，這也是民營(yíng)精神病院的優(yōu)勢(shì)所在。更何況在床位等客觀資源方面，公立醫(yī)院并不足以滿足需求。

站在醫(yī)生的角度，精神科在綜合醫(yī)院中是邊緣科室，能進(jìn)入如安定醫(yī)院、上海精衛(wèi)中心等頂尖精神?？漆t(yī)院的機(jī)會(huì)又十分有限，民營(yíng)醫(yī)院也是性價(jià)比不錯(cuò)的選擇。

同時(shí)，醫(yī)保對(duì)民營(yíng)醫(yī)院的支持力度逐漸提升，也成為了其發(fā)展的重要推手。

正因如此，作為公立醫(yī)療補(bǔ)充資源的民營(yíng)精神病院還大有可為。

但為何康寧醫(yī)院不那么受寵？又或者說(shuō)，這個(gè)領(lǐng)域?yàn)槭裁催t遲沒(méi)有第二個(gè)康寧？這或許要?dú)w結(jié)到所有民營(yíng)醫(yī)院自身具備的問(wèn)題上。

一方面，民營(yíng)醫(yī)院是不折不扣的慢生意，本就重資本投入，輻射半徑又十分有限，涉及到與各地政府打交道，擴(kuò)張進(jìn)度也難以保證。這種情況下，VC進(jìn)入退出期難以預(yù)測(cè)，PE進(jìn)入又很難求得期望回報(bào)。

在精神病這樣的?？浦?，人才緊缺又是制約醫(yī)院擴(kuò)張的關(guān)鍵因素之一。據(jù)管偉立介紹，目前全國(guó)只有3萬(wàn)名精神科醫(yī)生，按中國(guó)登記在冊(cè)540萬(wàn)精神重癥患者來(lái)說(shuō)，每180個(gè)重癥患者共用一名醫(yī)生，這還是不論其他輕癥患者的情況下。

按照中等發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)看，我國(guó)至少還要8萬(wàn)~10萬(wàn)名精神科醫(yī)生，而醫(yī)護(hù)人員的培養(yǎng)周期又相對(duì)較長(zhǎng)。這也是好多?？祁I(lǐng)域亟待解決的問(wèn)題。

另一方面，在慢的同時(shí)，民營(yíng)醫(yī)院又不能保證穩(wěn)賺不賠，仍存在很多風(fēng)險(xiǎn)。

最突出的問(wèn)題便是可能產(chǎn)生的醫(yī)療糾紛。譬如在招股書中可查數(shù)據(jù)，康寧醫(yī)院在2014年~2017年上半年共有涉及經(jīng)濟(jì)賠償?shù)尼t(yī)療糾紛25件，賠償支出總計(jì)271.56萬(wàn)元。當(dāng)然，醫(yī)療事故無(wú)論是對(duì)公立醫(yī)院還是民營(yíng)醫(yī)院來(lái)說(shuō)，醫(yī)療事故都無(wú)法避免，但還顯然對(duì)民營(yíng)醫(yī)院的沖擊要大上許多。

一些民營(yíng)醫(yī)院潛在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也是不可忽視的。譬如醫(yī)保款項(xiàng)回收周期長(zhǎng)的問(wèn)題，盲目擴(kuò)張可能突然導(dǎo)致資金鏈斷裂。

因此，生意是好生意，但要出現(xiàn)下一個(gè)愛爾眼科，哪怕是下一個(gè)康寧醫(yī)院，都并不是件容易的事兒。況且真要摸透、看清一家家民營(yíng)醫(yī)院，從中撈出來(lái)真金白銀，也得要老江湖才行。