文/鳳凰網(wǎng)港股特約香港財(cái)經(jīng)大V 龔成
美團(tuán)
MEITUAN
股票代號(hào)：3690
市盈率：230倍
每股盈利：$0.97
市值：$14000億
業(yè)務(wù)類別：電子商貿(mào)
集團(tuán)主席：王興
主要股東：騰訊控股有限公司（0700）（B類股份）（17.2%）
集團(tuán)網(wǎng)址：http://about.meituan.com
5年業(yè)績(jī)
年度：2016／2017／2018／2019／2020
收益（億人民幣）：129／339／652／975／1150
毛利（億人民幣）：59.4／122／151／323／341
盈利（億人民幣）：-106／-189／-1150／22.4／47.1
每股盈利（港幣）：-4.4／-14.8／-48.3／0.44／0.97
毛利率：45.7／36.0／23.2／33.1／29.7
--企業(yè)簡(jiǎn)介--
美團(tuán)是中國(guó)領(lǐng)先的生活服務(wù)電子商務(wù)平臺(tái)，利用科技連接消費(fèi)者和商家，提供服務(wù)以滿足人們?nèi)粘Ｓ嘘P(guān)食的需求，并進(jìn)一步擴(kuò)展至多種生活和旅游服務(wù)。
雖然美團(tuán)現(xiàn)時(shí)核心業(yè)務(wù)是外賣(mài)平臺(tái)，但美團(tuán)正不斷發(fā)展延伸業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)覆蓋餐飲、叫車(chē)、旅游、新鮮購(gòu)物等多個(gè)生活服務(wù)領(lǐng)域。美團(tuán)外賣(mài)份額穩(wěn)固，已經(jīng)成為行業(yè)的龍頭。
--美團(tuán)發(fā)展過(guò)程--
【圖1】--美團(tuán)發(fā)展史
美團(tuán)網(wǎng)站成立于2010年，當(dāng)時(shí)在中國(guó)有大量團(tuán)購(gòu)網(wǎng)成立，由當(dāng)時(shí)數(shù)千間，到絕大部分失敗收?qǐng)觯缊F(tuán)憑借大企業(yè)支持及調(diào)整策略，轉(zhuǎn)營(yíng)成功。
2012年，美團(tuán)明確了發(fā)展策略，發(fā)展美團(tuán)外賣(mài)、美團(tuán)酒店、貓眼電影等業(yè)務(wù)，到2015年與大眾點(diǎn)評(píng)合并，開(kāi)始確立了市場(chǎng)地位。之后，美團(tuán)開(kāi)始發(fā)展不同的延伸業(yè)務(wù)，目標(biāo)是建立一個(gè)的生活化平臺(tái)，美團(tuán)更進(jìn)軍小區(qū)電商，開(kāi)發(fā)新鮮購(gòu)物范疇，令美團(tuán)業(yè)務(wù)除提供服務(wù)外，更涉及電商。
所謂的「平臺(tái)」，就是指美團(tuán)并不是產(chǎn)品的直接提供者，只是一個(gè)中間人，一個(gè)平臺(tái)，為消費(fèi)者提供信息與商戶的選擇，又或提供一些商品的附加值（如將商戶的食品送到食客手上），同時(shí)，為商戶提供客戶。
財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，美團(tuán)每年的營(yíng)業(yè)額都有一定增長(zhǎng)，始終所發(fā)展的市場(chǎng)處高增長(zhǎng)階段，過(guò)往投資期處負(fù)現(xiàn)金流，到2019年才正式有正經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流。當(dāng)業(yè)務(wù)有正現(xiàn)金流，企業(yè)就有更大條件去進(jìn)行投資，開(kāi)發(fā)新業(yè)務(wù)。
另外，2018年虧損是來(lái)自可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股之公允價(jià)值變動(dòng)，產(chǎn)生1046億人民幣虧損，主要是一些會(huì)計(jì)及上市因素等問(wèn)題，如果扣除相關(guān)因素，從經(jīng)營(yíng)層面，這企業(yè)當(dāng)年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并不算太差。
--企業(yè)營(yíng)運(yùn)模式--
可以將美團(tuán)的業(yè)務(wù)，簡(jiǎn)單分為三類：
--外賣(mài)平臺(tái)
--旅游相關(guān)
--其他新業(yè)務(wù)
三大業(yè)務(wù)是有關(guān)連的，因?yàn)槊缊F(tuán)利用外賣(mài)平臺(tái)去建立客戶群，再延伸銷(xiāo)售到旅游相關(guān)及新業(yè)務(wù)類別。
當(dāng)投資者分析時(shí)，不能只集中外賣(mài)部分，因?yàn)槊缊F(tuán)正建立一個(gè)生活團(tuán)的平臺(tái)，投資者要同時(shí)分析新業(yè)務(wù)，及以一整體角度去分析。
【圖2】--美團(tuán)商業(yè)系統(tǒng)
【圖3】--美團(tuán)業(yè)務(wù)正建立生活圈
【圖2】是美團(tuán)提供的數(shù)據(jù)，亦是美團(tuán)將自己的定位，下面的箭咀，代表美團(tuán)將商家的產(chǎn)品與服務(wù)，帶給消費(fèi)者；至于上面的箭咀，代表美團(tuán)將消費(fèi)者帶給商家，例如旅游、交通工具等。美團(tuán)成為一個(gè)連系的角色，將信息提供給消費(fèi)者，令消費(fèi)者更方便及有效率去購(gòu)買(mǎi)所需的產(chǎn)品，同時(shí)將客戶帶給商家。
【圖3】也同樣是這個(gè)概念，「到家」就是將產(chǎn)品送到消費(fèi)者手，「到店」就是將消費(fèi)者帶到商家，這就是美團(tuán)的商業(yè)模式。美團(tuán)先利用「到家」業(yè)務(wù)吸引消費(fèi)者，再延伸銷(xiāo)售「到店」的業(yè)務(wù)，產(chǎn)生更大的商業(yè)價(jià)值，想建立【圖2】循環(huán)銷(xiāo)售模式的生活圈業(yè)務(wù)。
現(xiàn)時(shí)美團(tuán)的三大業(yè)務(wù)：外賣(mài)、旅游、新業(yè)務(wù)。外賣(mài)業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)最大，是現(xiàn)時(shí)美團(tuán)的核心業(yè)務(wù)，雖然并不是高毛利的業(yè)務(wù)，但對(duì)美團(tuán)有重要作用。因?yàn)橥赓u(mài)業(yè)務(wù)特點(diǎn)是流量高，客戶經(jīng)常要使用其服務(wù)，不少客戶會(huì)重復(fù)使用，建立了客戶的忠誠(chéng)度，為美團(tuán)建立了一個(gè)龐大的客戶群，會(huì)不斷使用平臺(tái)。
建立了客戶群，就能為其他業(yè)務(wù)提供客戶，如各種「到店」服務(wù)，酒店及旅游都是這類，賺錢(qián)能力較高，但客戶使用的頻密程度較餐飲外賣(mài)少，如果有穩(wěn)定客戶，賺錢(qián)能力不差。
外賣(mài)業(yè)務(wù)保持增長(zhǎng)，進(jìn)一步提高賺錢(qián)能力，酒店旅游等業(yè)務(wù)的發(fā)展，持續(xù)擴(kuò)展新業(yè)務(wù)，加上將業(yè)務(wù)擴(kuò)展至3、4線城市，這些因素都是美團(tuán)的潛力所在。
--餐飲外賣(mài)是核心業(yè)務(wù)--
餐飲外賣(mài)主要包括餐廳烹制的即食餐的配送，按交易筆數(shù)計(jì)，美團(tuán)是全球最大的餐飲外賣(mài)服務(wù)提供商，現(xiàn)時(shí)中國(guó)的外賣(mài)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，由「美團(tuán)」及「餓了么」壟斷，合共市占率超過(guò)九成半，美團(tuán)的市占率較高。由于已建立完善的品牌、運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)、平臺(tái)、客戶群，因此這兩間企業(yè)的壟斷局面，相信很難改變。因此，美團(tuán)在外賣(mài)業(yè)務(wù)，已有相當(dāng)?shù)膬?yōu)勢(shì)，長(zhǎng)遠(yuǎn)只是怎樣有效將客量變成現(xiàn)金，以及怎樣輔助延伸業(yè)務(wù)的發(fā)展。
美團(tuán)大部分的餐飲外賣(mài)交易，以移動(dòng)應(yīng)用美團(tuán)、美團(tuán)外賣(mài)及大眾點(diǎn)評(píng)獲得，其余交易主要于騰訊的微信及QQ獲得。用戶確認(rèn)GPS 定位配送地址后，頁(yè)面會(huì)顯示提供外賣(mài)服務(wù)的餐廳。
美團(tuán)利用數(shù)據(jù)分析，為用戶匹配其消費(fèi)及口味喜好的餐廳類別，給消費(fèi)者能進(jìn)一步篩選。由于美團(tuán)已擁有大量的消費(fèi)者及餐廳，能利用大數(shù)據(jù)作分析，做好「匹配」動(dòng)作，令消費(fèi)者得到最適合他的餐廳作選擇，正是美團(tuán)的優(yōu)勢(shì)。
美團(tuán)運(yùn)取自動(dòng)派送系統(tǒng)，利用大數(shù)據(jù)技術(shù)人工智能等技術(shù)配對(duì)送員、商家、顧客位置，自動(dòng)產(chǎn)生配送時(shí)間最短路線，進(jìn)一步提高配送效率。
美團(tuán)外賣(mài)業(yè)務(wù)的交易用戶數(shù)目，由2015年的約2億人，增至近年約5億人，交易筆數(shù)超過(guò)30億，可見(jiàn)增長(zhǎng)快速。2020年的肺炎疫情，令美團(tuán)的外賣(mài)業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，雖然之后疫情退卻令業(yè)務(wù)增長(zhǎng)力減，但消費(fèi)者已形成使用習(xí)慣，并不會(huì)令美團(tuán)的優(yōu)勢(shì)減少，但最高速增長(zhǎng)期已過(guò)，這部分業(yè)務(wù)將進(jìn)入中高速，及再進(jìn)入中速增長(zhǎng)期。
有幾個(gè)原因令美團(tuán)在疫情退卻后仍擁有優(yōu)勢(shì)，第一，美團(tuán)設(shè)會(huì)員制度并不斷有推廣，令用戶產(chǎn)生持續(xù)使用習(xí)慣，第二，服務(wù)范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，與更多商戶合作，令吸引力提升，第三，用戶使用的習(xí)慣，由過(guò)往較集中工作時(shí)間，到現(xiàn)時(shí)發(fā)展到任何時(shí)段，第四，知名度及網(wǎng)絡(luò)等已形成。
外賣(mài)業(yè)務(wù)仍有增長(zhǎng)力，其中一個(gè)動(dòng)力是來(lái)自三、四線城市，現(xiàn)時(shí)業(yè)務(wù)滲透率不足兩成，與一、二線城市四成滲透率仍有差距，美團(tuán)現(xiàn)時(shí)正加強(qiáng)這部分的業(yè)務(wù)發(fā)展。
--酒店及旅游相關(guān)--
外賣(mài)業(yè)務(wù)占美團(tuán)收入超過(guò)六成，而美團(tuán)第二個(gè)業(yè)務(wù)部分，就是「到店、酒店及旅游相關(guān)業(yè)務(wù)」，占收入約兩成，雖然在2020年肺炎疫情，對(duì)這部分業(yè)務(wù)有影響，但投資者分析時(shí)，最重要是長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。
先解釋中國(guó)的酒店行業(yè)及美團(tuán)從中產(chǎn)生的優(yōu)勢(shì)，中國(guó)酒店市場(chǎng)高度分散，單幢類別酒店的數(shù)量比例，明顯超過(guò)美國(guó)。根據(jù)一些市場(chǎng)調(diào)整報(bào)告數(shù)據(jù)，按酒店零售金額計(jì)，五大連鎖酒店集團(tuán)占中國(guó)酒店市場(chǎng)份額約一成多，而美國(guó)則為兩成半。反映中國(guó)酒店行業(yè)，明顯比美國(guó)分散。
由于行業(yè)的分散，消費(fèi)者更依靠網(wǎng)上平臺(tái)，去尋找各種酒店數(shù)據(jù)。美團(tuán)的平臺(tái)提供酒店及旅游預(yù)訂等信息服務(wù)，根據(jù)調(diào)查機(jī)構(gòu)艾瑞的資料，美團(tuán)是中國(guó)第二大酒店預(yù)訂平臺(tái)。
比起外賣(mài)業(yè)務(wù)，酒店旅游業(yè)務(wù)的毛利高，根據(jù)美團(tuán)提供資料，「餐飲外賣(mài)」的毛利率約15%-20%，而「到店、酒店及旅游」的毛利率約85%-90%，可見(jiàn)酒店旅游業(yè)務(wù)的賺錢(qián)能力較高。再加上酒店旅游的潛力仍較大，只要進(jìn)一步發(fā)展這業(yè)務(wù)，長(zhǎng)遠(yuǎn)能提供美團(tuán)不差的盈利。
正如之前所說(shuō)，外賣(mài)業(yè)務(wù)雖然不是特別好賺，但卻提供客源給其他業(yè)務(wù)。例如有超過(guò)八成的酒店預(yù)訂新增交易用戶，以及超過(guò)七成的其他生活服務(wù)新增交易用戶，都是來(lái)自餐飲外賣(mài)及到店餐飲這兩個(gè)業(yè)務(wù)?？梢?jiàn)，美團(tuán)現(xiàn)時(shí)正發(fā)展的，是一整體的生活化平臺(tái)業(yè)務(wù)。
美團(tuán)第三個(gè)業(yè)務(wù)部分，就是「新業(yè)務(wù)」，這部分的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)速度快，但仍未實(shí)現(xiàn)盈利，美團(tuán)想發(fā)展成為一個(gè)生活服務(wù)平臺(tái)，以餐飲外賣(mài)建立客戶群，再不斷向發(fā)展延伸業(yè)務(wù)，新業(yè)務(wù)包括美團(tuán)買(mǎi)菜、美團(tuán)優(yōu)選等，美團(tuán)管理層表示，會(huì)加大投入發(fā)展新業(yè)務(wù)，但短期仍會(huì)處于虧損狀態(tài)，因此財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)仍較一般。
--外賣(mài)行業(yè)發(fā)展--
現(xiàn)時(shí)美團(tuán)的核心業(yè)務(wù)仍是餐飲外賣(mài)，以下再就飲食及外賣(mài)行業(yè)作進(jìn)一步分析。
中國(guó)餐飲行業(yè)市場(chǎng)十分龐大，現(xiàn)時(shí)已是一個(gè)數(shù)萬(wàn)億的市場(chǎng)，加上中國(guó)人消費(fèi)能力不斷提高，令行業(yè)保持增長(zhǎng)（每年增長(zhǎng)仍有約一成），自2020年疫情開(kāi)始，中國(guó)的「互聯(lián)網(wǎng)+餐飲」市場(chǎng)發(fā)展加快，令餐飲外賣(mài)行業(yè)高速增長(zhǎng)，就算疫情退卻仍能保持中至中高速增長(zhǎng)。
外賣(mài)過(guò)往以工作需求較多，但近年已擴(kuò)展到各年齡層及類別，以年輕人比例的增長(zhǎng)較快，由于他們習(xí)慣上網(wǎng)，以及比上一代更貪方便，將成為業(yè)務(wù)增長(zhǎng)動(dòng)力，加上他們的收入長(zhǎng)遠(yuǎn)有增長(zhǎng)力，消費(fèi)力不斷提高，當(dāng)這刻形成了外賣(mài)習(xí)慣，長(zhǎng)遠(yuǎn)能為美團(tuán)建立理想的用戶群。因此，就算現(xiàn)時(shí)美團(tuán)在外賣(mài)業(yè)務(wù)，經(jīng)常提供優(yōu)惠（例如學(xué)生優(yōu)惠），賺錢(qián)能力不算強(qiáng)，但在長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度，這策略都是值得的。
另一個(gè)因素令餐飲外賣(mài)行業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)仍有增長(zhǎng)，就是城市化。
城市化的地方生活節(jié)奏較急速，同時(shí)消費(fèi)能力強(qiáng)，對(duì)美團(tuán)這類生活平臺(tái)的使用需求較大，以美團(tuán)的外賣(mài)業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)，一、二線城市的滲透率是三、四線城市的一倍。當(dāng)中國(guó)不斷城市化，對(duì)美團(tuán)的發(fā)展就會(huì)有利。
--行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)--
【圖4】--美團(tuán)騎手
現(xiàn)時(shí)中國(guó)的外賣(mài)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，由「美團(tuán)」及「餓了么」壟斷，合共市占率超過(guò)九成半，美團(tuán)的市占率較高。
在消費(fèi)者調(diào)查中，消費(fèi)者最重視送餐效率和食物的安全，美團(tuán)和餓了么在這兩方面都各自己的策略，美團(tuán)運(yùn)用自動(dòng)配餐系統(tǒng)，將騎手和最近的客戶之間進(jìn)行配對(duì)，餓了么甚至有無(wú)人機(jī)派送。
在食物安全上，美團(tuán)采用「安心簽」，如果有人開(kāi)動(dòng)過(guò)「安心簽」就可無(wú)條件退貨，餓了么則直播放食物制作過(guò)程，令客戶更安心。整體上，美團(tuán)在消費(fèi)者心中印象略比餓了么好。
相信兩大龍頭的局面，暫時(shí)不會(huì)改變，始終兩大企業(yè)都建立了完善的品牌、平臺(tái)、網(wǎng)絡(luò)、規(guī)模效益、客戶群，新競(jìng)爭(zhēng)者要打入市場(chǎng)已很困難。之后的市場(chǎng)發(fā)展，只會(huì)是兩大企業(yè)市占率各占多少的問(wèn)題，因此，暫時(shí)美團(tuán)的優(yōu)勢(shì)仍在，對(duì)手未能造成明顯的威脅。
--發(fā)展前景--
美團(tuán)的三大業(yè)務(wù)，仍有增長(zhǎng)力，企業(yè)潛力度仍在。
外賣(mài)業(yè)務(wù)，相信仍有中至中高速增長(zhǎng)，雖然不是很賺錢(qián)的業(yè)務(wù)，但隨著進(jìn)一步擴(kuò)展市場(chǎng)，增加規(guī)模效益，提高賺錢(qián)能力，盈利情況將進(jìn)一步改善，同時(shí)，將為另外其他業(yè)務(wù)提供客源。
酒店旅游業(yè)務(wù)，隨著外賣(mài)業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)展，加上美團(tuán)進(jìn)一步發(fā)展整個(gè)生活平臺(tái)服務(wù)，再配合長(zhǎng)遠(yuǎn)中國(guó)的旅游行業(yè)發(fā)展及人民消費(fèi)力提高，這部分的賺錢(qián)能力會(huì)更加明顯。
新業(yè)務(wù)方面，美團(tuán)不斷加大這方面的投入，想進(jìn)一些強(qiáng)仍「生活圈平臺(tái)」的定位，相信在中短期仍會(huì)處虧損狀態(tài)，較難確定甚么時(shí)候才有盈利，在估值上亦存有較大的不確定性。不過(guò)，這是其中一個(gè)美團(tuán)的潛力所在，因?yàn)椴簧傩麻_(kāi)發(fā)的業(yè)務(wù)都處高增長(zhǎng)，只是較難量化價(jià)值。
由于美團(tuán)的業(yè)務(wù)環(huán)環(huán)緊扣，只要當(dāng)中的優(yōu)勢(shì)仍在，長(zhǎng)遠(yuǎn)企業(yè)的發(fā)展仍是正面?，F(xiàn)時(shí)，美團(tuán)在不少業(yè)務(wù)都有一定品牌，同時(shí)，沒(méi)有任何單一競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，象美團(tuán)一樣提供多類生活服務(wù)，只要美團(tuán)更完善建立「整個(gè)平臺(tái)及連系」，將會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)。
--風(fēng)險(xiǎn)因素--
雖說(shuō)美團(tuán)擁有一定的優(yōu)質(zhì)，但都有一定的風(fēng)險(xiǎn)，投資者都要明白這點(diǎn)。
1）業(yè)務(wù)較新興。美團(tuán)在外賣(mài)業(yè)務(wù)地位，已很穩(wěn)固，但始終是較新興的行業(yè)，不能保證將來(lái)是否出現(xiàn)一種新的平臺(tái)、新的外賣(mài)模式。
2）新業(yè)務(wù)發(fā)展存有未知數(shù)?，F(xiàn)時(shí)美團(tuán)不少新業(yè)務(wù)，都處于虧損狀態(tài)，最終能否帶來(lái)盈利，何時(shí)才有盈利，都有未知數(shù)。若果新業(yè)務(wù)發(fā)展不成功，美團(tuán)的前景、估值、增長(zhǎng)力都會(huì)有不利影響。
3）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。在外賣(mài)業(yè)務(wù)，美團(tuán)與餓了么處龍頭狀態(tài)，兩者都嘗試搶占對(duì)手的市場(chǎng)，兩者都試過(guò)有食品衛(wèi)生丑聞，影響品牌，如果其中一方再有嚴(yán)重影響品牌的事件，另一方就會(huì)搶占市場(chǎng)。
另外，兩大龍頭有時(shí)為搶市場(chǎng)而推出大量?jī)?yōu)惠，影響賺錢(qián)能力，餓了么有阿里爸爸作為后臺(tái)，如果要打價(jià)格戰(zhàn)，資金不成問(wèn)題，而美團(tuán)已經(jīng)有相當(dāng)?shù)膶?shí)力，因此，如果真的出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)等情況，對(duì)兩方都不利。
4）增長(zhǎng)放緩。市場(chǎng)預(yù)期美團(tuán)仍有一定的增長(zhǎng)力，如果增長(zhǎng)力減弱，估值會(huì)修正，股價(jià)就會(huì)受壓。另一方面，美團(tuán)現(xiàn)時(shí)的發(fā)展，例如新業(yè)務(wù)的投資，都建基于管理層假設(shè)美團(tuán)各業(yè)務(wù)都有一定的增長(zhǎng)，如果最后增長(zhǎng)不及預(yù)期，發(fā)展計(jì)劃就會(huì)打亂。
5）政策風(fēng)險(xiǎn)。2021年，中國(guó)政府對(duì)多個(gè)行業(yè)收緊監(jiān)管，并指美團(tuán)利用市場(chǎng)支配地位，通過(guò)多方式促使商家簽訂獨(dú)家合作協(xié)議、實(shí)施「二選一」行為，對(duì)美團(tuán)處以罰款34億元，金額為美團(tuán)2020年境內(nèi)銷(xiāo)售收入的3%。
雖然美團(tuán)其后表示「積極配合」，但近年，中國(guó)政府持續(xù)對(duì)多個(gè)行業(yè)收緊監(jiān)管，不排除將來(lái)會(huì)有新政策出臺(tái)，會(huì)影響企業(yè)將來(lái)的盈利能力。對(duì)投資者而言，政治及政策風(fēng)險(xiǎn)是較難預(yù)測(cè)的一環(huán)，始終存有較大的不確定性。
雖然美團(tuán)過(guò)往面對(duì)的政策，未算對(duì)核心優(yōu)勢(shì)造成影響，但「可能會(huì)推出的政策」始終是一大風(fēng)險(xiǎn)，這是投資者較難預(yù)測(cè)，同時(shí)有較大不確定性的因素。
--企業(yè)估值計(jì)算--
這企業(yè)在估值上較困難，令股價(jià)上落較大，這點(diǎn)投資者都要注意。
由于美團(tuán)有不同業(yè)務(wù)，當(dāng)投資者進(jìn)行估值時(shí)，可以運(yùn)用分部加總估值法（Sum Of The Parts Valuation），計(jì)算方法就是將各業(yè)務(wù)，用不同的估值方法各自計(jì)算，然后將所有價(jià)值相加。
美團(tuán)業(yè)務(wù)，可簡(jiǎn)單分為三類：「外賣(mài)平臺(tái)」、「旅游酒店及到店」、「其他新業(yè)務(wù)」。
現(xiàn)時(shí)全球很多外賣(mài)平臺(tái)企業(yè)，仍處于盈利不足甚至虧損狀態(tài)，因此，這部分如果以盈利作估值的核心，未必能全面反映企業(yè)價(jià)值，例如市盈率估值法，作用就只是一般，又或投資者要推算一個(gè)多年后，較為有代表性的盈利數(shù)字。
因此，投資者可以用另一種估值方法，就是市銷(xiāo)率，全球外賣(mài)平臺(tái)大企業(yè)的行業(yè)市銷(xiāo)售，近年平均處5倍-10倍，美團(tuán)在2019年的餐飲外賣(mài)交易金額約3900億，餐飲外賣(mài)營(yíng)業(yè)額約550億；2020年相關(guān)交易金額4900億及營(yíng)業(yè)額為660億，由于2019年美團(tuán)的生意模式開(kāi)始突破了負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)，因此以這年開(kāi)始分析。
若果以上述數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，再考慮市場(chǎng)將以中高速增長(zhǎng)，然后再轉(zhuǎn)為中速，推算美團(tuán)2025年的外賣(mài)交易金額約8000億-10000億，對(duì)應(yīng)營(yíng)業(yè)額約1080億-1350億。若果以5倍-10倍的平均數(shù)為基礎(chǔ)，再?gòu)纳偕俦Ｊ毓乐?，可以?倍市銷(xiāo)率作推算，對(duì)應(yīng)估值為7560億-9450億。
投資者有三點(diǎn)要注意，第一，上述數(shù)據(jù)有一定的預(yù)測(cè)成份，時(shí)間愈長(zhǎng)的預(yù)測(cè)，愈不準(zhǔn)確。第二，上述以2025年作基礎(chǔ)推算估值，因此較準(zhǔn)確的做法，要將上述的估值，折現(xiàn)成為現(xiàn)時(shí)的價(jià)值，所以上述數(shù)據(jù)只是一個(gè)參考數(shù)。第三，其實(shí)這點(diǎn)我都有在股票班講述，以市銷(xiāo)率計(jì)算出來(lái)的估值，投資者不能完全相信，因?yàn)檫@個(gè)計(jì)算方法的基礎(chǔ)，以銷(xiāo)售情況作核心，而這類企業(yè)一般都是較新興的行業(yè)，生意模式有可能仍有變數(shù)，營(yíng)業(yè)額能轉(zhuǎn)化成多少現(xiàn)金，往往會(huì)因時(shí)間而改變。
至于第二部分，就是「旅游酒店及到店」。從美團(tuán)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析，「外賣(mài)業(yè)務(wù)」的營(yíng)業(yè)額是「旅游酒店及到店」的數(shù)倍，但經(jīng)營(yíng)溢利金額反而是「旅游酒店及到店」明顯高，反映「旅游酒店及到店」的賺錢(qián)能力較強(qiáng)，盈利較為實(shí)在，因此，投資者進(jìn)行估值時(shí)，這部分以「盈利」作基礎(chǔ)去估值，代表性會(huì)較高。
先估計(jì)2025年的這部分的營(yíng)業(yè)額，毛利率及各成本百份比等因素，預(yù)測(cè)2025年這業(yè)務(wù)的盈利，大約為250億-350億，推算較有代表性的行業(yè)市盈率約20倍-25倍，以22.5倍作基礎(chǔ)，計(jì)算出這部分的業(yè)務(wù)價(jià)值為5600億-7900億。
至于美團(tuán)第三部分，「其他新業(yè)務(wù)」，由于仍處負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)，業(yè)務(wù)處較高增長(zhǎng)，加上業(yè)務(wù)較新興及存有較大的不確定性，估值較為困難。雖然都可以用市銷(xiāo)率作為參考，但由于這刻占美團(tuán)的營(yíng)業(yè)額仍不多、負(fù)現(xiàn)金流、變量較大，因此，最保守的做法，就是這刻假設(shè)這部分的價(jià)值為「零」。
分部加總估值法，就是將各業(yè)務(wù)部分的估值相加，就是整間美團(tuán)的總估值，將上述三部分相加，就是13160億-17350億。再除以已發(fā)行股數(shù)約59億股，每股計(jì)算出來(lái)的合理價(jià)值就是223-294人民幣，約等如港幣$260-$350。如果轉(zhuǎn)為今天的價(jià)值，約$150-$220。
大家要留意四點(diǎn)，第一，這是以2025年數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，當(dāng)中較多不確定因素，因?yàn)橛笃诘臄?shù)愈不準(zhǔn)。
第二，新業(yè)務(wù)部分，上述計(jì)算假設(shè)價(jià)值為零，因此當(dāng)這部分產(chǎn)生較具體的價(jià)值，美團(tuán)價(jià)值都應(yīng)該調(diào)整。
第三，當(dāng)大環(huán)境改變，例如政策風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)改變，賺錢(qián)能力改變，企業(yè)價(jià)值都會(huì)調(diào)整。
第四，由于上述估值有不少預(yù)測(cè)成份，因此，估值只是參考，投資者要按最新的經(jīng)營(yíng)環(huán)境及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，去作出調(diào)整。
--投資策略--
整體來(lái)說(shuō)，美團(tuán)擁有一定的優(yōu)勢(shì)，建立了一套不差的商業(yè)系統(tǒng)，加上處于仍有增長(zhǎng)的市場(chǎng)，因此有一定質(zhì)素。美團(tuán)現(xiàn)時(shí)建立的生活化平臺(tái)，仍要時(shí)間等其發(fā)展得更好，長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展力仍在。
但上述所講的風(fēng)險(xiǎn)因素，例如監(jiān)管與增長(zhǎng)放緩的風(fēng)險(xiǎn)，成為了美團(tuán)潛在的風(fēng)險(xiǎn)，投資者要明白這點(diǎn)。
另外，美團(tuán)過(guò)往股價(jià)波動(dòng)都大，同時(shí)有不少時(shí)間都處貴的水平，加上上述估值都只是一個(gè)參考數(shù)，因此投資者要明白股價(jià)方面的風(fēng)險(xiǎn)。
上述計(jì)出的$150-$220，如果再考慮新業(yè)務(wù)的一些估值，就會(huì)將這個(gè)估值再調(diào)高少少，現(xiàn)時(shí)美團(tuán)的股價(jià)，大致處于合理區(qū)中間至中上這類位置（但始終，這股估值難，存有一定的不確定性）。
投資者較好的策略，就是控制注碼，不建議一次過(guò)大注投資，可以以小注，慢慢分注的模式進(jìn)行，就能有效減少一次過(guò)在高位買(mǎi)入的風(fēng)險(xiǎn)。投資后要明白短期股價(jià)可以有較大上落（特別是監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)），要耐心持有，等企業(yè)成長(zhǎng)。
（本人為證券業(yè)持牌人士，未持有上述股票）
【作者簡(jiǎn)介】龔成
暢銷(xiāo)書(shū)作者：《股票勝經(jīng)》、《選股勝經(jīng)》、《50優(yōu)質(zhì)潛力股》、《50穩(wěn)健收息股》、《50值博倍升股》、《大富翁致富藍(lán)圖》、《80后百萬(wàn)富翁》、《80后2百萬(wàn)富翁》、《80后3百萬(wàn)富翁》、《財(cái)務(wù)自由行》
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