張晨一德期貨研究院宏觀戰(zhàn)略研究中心資深分析師
交流提綱
貴金屬研究邏輯框架
貴金屬他是具備雙重屬性的，商品屬性和金融屬性。
金融屬性分為4個方面：
國際經(jīng)濟形勢：主要關注以美國為主的經(jīng)濟增長、就業(yè)、通脹等指標；
國際政治形勢：著重關注地緣沖突、危機、主要國家的大選、重要同盟的成立和解體；
國際金融形勢：主要關注的是以美國為主的貨幣政策，利率水平還有一些主要的匯率變動；
資本流動：要關注國際上的相關資產(chǎn)走勢和資金流向。
商品屬性主要看供求：供給上著重關注礦產(chǎn)、回收、生產(chǎn)商對沖。需求看消費和投資兩方面，消費偏向金銀首飾及工業(yè)。在投資需求上主要有ETF基金或者金條金幣等。
總結(jié)：
貴金屬是具備雙重屬性，金融為重；
資本流動為經(jīng)濟、政治、金融形勢的反映；
ETF及其類似產(chǎn)品常產(chǎn)生不容忽視的影響。
貴金屬價格走勢的驅(qū)動邏輯
貨幣及金融屬性方面的用途
黃金：國際儲備、歷史上流通貨幣（金本位）、投資金幣和紀念金幣、投資金條、ETF及其類似產(chǎn)品等。
白銀：歷史上流通貨幣（銀本位）、投資銀幣和紀念銀幣、ETF及其類似產(chǎn)品等
商品屬性方面的用途
黃金：現(xiàn)代工業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)（如電子、通訊、宇航、化工、醫(yī)療等產(chǎn)業(yè)）、黃金飾品等。
白銀：電子電氣工業(yè)（導體、開關、觸點和保險絲等）、攝影業(yè)、太陽能、醫(yī)學等領域，以及銀飾、銀器等制作。
2. 貴金屬的供需面，不同于一般的大宗商品
作為商品的供需面：對貴金屬價格的短中期影響較小，長周期因素。
作為貨幣的供需面：是貴金屬價格的核心驅(qū)動。
黃金：
作為商品的供需面——供：礦產(chǎn)金、再生金；需：首飾、工業(yè)制造（電子業(yè)、牙醫(yī)&醫(yī)用、其他工業(yè)）
作為貨幣的供需面——供：凈對沖供應、官方拋售；需：官方購買、零散投資（金條、金幣）、ETF投資、其他投資
白銀：
作為商品的供需面——供：礦產(chǎn)銀、再生銀每年產(chǎn)量；需：首飾、銀器、工業(yè)制造（電子電氣業(yè)、銀基合金及焊料、攝影感光、其他工業(yè)）
作為貨幣的供需面——供：凈對沖供應；需：零散投資（銀幣、銀條）、ETF投資、其他投資
3. 黃金供需平衡
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白銀ETF持倉水平（需求）與銀價正向相關關系稍弱。
從金銀供需面對價格的影響上看，消費性需求顯然非主要影響因素，商品屬性弱化。反而經(jīng)濟情況，政治局勢以及金融政策變化會通過資本流動的形式體現(xiàn)，這使得金銀時而被追逐，時而被拋棄。但一切的根源在于對不同標的投資回報的比較。
4. 資本流動的宏觀例證：美林時鐘。
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美林經(jīng)過統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟衰退時最好的投資品種是債券；經(jīng)濟復蘇時最好的投資品種是股票；經(jīng)濟過熱時，最好的投資品種是大宗商品；經(jīng)濟滯漲時最好的投資品種是現(xiàn)金。
對于貴金屬而言，金銀表現(xiàn)同時呈現(xiàn)較強的階段主要對應過熱至滯漲階段。
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近十年，美國10年期國債收益率與黃金的相關系數(shù)達-0.75。道瓊斯指數(shù)與黃金的相關性不明顯，但特殊階段，伴隨riskon or off，可能會呈現(xiàn)階段性負相關走勢。
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近十年，美元與黃金負相關性并不顯著?？紤]美元與黃金的關系，要從計價貨幣和資本流動兩方面考慮。相比較而言，黃金與美元日元的負相關關系遠較美元明顯，主要因為日元套利交易機制存在。
日元套利機制：日元國際化，長期維持低利率——投資者借入日元，兌換其他幣種進行風險資產(chǎn)（股票）投資——風險因素導致市場進入riskoff模式，風險資產(chǎn)被拋售——賣出風險資產(chǎn)獲得外匯被賣出，買入日元——日元與避險資產(chǎn)同漲，日元儼然成為避險貨幣——日元與黃金同漲，總體保持較強正相關性。
5. 短期資金流動
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6. 美聯(lián)儲加息預期
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大部分美聯(lián)儲成員認為未來兩年美國基準利率會繼續(xù)小幅上揚。在2019年之后，大部分美聯(lián)儲成員認為長期接近3%的利率會適合經(jīng)濟發(fā)展。
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7. 國際地緣政治
國際地緣政治包括地區(qū)戰(zhàn)爭、恐怖襲擊、暗殺、爆炸等事件，地緣政治事件對貴金屬價格影響較大。地緣政治不穩(wěn)定會降低信用貨幣（美元）吸引力，市場避險資金涌向貴金屬市場。
回顧歷史經(jīng)驗，能推升貴金屬的地緣政治事件需具備兩大特點：一是涉及不利于美國為主的主要經(jīng)濟體，導致美元下降，使得以美元標價的貴金屬上漲；二是影響全球能源供應格局，推動油價走高，進而推動貴金屬上漲。
8. 原油價格與貴金屬價格
基本保持同向運行：
一是與原油相關資源的爭奪往往是地緣政治不穩(wěn)定的重要線索，從而影響貴金屬價格。
二是原油價格影響經(jīng)濟發(fā)展和通脹水平，進而影響貴金屬價格。
特別是，當原油價格波動幅度較大時，極大的影響通脹水平和企業(yè)生產(chǎn)成本，進而影響貴金屬價格。
黃金下半年投資策略解析
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通脹仍將成為主要影響因素，美林時鐘有望年內(nèi)完成復蘇至過熱的切換，屆時貴金屬有望取得超出股市的超額收益。非美寬松貨幣政策轉(zhuǎn)向令美元自高位回落，資金拋出美元，買入貴金屬。
交易策略——多銀拋金
金銀走勢高度相關，存在黃金先見底，白銀先見頂?shù)膽T例。
金銀比價套利背后代表的是市場對風險的度量，二者多呈現(xiàn)一致走勢，黃金可視為大盤股，白銀可視為小盤股。
更為支持去年12月為階段性低點的論斷。
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文章來源：微信公眾號一德菁英匯
