美股走勢不可謂不是過去十年來最神奇的市場現(xiàn)象，雖然屢屢被唱衰被警告熊市來臨，但在創(chuàng)下史上最長牛市后，美股依舊動(dòng)力不減。2009年3月以來，標(biāo)普500指數(shù)漲幅超過 322%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)漲幅超過 500%。
而在剛剛過去的2018年第三季度，美股又創(chuàng)下一項(xiàng)新紀(jì)錄——美國股市創(chuàng)出了近五年來最大單季漲幅。標(biāo)普500指數(shù)三季度上漲7.2%，是2013年第4季度以來的最佳季度表現(xiàn)；納斯達(dá)克指數(shù)上漲7.14%，連續(xù)第9個(gè)季度走高；道瓊斯工業(yè)指數(shù)3季度也大漲9.01%。
那么，讓分析師、交易員們頻頻打臉的本輪美股牛市還能繼續(xù)“牛”下去嗎？哪些板塊又將最值得投資呢？
回購支撐起的牛市？
有觀點(diǎn)指出，如今的美國股市是有史以來最被高估的，更甚于1929年、2000年和2007年。此外，截至9月底，美股已經(jīng)大約有3489天沒有出現(xiàn)20%的跌幅了，也遠(yuǎn)超它在1990年至2000年在科技股熱潮中達(dá)到頂點(diǎn)的牛市記錄。
而談及本輪牛市，回購可謂“功不可沒”。高盛最新發(fā)布報(bào)告指出，今年上半年標(biāo)普500公司股票回購規(guī)模大增48%，至3840億美元，并超過了資本支出，為過去20年來首見。
川財(cái)證券海外研究部分析師陳靂表示，股票回購是本輪美國牛市的重要推動(dòng)力之一。他介紹稱，美股在不斷沖高的同時(shí)，回購規(guī)模也刷新了歷史高位。2018年上半年美國上市公司共宣布了近 6800 億美元的股票回購,超過2017年創(chuàng)下的5300億美元的紀(jì)錄。
“美股回購的主要作用包括通過回購提升每股收益和ROE等盈利能力指標(biāo),穩(wěn)定股價(jià)、增強(qiáng)投資者信心、有效集中控制權(quán)、防止惡意收購等。”他稱，“受益于美國政府稅改效果的進(jìn)一步釋放,美股公司海外資金加速回流,今年稅改實(shí)施以來美股回購規(guī)模顯著增加。美股回購規(guī)模的增加,有效提振了每股收益,進(jìn)而帶動(dòng)了估值的提升。其中，標(biāo)普500 指數(shù)每股盈利同比增長23.1%,納斯達(dá)克指數(shù)每股盈利同比增速達(dá)30.2%。強(qiáng)勁的盈利增長持續(xù)成為支撐美股上漲的主要驅(qū)動(dòng)因素。”
陳靂并表示，股票回購規(guī)模與其漲幅正相關(guān),回購規(guī)模較大的行業(yè)往往能獲得更大的股價(jià)提升?！?009年至2018年第二季度,標(biāo)普500指數(shù)中漲幅位居前三位的行業(yè)板塊分別是信息技術(shù)、可選消費(fèi)品、醫(yī)療保健,累計(jì)漲幅分別為425.7%,413.7%和212.1%,均超過標(biāo)普500指數(shù)整體200.9%的漲幅。其同期的股票回購規(guī)模均位列所有行業(yè)回購規(guī)模的前三位，而漲幅較小的公用事業(yè)和電信業(yè)務(wù)等行業(yè)的股票回購規(guī)模也排在相對靠后的位置?！?/p>
但對于回購的爭議也在持續(xù)發(fā)酵。
高盛稱，回購會(huì)帶來潛在的問題，就是當(dāng)回購?fù)蝗煌Ｖ?，股價(jià)將失去支撐。美股企業(yè)不允許在財(cái)報(bào)前一個(gè)月，即所謂“封鎖期”(Blackout)內(nèi)買入股票。因此，高盛首席美國股票策略師 David Kostin 近期警告稱，在即將到來的封鎖期，美股會(huì)面臨風(fēng)險(xiǎn)，市場波動(dòng)性往往走高。
陳靂則指出，大規(guī)?；刭徥姑绹墒谐山涣课s。此前美股的牛市中，成交量和股價(jià)基本成呈正相關(guān)，但在本輪牛市中卻相反，標(biāo)普500指數(shù)成交量在2009年后萎縮,指數(shù)卻不斷上行。他分析稱，美股大規(guī)模的回購集中了股權(quán)，使股票的流動(dòng)性下降,并提升了EPS等盈利指標(biāo)并推動(dòng)股價(jià)上漲，最終使股票市場產(chǎn)生了縮量上漲的現(xiàn)象。他提醒稱，如果利率繼續(xù)上行，回購規(guī)?？赡軙?huì)縮減。
國金證券海外宏觀分析師邊泉水也認(rèn)為，減稅幫助美國上市公司通過回購股票來提高股價(jià), 但這種回購帶來的股價(jià)上漲的潛力正在下行。
“2017 年標(biāo)普500回購指數(shù)上漲20%，標(biāo)普500股息指數(shù)上漲7%，這表明回購貢獻(xiàn)了股市上漲的大部分漲幅。但這樣大規(guī)模的股票回購意味著人為地支撐了市場，并壓制了波動(dòng)性。這意味著2009-2017年的美股牛市的后期，可能是建立在回購基礎(chǔ)上的估值錯(cuò)覺，這個(gè)市場的潛力是下行的?！彼Q。
美股還能牛多久？
伴隨美股最長牛市的延續(xù)，華爾街策略師9月紛紛對美國股市發(fā)出警告，摩根士丹利調(diào)低了對美國股票的投資觀點(diǎn)，而高盛甚至預(yù)言，如果貿(mào)易摩擦升級，美股或出現(xiàn)熊市。
根據(jù)摩根士丹利匯整的客戶數(shù)據(jù)，對沖基金的9月凈杠桿率(衡量該行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好的指標(biāo))為49%，跌至今年最低水平。對沖基金不愿意增加股票部位，凸顯市場對標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的表現(xiàn)優(yōu)于全球其他股市還能持續(xù)多久越來越感到懷疑。
此前，9月中旬時(shí)，有“黑天鵝指數(shù)”之稱的偏斜指數(shù)(Cboe SKEW Index)也突破150點(diǎn)，表明價(jià)外期權(quán)與看漲標(biāo)普500指數(shù)之間的比率暴漲。
邊泉水也表示，從幾個(gè)指標(biāo)來衡量，當(dāng)前美國股市存在著明顯的泡沫，且泡沫接近峰值。
其一，美股的邊際保證金占比GDP過高。當(dāng)保證金債務(wù)水平達(dá)到極端水平時(shí),往往表明市場情緒過于樂觀，預(yù)示市場將出現(xiàn)回調(diào)或進(jìn)入熊市。在互聯(lián)網(wǎng)泡沫和房地產(chǎn)泡沫時(shí)期,保證金債務(wù)的峰值約為GDP的2.75%。在目前的股市泡沫中,邊際保證金債務(wù)接近GDP的3%。
其二，美股的周期性調(diào)整后的市盈率(CAPE)過高、股息率過低。通常美股的CAPE在5到6倍左右接近底部,超過 25 倍進(jìn)入“非理性繁榮”的瘋狂期。在2000年科網(wǎng)泡沫破裂前夕，這一數(shù)值一度高達(dá)44.2倍，而當(dāng)前CAPE已經(jīng)高于 31倍左右。
其三，美股總市值與GDP比率過高。美國股票市值與GDP的比率,表明股票市場增長已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過GDP增長。在互聯(lián)網(wǎng)泡沫的時(shí)候,該指標(biāo)高達(dá)140%;在次貸危機(jī)的時(shí)候,也高于臨界點(diǎn);當(dāng)前該指標(biāo)高于互聯(lián)網(wǎng)泡沫的高點(diǎn)。
此外，邊泉水指出，從企業(yè)結(jié)構(gòu)上來看，當(dāng)前美國股市泡沫尤其令人擔(dān)憂的是, 它是由非常有限的一群股票推動(dòng)的，這一方面意味著牛市背后沒有健康的廣泛力量，另一方面意味著風(fēng)險(xiǎn)更加集中。
“自2009年以來,雖然標(biāo)普500指數(shù)上漲了大約322%,但 FAANGs(臉書、蘋果、亞馬遜、奈飛和谷歌首字母縮寫)指數(shù)的漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了大盤指數(shù)。蘋果上漲了超過1000%，亞馬遜漲幅接近4000%, 奈飛上漲了超過8000%。美股當(dāng)前的上漲更加集中。從個(gè)股看，F(xiàn)AANGs指數(shù)拉動(dòng)明顯；從行業(yè)看,金融服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)較大。而且FAANG中除了蘋果和臉書外,其他三家的泡沫已經(jīng)非常明顯；這種結(jié)構(gòu)化的加劇，一般意味著泡沫接近破滅?！边吶Q。
但市場上依舊不乏繼續(xù)看多美股的聲音。
事實(shí)上，2018年是美股自2014年以來最繁忙的上市潮。復(fù)興資本數(shù)據(jù)顯示，今年8月份共有31家公司遞交招股書，較去年同期13家的數(shù)量增長138%。其中，金融、醫(yī)療保健、信息技術(shù)板塊最為密集。同時(shí)，中概股上市熱情高漲。今年年初至8月底已有虎牙、拼多多等21只中概股登陸美股，而2017年全年只有27只。
花旗銀行（中國）有限公司零售銀行投資策略總監(jiān)吳晶晶告訴第一財(cái)經(jīng)記者，近幾個(gè)月來，美股與非美股票市場走勢分化，一方面在減稅等財(cái)政政策刺激下美國經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁支撐股市，另一方面美國企業(yè)回購數(shù)量上升也推升股價(jià)，個(gè)別新興市場在美元強(qiáng)勢環(huán)境中遭遇股匯下挫危機(jī)引發(fā)市場避險(xiǎn)情緒也造成資金向美國流動(dòng)。
“鑒于美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁的基本面及企業(yè)盈利，我們認(rèn)為中期美國股市牛市尚未結(jié)束，但由于近期全球市場的分化走勢和美股市場投資情緒偏樂觀，我們可能會(huì)在未來幾個(gè)月看到美股出現(xiàn)短期調(diào)整。”她稱：“花旗股票策略團(tuán)隊(duì)利用估值、美元利率曲線、市場情緒、企業(yè)行為（固定投資增長、合并收購、新股）、企業(yè)盈利、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表等6大類18個(gè)指標(biāo)編制了熊市清單，目前清單中僅有2項(xiàng)（美國投資市場情緒及凈負(fù)債/EBITDA）處于預(yù)警區(qū)間，有4項(xiàng)（歷史市盈率、利率曲線、ROE、分析師樂觀情緒）接近預(yù)警區(qū)間，相比2000年熊市前17.5項(xiàng)預(yù)警及2007年的13項(xiàng)預(yù)警還有一定距離，意味著長周期內(nèi)股票市場的上漲還未接近尾聲。”
不過，她也提醒，需要關(guān)注高就業(yè)率環(huán)境下工資增長以及其對通貨膨脹的推動(dòng)作用，企業(yè)盈利若因成本上漲受到擠壓，股市則可能接近拐點(diǎn)。
桑伯格投資管理公司（Thornburg Investment Management）總裁及首席執(zhí)行官杰森·布蘭迪（Jason Brady）也告訴第一財(cái)經(jīng)記者，對于美股，有很多種評估估值的方式。從市盈率（P/E）角度來評估，美國股市估值很高，但還未達(dá)到瘋狂的程度。從市凈率（P/B）的角度來評估，估值已經(jīng)高到瘋狂。從市值占GDP比例（Market Cap to GDP Ratio）角度評估，估值也已高得瘋狂。
但他稱，根據(jù)長期投資經(jīng)驗(yàn)，高估值并不必然導(dǎo)致價(jià)格修正?！爱?dāng)股票估值偏高時(shí)，股票不一定會(huì)下跌，而當(dāng)股票估值偏低時(shí)，也并不一定上漲。高估值只是說明市場對于股票的增長期待較高，當(dāng)達(dá)不到這一預(yù)期時(shí)，股價(jià)就會(huì)下跌?！?/p>
對于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期及美艷走勢對美股的影響，吳晶晶告訴記者，由于美聯(lián)儲(chǔ)逐步加息并縮減資產(chǎn)負(fù)債表的計(jì)劃已經(jīng)普遍計(jì)入市場預(yù)期，中期不會(huì)對市場造成過多擾動(dòng)。對市場影響更大的指標(biāo)在于市場利率及企業(yè)舉債利差，目前利率水準(zhǔn)仍然相對較低，利差也尚處于低位，還未對市場上行造成阻力。
此前，對于新興市場股市對美股的溢出影響，吳晶晶稱，5月以來，由于貿(mào)易摩擦和個(gè)別新興國家危機(jī)的擔(dān)憂，導(dǎo)致新興市場股市跑輸發(fā)達(dá)國家市場近15%。目前非美股市的估值與地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長間呈現(xiàn)出了自1994年以來最大的分化?；ㄆ煺J(rèn)為，短期內(nèi)貿(mào)易摩擦不確定以及中國經(jīng)濟(jì)增長面臨的挑戰(zhàn)壓力可能繼續(xù)使新興市場股市承壓。但隨著美元在2019年走弱，或貿(mào)易摩擦出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，新興市場可望迎來反彈及價(jià)值回歸，貨幣市場通常較股市反映更快，因此新興市場貨幣的反彈可作為領(lǐng)先指標(biāo)。但美國股市走勢更多還是由其自身經(jīng)濟(jì)基本面、企業(yè)盈利及貨幣政策影響。
該投資什么板塊？
談及本輪美股牛市，幾乎繞不過科技股。
十年前，科技股板塊占標(biāo)普指數(shù)的17%，而如今這一比例已經(jīng)上升至26%。8月，標(biāo)普500指數(shù)上漲3%，但剔除FANNG五只股票后，漲幅則跌至1.8%。
不過，三季度，科技股開啟了震蕩模式。
推特9月跌19.1%，第三季度跌34.83%，領(lǐng)跌標(biāo)普500指數(shù)；臉書9月份累跌6.41%，第三季度累跌15.33%；中概科技股漲跌互現(xiàn)，阿里巴巴9月跌5.8%，三季度跌超11%，今年迄今跌11%；百度9月漲約1%，三季度跌5.8%，今年迄今跌2%；網(wǎng)易9月漲超15%，但本季跌超9%，今年迄今跌33%。新浪連跌7個(gè)月，9月跌超2%，本季跌約18%，今年迄今跌超30%；京東9月跌超16%，本季跌超33%，今年迄今跌37%。
邊泉水指出，目前，兩個(gè)重要力量正在擾亂投資者對信息技術(shù)行業(yè)的看法: 監(jiān)管和重新分類。
他稱，今年稍早，臉書數(shù)據(jù)泄露事件引起了對于科技企業(yè)監(jiān)管的大討論，雖然其首席執(zhí)行官馬克·扎克伯格在聽證會(huì)中清楚地表態(tài)，在遵守于5月生效的歐洲《通用數(shù)據(jù)保 護(hù)條例》(GDPR)的同時(shí)，還會(huì)在全球范圍推出類似的數(shù)據(jù)隱私保護(hù)規(guī)定，但仍增加了未來的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，而未來監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)威脅著一些科技公司的長期增長前景。
同時(shí) ,標(biāo)普即將進(jìn)行的成分重新分類“代表了科技行業(yè)面臨的第二大風(fēng)險(xiǎn)”。主要指數(shù)提供商MSCI和標(biāo)準(zhǔn)普爾將重新對全球股市的組成部分進(jìn)行分類。在重新分類之后，標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)中信息技術(shù)板塊的權(quán)重將從 25%降至 20%。隨著兩家最大、增長最快的公司(谷歌和臉書) 從信息技術(shù)領(lǐng)域退出,該行業(yè)將失去對增長型投資者的部分吸引力，該行業(yè)的預(yù)期銷售和盈利增速將會(huì)大幅放緩,從而導(dǎo)致利潤率也會(huì)下降，也不乏出現(xiàn)接下來科技股大量被拋售的情形。 布蘭迪則告訴第一財(cái)經(jīng)記者表示，科技板中很多所謂的科技股并不一定僅限于科技股的范疇，例如亞馬遜雖然從云服務(wù)中獲取巨額利潤，但其也是一家零售商店。因此，對科技板塊進(jìn)行基準(zhǔn)定義是很危險(xiǎn)的。他并表示，任何時(shí)候一家公司的市值接近10億美元時(shí)，都會(huì)面臨挑戰(zhàn)。此外，他認(rèn)為，事實(shí)上，不論是美國還是中國，科技公司最大的資金來源、融資渠道和估值支撐，還在于私人領(lǐng)域或非公共領(lǐng)域。
總體上，布蘭迪稱，桑伯格更看好金融板塊中的銀行股?！安⒉皇钦f銀行股非常好，但金融危機(jī)后，全球范圍內(nèi)，尤其是美國的銀行被迫清理資產(chǎn)，銀行如今的資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險(xiǎn)比金融危機(jī)時(shí)大大削減?！彼Q，“2001年～2002年時(shí)，銀行股屬于避險(xiǎn)資產(chǎn)，而2008年后，投資者普遍對銀行股感到恐懼。如今，金融部門的資產(chǎn)負(fù)債表良好，比較令人擔(dān)憂的是非金融部門的資產(chǎn)負(fù)債表?！?/p>
在他看來，能源部門也經(jīng)歷了所有人喜歡——所有人討厭——所有人喜歡的循環(huán)往復(fù)后，因此，至少從中期而言，能夠給投資者帶來一些“甜頭”。
吳晶晶則對第一財(cái)經(jīng)記者表示，目前美國貿(mào)易政策的不確定性處于1994年以來的最高水平，貿(mào)易摩擦擔(dān)憂可能打壓企業(yè)投資意愿，尤其是貿(mào)易敞口較高的行業(yè)與企業(yè)。其中，以中國為重要市場的美國大型跨國公司盈利能力可能將受到影響。此外，美國通脹也可能因?yàn)橹袊姆粗脐P(guān)稅出現(xiàn)向上壓力?；诖?，美股方面，花旗較看好能源、工業(yè)、金融及健康科學(xué)板塊。
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