2011年06月17日 22:11 來源： 齊魯證券
投資要點(diǎn)
寫在前面的話:上期月報以來銀行股下跌4.16%，但仍跑贏大盤約2.4個百分點(diǎn)。期間對政府融資平臺貸款的擔(dān)憂再起和資本充足率計算細(xì)則的征求意見導(dǎo)致對銀行的持股信心下降，但我們希望看完本文對此的探討，投資者對銀行股基本面的悲觀情緒（如有）能有所化解。繼續(xù)希望您關(guān)注我們的月報，我們將努力做到最好! 最新投資觀點(diǎn): 齊魯宏觀策略組預(yù)計貨幣政策將從全面緊縮轉(zhuǎn)向非全面緊縮，包括暫停加息，降低提升法定準(zhǔn)備金率的頻率、更多通過公開市場操作回收流動性，但預(yù)計新增信貸投放仍保持目前的節(jié)奏，經(jīng)濟(jì)中“錢荒”的狀況有可能獲得一定程度的緩解，M1增速也有可能轉(zhuǎn)跌為升。
齊魯金融組認(rèn)為政府融資平臺風(fēng)險及資本充足率計算細(xì)則可能引致的負(fù)面影響并沒有投資者想的那么大（詳見后面論述），因此而對銀行股悲觀的態(tài)度并不可取。依舊維持上市銀行業(yè)全年增長22%及中期業(yè)績高達(dá)30%的增長的判斷。我們認(rèn)為謹(jǐn)慎的業(yè)績預(yù)測對應(yīng)的低估值才具備防御價值，而銀行板塊不僅估值在板塊中偏低，而且業(yè)績的確定性偏高，這就決定了其在板塊配置中的重要地位；倘若觀察2012年的業(yè)績增長和估值，我們似乎更找不到對銀行股悲觀的理由。投資組合繼續(xù)推薦“招行、民生、華夏、農(nóng)行、浦發(fā)、寧波”。
熱點(diǎn)問題聚焦: 新監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)之資本充足率計算細(xì)則浮出水面。（1）我們預(yù)計權(quán)重法下的部分資產(chǎn)的權(quán)重設(shè)置等最終的版本可能將會好于目前市場普遍流傳的版本。（2）我們預(yù)計大行和招行均會采用內(nèi)部評級法而不是權(quán)重法來計算風(fēng)險資產(chǎn)，而中小銀行雖因適用權(quán)重法而處于相對不利情形，但更長的過渡時間也將延緩融資周期。（3）我們不象市場其他投資者那么擔(dān)心銀行股的再融資問題，并堅持認(rèn)為銀行經(jīng)營模式的轉(zhuǎn)變才能從根本上解決問題，一方面風(fēng)險權(quán)重的變動將引導(dǎo)銀行主動的結(jié)構(gòu)調(diào)整，另一方面整個經(jīng)濟(jì)發(fā)展對銀行信貸需求的下降，以及商業(yè)銀行探索資本節(jié)約的發(fā)展方式都有利于延緩下一次融資周期的到來。
政府融資平臺:從銀監(jiān)會和上市銀行的數(shù)據(jù)看風(fēng)險。首先我們對媒體報道的數(shù)字本身持懷疑態(tài)度，認(rèn)為截至目前全行業(yè)存在償還風(fēng)險的平臺貸款將小于2萬億。其次我們預(yù)計2011Q1末上市銀行的平臺貸款已經(jīng)下降至2.5萬億左右（占比約為7%），由于多數(shù)銀行符合條件的商業(yè)貸款仍在逐步轉(zhuǎn)換中，故我們估計這一數(shù)字在2011年中期會繼續(xù)下降。即使按照2.5萬億來計算，風(fēng)險能有多大呢？我們提供了一個模擬測算給大家一個直觀的解答，即使是在不良率高達(dá)30%的情形下，對應(yīng)的不良額也僅占到股東權(quán)益的17%，消化不良后的PB水平在1.65X，可見當(dāng)前股價反映了多么悲觀的預(yù)期。但是回頭想一想，出現(xiàn)30%的不良率的概率有多大呢？尤其是中國經(jīng)濟(jì)仍處于快速發(fā)展的通道中，中央和地方的財政實力也在不斷增強(qiáng)的過程中。
本期嬌翼“胡思亂想”的是“小微業(yè)務(wù)發(fā)展瓶頸:銀行如何破解高成本和高風(fēng)險難題？”我們預(yù)計從節(jié)約資本的角度出發(fā)有不少銀行將會選擇小微領(lǐng)域作為未來新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，那么面對小微貸款的高成本和高風(fēng)險，銀行能否摸索出適合自己的發(fā)展模式將成為未來一段時間內(nèi)我們觀察銀行轉(zhuǎn)型的重要內(nèi)容之一。我們在正文中提供了我們認(rèn)為銀行正在或者未來有可能采取的降低小微金融高成本和高風(fēng)險的手段，并認(rèn)為對于同質(zhì)化競爭明顯的中國銀行（601988）業(yè)來說，短期內(nèi)各家銀行在小企業(yè)業(yè)務(wù)方面在市場切入點(diǎn)、客戶選擇方法、金融產(chǎn)品推送方面實質(zhì)的差異程度可能并不高，真正的差異化更多的是體現(xiàn)在轉(zhuǎn)型的理念、對市場的敏銳度、對客戶需求的認(rèn)知、具體的執(zhí)行力等方面，而不同的風(fēng)險偏好和對不良的容忍度則決定了銀行開拓業(yè)務(wù)的風(fēng)格。
貨幣環(huán)境分析: 5月新增信貸量回落至5516億元，顯示央行為應(yīng)對通脹，對信貸投放節(jié)奏在5月進(jìn)行了微調(diào)，下半年有望“相對寬松”。前5月合計新增人民幣貸款約3.55萬億，占到計劃增量的47%。我們預(yù)計下半年的信貸增量將維持在5500億左右（和去年下半年月均值差不多），我們需要強(qiáng)調(diào)的是Q3貨幣政策可能尚不具備放松的可能，但下半年的“相對寬松”仍是可期的，原因是相對于上半年的明顯緊縮，下半年對實體經(jīng)濟(jì)來說，緊縮感受度將小于上半年。
基于齊魯宏觀組認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下降的過程可能正在接近尾聲，所以M1和M2的增速差有望和M1增速未來可能會同時出現(xiàn)上升。我們看到目前2011年下半年到期資金量驟減，后續(xù)央行通過公開市場回收流動性的空間較大，我們因此認(rèn)為存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整次數(shù)和頻率未來可能會有所下降。
機(jī)構(gòu)來源：齊魯證券
