事隔6年，A股終于即將再次迎來銀行股IPO。
本報告梳理了擬上市的14家銀行經(jīng)營情況，其中有5家農(nóng)商行、9家城商行。這些銀行均為區(qū)域性銀行，因此其業(yè)務(wù)特征和當(dāng)?shù)匕l(fā)展息息相關(guān)。
我們發(fā)現(xiàn)，這些銀行因各地經(jīng)濟情況不同，呈現(xiàn)出較大的個性分化。其中有盈利極為突出有內(nèi)陸銀行，還包括了總市值僅在百億元左右的農(nóng)商行，堪稱銀行業(yè)里的迷你小盤股。
研報正文
2016年6月17日江蘇銀行領(lǐng)取IPO批文，標(biāo)志著A股市場在2010年之后終于向商業(yè)銀行重啟閘門。截止最新，仍有13家商業(yè)銀行擬上市，其中8家已經(jīng)通過發(fā)審會。
擬上市銀行以中小型銀行為主，除無錫農(nóng)商行、常熟農(nóng)商行、張家港農(nóng)商行、江陰農(nóng)商行、吳江農(nóng)商行這5家農(nóng)商行外，其余均為城商行。截止至2015年末，上海銀行和江蘇銀行總資產(chǎn)規(guī)模達到萬億元以上，3家銀行資產(chǎn)規(guī)模在5000-10000億元之間，6家銀行資產(chǎn)規(guī)模在1000-5000億元之間，3家農(nóng)商行僅有數(shù)百億元資產(chǎn)規(guī)模。
擬上市銀行均為區(qū)域性銀行，外地擴張性不強（監(jiān)管層目前仍未允許新開設(shè)省外異地分行），其經(jīng)營對區(qū)域發(fā)展依賴程度較大，可謂“成也蕭何敗也蕭何”。區(qū)域性銀行深耕當(dāng)?shù)厥袌觯軌蚍窒淼胤浇?jīng)濟增長的成果，但如果當(dāng)?shù)亟?jīng)濟下行，業(yè)務(wù)集中性導(dǎo)致區(qū)域性銀行難以獨善其身，抗風(fēng)險能力往往低于全國性銀行。
杜邦分析是衡量盈利能力的重要方法。擬上市銀行中貴陽銀行盈利性最為出色，2015年ROE高達26%，主因是其高規(guī)模增速和近4%的高息差優(yōu)勢。貴陽銀行高息差主要因為兩點：第一，存貸款占比較高，2014年末日均貸款占生息資產(chǎn)比例接近一半，高于上市城商行12pc，日均存款占付息負債比例高達93%，高于上市城商行28pc；第二，貴陽銀行客戶定位是小微企業(yè)，貸款定價較高。
2015年ROE第二高的是威海銀行，達18%。這與不良包袱輕、撥備支出少有關(guān)，但近兩年威海銀行不良率加速上升，未來撥備計提壓力有可能加大。
5家農(nóng)商行ROE水平最低，均在13%以下。從杜邦分解表來看，農(nóng)商行傳統(tǒng)利差業(yè)務(wù)在區(qū)域內(nèi)競爭力強，營業(yè)收入表現(xiàn)較佳，但ROE卻明顯低于其他銀行，這是由于：第一，5家城商行均處于長三角地區(qū)，前期不良高企導(dǎo)致信用成本較高，預(yù)計隨著長三角地區(qū)不良漸穩(wěn)，未來撥備計提壓力將減小；第二，受限于區(qū)域經(jīng)營，獲取資產(chǎn)能力有限，權(quán)益乘數(shù)較低。（除無錫農(nóng)商行，無錫農(nóng)商行低ROE主因是息差低）
2.1. 營業(yè)收入：利差業(yè)務(wù)為主
利息凈收入/平均資產(chǎn)代表銀行利差業(yè)務(wù)的盈利能力，和凈息差相近。我們發(fā)現(xiàn)，農(nóng)商行和西部的貴陽銀行利差業(yè)務(wù)盈利能力較強，這是因為：
第一，較偏遠地區(qū)，金融繁榮度往往不高，金融機構(gòu)間競爭不激烈，銀行能保持高息差優(yōu)勢。而上海、江蘇等較發(fā)達地區(qū)金融機構(gòu)競爭激烈，因此上海銀行、江蘇銀行和無錫農(nóng)商行息差維持在2%左右的低位。
第二，客戶定位于小微企業(yè)，根據(jù)風(fēng)險定價原則貸款利率高于一般貸款。例如貴陽銀行小微貸款收益率達到8.16%，2014年貸款平均收益率高于上市城商行1.24pc。
第三，高收益貸款類業(yè)務(wù)占比大，能夠拉高銀行ROE水平。金融繁榮度較低的區(qū)域內(nèi)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，商業(yè)銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)和投資類業(yè)務(wù)發(fā)展較為落后，而上海銀行和盛京銀行投資類業(yè)務(wù)占比較高，業(yè)務(wù)多元化。
第四，存款占比較高，拉低負債端成本率。5家農(nóng)商行和西部的貴陽銀行、成都銀行存款占資產(chǎn)比例均高達75%以上，上海銀行、杭州銀行等存款占比不到60%，差異較大。我們猜測這與銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、機構(gòu)競爭程度有一定關(guān)系。
擬上市銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為單一，手續(xù)費及傭金收入占比低，尤其是除張家港銀行外的4家農(nóng)商行，非息收入占營業(yè)收入比例僅不到10%。這是因為小型銀行客戶定位是中小型企業(yè)，企業(yè)金融服務(wù)需求簡單，因此銀行收入結(jié)構(gòu)較為傳統(tǒng)，仍主要依靠利差業(yè)務(wù)。
2.2. 資產(chǎn)質(zhì)量：區(qū)域分化明顯
我國資產(chǎn)質(zhì)量成明顯區(qū)域分化，長三角等沿海地區(qū)資產(chǎn)質(zhì)量最先暴露、最先處置，預(yù)計也將最先筑底，2015年已經(jīng)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。中西部和東北地區(qū)資產(chǎn)質(zhì)量問題暴露較晚，仍在加速惡化。
長三角地區(qū)擬上市銀行中，無錫農(nóng)商行、常熟農(nóng)商行、杭州銀行、江蘇銀行不良率及增速、撥備水平均表現(xiàn)較好；張家港農(nóng)商行、江陰農(nóng)商行、吳江農(nóng)商行不良率略高，但預(yù)計隨著區(qū)域內(nèi)存量不良貸款逐步處置，不良率增速有望邊際好轉(zhuǎn)。
擬上市銀行中，西部地區(qū)的成都銀行和貴陽銀行不良率較高，2015年末分別達到2.35%、1.48%，且不良率增長較快。2015年末成都銀行撥備覆蓋率為160%，僅高于監(jiān)管要求10pc。
其他銀行中，盛京銀行、威海銀行和徽商銀行不良率均較低，哈爾濱銀行、徽商銀行、盛京銀行撥貸比略低于監(jiān)管紅線2.5%。
2.3. 權(quán)益乘數(shù)：農(nóng)商行低杠桿
擬上市銀行中江蘇銀行核心資本充足率接近監(jiān)管紅線，通過IPO補充資本后，有助于其業(yè)務(wù)發(fā)展。
農(nóng)商行權(quán)益乘數(shù)最低，資本充足，反映農(nóng)商行受限于區(qū)域經(jīng)營，獲取資產(chǎn)能力有限。因此農(nóng)商行IPO補充資本后若缺乏優(yōu)質(zhì)的可配置資產(chǎn)，或?qū)⒗^續(xù)拉低ROE水平。
2.4. 增長因子分解：規(guī)模驅(qū)動
從業(yè)績邊際增量上來看，2015年擬上市銀行盈利增長主要由規(guī)模擴張驅(qū)動，非息收入增長和成本控制也有正向作用。最大的利潤耗損項是撥備，其次是凈息差收窄。
2015年農(nóng)商行凈利潤增速普遍較低，一是因為規(guī)模增速普遍較低，二是因為撥備支出帶來的負向影響。
擬上市銀行中規(guī)模增速分化嚴(yán)重，2015年貴陽銀行總資產(chǎn)規(guī)模增速超過50%，但農(nóng)商行和成都銀行資產(chǎn)規(guī)模增速較低，均處于15%以下。資產(chǎn)規(guī)模增速也同樣佐證了農(nóng)商行受限于區(qū)域經(jīng)營獲取資產(chǎn)能力不足的劣勢。
除江陰農(nóng)商行、成都銀行和哈爾濱銀行外，其他擬上市銀行投資類業(yè)務(wù)貢獻了70%以上的新增資產(chǎn)。
由于2015年利率市場化和貨幣市場寬松，新增負債渠道多元化，同業(yè)負債和應(yīng)付債券也逐步成為重要的資金來源渠道。
幾家擬上市銀行的規(guī)模較小，有望獲得小盤股估值溢價。從現(xiàn)有A股銀行股估值上看，存在明顯的小盤股溢價現(xiàn)象。
因此，我們暫按江蘇銀行1.0倍 PB（接近北京銀行）、其他銀行1.1倍PB進行估值。靜態(tài)測算，已經(jīng)領(lǐng)取批文的江蘇銀行將融資80余億元。13家商業(yè)銀行（除上海銀行外）共融資約720億元，上市后總市值達到約4400億元。
IPO對銀行板塊開閘后，存在小盤股溢價和新股博弈機會，建議投資者積極申購。
來源：國泰君安銀行團隊
