前言：
對(duì)于這個(gè)問題的思考，最初源于我對(duì)于平安銀行和招行銀行的分析。最近幾年，我持有平安銀行，收益還不錯(cuò)。我經(jīng)常寫一些平安銀行的分析文章，但是每每當(dāng)我發(fā)表相關(guān)文章后，總有招行銀行的擁躉批評(píng)平安銀行不如招商銀行。
他們說的對(duì)嗎？對(duì)的，平安銀行確實(shí)不如招商銀行。無論是資產(chǎn)質(zhì)量、負(fù)債成本、app月活等等，都全面領(lǐng)先平安銀行。但是這并不妨礙我2019年持有平安銀行取得了比招商銀行持有者更多的收益。那么問題出在哪里？是市場(chǎng)無效嗎？這里面有市場(chǎng)的因素。但是其實(shí)有一個(gè)更重要的因素。就是招行的優(yōu)秀已經(jīng)在其股價(jià)中體現(xiàn)。我們看一組截至2020年5月24日的數(shù)據(jù)，招商的市值為8500億，平安銀行為2500億，招商市值是平安銀行的3倍多。
從企業(yè)分析角度，招行比平安銀行優(yōu)秀，但是從投資角度，招行未必是比平安銀行更好的選擇。
這涉及我們到底是如何在股市賺錢的。下面我分析幾種典型的情況，根據(jù)這些情況，來看看我們是如何從股市賺錢。
情況一：
按照有效市場(chǎng)及內(nèi)涵價(jià)值（自由現(xiàn)金流折現(xiàn)）理論，公司的股價(jià)all in了這個(gè)公司過往的業(yè)績(jī)，未來的預(yù)期業(yè)績(jī)。如果這個(gè)理論成立，那么我們購買任何公司的股票都一樣，都獲得同樣的收益。顯然這和事實(shí)不符，但是又接近事實(shí)。接近部分表現(xiàn)在好公司的估值更高，平庸公司估值低一些。例如茅臺(tái)和銀行股，他們的估值是不同的。與事實(shí)不符的地方在于，即使茅臺(tái)的估值更高，但是長(zhǎng)期持有茅臺(tái)的收益還是大于持有銀行。這顯然對(duì)有效市場(chǎng)理論形成了沖擊。經(jīng)過二馬長(zhǎng)期觀察，我發(fā)現(xiàn)問題出在這里。一方面市場(chǎng)是有效的，他給予了優(yōu)秀企業(yè)更高的估值，但是這種有效性又比較短視，它對(duì)好公司的長(zhǎng)期優(yōu)秀估計(jì)不足，對(duì)于差公司長(zhǎng)期萎靡，甚至變的更差也預(yù)計(jì)不足。
這和巴菲特的理論：以合理價(jià)格買入好公司要?jiǎng)龠^以低估的價(jià)格買入平庸公司，是一致的。
在這種場(chǎng)景，我們賺的是預(yù)期差的錢。也就是說我們賺的是市場(chǎng)預(yù)期和企業(yè)實(shí)際情況不符的錢，即市場(chǎng)的錢。只不過恰恰是市場(chǎng)對(duì)于優(yōu)秀企業(yè)預(yù)估不足，讓我們認(rèn)為自己賺了企業(yè)成長(zhǎng)的錢。
因?yàn)槲覀冑嵙耸袌?chǎng)預(yù)期差的錢，那么我們是否就需要研究市場(chǎng)，而不去研究企業(yè)。恰恰相反，因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)于優(yōu)秀企業(yè)的預(yù)估不足。我們的著力點(diǎn)應(yīng)該在尋找優(yōu)秀企業(yè)上面。這種賺錢方法可能的問題在于，其實(shí)市場(chǎng)比我們聰明，我們認(rèn)為的優(yōu)秀企業(yè)并不是那么優(yōu)秀。
總結(jié)一：
我們?cè)诠善笔袌?chǎng)中賺的第一類錢是市場(chǎng)對(duì)于優(yōu)秀企業(yè)預(yù)估不足的錢。而賺這錢的訣竅，是尋找優(yōu)秀企業(yè)。這是傳統(tǒng)價(jià)值投資者所做的事。
情況二：
我們?cè)诠善笔袌?chǎng)中，還會(huì)遇到一種情況：這個(gè)公司正常在經(jīng)營(yíng)，但是 由于市場(chǎng)資金、目前的估值、甚至某個(gè)突發(fā)事件的影響，企業(yè)股票的估值發(fā)生了變化。而這些外在的環(huán)境變化和企業(yè)經(jīng)營(yíng)一毛錢關(guān)系都沒有。但是影響到了企業(yè)的股票估值。這種純屬市場(chǎng)導(dǎo)致的、和經(jīng)營(yíng)情況無關(guān)的企業(yè)估值變化，是無效市場(chǎng)的一種體現(xiàn)。針對(duì)這種情況，價(jià)值投資之父格雷厄姆先生形象的定義了市場(chǎng)先生這個(gè)稱謂，一個(gè)可愛又愚蠢的形象。
這是市場(chǎng)導(dǎo)致我們賺錢或者虧錢的另一個(gè)情況。這里我們需要區(qū)分一種情況。我們看到格老定義的市場(chǎng)先生，很多投資者覺得自己可以加以利用。但是在實(shí)際市場(chǎng)中的時(shí)候，你往往發(fā)現(xiàn)愚蠢的不是市場(chǎng)先生，而是我們自己。
遇到大跌的時(shí)候，我們往往不能判斷這種下跌是純屬市場(chǎng)情緒導(dǎo)致的，還是說影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)的外部環(huán)境切實(shí)發(fā)生了改變。又或者兼而有之。
對(duì)此，二馬的建議如下：對(duì)于需要復(fù)雜的認(rèn)知才能判斷的市場(chǎng)變化，我們就盡可能減少判斷。對(duì)于非常容易判斷的市場(chǎng)行為，我們完全可以加以利用。這里舉一個(gè)例子，2016年1月份的熔斷，在短短幾天內(nèi)，很多個(gè)股下跌30%。這完全是無厘頭的下跌。這就是我們利用市場(chǎng)先生愚蠢的機(jī)會(huì)。
總結(jié)二：
我們可以利用市場(chǎng)先生的愚蠢去賺錢，同時(shí)為了進(jìn)一步減少判斷的難度，我們只有在市場(chǎng)先生的愚蠢導(dǎo)致估值發(fā)生了較大的變化時(shí)才加以利用。這也是低吸高拋行為的理論基礎(chǔ)。針對(duì)這種情況，核心是尋找市場(chǎng)非理性上漲或者下跌導(dǎo)致的機(jī)會(huì)。這也是一種預(yù)期差。
將一、二結(jié)合起來的投資方法，是非經(jīng)典價(jià)值投資行為。但是往往得不到傳統(tǒng)價(jià)值投資者認(rèn)可。他們認(rèn)為這是投機(jī)。
情況三：
我們?cè)诠善蓖顿Y中，往往還遇到一種情況，即某個(gè)行業(yè)或者企業(yè)在某個(gè)時(shí)間成為熱點(diǎn)（也可能是冰點(diǎn)，我們以熱點(diǎn)為例進(jìn)行說明），這種情況下，股價(jià)開始上升。如果你按照企業(yè)長(zhǎng)期內(nèi)涵價(jià)值（自由現(xiàn)金流折現(xiàn)）去衡量這個(gè)企業(yè)的投資價(jià)值，你會(huì)發(fā)現(xiàn)他投資價(jià)值不夠。但是不妨礙，你現(xiàn)在買入后短期取得較大收益。
那么這又是怎么回事呢？這其實(shí)是市場(chǎng)短期預(yù)期差和長(zhǎng)期事實(shí)不符的另外一個(gè)表現(xiàn)。這是市場(chǎng)高估了一些股票的未來表現(xiàn)。一個(gè)典型的例子就是炒熱點(diǎn)。可能從價(jià)值的角度我們認(rèn)為市場(chǎng)預(yù)期不合理，但是市場(chǎng)就是如此。而且我們從來都不是賺的市場(chǎng)預(yù)期不合理的錢嗎？
結(jié)論三：
情況三和情況一、二同樣賺的都是市場(chǎng)預(yù)期差的錢。但是區(qū)別在于，情況一、二賺的是市場(chǎng)短期低估企業(yè)價(jià)值的錢，而情況三賺的市場(chǎng)短期高估企業(yè)價(jià)值的錢。這可能也是人們把情況一、進(jìn)一步在加上情況二叫做投資（很多人不認(rèn)可情況二也是投資），把情況三叫做投機(jī)的原因。
看準(zhǔn)了市場(chǎng)預(yù)期差，情況三照樣可以賺錢。但是情況三有一個(gè)短板，就是隨著時(shí)間流逝，價(jià)值會(huì)回歸。情況三在時(shí)間上不占優(yōu)。巴菲特有句話描述了這種情況，那句話是：市場(chǎng)短期是投票器，長(zhǎng)期是稱重機(jī)。
二馬綜評(píng)：
綜合一、二、三點(diǎn)（當(dāng)然還有二馬沒有討論到的其他點(diǎn)），我們?cè)谶@個(gè)市場(chǎng)中全部是依靠市場(chǎng)預(yù)期差在賺錢（有可能判斷失誤而虧錢）。
并沒有出現(xiàn)哪類投資者比另一類高明的情況。無論投資還是投機(jī)，是否賺錢都是看自己的判斷和市場(chǎng)預(yù)期的預(yù)期差。
這里二馬要提醒的一點(diǎn)是：盡可能減少短期內(nèi)必須翻底牌的判斷，也就是說讓時(shí)間站在自己這一方。同時(shí)一旦做了在時(shí)間上不占優(yōu)的判斷，一定要清晰的認(rèn)識(shí)到時(shí)間并不在自己這一方，一旦判斷出錯(cuò)要及時(shí)認(rèn)錯(cuò)。很多人把投機(jī)做成了投資，可能是投機(jī)失敗的主要原因。
二馬遇到的一些投機(jī)高手是賺錢的，虧錢的往往是假裝在投資，其實(shí)在投機(jī)的人。
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