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鄭磊

創(chuàng)業(yè)資金主要來(lái)自于企業(yè)家個(gè)人、親戚、朋友甚至熟人、同事，在美國(guó)創(chuàng)業(yè)不到5年的企業(yè)尚且如此，在資本市場(chǎng)設(shè)施不全的中國(guó)更應(yīng)如是。國(guó)家鼓勵(lì)個(gè)人創(chuàng)業(yè)，如果國(guó)家不提供創(chuàng)業(yè)資金，就只能先提高個(gè)人收入。同時(shí)，應(yīng)大力發(fā)展小額貸款及天使投資行業(yè)。

2000年讀MBA時(shí)，第一次了解VENTURE CAPITAL（風(fēng)險(xiǎn)投資）這個(gè)新事物，到今年，已經(jīng)在相關(guān)領(lǐng)域工作了10年，經(jīng)歷過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資在中國(guó)的概念炒作和低潮。雖然2009年推出了創(chuàng)業(yè)板，實(shí)際上，中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)要走上發(fā)展的快車(chē)道，還有相當(dāng)一段距離。

由于風(fēng)險(xiǎn)投資的避險(xiǎn)意識(shí)和投資風(fēng)格變化，實(shí)際上，在國(guó)內(nèi)除了極少數(shù)行業(yè)，如互聯(lián)網(wǎng)、生物科技、新能源等，幾乎很少符合真正意義上的風(fēng)險(xiǎn)投資。對(duì)處于非常初始階段的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，需要的是相對(duì)小額的資金，但風(fēng)險(xiǎn)極高，這部分項(xiàng)目更需要天使投資，而不是一般的風(fēng)險(xiǎn)投資。

天使投資是比風(fēng)險(xiǎn)投資更神秘的領(lǐng)域，在國(guó)內(nèi)，有時(shí)我們可以看到有錢(qián)的個(gè)人以股東身份投資一家小型新企業(yè)，這類(lèi)人可以被稱(chēng)作具有本土特色的天使投資人。而美國(guó)的天使投資發(fā)展得相對(duì)成熟。斯科特·A·沙恩是一名天使投資人，也是美國(guó)一所大學(xué)專(zhuān)門(mén)研究創(chuàng)業(yè)的教授，他在新著《傻瓜的金子-美國(guó)天使投資背后的真相》里對(duì)美國(guó)天使投資的情況做了深入系統(tǒng)的分析和總結(jié)，對(duì)于了解天使投資，提高本土天使投資運(yùn)作水平，很有借鑒價(jià)值。

無(wú)論中外，目前風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)很少為萌芽后者種子階段的早期創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目提供資金。創(chuàng)業(yè)的起步資金來(lái)源于創(chuàng)業(yè)者個(gè)人或者家庭、親戚和朋友，而天使投資者往往是第二個(gè)接棒人，風(fēng)險(xiǎn)投資往往選擇在創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的中后期階段才開(kāi)始介入。無(wú)論政府、社會(huì)還是創(chuàng)業(yè)者，都應(yīng)清醒地認(rèn)識(shí)到，創(chuàng)業(yè)開(kāi)始時(shí)應(yīng)主要靠自己、家庭、朋友以及天使投資者。政府推動(dòng)創(chuàng)業(yè)，優(yōu)先應(yīng)對(duì)上述渠道推出針對(duì)性的鼓勵(lì)政策和措施。

天使投資的特征

按照作者的意見(jiàn)，天使投資就是以自有資金用債權(quán)或者股權(quán)的形式向既不是本人，又不是朋友或家人經(jīng)營(yíng)的私有企業(yè)提供資本。在美國(guó)，典型的天使投資[1]每筆投資額多數(shù)低于2萬(wàn)美元，1萬(wàn)美元是中位數(shù)，不一定是股權(quán)，很多是債權(quán)（約52%左右）。

從數(shù)額上看，典型的天使投資額并不大，僅比創(chuàng)業(yè)起始所需資金量級(jí)稍多，而天使投資很少投資于初創(chuàng)企業(yè)[2]，據(jù)統(tǒng)計(jì)，每年大約5萬(wàn)家企業(yè)得到天使投資，它們大多都已經(jīng)產(chǎn)生現(xiàn)金流。獲得外部股權(quán)投資且創(chuàng)建不到6年的企業(yè)只有1.3%。換言之，初創(chuàng)而還未產(chǎn)生現(xiàn)金流的私人企業(yè)很難獲得天使投資的青睞[3]。

天使投資的企業(yè)和其本人并無(wú)直接關(guān)系，往往是經(jīng)由朋友的介紹，這對(duì)誠(chéng)信的要求較高。如果天使投資的主要目的是賺錢(qián)，那么投資于不了解的私人企業(yè)，并不是理想的選擇。實(shí)際上，天使投資者的動(dòng)機(jī)非常多樣，比如包括賺錢(qián)，參與私營(yíng)企業(yè)的事務(wù)，與企業(yè)家共事，參與創(chuàng)業(yè)過(guò)程，實(shí)現(xiàn)價(jià)值，為了學(xué)習(xí)新知識(shí)，作為業(yè)余愛(ài)好，謀取執(zhí)行官的職位，找一份工作，為了幫助或回報(bào)社區(qū)，以及應(yīng)朋友的要求、邀請(qǐng)等等原因。在美國(guó)，天使投資者甚至不一定都是富裕人士，大約只有70%的天使投資者屬于富有階層，只有少數(shù)是退休人員，45-54歲的天使投資人所占比例最多，他們之中甚至有24%的天使投資者沒(méi)有上過(guò)大學(xué)，也不一定具有豐富的投資經(jīng)驗(yàn)?？梢钥闯觯s有四分之一的天使投資人只是普通收入階層，而且他們所做的投資未必算得上成功。這反映出美國(guó)社會(huì)具有良好的投資文化。典型的天使投資者用于投資的金額不超過(guò)其凈資產(chǎn)的5%，天使投資在個(gè)人投資多元化中所占的比例不高。

天使投資的業(yè)績(jī)表現(xiàn)很不均衡，極少數(shù)人賺了絕大部分錢(qián)。人們關(guān)于天使投資的印象來(lái)自少數(shù)非常成功的天使投資人，他們能夠在5年內(nèi)獲得投入資本30倍的回報(bào)。成功的天使投資者具有豐富的投資私人公司的經(jīng)驗(yàn)，而且具有更長(zhǎng)的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，特別是創(chuàng)業(yè)較易成功的行業(yè)領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)。他們投資的是那些短期內(nèi)可能上市或者被收購(gòu)的業(yè)務(wù)，他們往往選擇的行業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資一致。成功的天使投資者往往壓低公司的估值，以增加其經(jīng)濟(jì)回報(bào)。成功的天使投資者花在盡職調(diào)查上的時(shí)間更多，在投資后，花在公司上的時(shí)間更多，通常具備所投公司的專(zhuān)業(yè)技能。成功的天使投資更傾向于購(gòu)買(mǎi)股權(quán)而非借貸，如是后者，多采用可轉(zhuǎn)債的方式。

天使投資的組織和投資流程

對(duì)于天使投資而言，6%-7%的投資貢獻(xiàn)了投資收益的75%-85%，也就是說(shuō)，每10項(xiàng)天使投資中，真正成功的項(xiàng)目可能還不到一個(gè)，因此，為了平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益，必須實(shí)行多元化投資。盡管單項(xiàng)投資的數(shù)額不大，但為了獲得較好的收益，成功的天使投資的項(xiàng)目很多，一般同時(shí)擁有10個(gè)或更多的創(chuàng)業(yè)公司。為了提高資金使用效率，更看重資金需求很小的萌芽和初創(chuàng)期的項(xiàng)目，一般不做后續(xù)投資[4]，便于實(shí)現(xiàn)投資多元化。

單一的天使投資人要做到連續(xù)投資多個(gè)項(xiàng)目，個(gè)人財(cái)力可能無(wú)法滿(mǎn)足要求，因此，可以通過(guò)天使投資團(tuán)體的方式進(jìn)行集合投資。美國(guó)最早的天使投資團(tuán)體是1994年初成立的硅谷的天使聯(lián)合會(huì)，從12人發(fā)展到2006年的105位成員。每個(gè)天使團(tuán)體平均有37-47名會(huì)員，規(guī)模最小的只有3名會(huì)員，最大的有280名會(huì)員，平均每年增加5個(gè)新成員。天使投資團(tuán)體的日常運(yùn)作靠收取會(huì)員費(fèi)，變化幅度很大，與天使團(tuán)隊(duì)的組織形式、投資階段等有關(guān)。平均為750-992美元，最高達(dá)6000美元，

天使投資團(tuán)體每個(gè)月會(huì)給成員介紹10多個(gè)項(xiàng)目，之前由項(xiàng)目審查委員會(huì)負(fù)責(zé)過(guò)濾項(xiàng)目摘要，拒絕率約30%-90%，創(chuàng)業(yè)者將自己的項(xiàng)目講給一些天使投資聽(tīng)，從中篩選出3個(gè)不錯(cuò)的項(xiàng)目，在天使晚餐會(huì)上講給所有成員，每個(gè)公司有20分鐘時(shí)間。在隨后的幾周，每個(gè)項(xiàng)目會(huì)安排一次午餐會(huì)，每家公司講2個(gè)小時(shí)，以加深了解。天使投資團(tuán)體對(duì)有可能投資的項(xiàng)目做盡職調(diào)查，協(xié)助有興趣的投資人完成投資。

通過(guò)建立網(wǎng)站接受項(xiàng)目申請(qǐng)是天使投資團(tuán)體常見(jiàn)的項(xiàng)目獲取方式。天使投資人較容易接受他們信任的人介紹的項(xiàng)目。在美國(guó)，很少有天使投資人團(tuán)體向一家企業(yè)投資超過(guò)50萬(wàn)美元。所占股權(quán)一般在20%-35%，單個(gè)天使投資所占股份約4%左右。天使傾向投資自己熟悉的行業(yè)，以降低風(fēng)險(xiǎn)。近一半天使投資選擇的是看上去較成熟的企業(yè)。中年企業(yè)家（35-54歲）較易獲得天使投資，是25歲以下企業(yè)家獲得天使投資人數(shù)的40倍。被天使投資選中的企業(yè)家三分之二以上接受過(guò)大學(xué)及以上教育。天使投資偏向選擇有經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)家。天使選擇企業(yè)家的標(biāo)準(zhǔn)首先是企業(yè)家本人的創(chuàng)業(yè)熱情和誠(chéng)實(shí)，然后是企業(yè)家的專(zhuān)業(yè)知識(shí)（團(tuán)隊(duì)能力）以及產(chǎn)品和市場(chǎng)。

典型的天使投資人期望獲得5倍的收益率。近一半的天使投資人會(huì)追求10-20倍的回報(bào)率。IPO和收購(gòu)時(shí)重要的退出方式，然而，即便在美國(guó)，每年IPO退出的天使投資也不超過(guò)100家，占IPO的比例遠(yuǎn)小于1%。約1%左右的天使投資退出的方式是出售股權(quán)。

對(duì)促進(jìn)天使投資的建議

鑒于天使投資對(duì)創(chuàng)業(yè)的支持度較高，國(guó)家在鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)的同時(shí)，應(yīng)大力促進(jìn)天使投資的發(fā)展。在美國(guó)，有不少州都建立了對(duì)天使投資的免稅或減稅政策。在我國(guó)，除了稅收優(yōu)惠，還可以給予其他方面的支持，比如建立天使投資引導(dǎo)資金，鼓勵(lì)民間設(shè)立天使投資團(tuán)體，對(duì)天使投資團(tuán)體提供日常營(yíng)運(yùn)資金支持和信息服務(wù)，對(duì)于天使投資團(tuán)體選擇的項(xiàng)目，政府的天使投資配套資金可以跟投，也可以將天使投資引導(dǎo)資金委托天使投資團(tuán)體管理。

另外，天使投資的主要退出通道應(yīng)是產(chǎn)權(quán)交易。政府可以推動(dòng)天使投資產(chǎn)權(quán)交易體系的建立，為交易提供便利條件。只有保證天使投資有順暢的退出渠道和較理想的投資回報(bào)，才能吸引民間資金積極參與進(jìn)來(lái)。而天使投資畢竟只能在創(chuàng)業(yè)早期階段起到較大作用，之后應(yīng)有其他方面的資金方接手，比如信貸資金、風(fēng)險(xiǎn)投資、產(chǎn)業(yè)投資等，政府應(yīng)在撮合后續(xù)投資方面起到重要的媒介作用。