作者：王大力
載于：2008年第45期《證券市場周刊》
現(xiàn)實誘惑
1. 2008年三季度末，貴繩股份貨幣資金6.17億元，占總資產(chǎn)比率44%。若以1.64億總股本計算，貴繩股份每股現(xiàn)金為3.75元，而11月26日收盤價為4.86元，這樣，按林奇的“現(xiàn)金頭寸法”來分析，剔除現(xiàn)金后，貴繩股份的股價實質上僅為1.11元。并且，在金融風暴逐漸向實體經(jīng)濟傳遞的過程中，在財務風險與流動性日益為企業(yè)所重視的大環(huán)境下，貴繩股份的巨額現(xiàn)金無疑更增添了自身的并購價值。
2. 貴繩股份并購價值也可以通過托賓Q值來反映。按貴繩股份11月14日總市值7.99億元(流通市值5.62億元)與三季度末資產(chǎn)負債情況來估算托賓Q值的話，加上總負債6.10億元后的市場價值14.09億元，以三季度末總資產(chǎn)14.12億元作為重置成本，托賓Q為0.99，已經(jīng)小于1，按常規(guī)理論，其并購價值已經(jīng)開始顯現(xiàn)。
3. 貴繩股份是國內鋼絲、鋼絲繩生產(chǎn)最大專業(yè)企業(yè)之一。主營直徑范圍∮0.6mm-∮7.0mm各種用途的鋼絲、∮11-∮120mm各種結構的鋼繩產(chǎn)品及相關設備、材料、技術的研究、生產(chǎn)、加工、銷售及進出口業(yè)務、高科技產(chǎn)品的研制、開發(fā)與技術服務。2007年貴繩股份營業(yè)收入10.43億元，其中鋼繩6.73億元，鋼絲3.51億元；地區(qū)方面，在公司內各業(yè)務分部間相互抵消前的營業(yè)收入為16.83億元，其中西南地區(qū)10.25億元。
各方關注
1. 2004年成功IPO之后，貴繩股份年末貨幣資金由年初的1.18億元迅速升至6.43億元；這之后，一直維持在6億上下的水平。據(jù)2008年中報“募集資金總體使用情況”中介紹，貴繩股份于2004年通過首次發(fā)行募集資金4.97億元，已累計使用1.55億元，其中2008年度已使用901萬元，尚未使用3.42億元；其中，除4000萬元用于暫時補充流動資金外，其他全部專戶存入銀行，其中2.9億元為定期存款。
2. 巨額貨幣資金自然會引來各方關注。2006年12月27日，貴繩股份發(fā)布澄清公告，其中介紹：近期，本公司不斷接到股東咨詢、了解本公司“4億多的募集資金是否在公司賬上？有沒有被大股東通過其他方式占用？”一些媒體網(wǎng)站也刊登了“貴繩股份4億多的募集資金到底在公司賬上么？有沒有被大股東通過其他方式占用了？”的信息。
3. 針對這些問題，貴繩股份當時稱：本公司于2004年通過首次公開發(fā)行股票募集資金49687萬元，用于投資年產(chǎn)7000噸高性能鋼絲繩技改項目、合金鋼絲生產(chǎn)線技術改造、鋼絲簾線生產(chǎn)線。到目前為止，募集資金已累計使用13794萬元人民幣，尚未使用35893萬元人民幣，尚未使用部分全部專戶存入銀行。
4. 關注貴繩股份的也并非只有投資者與媒體。貴州證監(jiān)局在2005年7月18日下發(fā)的黔證監(jiān)[2005]56號《關于對貴州鋼繩股份有限公司的限期整改通知書》中曾指出，貴繩股份合金鋼絲生產(chǎn)線技改工程、鋼絲簾線生產(chǎn)線工程兩項目未能按招股說明書中承諾進度使用募集資金，實際使用資金有一定程度滯后。
5. 針對此項內容，貴繩股份當時介紹，未能按招股說明書中承諾的進度實施的原因是項目可研與募集資金實際到位的時間間隔較長， 由于合金鋼絲生產(chǎn)線技術改造、鋼絲簾線生產(chǎn)線的投資額大，技術要求較高，公司本著審慎原則，在募集資金到位后，項目建設前進行了大量的諸如市場調研等前期所必要的準備工作。目前，合金鋼絲生產(chǎn)線技術改造正處在建設中，該項目基本能按招股說明書承諾進行。鋼絲簾線生產(chǎn)線目前正在進行產(chǎn)品市場調研，項目建設前期準備，包括與境外著名廠商恰談項目事宜，公司將按招股說明書承諾積極穩(wěn)妥推進此項目。
6. 至于對于兩個未完成的募集資金項目的最新情況，貴繩股份在2008年中報介紹，合金鋼絲生產(chǎn)線項目擬投入2.20億元，實際投入1.02億元，項目進度為46.31%，該項目中的彈簧鋼絲油淬火部分涉及外購設備、新建設廠房，由于雪災、運輸?shù)仍?，使項目進度受到一定程度影響；鋼絲簾線生產(chǎn)線項目擬投入2.25億元，實際投入137萬元，項目進度為0.61%，由于該項目投資額較大，公司本著審慎原則，正在對該項目進行進一步的市場調研，爭取盡快明確項目建設前的準備工作。
資金悖論
1. 2008年6月末，貴繩股份貨幣資金5.70億元。其中，銀行存款1.53億元；其他貨幣資金4.17億元，主要包括定期存款3.1億元與應付票據(jù)保證金存款1.06億元。在巨額貨幣資金存量的背后，貴繩股份卻透出資金趨緊的“怪狀”，尤其是進入2008年度之后。具體表現(xiàn)有三。
2. 一是循環(huán)利用部分閑置資金補充流動資金，形成“短占長用”現(xiàn)象。貴繩股份2008年11月7日以通訊方式召開董事會，審議通過關于利用階段性閑置資金暫時補充流動資金的議案，在不影響募集資金項目建設的條件下，擬用不超過4000萬元且不超過募集資金總額4.97億元的8%的階段性閑置的募集資金，暫時補充流動資金，限于與主營業(yè)務相關的生產(chǎn)經(jīng)營使用，使用期限不超過半年。而在此前的3月27日，貴繩股份同樣是召開董事會審議通過類似議案，據(jù)介紹已于9月27日將該資金歸還存入募集資金專戶。
3. 二是在經(jīng)歷短暫的穩(wěn)定現(xiàn)金分紅之后，近年來于派息方面趨于吝嗇。上市后的2004年與2005年，貴繩股份每股稅前派息分別為0.2元、0.22元，比較慷慨。然而，在2006年卻未予分紅。
4. 當時，貴繩股份對于“盈利但未提出現(xiàn)金利潤分配預案的原因”解釋說，隨著公司生產(chǎn)規(guī)模的不斷擴大，對流動資金需求量也不斷增加，公司從可持續(xù)發(fā)展著想，本次暫不向股東分配現(xiàn)金紅利，也不進行資本公積金轉增股本。2007年度，貴繩股份進行了小量分紅，每股稅前派息為0.06元，共分配986萬元，剩余未分配利潤 8930萬元。2008年三季度末，貴繩股份未分配利潤已高達1.21億元。
5. 三是短期償債能力不佳，應付票據(jù)居高不下。據(jù)2008年中報介紹，貴繩股份6月末短期借款6340萬元，比年初的1.184億元減少46.45%，是由于本期短期借款到期后舉借長期借款，以及用部分階段性閑置的募集資金補充流動資金從而減少銀行借款。然而，貴繩股份的應付票據(jù)余額卻是居高不下，且在迅速增加，6月末為3.62億元，年初為3.05億元，皆為銀行承兌匯票。
并購價值
1. 高貨幣存量與資金緊張并存的“怪狀”，在某種程度上并不能遮掩貴繩股份的并購價值。只要財報數(shù)據(jù)真實，公司的基本面與持續(xù)經(jīng)營還能夠維系，資金緊張的局面尚不危及3億元的未動用募集資金，便可以通過并購方式控股貴繩股份之后，將其未使用的募集資金“盤活”。在目前金融風暴向實體經(jīng)濟蔓延的過程中，在資本市場低估下行、并購價值不斷產(chǎn)生，以及“現(xiàn)金為王”被重新提起并解讀的大環(huán)境下，能夠從7億多元總市值的公司中擠出3億元閑置貨幣資金，無疑是令人興奮的。
2. 不過，地方政府是并購者不能跨越的一個考量。貴繩股份大股東為貴州鋼繩(集團)有限責任公司(下稱“鋼繩集團”)，占股39.62%。鋼繩集團隸屬于貴州省國資委，后者持股73.33%。目前貴州省的上市公司數(shù)量不多，盡管貴繩股份規(guī)模與效益尚未列于這些上市公司的前列，但就地方政府的經(jīng)濟、政治、上市資源以及未來成為整合平臺等方面來講，貴繩股份無疑是具重要性的。所以，地方政府的態(tài)度既可以推動可的并購重組，亦可能成為一種阻力。
3. 就產(chǎn)業(yè)發(fā)展與競爭力而言，貴繩股份目前尚不具備優(yōu)勢。在貴繩股份2007年年報中，“公司面臨的風險因素及對策”中的第一條便是地理位置、交通運輸方面的情況。貴繩股份所處西部貴州遵義，交通運輸主要為鐵路運輸和公路運輸。由于受地理位置的限制，公司所需原料和市場兩頭在外。2008年因新增運力有限，鐵路運力仍然偏緊，運輸條件及成本在一定程度上影響公司的發(fā)展速度及經(jīng)營成果。這種“兩頭在外”的地理劣勢在某種程度上制約了貴繩股份的未來發(fā)展。貴繩股份巨額募集資金項目遲遲未有實質進展的情況，恐怕也與地理位置等方面的制約相關。這樣，與其資金低效沉淀，不如及早改變用途，從而利于股東價值的實現(xiàn)，這樣，外來的整合者或會具有變革的推動力。
