今天要分析的東誠藥業(yè)似乎和大多數(shù)醫(yī)藥制造企業(yè)不一樣，首先，由于它是以做原料藥起家的，由于對研發(fā)要求不高，因此東誠藥業(yè)一直擁有較低的研發(fā)費用，2019年，東誠藥業(yè)的研發(fā)費用率僅為3%。 其次，近幾年，東誠藥業(yè)靠并購走向了快速擴張的道路。分別以2013年和2015年為節(jié)點東誠藥業(yè)開始以并購的方式向原料藥下游制劑領域以及向核醫(yī)藥產業(yè)拓展，雖然近幾年企業(yè)營收情況良好，但是并購使公司產生了超25億的商譽，占到總資產的36.4%，讓人不禁擔心東誠藥業(yè)到底有沒有投資價值？ 01 “三駕馬車”驅動業(yè)績增長 東誠藥業(yè)毛利率提升迅速 東誠藥業(yè)成立于1998年，以制造肝素原料藥起家，歷經(jīng)二十多年，東誠藥業(yè)成為了國內最大的生化原料藥供應商之一，在細分領域硫酸軟骨素中也是全球最大藥品級和膳食補充劑級供應商，遠銷全球40多個國家和地區(qū)，與眾多知名藥企建立了良好的合作關系。 然而自2012年開始，隨著肝素鈉原料藥產業(yè)景氣度下滑，東誠藥業(yè)決定向多元業(yè)務拓展，2013年公司使用了1.67億元收購大洋制藥開始對制劑業(yè)務的布局，后2014年，公司又通過一系列快速并購，高起點邁入了核醫(yī)藥產業(yè)。近幾年，通過快速發(fā)展，原料藥、制劑產品、核藥產品已成為拉動東誠藥業(yè)業(yè)績增長缺一不可的動力。 近三年來，原料藥產品復合增長率為23.8%，核藥產品復合增長率為42.5%，制劑產品復合增長率為76.3%，均保持高速增長。
值得一提的是，東誠藥業(yè)的目標不止要成為全球肝素專家，更重要的是公司將繼續(xù)重點聚焦核醫(yī)藥領域，為爭做中國核藥領軍企業(yè)奠定基礎。現(xiàn)如今，在核素藥物增幅遠高于醫(yī)藥行業(yè)平均增幅的背景下，東誠藥業(yè)已經(jīng)形成了“篩查—診斷—治療”放射性藥品全覆蓋，其中最具代表性的是公司2018年并購的南京安迪科作為一家完善的核藥和核醫(yī)學解決方案的提供商，在國內核藥市場占有率高達40%，位居首位。
除此之外，東誠藥業(yè)的毛利率逐步提升，2014-2019年間，企業(yè)的毛利率幾乎翻倍。主要原因就是近幾年毛利率較高的制劑產品和核藥產品占比逐步提高，2019年，原料藥、制劑產品、核藥產品的毛利率分別為25.96%、81.73%、84.98%，其中后兩者在公司的營收占比分別為35.5%和22.88%。因此，未來隨著公司業(yè)務規(guī)模的不斷擴大，制劑產品和核藥產品營收占比仍有提升預期，使公司的盈利能力進一步提高。
02
靠并購完成三大業(yè)務布局的東誠藥業(yè)
在成長路上還存在很多障礙
1.公司并購產生了大量的商譽，存在暴雷的可能
首先，并不是說公司涉及業(yè)務領域的成長性不好，只是公司的商譽確實是太高了，在沒有成長為恒瑞這樣的大牛之前，東誠藥業(yè)的未來仍然存在風險。可以看到，截至2019年末公司共有25.67億元的商譽，而公司的扣非凈利潤只有1.99億元，即2019年產生了1.72億元的商譽減值損失就對公司的凈利潤產生了非常大的影響。
值得注意的是，2019年的商譽減值發(fā)生在煙臺東誠大洋制藥有限公司和中泰生物身上，大洋制藥主要業(yè)務是制劑類產品，中泰生物則是原料藥產品。2019年資產組預計的大洋制藥未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值是7032.68萬元，中泰生物的現(xiàn)值為4.8億元，這兩家公司的經(jīng)營情況仍然值得關注。所幸公司近三年收購的關于核藥制造的公司尚未存在商譽減值風險。
2.公司期間費用率過高，凈利率增長存在壓力
前面說到，近幾年公司的毛利率是大幅提升，可是公司的實際凈利率卻走上了下坡路，截至2019年較2014年下滑了近5個百分點，通過分析可以看到主要原因是近幾年公司的期間費用率持續(xù)上升，其增長速度直逼毛利率。又知道其實東誠藥業(yè)投入研發(fā)的錢也就3個點，那么公司的錢都花在哪了？
通過分析，不得不說，近幾年由于業(yè)務拓展，東誠藥業(yè)并購的那些公司均有大量的銷售費用，使公司的銷售費用率直線上漲，可以預測未來公司為銷售制劑類和核藥產品仍需要花費較高的銷售費用。但不得不說公司銷售費用的增長速度要高于企業(yè)的銷售收入的增長速度，說明公司的產品面臨著較大的市場競爭。
其次，近幾年由于大量并購等原因，公司借了較多的債務，2016年、2017年、2018年、2019年東誠藥業(yè)的資產負債率分別為27.74%、37.63%、33.83%、34.89%，直接導致了公司財務費用率的增長。
3.研發(fā)力度尚且不足，長期成長仍然存疑
從上面可以得知，近幾年東誠藥業(yè)的銷售費用率和財務費用率不斷提升，是導致公司凈利率下滑的主要原因，但不得不說，東誠藥業(yè)的研發(fā)力度并不夠，將直接有礙于公司長期的發(fā)展。2014-2019年間公司的研發(fā)投入占營收比例逐年走低，2019年公司的研發(fā)投入占營收比例為3.2%，要遠低于創(chuàng)新藥領域的研發(fā)投入。
03
總結
總的來看，以肝素原料藥起家的東誠藥業(yè)在近幾年通過不斷并購完成了三大業(yè)務的布局，目前原料藥、相關制劑產品、核藥產品均保持一個較良好的發(fā)展勢頭，尤其核藥產品目前已占到了全國40%的市場份額。
但是，東誠藥業(yè)現(xiàn)在的發(fā)展仍然存在較為明顯的隱憂，包括商譽較高、銷售費用率較高以及研發(fā)力度不夠等，不得不說，在進一步拓展市場的進程中，東誠藥業(yè)還需注重提升自身的盈利質量。（ty005）
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