貼現(xiàn)現(xiàn)金流法，其實(shí)就是我們前面做模型中用到的貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（DCF,discounted cash flow），是把未來的現(xiàn)金流折現(xiàn)到現(xiàn)在。用公式表示：
根據(jù)前面做模型的經(jīng)驗(yàn)，基本上看到這個(gè)公式，應(yīng)該知道如何應(yīng)用了。但是，這個(gè)公式跟我們前面計(jì)算項(xiàng)目投資回報(bào)率是有點(diǎn)區(qū)別的。我們?cè)谟?jì)算回報(bào)率的時(shí)候，一定會(huì)有個(gè)0年的現(xiàn)金流出。而這里其實(shí)是把1到n年的現(xiàn)金流折現(xiàn)到第0年，沒有0年的流出。
上面公式中的CF其實(shí)就是我們模型中做出來每年的自由現(xiàn)金流，注意這個(gè)現(xiàn)金流不是財(cái)務(wù)報(bào)表現(xiàn)金流量表中的數(shù)據(jù)，是項(xiàng)目自由現(xiàn)金流或資本金自由現(xiàn)金流。T中的n，是我們采用的運(yùn)營(yíng)年份比如10、20年這個(gè)期間。R就是貼現(xiàn)率，即我們計(jì)算凈現(xiàn)值（NPV）的時(shí)候用到的貼現(xiàn)率（關(guān)于貼現(xiàn)率的介紹，請(qǐng)參考前期文章《內(nèi)部收益率、凈現(xiàn)值、投資回收期》）。如果現(xiàn)金流是項(xiàng)目自由現(xiàn)金流，貼現(xiàn)率使用WACC，如果現(xiàn)金流是股權(quán)（資本金）自由現(xiàn)金流，則貼現(xiàn)率使用股東要求的投資回報(bào)率。
運(yùn)營(yíng)年份是有期限的，而企業(yè)是持續(xù)經(jīng)營(yíng)的，好的企業(yè)會(huì)一直運(yùn)營(yíng)下去。我們?cè)谧銎髽I(yè)未來經(jīng)營(yíng)預(yù)測(cè)的時(shí)候只采用了5年、10年甚至20年的時(shí)間，后來年份產(chǎn)生的現(xiàn)金流就不考慮了嗎？這就涉及到終值（terminal value）的概念了。終值是個(gè)未來數(shù)值，是在未來的某一時(shí)點(diǎn)上，把這個(gè)時(shí)點(diǎn)以后的現(xiàn)金流貼現(xiàn)到未來的這個(gè)時(shí)點(diǎn)上。我們估值時(shí)，如果采用了10年的運(yùn)營(yíng)期，那么終值就是把未來的現(xiàn)金流貼現(xiàn)到第10年結(jié)束的時(shí)候。從下面這張圖上就很容易理解終值的概念了。
終值怎么計(jì)算呢？使用的方法就是上一篇提到的戈登增長(zhǎng)模型，比較常用的公式是永續(xù)增長(zhǎng)模型：
關(guān)于這個(gè)公式，上一篇忘記說明了，在這里做個(gè)補(bǔ)充。這個(gè)公式中有個(gè)前提假設(shè)條件，是假設(shè)k>g，即投資人要求的投資回報(bào)率大于固定增長(zhǎng)率。
此外，我們這里是采用現(xiàn)金流來做折現(xiàn)，那么這個(gè)公式中的D就不是股利，而是當(dāng)期的現(xiàn)金流。
所以終值的公式就可以寫成：
由于終值是把未來時(shí)點(diǎn)后的現(xiàn)金流貼現(xiàn)到未來的某個(gè)時(shí)點(diǎn)，我們?cè)谧龉乐档臅r(shí)候要把終值再貼現(xiàn)到現(xiàn)值，所以完整的貼現(xiàn)現(xiàn)金流的公式是：
關(guān)于DCF估值公式還有兩點(diǎn)需要說明：
現(xiàn)金流的使用：是用項(xiàng)目自由現(xiàn)金流還是股權(quán)（資本金）自由現(xiàn)金流？
A.使用項(xiàng)目自由現(xiàn)金流來做貼現(xiàn)，得到的估值結(jié)果是企業(yè)的價(jià)值。企業(yè)的價(jià)值=股價(jià)值+債權(quán)價(jià)值。所在項(xiàng)目自由現(xiàn)金流基礎(chǔ)上來做股權(quán)的估值，必須把項(xiàng)目自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值減掉債權(quán)的價(jià)值，才能得到股權(quán)價(jià)值。這是我遇到過的評(píng)估公司在收益法評(píng)估股權(quán)價(jià)值時(shí)常用的方法。
B.我自己常用的是使用資本金自由現(xiàn)金流來做貼現(xiàn)，這樣得到的估值結(jié)果直接就是股權(quán)價(jià)值。
2.終值的計(jì)算，除了上面提到的戈登增長(zhǎng)模型外，還有另外一種方法，我們叫做exit multiple approach.，其實(shí)就是相對(duì)估值法。常用的就是PE法，但也有用保守的方法，假設(shè)運(yùn)營(yíng)期滿，投資人按照賬面價(jià)值退出。
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