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眾所周知，高瓴資本以消費(fèi)、醫(yī)藥、TMT和科技服務(wù)四大領(lǐng)域的投資見長。其中，醫(yī)藥投資一直是高瓴重點(diǎn)布局領(lǐng)域。

在剛剛過去的半年時間里，高瓴資本頻頻參與了多個上市公司的定增項目，并且獲利頗豐，引發(fā)了資本市場乃至輿論層面的強(qiáng)烈關(guān)注。

用數(shù)據(jù)說話。

2月16日，高瓴資本參與凱萊英的定增項目，按照發(fā)行價123.56元/股計算，該筆投資在不到半年的時間里最高浮盈99.56%；

3月26日，高瓴資本入股華蘭生物子公司華蘭疫苗，從披露之日起算，華蘭生物的股價已經(jīng)累計上漲58.11%；

3月6日，高瓴資本以每股13.5港元的價格增持微創(chuàng)醫(yī)療；三個月后，高瓴資本再次增持3300萬股。至此，與6月的增持價格相比，微創(chuàng)醫(yī)療的股價上漲77.39%；如果與3月份相比，漲幅則超過了200%；

5月13日，高瓴資本參與凱利泰的定增項目，按照發(fā)行價18.73元/股計算，短短兩個月時間該筆投資的最高浮動收益就超過了60%；

7月13日，健康元發(fā)布公告，公司定增募集資金21.73億元，由高瓴資本包攬。受消息刺激影響，公司連續(xù)兩個漲停。

很明顯，這是一份相當(dāng)靚麗的成績單。

借著這個結(jié)論，讓我們探討今年高瓴資本投資醫(yī)藥行業(yè)的背后，究竟蘊(yùn)藏了哪些投資哲學(xué)。

不懼高估值

重倉愛爾眼科，浮盈超200%

據(jù)不完全統(tǒng)計，高瓴在生物醫(yī)療、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥零售等領(lǐng)域累計投了160多家公司，其中中國企業(yè)差不多約100家。

比如，CRO賽道的藥明康德、泰格醫(yī)藥等等；比如，創(chuàng)新藥賽道的恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、信達(dá)生物等等；再比如，眼科賽道的愛爾眼科，骨科賽道的愛康醫(yī)療，牙科賽道的國瓷材料等等。

不過，這里面有兩家比較有代表性的企業(yè)。

先說第一家——愛爾眼科。

根據(jù)2018年一季度財報顯示，高瓴資本新晉成為愛爾眼科的前十大股東，持股數(shù)為3718萬股；到了二季度，高瓴資本進(jìn)一步加倉至5577萬股。截至2020年3月，高瓴資本持有愛爾眼科4875萬股。

按照13元（前復(fù)權(quán)）左右計算，截至目前漲幅為253.85%！

重點(diǎn)看買進(jìn)時的估值。

盡管我們很難知曉高瓴資本的具體買入價，但從第一季度財報披露的時間區(qū)間來看，該筆買入時估值應(yīng)該在60倍-80倍之間；至于二季度的增持，則應(yīng)該在80-90倍之間。

如果從每股收益看的話，愛爾眼科過去四年只增長了21.6%，增幅并不明顯。再結(jié)合當(dāng)時創(chuàng)業(yè)板不斷下跌的背景，很明顯這樣的估值是不算便宜的。

那么，究竟是什么吸引了高瓴資本呢？

不妨看看愛爾眼科的業(yè)務(wù)。

“公司作為專業(yè)眼科連鎖醫(yī)療機(jī)構(gòu)，主要從事各類眼科疾病診療、手術(shù)服務(wù)與醫(yī)學(xué)驗(yàn)光配鏡?！?/span>

通俗的講，愛爾眼科有兩大主營業(yè)務(wù)，一個是通過手術(shù)校正眼睛近視，另一個則是白內(nèi)障手術(shù)。

市場有多大呢？

根據(jù)國家衛(wèi)健委的調(diào)查結(jié)果顯示，全國兒童青少年總體近視率達(dá)53.6%，近6億人群都是近視患者。其中，僅高中生高達(dá)81%。至于說白內(nèi)障患者數(shù)量，隨著人口老齡化的加劇，到2050年將達(dá)到4億以上，白內(nèi)障等相關(guān)性眼病作為老年人最常見的疾病，勢必也呈現(xiàn)長期增長趨勢。

正因?yàn)槿绱耍瑥埨诓艜@樣說到：

“高瓴資本堅定看好醫(yī)藥和大健康產(chǎn)業(yè)，也具備充分的資本持續(xù)長期地投入，我們會用10年、20年甚至更長時間深耕不輟，這就是我們在不確定的時代所堅守的確定性?！?/span>

很明顯，在高瓴資本看來，眼科這樣的賽道就是確定性賽道！

回到公司層面。

截至2019年底，愛爾眼科在境內(nèi)擁有105家醫(yī)院和65家門診部，并購基金旗下醫(yī)院275家、門診部37家。

這個數(shù)據(jù)的背后，不得不提到的就是不斷通過并購實(shí)現(xiàn)連鎖擴(kuò)張的獨(dú)特商業(yè)模式。

簡單的說，就是愛爾眼科出資一部分，通過產(chǎn)業(yè)并購基金撬動社會資金，對潛在眼科醫(yī)院進(jìn)行并購。在并購之后，愛爾眼科會對其進(jìn)行外部培育整合，并且對核心醫(yī)生實(shí)施“合伙人計劃”，等到達(dá)到業(yè)績目標(biāo)后再裝進(jìn)上市公司體系。

這樣有什么好處呢？

一方面，提高了上市公司的資金使用效率，增加投資回報率降低并購風(fēng)險；另一方面，只有盈利的醫(yī)院才會被裝進(jìn)上市公司體系，能夠極大的“美化”財務(wù)報表，保證業(yè)績的穩(wěn)步提高。

當(dāng)然，最重要的一點(diǎn)在于，通過并購復(fù)制的模式，在迅速提高愛爾眼科市場滲透率的同時，儲備大量的眼科人才。而這，是一筆不體現(xiàn)在財務(wù)報表上的財富。

由此做個總結(jié)：

高瓴資本的操作是，只要細(xì)分賽道擁有長長的坡，市場容量和增量足夠的大，那么買入時的估值是相對次要的；另外，公司的商業(yè)模式足夠獨(dú)特，擁有足夠深的護(hù)城河，那么便值得重點(diǎn)關(guān)注。

不懼虧損

重倉百濟(jì)神州，做時間的朋友

與愛爾眼科不同，如果說前者只是價格的問題，那么投資長期虧損的百濟(jì)神州，則需要從更高的戰(zhàn)略層面給與審視。

畢竟，從虧損到盈利，需要等待漫長的時間。

7月13日，百濟(jì)神州宣布向特定投資者定增1.46億股，募集資金約20億美元。其中，高瓴資本宣布認(rèn)購金額不低于10億美元。至此，高瓴資本對百濟(jì)神州已經(jīng)先后進(jìn)行了八輪投資。

這究竟是一家怎樣的公司？

“百濟(jì)神州是一家生物醫(yī)藥公司，專注于用于癌癥治療的創(chuàng)新型分子靶向及腫瘤免疫治療藥物的開發(fā)和商業(yè)化?！?/span>

簡單的說，這是一家研發(fā)治療癌癥藥物的醫(yī)藥公司。

截至目前，公司已經(jīng)成功實(shí)現(xiàn)了2款自主研發(fā)創(chuàng)新藥的商業(yè)化，早期管線里已經(jīng)有近30款抗腫瘤候選藥。其中，澤布替尼是首個在美獲批上市的中國自主研發(fā)的抗癌新藥。另外，公司另一款擬用于治療卵巢癌的PARP1/2小分子抑制劑也已經(jīng)遞交注冊申請。

不過，即便如此，百濟(jì)神州潛在的商業(yè)價值還需要漫長的時間去驗(yàn)證。

因?yàn)閺难邪l(fā)到用于臨床治療，通常需要數(shù)年的時間，中途還面臨研發(fā)失敗的風(fēng)險。

由此可以做個總結(jié)：

創(chuàng)新藥的特點(diǎn)是，創(chuàng)新驅(qū)動、投入多、周期長、風(fēng)險大、門檻高。不過正因?yàn)槿绱?，潛在的市場需求無限巨大、市場競爭又很小，關(guān)鍵就看其研發(fā)實(shí)力能否取得關(guān)鍵性突破。只要企業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢一旦確立，那么就能夠構(gòu)建起強(qiáng)有力的護(hù)城河。

而這，便是高瓴資本的投資邏輯。

高瓴資本的投資奧秘

張磊曾經(jīng)說過這樣一句話：

“保持內(nèi)心的寧靜，在不斷的市場詰問和自我拷問中，不隨波逐流，最需要的是深耕行業(yè)、企業(yè)及市場的卓越研究能力和強(qiáng)大自我約束的投資初心?！?/span>

什么意思？

投資需要冷靜的思考，需要尋找和發(fā)現(xiàn)最優(yōu)秀的公司。只要這個前提在，像前面提到的高估值，則可以讓時間去稀釋和消化。

實(shí)際上，通過前面提到的兩家具有標(biāo)志性的公司，我們還能歸納出以下特點(diǎn)。

第一，創(chuàng)新永遠(yuǎn)是驅(qū)動力。

比如，凱萊英是一家全球行業(yè)領(lǐng)先的CDMO解決方案提供商，為國內(nèi)外中大型制藥廠企業(yè)、生物技術(shù)企業(yè)提供藥物研發(fā)；比如，凱利泰專注于骨科、心血管微創(chuàng)、運(yùn)動醫(yī)學(xué)等醫(yī)療領(lǐng)域；再比如，像前面心臟瓣膜賽道的微創(chuàng)醫(yī)療，中國最大抗腫瘤藥物研發(fā)生產(chǎn)的恒瑞醫(yī)藥等等。

很明顯，透過這些基本的介紹，就能夠看出背后必然是創(chuàng)新驅(qū)動。

而這些創(chuàng)新的背后，既需要有大量的核心技術(shù)人才，又需要有懂戰(zhàn)略、能執(zhí)行的優(yōu)秀管理團(tuán)隊，這也是高瓴選擇投資標(biāo)的重要的考量標(biāo)準(zhǔn)。

第二，投資各細(xì)分領(lǐng)域的龍頭公司。

前面提到，高瓴資本在生物醫(yī)療、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療零售等領(lǐng)域累計投了160多家公司。

為什么要這樣操作呢？

一方面，是因?yàn)楦哧操Y本的資金規(guī)模很大；另一方面，在眾多的醫(yī)藥細(xì)分領(lǐng)域里，醫(yī)療器械、創(chuàng)新藥、醫(yī)療服務(wù)是最容易出十年十倍股的。也就是說，在這個前提下，通過押注龍頭公司或者具備領(lǐng)導(dǎo)力的公司，能夠在強(qiáng)者恒強(qiáng)的市場里，持續(xù)的保持競爭優(yōu)勢。

第三，發(fā)現(xiàn)和創(chuàng)造價值，做時間的朋友。

眾所周知，高瓴資本是一家專注于長期結(jié)構(gòu)性價值投資的公司。用張磊的話說，就是拒絕零和游戲做正和游戲，不以謀求短期利益為目標(biāo)。

何為“正和游戲”？

投資的本質(zhì)就是擁有企業(yè)，并在企業(yè)的成長中實(shí)現(xiàn)價值積累。也就是說，高瓴資本不賺低買高賣的錢，靠的是發(fā)現(xiàn)和創(chuàng)造價值，賺價值增值的那部分錢。正因?yàn)槿绱耍?/span>從某種意義上說高瓴資本是用一級市場的思維做二級市場。

換言之，比買的便宜更重要的是公司要具備長期的成長性。

第四，下跌往往是最佳的市場機(jī)會，是買入優(yōu)質(zhì)公司的最好時機(jī)。

可能很多人會好奇一個問題，那就是動輒上百億的投資，為何高瓴資本如此有錢？

真相其實(shí)是，趁著突如其來的疫情沖擊，高瓴在四月底啟動了多達(dá)130億美元的新募資。而在此之前，高瓴資本還通過證券私募平臺，募集用于投資二級市場的資金。

為何要這樣操作？

在高瓴資本看來，下跌往往是最佳的市場機(jī)會，也是買入優(yōu)質(zhì)公司的最好時機(jī)。尤其是醫(yī)藥行業(yè)，如果不是出現(xiàn)極端狀況，一般都不會有便宜的價格。

總結(jié)

從行業(yè)角度說。

受人口老齡化影響，像生物醫(yī)療、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)等領(lǐng)域都具備十倍以上的成長空間。另外，類似于心腦血管疾病的特征決定了患者勢必對藥物有長期依賴性。更重要的是，與普通消費(fèi)不同，患者對醫(yī)藥價格通常是沒有議價能力的。

這就意味著，醫(yī)藥行業(yè)尤其是上述幾個細(xì)分領(lǐng)域，需求只會越來越大。

從競爭格局和壁壘說。

與普通醫(yī)療不同，上述醫(yī)藥領(lǐng)域不僅需要大量資金更需要大量的技術(shù)做支撐。也就是說，先進(jìn)入者將憑借資金、技術(shù)、時間建立起競爭力，而后來者則可能被拒之門外。

這就意味著，各自細(xì)分領(lǐng)域都由各自領(lǐng)域內(nèi)的龍頭所把持，獲取源源不斷的市場利潤。

最后說公司。

關(guān)鍵看幾個關(guān)鍵指標(biāo)。

比如創(chuàng)始人的戰(zhàn)略預(yù)判能力和研發(fā)水平，比如公司內(nèi)部的管理機(jī)制和執(zhí)行力，再比如，特殊的商業(yè)模式和經(jīng)營思維等等。

如果用一句話概括投資思路的話，就是：

選擇最優(yōu)質(zhì)賽道里最優(yōu)秀的公司，享受市場擴(kuò)容和市場份額提升帶來的機(jī)會；在各方的賦能和時間的見證下，讓公司瘋狂地創(chuàng)造價值。

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