價(jià)值投資的五大要素
大師們的思想有著極為相似的共同之處，事實(shí)上每一個(gè)證券投資成功人士背后的故事總是驚人的相似，因?yàn)檎胬硗呛?jiǎn)單而唯一的。從總體而言，巴菲特的投資策略是：尋找自己真正了解的企業(yè)，該企業(yè)具有長(zhǎng)期令人滿意的發(fā)展前景，由誠(chéng)實(shí)而有能力的人來(lái)管理，要在有吸引力的價(jià)位上買入該公司股票。
一、尋找自己真正了解的企業(yè) 巴菲特并不從市場(chǎng)理論、宏觀經(jīng)濟(jì)理論或者局部趨勢(shì)等方面思考問題。相反，他的投資行為是與一家企業(yè)如何運(yùn)營(yíng)密切相關(guān)的，因此他集中精力盡可能了解企業(yè)的深層次因素。這些因素主要有：業(yè)務(wù)簡(jiǎn)明易懂，經(jīng)營(yíng)歷史始終如一，長(zhǎng)期前景令人滿意。他之所以能夠?qū)ψ约簭氖碌耐顿Y有較高程度的了解，在于他把自己的投資限制在自己理解的范圍內(nèi)。“一定要在自己能力允許的范圍內(nèi)投資。能力有多強(qiáng)并不重要，關(guān)鍵在于正確了解和評(píng)價(jià)自己的能力”。超乎尋常的投資成就，往往只是通過(guò)普通的事情來(lái)獲得的。關(guān)鍵是如何把這些普通的事情處理得異乎尋常的出色。
二、該企業(yè)具有長(zhǎng)期令人滿意的發(fā)展前景 巴菲特拒絕向下列公司進(jìn)行投資：（1）正在解決某些難題；（2）由于以前計(jì)劃不成功而改變經(jīng)營(yíng)方向。巴菲特認(rèn)為，劇烈的變革與豐厚的投資回報(bào)通常是不相容的。絕大多數(shù)的投資者不同意這一觀點(diǎn)。他們爭(zhēng)相購(gòu)買重組公司股票。而巴菲特認(rèn)為，由于不可解釋的原因，這些投資者對(duì)這類公司寄予厚望，卻忽視了這類公司的現(xiàn)狀和問題。他認(rèn)為，以合理的價(jià)格購(gòu)買優(yōu)秀公司的股票比以便宜的價(jià)格購(gòu)買有問題的公司股票更能增加收益。巴菲特把經(jīng)濟(jì)劃分為有特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的小團(tuán)體和普通企業(yè)組成的大團(tuán)體。特許經(jīng)營(yíng)被定義為：（1）有強(qiáng)烈的市場(chǎng)需求；（2）沒有較近的替代產(chǎn)品；（3）沒有政府的管制。由于上述特征，公司有很大的定價(jià)的靈活性，它可以給投資者帶來(lái)超乎尋常的回報(bào)。特許經(jīng)營(yíng)的另一個(gè)明顯的特征是擁有顯著的商譽(yù)，可以有效地抵御通貨膨脹的侵蝕。而普通商品企業(yè)通常是低回報(bào)的企業(yè)，價(jià)格上的競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重削弱了經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。
三、由既誠(chéng)實(shí)又有能力的人來(lái)管理 當(dāng)然，特許經(jīng)營(yíng)也會(huì)導(dǎo)致價(jià)值降低，原因是成功會(huì)導(dǎo)致新的進(jìn)入者和替代產(chǎn)品的產(chǎn)生。這時(shí)管理者的價(jià)值就會(huì)凸現(xiàn)出來(lái)。最重要的管理行為是公司的資金分配。對(duì)資金的分配在很大程度上可以反映一個(gè)公司管理者的理性程度。如果公司盈余的再投資收益率超過(guò)公司的股權(quán)資本成本，那么應(yīng)該把盈余的全部資金進(jìn)行再投資。如果再投資收益率低于資本成本，那么把盈余資金用于再投資就是不理性的。如果一家公司產(chǎn)生了凈現(xiàn)金流量，而繼續(xù)在本公司業(yè)務(wù)上投資只能獲得平均水平甚至更低的收益率，那么公司的管理者有下面三種選擇：（1）再投資于公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)上，（2）購(gòu)買成長(zhǎng)型企業(yè)，（3）分配給股東。
巴菲特一直敬重那些全面真實(shí)披露公司財(cái)務(wù)狀況的管理者，特別敬重那些不利用公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則來(lái)隱瞞、包裝企業(yè)業(yè)績(jī)的管理者。巴菲特強(qiáng)調(diào)，不管是否遵照公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，需要披露的信息應(yīng)該回答具有財(cái)務(wù)知識(shí)的讀者三個(gè)問題：（1）公司大約價(jià)值是多少？（2）公司將來(lái)償還債務(wù)的可能性有多大？（3）管理人員的工作狀態(tài)如何？是否完成了他們的任務(wù)。巴菲特認(rèn)為，大多數(shù)公司的年度報(bào)告是虛假的，只是程度不一。大多數(shù)管理者在報(bào)告業(yè)績(jī)時(shí)樂觀有余，而坦誠(chéng)不足。
四、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的要求 巴菲特并不關(guān)心某一年度的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而是看重4-5年的平均數(shù)字。他強(qiáng)調(diào)下面的準(zhǔn)則：
1、集中于資本收益率，而不是每股收益。由于大多數(shù)公司都用上一年度盈利的一部分來(lái)增加權(quán)益資本，因此沒有理由對(duì)每股收益感興趣。如果一家公司在每股收益增長(zhǎng)10%的同時(shí)，也將權(quán)益資本增加了10%，那就沒有任何意義。最重要的指標(biāo)是已投入的權(quán)益資本的收益狀況，而不是每股收益。但要作些調(diào)整。首先有價(jià)證券應(yīng)該用投資成本而不用市場(chǎng)價(jià)格來(lái)估價(jià)。也就是分母是股東的投入成本，而不是用市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算的股東權(quán)益。其次，排除所有資本性的收入和損失以及其他增減利潤(rùn)的特殊項(xiàng)目。集中考慮經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。公司應(yīng)該在沒有負(fù)債或者極少負(fù)債的情況下，用權(quán)益資本獲得收益。提高財(cái)務(wù)杠桿會(huì)提高權(quán)益資本收益率，但高負(fù)債的公司在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢或出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，是極其脆弱的。
2、計(jì)算股東收益。股東收益是巴菲特自己創(chuàng)立的指標(biāo)。是公司利潤(rùn)+折舊+攤銷-資本性支出-其他需要增加的應(yīng)運(yùn)資本。盡管不能為價(jià)值分析提供精確值，但他引用凱恩斯的話來(lái)說(shuō)：“寧可接受模糊的真理，也不要精確的錯(cuò)誤”。股東權(quán)益對(duì)于分析公司抵御通貨膨脹的能力是有用的。
3、尋找經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)高的公司股票。該指標(biāo)主要是反映公司獲利的能力。而削減成本是提高獲利水平的一個(gè)非常重要的方面。巴菲特自己的BerkshireHathaway公司的費(fèi)用開支僅為經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的1%。而同樣獲利能力的公司的該比率為10%左右。
4、對(duì)每一元的留存收益，確認(rèn)公司已經(jīng)產(chǎn)生出至少1元的市場(chǎng)價(jià)值。巴菲特的快速測(cè)試中，有一個(gè)重要的指標(biāo)，即公司股票市值增量應(yīng)該至少不低于留存收益的數(shù)額。
五、安全邊際--要在有吸引力的價(jià)位上買入該公司股票 巴菲特認(rèn)為理性的投資有兩個(gè)要點(diǎn)：確定公司的內(nèi)在價(jià)值，并且能夠以比較大的折扣買到這家公司的股票。
1、確定公司內(nèi)在價(jià)值 評(píng)價(jià)公司股票的價(jià)值的三種方法：清算價(jià)值法、繼續(xù)經(jīng)營(yíng)法、市場(chǎng)法。用繼續(xù)經(jīng)營(yíng)法來(lái)確定公司的價(jià)值，要知道公司的現(xiàn)金流和折現(xiàn)率。而這兩個(gè)變量非常難以確定。巴菲特認(rèn)為，如果他不能確信公司到底會(huì)產(chǎn)生多大的現(xiàn)金流，他就不會(huì)去估價(jià)這家公司。他認(rèn)為微軟公司難以估算現(xiàn)金流，因此他不買微軟公司的股票。巴菲特用長(zhǎng)期國(guó)債的收益率作為折現(xiàn)率。因?yàn)樗毁?gòu)買有較高債務(wù)水平的公司股票，這明顯地減少了與之關(guān)聯(lián)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。而他又集中考慮利潤(rùn)穩(wěn)定并且可以預(yù)計(jì)的公司，這樣經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)即使不能完全排除，也是非常低的。
2、在有吸引力的價(jià)位上買入。1988年6月，可口可樂公司股票的價(jià)格為10美元。這之后的10個(gè)月內(nèi)，巴菲特購(gòu)買了8340萬(wàn)股，總共花了10.23億美元。平均每股價(jià)格10.96美元。到1989年底，可口可樂公司股票占貝克夏.哈斯維公司普通股投資組合中的35%。實(shí)際上，自從，戈伊蘇埃塔任可口可樂公司總裁后，公司股價(jià)就已經(jīng)上升了。但巴菲特認(rèn)為他無(wú)法以有利的價(jià)格買入。而這次，大多數(shù)人都不看好可口可樂公司時(shí)，巴菲特卻慧眼識(shí)金。1988和1989年，巴菲特購(gòu)買可口可樂公司股票時(shí)，該公司的市場(chǎng)價(jià)值平均為151億美元。但據(jù)巴菲特的估計(jì)，公司的內(nèi)在價(jià)值至少應(yīng)該是207億美元，有可能達(dá)到324億美元，也有可能達(dá)到483億美元。因此，巴菲特認(rèn)為安全收益差額至少為27%，多則70%。而其他內(nèi)在價(jià)值分析者們認(rèn)為，可口可樂公司股票的市盈率、股價(jià)與帳面價(jià)值比率、股價(jià)與現(xiàn)金流的比率相對(duì)較高，因此他們認(rèn)為，可口可樂公司股票處于高估狀態(tài)。
巴菲特充分滿足了格雷漢姆的安全空間法則。格雷漢姆的安全投資法則使巴菲特在兩個(gè)方面獲益。首先，避免價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，其次，帶來(lái)獲取額外回報(bào)的可能。
靠近企業(yè)的投資方式是理性的、明智的。巴菲特說(shuō)：“市場(chǎng)就象上帝，只幫助那些努力的人；但與上帝不同，市場(chǎng)不會(huì)寬恕那些不清楚自己在干什么的人。”
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