核心觀點
穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力,引導(dǎo)市場悲觀預(yù)期修復(fù)。從歷史回溯來看,銀行股作為周期股,其趨勢性行情更多依靠宏觀基本面景氣度提升支撐。以2020 年下半年為例,疫情的影響逐步減弱,各項穩(wěn)增長政策落地顯效,經(jīng)濟展現(xiàn)出良好的復(fù)蘇勢頭,市場的信心逐步修復(fù),期間銀行板塊累計跑贏滬深300 指數(shù)18 個百分點。目前市場對于下半年的經(jīng)濟增長仍抱有極度悲觀預(yù)期,展望后續(xù),隨著疫情緩和,政策重心逐步從疫情防控回到經(jīng)濟穩(wěn)增長上,各項政策持續(xù)加碼,溫和的政策環(huán)境下,經(jīng)濟有望逐步修復(fù),市場的悲觀預(yù)期有望得到改善,銀行股的估值修復(fù)行情值得期待。
關(guān)注資產(chǎn)質(zhì)量走勢,預(yù)計信用風險可控。從靜態(tài)指標來看,上市銀行的資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)仍保持穩(wěn)健,22Q1 不良率環(huán)比下降1BP 至1.33%。但我們觀察到部分銀行的先行指標有所抬升,以招行、寧波為例,22Q1 關(guān)注率分別環(huán)比抬升12BP/3BP。我們復(fù)盤了20 年疫情對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的影響,發(fā)現(xiàn)疫情之下,行業(yè)的信用風險有所暴露。截至20H1,上市銀行不良率較19 年末提升5BP 至1.47%,其中零售消費類貸款和以批零、住宿餐飲、旅游為代表的對公貸款不良抬升明顯。展望后續(xù),疫情的影響可能會滯后反映在銀行報表中,短期行業(yè)的賬面不良率或有波動。但相比于20年,行業(yè)的存量資產(chǎn)質(zhì)量扎實、撥備水平更為夯實,隨著下半年經(jīng)濟的企穩(wěn)修復(fù)、房地產(chǎn)市場的回暖,預(yù)計未來信用風險可控,資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)有望保持平穩(wěn)。
經(jīng)營展望:信貸需求和中收表現(xiàn)修復(fù),盈利有望保持穩(wěn)健。1)規(guī)模:穩(wěn)信貸政策導(dǎo)向明確,疫情后融資需求有望改善,下半年信貸增量仍可保持穩(wěn)步擴張,預(yù)計全年新增信貸投放規(guī)模在21 萬億,增速維持在10.9%的景氣水平;結(jié)構(gòu)方面,基建貸款有望維持強度,政策支持下制造業(yè)、普惠貸款有望保持較高增速,零售業(yè)務(wù)逐步修復(fù),房地產(chǎn)貸款適度企穩(wěn)。2)價:貸款定價仍處下行通道,后續(xù)經(jīng)濟下行壓力和降低實體融資成本的要求下,資產(chǎn)端定價預(yù)計仍有下行壓力;但負債端存款定價機制改革有望逐步顯效,負債端成本預(yù)計仍有進一步優(yōu)化的空間,對沖資產(chǎn)端定價下行的壓力;綜合來看,我們預(yù)計上市銀行下半年息差將小幅收斂。3)中收:1 季度受資本市場波動和疫情影響,行業(yè)中收表現(xiàn)不佳,1 季度實現(xiàn)同比增長3.5%(vs8.2%,2021A),隨著疫情緩和、銀行在財富管理建設(shè)方面持續(xù)發(fā)力、理財業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型深化,后續(xù)中收表現(xiàn)回升的潛力較大。4)綜合來看,我們認為后續(xù)行業(yè)凈利潤增長仍能延續(xù)良好表現(xiàn),預(yù)計2022 年全年上市銀行凈利潤增速在8.0%的水平(vs8.7%,22Q1),穩(wěn)健的盈利增長將是支撐銀行股估值修復(fù)的重要因素。
投資建議與投資標的
截至5 月30 日,板塊靜態(tài)估值PB 僅0.54x,處于2013 年以來最低水平,估值對應(yīng)隱含不良率約為15%,充分反映市場對于未來經(jīng)濟增長和銀行資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期。進入5 月以來,隨著疫情得到有效控制,我們觀察到政策重心逐步向穩(wěn)增長回歸,監(jiān)管密集出臺政策穩(wěn)定市場經(jīng)濟預(yù)期,釋放出積極信號。展望下半年,穩(wěn)增長發(fā)力帶動經(jīng)濟預(yù)期改善是確定性主線,隨著疫情的影響逐步減弱、復(fù)工復(fù)產(chǎn)的穩(wěn)步推進,政策力度持續(xù)提升,市場對于經(jīng)濟的極度悲觀預(yù)期有望得到改善,我們繼續(xù)看好行業(yè)估值修復(fù)的機會,維持行業(yè)“看好”評級。
個股方面,建議關(guān)注:1)以江蘇銀行(600919,)、成都銀行(601838,未評級)、南京銀行(601009,未評級)、滬農(nóng)商行(601825,未評級)為代表的基本面邊際改善、區(qū)位優(yōu)勢顯著、業(yè)績成長性突出的區(qū)域性銀行;2)以招商銀行(600036,未評級)、寧波銀行(002142,未評級)為代表的歷史經(jīng)營穩(wěn)健、盈利能力優(yōu)異的價值標的;3)以興業(yè)銀行(601166,未評級)、郵儲銀行(601658,未評級)、交通銀行(601328,未評級)為代表的低估值品種。
風險提示
經(jīng)濟下行超預(yù)期;房地產(chǎn)流動
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