上海凱寶公布了一季報(bào)。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)42%，延續(xù)了高增長(zhǎng)勢(shì)頭。我們?cè)邳c(diǎn)評(píng)凱寶的三季報(bào)前先談?wù)勎覀儗?duì)幾家中藥注射劑公司的看法。
今年以紅日藥業(yè)、康緣藥業(yè)、天士力、上海凱寶、昆明制藥幾家為代表的中藥注射劑公司今年的漲幅都不錯(cuò)。8月1日發(fā)出《中藥注射劑專(zhuān)題報(bào)告》（報(bào)告中首次覆蓋紅日及昆藥），并開(kāi)了電話會(huì)推薦這個(gè)板塊公司，這些公司在當(dāng)天和第二天都出現(xiàn)明顯漲幅，也帶動(dòng)醫(yī)藥板塊出現(xiàn)較好的漲幅，之后，這些公司除了凱寶都取得了很好的收益（出報(bào)告后最高漲幅：康緣藥業(yè)52.8%，紅日藥業(yè)42.3%、昆明制藥23.1%、益佰制藥17.5%，天士力16.8%，上海凱寶基本持平，同期中證醫(yī)藥指數(shù)漲幅9.7%）。其實(shí)我們不僅中藥注射劑類(lèi)公司推薦收益率不錯(cuò)，另外在低點(diǎn)重點(diǎn)持續(xù)推薦的華東醫(yī)藥、海思科、長(zhǎng)春高新、三諾生物表現(xiàn)不錯(cuò)，這還不包括出了深度報(bào)告但推薦較少的華潤(rùn)三九、復(fù)星醫(yī)藥等。
言歸正傳，時(shí)至今日，如何看待這些中藥注射劑公司？
我們?cè)?0月10日的郵件中，分析了獨(dú)家注射劑品種容易出超10，特別是適應(yīng)癥集中在心腦血管、腫瘤、抗生素、清熱解毒等領(lǐng)域中的品種更是值得關(guān)注的。中藥注射劑是由于化藥中很少能出現(xiàn)獨(dú)家的專(zhuān)利注射劑品種，而中藥注射劑幾乎都是獨(dú)家的，也正是因?yàn)檫@樣的格局造就了中藥注射劑的廣闊空間，特別是在西藥沒(méi)有明確療效的領(lǐng)域如治療腦梗等，中藥注射劑更是重磅品種云集之地。
中藥注射劑的高增長(zhǎng)，其實(shí)是整個(gè)醫(yī)療體制帶來(lái)的，獨(dú)家的特性給這些品種建立了很深的壁壘，如果大家注意，可以看到這些獨(dú)家中藥注射劑品種在歷史上不斷的高增長(zhǎng)，從當(dāng)初6-10年前銷(xiāo)售額只有幾千萬(wàn)的品種，現(xiàn)在不少已經(jīng)到了10-25億左右了，這兩年大家看到他們，是由于他們長(zhǎng)大了，而且是紛紛長(zhǎng)大，所以我們看到今年第二季度銷(xiāo)售額前10大品種有6個(gè)是中藥注射劑（我們?cè)诟戒浀囊酝]件中有中藥注射劑等品種的歷史數(shù)據(jù)）。這并不是由于限抗之類(lèi)的因素帶來(lái)，至少這不是主要原因，限抗只是可能加快了今年的增速。顯然，這么大的中藥注射劑品種，不是一日造就的。
中藥注射劑品種，根據(jù)IMS統(tǒng)計(jì)，今年上半年按TTM計(jì)算（過(guò)去4個(gè)季度），中恒集團(tuán)的血栓通銷(xiāo)售約25億元，考慮到血栓通的銷(xiāo)售不少是在基層完成，可以認(rèn)為真實(shí)的銷(xiāo)售將大于25億，估計(jì)約30億左右。而銷(xiāo)售額約20億左右的中藥注射劑品種：丹紅、丹參酮IIA、醒腦靜、銀杏葉注射劑、血栓通、疏血通等至少6個(gè)品種。這些品種會(huì)增長(zhǎng)多少？我們目前還比較難估算，我們看到的以往經(jīng)驗(yàn)，3-4年這些品種翻倍。這樣的情形預(yù)期將會(huì)繼續(xù)，我們的歷史經(jīng)驗(yàn)將會(huì)不斷被打破。估計(jì)3年后出現(xiàn)40-50億銷(xiāo)售額的品種將不足為奇，隨之，我們給天士力、康緣等公司大品種的銷(xiāo)售峰值預(yù)測(cè)，估計(jì)將會(huì)不斷調(diào)高，這些公司未來(lái)的空間很可能比我們想象的空間還大些。
我們?cè)趯?xiě)專(zhuān)利藥報(bào)告的時(shí)候，發(fā)現(xiàn)，其實(shí)中藥是天然的專(zhuān)利藥，這些產(chǎn)品的生命周期無(wú)限長(zhǎng)，而中藥注射劑是皇冠上的明珠（這個(gè)報(bào)告由于框架大了些，結(jié)論是有了，但內(nèi)容暫時(shí)寫(xiě)不完了，只拿了部分內(nèi)容作了PPT，如果有人有興趣可以問(wèn)我們要）。在現(xiàn)階段，中藥注射劑是目前行業(yè)中最好的資產(chǎn)：壁壘最高、符合醫(yī)院的用藥需求。而且跨國(guó)公司做不了，幾乎競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。這么長(zhǎng)的產(chǎn)品生命周期，像仿制藥品種，即便優(yōu)秀如恒瑞的多西他賽經(jīng)過(guò)7年的銷(xiāo)售在終端也出現(xiàn)了略微的下滑，但中藥注射劑正如上文所說(shuō)，7年的時(shí)間，他們依然洋溢著青春的氣息，保持著高速的增長(zhǎng)勢(shì)頭，完全沒(méi)有止步的跡象。所以我們?cè)诮衲曜畲笃贩N的榜單中紛紛看到了不少中藥注射劑，未來(lái)在最大品種的榜單中這類(lèi)品種估計(jì)還會(huì)增加。如此眾多的大品種，如此大的空間，還如此快的增長(zhǎng)，我們漠視這個(gè)領(lǐng)域的投資是不應(yīng)該的。
為什么出現(xiàn)這樣的情形？其實(shí)，注射劑很好理解，那是因?yàn)槲覀兊尼t(yī)生更喜歡開(kāi)注射劑。專(zhuān)利藥的勝利，是因?yàn)橹兴幾⑸鋭缀醵际仟?dú)家品種，保護(hù)期長(zhǎng)，具有專(zhuān)利藥的特性，而國(guó)內(nèi)醫(yī)藥公司，幾乎沒(méi)有專(zhuān)利藥銷(xiāo)售，，其實(shí)中恒的血栓通凍干劑型、天士力的復(fù)方丹參滴丸都是劑型專(zhuān)利，都是同樣的特性。在國(guó)產(chǎn)的化藥專(zhuān)利藥大規(guī)模興起之前，這些中藥注射劑（特別是純度高、安全性好的品種）預(yù)期一直將是很好的投資標(biāo)的。而國(guó)產(chǎn)的化藥專(zhuān)利藥大規(guī)模起來(lái)，預(yù)期沒(méi)有10年以上時(shí)間，市場(chǎng)上的專(zhuān)利化藥品種依然寥寥無(wú)幾。中藥注射劑在未來(lái)的多年內(nèi)仍將會(huì)是最好的資產(chǎn)之一，其他另一塊資產(chǎn)如重組藥物領(lǐng)域需要給予足夠重視，而重組藥物在全球市場(chǎng)已經(jīng)占據(jù)舉足輕重的，國(guó)內(nèi)這塊市場(chǎng)剛剛起步（我們?cè)?/b>09
中藥注射劑交流
從去年9月我們發(fā)的第一個(gè)版本的中藥注射劑報(bào)告開(kāi)始，一直在推薦中藥注射劑這個(gè)板塊，推薦的標(biāo)的是天士力、康緣藥業(yè)、上海凱寶、紅日藥業(yè)、昆明制藥等（后兩家在今年列入覆蓋），
我們?cè)谝酝泥]件中列出了中藥注射劑快速增長(zhǎng)的數(shù)據(jù)（在郵件的附錄中有）。實(shí)際上，我們看到了整個(gè)注射劑領(lǐng)域占據(jù)了醫(yī)藥市場(chǎng)重要的地位，而中藥注射劑由于獨(dú)家品種多，更容易成為10億、20億以上的品種。由于這個(gè)市場(chǎng)中的化藥專(zhuān)利藥、特別是可供選擇的有專(zhuān)利藥的化藥注射劑的公司如此少，使得我們的選擇標(biāo)的集中在了中藥注射劑這個(gè)獨(dú)家品種眾多的領(lǐng)域。
注射劑是最容易出大品種的領(lǐng)域。
我們整理了今年上半年醫(yī)院銷(xiāo)售產(chǎn)品的劑型份額，其中注射劑銷(xiāo)售額占比66%，片劑21%，膠囊劑8%，其他品種的劑型占比很小。這個(gè)數(shù)據(jù)意味著，如果做的劑型不是注射劑，意味著能成為重磅炸彈（銷(xiāo)售額超10億元）的難度是很大的。對(duì)比這個(gè)數(shù)據(jù)，與國(guó)外的劑型機(jī)構(gòu)有較大的差異，比如去年全球銷(xiāo)售額前三的品種阿托伐他汀、氯吡格雷、埃索美拉唑等都是口服制劑。我們肯定是被打了太多的注射劑，但如果國(guó)內(nèi)的體制不發(fā)生變化，預(yù)期未來(lái)5年發(fā)生變化的可能性也比較小。
注射劑領(lǐng)域的天花板如此之高，使得我們看到的獨(dú)家的注射劑，特別是有很好適應(yīng)癥的，比如心腦血管、抗感染、腫瘤、清熱解毒等領(lǐng)域的品種，未來(lái)的單品種銷(xiāo)售都有望往10億—20億看。
從注射劑的角度看，天士力、康緣、凱寶等公司產(chǎn)品都會(huì)有很好的空間：
（1）天士力：手里有2個(gè)中藥注射劑品種（益氣復(fù)脈、丹參多酚酸）未來(lái)的天花板估計(jì)都會(huì)在20億左右、一個(gè)生物醫(yī)藥的獨(dú)家注射劑品種（尿激酶原，腦梗的新適應(yīng)癥完成后，天花板將打開(kāi)），銷(xiāo)售將往5億以上看。在去年這三個(gè)注射劑幾乎都沒(méi)有形成多大的銷(xiāo)售。天士力未來(lái)將會(huì)是一線股票中產(chǎn)品天花板最高，成長(zhǎng)最確定的股票。但相比其他幾個(gè)大的醫(yī)藥股市值明顯有優(yōu)勢(shì)（天士力：270億、云南白藥440億、恒瑞醫(yī)藥385億）。雖然天士力今年漲幅較大，但仍然建議大家關(guān)注這個(gè)公司。
（2）康緣藥業(yè)：熱毒寧去年銷(xiāo)售4.7億元，今年預(yù)期銷(xiāo)售將到8.5億左右。同比增長(zhǎng)預(yù)期為90%左右。公司的熱毒寧和銀杏內(nèi)酯銷(xiāo)售都會(huì)超20億（甚至單品種銷(xiāo)售30億都不是不可能，從IMS數(shù)據(jù)看，今年銷(xiāo)售額最大的單品種銷(xiāo)售約25億，但3-4年銷(xiāo)售翻倍，歷史記錄在不斷刷新），康緣的這兩個(gè)品種未來(lái)的天花板都可能不斷提升。
（3）上海凱寶：公司主要收入為痰熱清，今年銷(xiāo)售預(yù)期11億左右，往20億看將會(huì)很輕松了。
（中信證券）
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