9月14日，周三。港股假后大上大落，恒指收市微升14點(diǎn)，惟高低差距達(dá)620點(diǎn)，波幅不可謂不大。坊間教人如何從波動(dòng)市況中上下其手左右逢源的「秘籍」多不勝數(shù)，純學(xué)術(shù)性文獻(xiàn)和只重實(shí)用性的分析應(yīng)有盡有，但耶魯經(jīng)濟(jì)學(xué)教授Robert Shiller說得好，專家學(xué)者只知其然而不知其所以然，迄今無人（包括他自己）能對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)（volatility）的根源，提出足以令人信服的數(shù)學(xué)（mathematical）解釋。換句話說，「財(cái)演」們慣用的跌市是「獲利回吐」，升市是「趁低吸納」，牛皮市是「觀望氣氛濃厚」，升跌牛皮皆「一如所料」，不過是吹水唔抹嘴噏得就噏，在Shiller眼中不值一哂。
大起大落五年一遇
這等于說，專家學(xué)者以至投機(jī)一族雖對(duì)資產(chǎn)價(jià)格大上大落這個(gè)現(xiàn)象本身做了大量研究，理論實(shí)踐俱備，惟波動(dòng)是「果」不是「因」，由此衍生出來的復(fù)雜期貨期權(quán)策略造就了大量相關(guān)交易，但對(duì)了解波動(dòng)到底由什么引發(fā)，一點(diǎn)幫助也沒有。
根據(jù)Shiller的研究，自1928年以來，美股升跌幅度每日平均不會(huì)超過0.5％；像8月上旬連續(xù)多天波幅小則4％大則7％，大概每五年才會(huì)一遇。大教授認(rèn)為，8月以來股市異乎尋常的波幅，表面看似是對(duì)個(gè)別事件如標(biāo)普下調(diào)美國主權(quán)評(píng)級(jí)、歐債危機(jī)以至聯(lián)儲(chǔ)局維持超低息至2013年的「理性」響應(yīng)，惟這不足以解釋何以市場朝單一方向（升或跌）移動(dòng)的反應(yīng)會(huì)如此強(qiáng)烈。
Shiller并未具體說明他對(duì)這個(gè)現(xiàn)象的見解，可是經(jīng)他一提，老畢立即想起最近市場上一個(gè)活生生的例子?！競酢垢窳_斯（Bill Gross）長期跑贏九成債市經(jīng)理，惟今年老馬失蹄，九成對(duì)手反過來跑贏他。眾所周知，格羅斯陰溝里翻船，主要由于他錯(cuò)判QE2曲終后美債因沒有新的大買主填補(bǔ)聯(lián)儲(chǔ)局空缺，孳息勢(shì)必大幅上升（債價(jià)大跌），是以早在QE2結(jié)束前已清倉兼沽空美國國債，為一敗涂地種下禍根。
獨(dú)立來看，債王只是對(duì)美債在QE2后的「情境」作了一個(gè)理性假設(shè)，標(biāo)普調(diào)低美國主權(quán)評(píng)級(jí)，「理性」評(píng)估會(huì)告訴大家，美國借貸成本將上升而非下跌，格羅斯的部署，跟任何一個(gè)理性投資者不會(huì)有很大分別。然而，美債評(píng)級(jí)下調(diào)在市場引發(fā)的并非對(duì)美國借貸成本上升之憂，反而大大削弱投資者持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的意欲，避險(xiǎn)情緒高漲，令美債不論作為避風(fēng)港（safe haven）或融資抵押品，需求俱節(jié)節(jié)上升，結(jié)果在這種資產(chǎn)身上產(chǎn)生類似經(jīng)濟(jì)學(xué)上「吉芬商品」（Giffen good，簡而言之，價(jià)格愈高需求愈大）的效應(yīng)，格羅斯跟這股巨浪對(duì)著干，焉有不焦頭爛額形同「自殺」之理？
個(gè)人喜好無關(guān)痛癢
許多人都知道，凱恩斯曾把股市活動(dòng)比作選美（財(cái)Q老弟不止一次提及此事）。可是，凱恩斯的「靈感」來自哪一個(gè)地方的哪一次選美？他本人從未詳作交代，惟看過Robert Shiller 9月3日在《紐約時(shí)報(bào)》發(fā)表的The Beauty Contest That's Shaking Wall St.一文者，應(yīng)有「原來如此」之感。
話說《紐時(shí)》于1913年舉辦了一個(gè)以「今日女郎」（Girl of To-Day）為名的比賽，廣邀讀者把心目中最能代表美國少女（most typical of the American girl）的年輕女郎玉照寄給報(bào)社，誰能脫穎而出，由評(píng)判團(tuán)裁決。
「今日女郎」是否就是凱恩斯「選美論」的藍(lán)本，并不重要；關(guān)鍵是，像選美一樣，個(gè)人喜好對(duì)勝負(fù)往往無關(guān)痛癢，能猜中對(duì)賽果有直接影響力的人屬意哪類型的女郎，于參賽者和提名人（相片寄發(fā)者）的勝算才具決定性影響。將「選美論」套用于股市，投資者認(rèn)為一只股份有上升潛力并不足夠，必須揀選其他投資者亦深信可升的股票，始能提高「命中率」。換句話說，炒股成敗并不取決于投資者分析個(gè)別股份基本因素的能力，更重要的是投資者A能否摸準(zhǔn)投資者B認(rèn)為哪只股票會(huì)升；再高一個(gè)層次，投資者A若能猜中投資者B認(rèn)為投資者C看中什么股票，勝算又增幾分，以此類推。
持有金銀分散風(fēng)險(xiǎn)
在事事講求基本分析的投資者眼中，「選美論」當(dāng)然不是他們那杯茶，惟從過去一兩個(gè)月所謂「事件帶動(dòng)」（events-driven）的市況觀之，投資者每天都在計(jì)算其他人怎樣評(píng)估銀行的「生存機(jī)率」，睇CDS溢價(jià)看拆息變化；觀察其他人怎樣「演繹」希臘違約的可能性，以決定某個(gè)交易日買抑或沽股票。撫心自問，今時(shí)今日，我們誰不在玩Girl of To-Day游戲？如此這般，股市波動(dòng)性豈能不大、資產(chǎn)相關(guān)性焉能不高？順帶一提，標(biāo)普十大板塊與標(biāo)普500指數(shù)的平均相關(guān)系數(shù)（correlation coefficient），從三個(gè)月前已非常高的0.821，升至目前的0.972【圖1】！睇來睇去，仍數(shù)金銀能為組合風(fēng)險(xiǎn)帶來分散作用【圖2】。
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