即將過(guò)去的2020年，半夏穩(wěn)健的收益率，大多時(shí)間維持在顯著高于公募冠軍的狀態(tài)。在即將出爐的，各家第三方評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)的，2020年度私募基金表現(xiàn)排行榜中，半夏穩(wěn)健在同類(lèi)基金中，我初步估計(jì)會(huì)排在第一的位置。一些同行評(píng)論：
這個(gè)基金一點(diǎn)都不穩(wěn)，叫穩(wěn)健很奇怪，應(yīng)該叫半夏火箭基金。半夏穩(wěn)健發(fā)起的初衷，真不是火箭基金。最早，的確是定位它：波動(dòng)很低，非常穩(wěn)健的。2017年底半夏投資成立的時(shí)候，對(duì)自己的定位，是走橋水路線(xiàn)。我個(gè)人理解主要4點(diǎn)：
1，組合在資產(chǎn)類(lèi)別上分散，在細(xì)分資產(chǎn)類(lèi)別和具體頭寸上也做到分散，從而降低整個(gè)組合的波動(dòng)率，并使得策略具有很高的規(guī)模容量。
2，嚴(yán)格控制最大回撤，不追求特別高的收益率。
3，對(duì)投資人提供專(zhuān)業(yè)的宏觀研究和資產(chǎn)配置咨詢(xún)服務(wù)，以此作為營(yíng)銷(xiāo)手段，吸引機(jī)構(gòu)投資人成為客戶(hù)。
4，管理費(fèi)為主要收入，業(yè)績(jī)報(bào)酬為輔，自有資金增值最次要。
半夏投資成立的時(shí)候，以半夏宏觀為主力基金。半夏宏觀的定位，是相對(duì)股票基金低風(fēng)險(xiǎn)的基金，我們希望它的最大回撤水平是股票基金平均水平的1/2以?xún)?nèi)。我們內(nèi)部對(duì)半夏宏觀的風(fēng)控目標(biāo)是：以每月末開(kāi)放日計(jì)算，凈值從最高點(diǎn)到最低點(diǎn)的累計(jì)最大回撤不超過(guò)15%。
實(shí)際上3年運(yùn)行下來(lái)，半夏宏觀的最大回撤，是13%。但國(guó)內(nèi)有一些機(jī)構(gòu)，他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力更小，風(fēng)控目標(biāo)是最大回撤不高于10%。在2018年，曾經(jīng)有不止一家類(lèi)似機(jī)構(gòu)表示過(guò)比較明確的投資意向，所以我們成立了半夏穩(wěn)健基金，跟半夏宏觀同策略，但是倉(cāng)位系數(shù)是0.6。也就是說(shuō)：半夏穩(wěn)健，最早的定位，是一只最大回撤不超過(guò)10%的低波動(dòng)基金。我們內(nèi)部先放了幾百萬(wàn)，并按0.6系數(shù)試運(yùn)營(yíng)了幾個(gè)月。基于走橋水路線(xiàn)的定位，我曾經(jīng)一度很積極主動(dòng)的，樂(lè)意跟機(jī)構(gòu)投資人交流，提供研究服務(wù)：
比如，我為近10家保險(xiǎn)公司和銀行，做過(guò)現(xiàn)場(chǎng)或在線(xiàn)的宏觀投資和大類(lèi)資產(chǎn)配置的交流和培訓(xùn)。
比如，半夏每個(gè)月都向潛在機(jī)構(gòu)投資人發(fā)2份幾十頁(yè)的報(bào)告，一份分析經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，一份判斷資產(chǎn)價(jià)格。經(jīng)過(guò)我們持續(xù)的交流溝通，積極的路演，在2018年，曾經(jīng)有不止一家機(jī)構(gòu)，表示過(guò)比較明確的投資意向。他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力更小，風(fēng)控目標(biāo)是最大回撤不高于10%。所以我們成立了半夏穩(wěn)健基金，跟半夏宏觀同策略，但是倉(cāng)位系數(shù)是0.6。我們內(nèi)部先放了幾百萬(wàn)，并按0.6系數(shù)試運(yùn)營(yíng)了幾個(gè)月。但后來(lái)，這些機(jī)構(gòu)都沒(méi)有投進(jìn)來(lái)。于是，半夏穩(wěn)健暫停運(yùn)營(yíng)。我們當(dāng)然理解，任何事情都存在概率，任何機(jī)構(gòu)的意向都存在變數(shù)。但有兩個(gè)案例，讓我們深刻反思了橋水路線(xiàn)在中國(guó)的可行性。一家銀行，明確表示會(huì)投資半夏，并要求半夏申請(qǐng)投資顧問(wèn)資格，以符合與他們合作的條件。我們?yōu)榇送度肓瞬坏偷某杀?，招聘有?jīng)驗(yàn)的基金經(jīng)理，申請(qǐng)到了投資顧問(wèn)資格。我們也花費(fèi)了不少精力，專(zhuān)門(mén)為他們?cè)O(shè)計(jì)策略，做壓力測(cè)試。但這家銀行后來(lái)食言不投了。
關(guān)鍵，我們都不知道為什么。他們沒(méi)有給出任何解釋?zhuān)瑳](méi)有說(shuō)抱歉，直接不搭理我們了。
一位曾經(jīng)在東北從事地產(chǎn)行業(yè)，后來(lái)轉(zhuǎn)為從事二級(jí)市場(chǎng)投資的先生。主動(dòng)找券商介紹，聯(lián)系了半夏。他說(shuō)：自己做股票投資，短板是宏觀策略。希望投資一些半夏的基金，然后半夏給他提供一些宏觀策略方面的研究支持和建議。
這種需求完全符合我們當(dāng)時(shí)橋水路線(xiàn)的定位，所以，我們也很有誠(chéng)意的先把他放入了研究服務(wù)提供對(duì)象名單，提供了大半年的研究服務(wù)。后來(lái)，他一直沒(méi)有投半夏。如果僅僅是不投，那不算什么，我也沒(méi)在意。但是，跟我們聯(lián)系一年后，這位先生在北京參加了一個(gè)飯局，飯局上有多位資深基金經(jīng)理，他在飯桌上跟大家說(shuō)：自己投了半夏的基金。靠！姐被白嫖了！
2018年，大部分股票基金都虧損嚴(yán)重，半夏宏觀取得了2位數(shù)的正收益。2019年，半夏宏觀依然取得了近2位數(shù)正收益，只是明顯低于當(dāng)年中國(guó)股票基金平均。國(guó)內(nèi)很多人評(píng)論：
有第三方渠道的人，列出某同行的一支基金（該基金最大回撤超過(guò)20%，半夏宏觀只有13%），跟我們說(shuō)：##基金比你們收益高，客戶(hù)會(huì)優(yōu)先選他們。但，我們的一位曾長(zhǎng)期在海外投資對(duì)沖基金的投資人評(píng)價(jià)：今年是宏觀小年，半夏今年挺不錯(cuò)，回撤不大，收益遠(yuǎn)好于全球宏觀對(duì)沖基金平均。在當(dāng)前階段，大部分中國(guó)人和中國(guó)機(jī)構(gòu)，對(duì)于對(duì)沖基金的投資策略，并沒(méi)有特別專(zhuān)業(yè)的認(rèn)識(shí)，對(duì)于對(duì)沖基金的表現(xiàn)，也沒(méi)有客觀科學(xué)的評(píng)判和預(yù)期。同時(shí)，在當(dāng)前階段，大部分中國(guó)人和中國(guó)機(jī)構(gòu)，對(duì)于專(zhuān)業(yè)知識(shí)和技能的尊重和付費(fèi)意識(shí)，是非常弱的。信用意識(shí)也是很弱。中國(guó)人樂(lè)意為實(shí)物商品買(mǎi)單，為牌照買(mǎi)單，但是，不樂(lè)意為無(wú)形的專(zhuān)業(yè)知識(shí)買(mǎi)單。就算說(shuō)了要買(mǎi)單，最后大概率也不買(mǎi)單。在當(dāng)前中國(guó)的環(huán)境下，橋水路線(xiàn)根本走不通。可能需要等待5-10年，才能迎來(lái)好的發(fā)展環(huán)境。不過(guò)，太極有兩儀，周易有乾坤，事情總是有兩面性。一個(gè)看起來(lái)沮喪的事情，背后卻往往總是隱藏著好機(jī)會(huì)。我在橋水路線(xiàn)上的失敗，也是這樣。經(jīng)過(guò)我反復(fù)思考，我意識(shí)到：當(dāng)前中國(guó)的環(huán)境下，特別適合走索羅斯路線(xiàn)。
什么是索羅斯路線(xiàn)呢？
跟上面的橋水路線(xiàn)作為對(duì)比，總結(jié)為3點(diǎn)：
1，投資組合在資產(chǎn)類(lèi)別上分散，并使用杠桿。
2，使得波動(dòng)水平 跟 股票基金平均水平 基本相當(dāng)?shù)那闆r下，實(shí)現(xiàn)大幅高于 一流股票基金平均 的長(zhǎng)期復(fù)合收益。
3，以自有資金為基金基本盤(pán)，以高凈值個(gè)人和家族為目標(biāo)投資人。
4，自有資金增值為主要收入，業(yè)績(jī)報(bào)酬為輔，管理費(fèi)最次要。為什么當(dāng)前中國(guó)的環(huán)境下，特別適合走索羅斯路線(xiàn)呢？有趣的是，正是因?yàn)樯厦媪谐龅?，中?guó)不適合走橋水路線(xiàn)的原因。1，首先，中國(guó)在全球的經(jīng)濟(jì)增量中占3成以上，是全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的最大邊際驅(qū)動(dòng)。本身就使得中國(guó)本土的宏觀基金，相比外國(guó)人，在宏觀投資上，尤其是實(shí)體經(jīng)濟(jì)相關(guān)度更高的資產(chǎn)類(lèi)別（比如商品）上，優(yōu)勢(shì)巨大。2，正是因?yàn)橹袊?guó)的機(jī)構(gòu)不專(zhuān)業(yè)，對(duì)宏觀對(duì)沖策略沒(méi)有正確的認(rèn)識(shí)和評(píng)估，所以他們?cè)诤暧^類(lèi)策略配置非常少，所以，策略不擁擠，機(jī)會(huì)特別多。正所謂，水大魚(yú)多，捕魚(yú)的鳥(niǎo)兒還特別少。
3，正是因?yàn)橹袊?guó)的機(jī)構(gòu)大多不尊重專(zhuān)業(yè)，不為專(zhuān)業(yè)付費(fèi)，還缺乏信用。所以，橋水這樣的，專(zhuān)門(mén)給大家做培訓(xùn)的機(jī)構(gòu)無(wú)法成長(zhǎng)壯大。所以，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)在宏觀投資和資產(chǎn)配置領(lǐng)域的成長(zhǎng)過(guò)程，會(huì)變得更加漫長(zhǎng)。捕魚(yú)的鳥(niǎo)兒，會(huì)在很長(zhǎng)一段時(shí)間，都特別少。所以，在2019年年中，我決定放棄橋水路線(xiàn)，做了三件事：
1，停寫(xiě)月報(bào)，不再為機(jī)構(gòu)提供系統(tǒng)的研究服務(wù)。
2，讓半夏宏觀繼續(xù)維持中低波動(dòng)特征，留給低風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者。
3，對(duì)半夏穩(wěn)健從新定位，倉(cāng)位系數(shù)從半夏宏觀的0.6倍，改為半夏宏觀的2.5-3倍，改成走索羅斯路線(xiàn)。
一年多實(shí)踐下來(lái)，轉(zhuǎn)型顯然是正確的：
首先，我的生活更加輕松愉快了。不用出差，不用拜訪(fǎng)機(jī)構(gòu)，不用寫(xiě)幾十頁(yè)的對(duì)外報(bào)告，把精力專(zhuān)注在研究和投資上。然后，因?yàn)闀r(shí)間精力的分配改進(jìn)，業(yè)績(jī)更好了。賺錢(qián)也更多了。一不小心，可能還拿了同類(lèi)基金冠軍。
現(xiàn)在，我的心情非常愉快，即興作詩(shī)一首：
年少不識(shí)世間態(tài)，欲效橋水中國(guó)行。
戊戌年初長(zhǎng)篇斷，股熊債牛商品平。
年末預(yù)言皆?xún)冬F(xiàn)，市場(chǎng)盡道非常靈。
授課布道遍機(jī)構(gòu)，交朋結(jié)友深滬京。
央行轉(zhuǎn)向利率落，熊去牛來(lái)股市起。
大類(lèi)資產(chǎn)少波瀾，核心抱團(tuán)盡上行。
宏觀對(duì)沖無(wú)作為，股票基金格外靈。
凈值一時(shí)升勢(shì)緩，門(mén)前冷落客走盡。
中國(guó)難出達(dá)里奧，機(jī)構(gòu)食言不守信。
思罷棄用橋水道，穩(wěn)健轉(zhuǎn)行量子行。
庚子疫驚宏觀浪，凈值直上三千里。
雖然中國(guó)現(xiàn)在的大環(huán)境并不算好，還是有一些非常專(zhuān)業(yè)的，有判斷力、有眼光、有信用的機(jī)構(gòu)投資人，在黯淡的大環(huán)境中顯得格外閃光。在這里，我希望特別感謝：A證券的Z總，Z銀行的G總，G資產(chǎn)的L總。非常專(zhuān)業(yè)，他投資了半夏宏觀，還幫我們分析了我們自己之前都沒(méi)發(fā)現(xiàn)的特點(diǎn)，他說(shuō)：他看重半夏的基金具有危機(jī)alpha，在每次股市大跌時(shí)，都能取得正收益，能對(duì)沖組合里的股票基金，是改善組合基金總體風(fēng)險(xiǎn)收益特征的很好的組成。
Z銀行的G總：
也非常的專(zhuān)業(yè)，還特別真誠(chéng)。他一直認(rèn)可半夏的專(zhuān)業(yè)，在半夏早期，就基于對(duì)專(zhuān)業(yè)的認(rèn)同，真的考慮投資半夏旗下基金。在半夏階段性表現(xiàn)落后的時(shí)候，雖然基于公司的考核規(guī)則，一時(shí)不能投資半夏，但也很有誠(chéng)意的給出了真誠(chéng)的解釋。G資產(chǎn)的L總：
在股票基金階段性上漲20%，而半夏宏觀階段性回撤5%的時(shí)點(diǎn)，其它人紛紛觀望，贖回的時(shí)候。只有L總，認(rèn)可專(zhuān)業(yè)宏觀基金對(duì)于組合的價(jià)值，特別有眼光有信用的依然投進(jìn)來(lái)，成功抄底在最低點(diǎn)，并在后續(xù)的一年多，成功獲得接近1倍的回報(bào)。雖然我們已經(jīng)認(rèn)清了市場(chǎng)的大環(huán)境，改走索羅斯路線(xiàn)，而不是橋水路線(xiàn)了。但是，每一位真正尊重專(zhuān)業(yè)，在半夏投資的早期，認(rèn)可和支持過(guò)半夏的機(jī)構(gòu)投資人，半夏都感謝你們，會(huì)一直記得你們。將來(lái)你們都會(huì)一直是半夏投資的VIP投資人，享受最好的條款。
半夏投資是一家專(zhuān)注于宏觀對(duì)沖策略的私募基金管理機(jī)構(gòu)。半夏旗下共有 高中低 波動(dòng) 三個(gè)系列的基金：
較低波動(dòng)，波動(dòng)水平大約為股票型基金的1/2。內(nèi)部風(fēng)控目標(biāo)：最大累計(jì)回撤控制在15%以?xún)?nèi)（歷史上做到了，未來(lái)不承諾）。管理人希望能夠?qū)崿F(xiàn)20%以上的長(zhǎng)期復(fù)合收益（歷史上做到了，未來(lái)不能保證）每月開(kāi)放，無(wú)鎖定期，起投金額100萬(wàn)。高波動(dòng)，波動(dòng)水平與股票型基金相當(dāng)。內(nèi)部風(fēng)控目標(biāo)：最大累積回撤控制在30%以?xún)?nèi)（歷史上做到了，未來(lái)不承諾）。管理人希望能夠?qū)崿F(xiàn)50%以上的長(zhǎng)期復(fù)合收益（歷史上做到了，未來(lái)不能保證）每年底開(kāi)放一次，鎖定期三年，起投金額500萬(wàn)。中波動(dòng)?；鹳Y產(chǎn)一半投資于半夏宏觀，一半投資于半夏穩(wěn)健。波動(dòng)水平與收益目標(biāo)介于兩者之間。每月開(kāi)放，鎖定期三年，起投金額100萬(wàn)。以上三個(gè)系列基金，策略相同，持倉(cāng)結(jié)構(gòu)基本相同，收益率和波動(dòng)率的差異，來(lái)自于倉(cāng)位的差異。
