我們一直特別關(guān)注那些與貌似合理的經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境不一致的資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)。有時(shí)，這些分化會(huì)導(dǎo)致我們對(duì)世界經(jīng)濟(jì)基本面看法發(fā)生必要的改變。而在另一些情況下，這又會(huì)指出了投資機(jī)會(huì)。當(dāng)前，宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)最引人注目的分化是日本國(guó)債收益率曲線的長(zhǎng)端，5年期日本國(guó)債5年遠(yuǎn)期利率（5y5y forward JGB interest rate）就是最完美的指標(biāo)。
從上圖可以看出一些問題。
第一，遠(yuǎn)期利率的下行趨勢(shì)從2010年末開始，這大約在安倍競(jìng)選首相刺激日元貶值日股大漲前的2年時(shí)間。在（安倍競(jìng)選首相）接下來的幾個(gè)月，5年期日本國(guó)債5年遠(yuǎn)期利率又恢復(fù)了原來的水平，這可能反映了日本央行增加購債是“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的重要組成部分。但時(shí)間又證明了，這不能完全歸咎于2013年實(shí)施的更為寬松的政策。
第二，遠(yuǎn)期利率所處的水平看起來與已經(jīng)從衰退中復(fù)蘇并即將走向2%通脹的經(jīng)濟(jì)狀況不符。實(shí)際上，在21世紀(jì)第一個(gè)十年初和中期以及在2008-09年全球經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)衰退的時(shí)候，利率水平都要比現(xiàn)在高100個(gè)基點(diǎn)（一般認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)候國(guó)債利率會(huì)走低）。
（黑線代表日本失業(yè)率，藍(lán)線代表日本核心通脹，藍(lán)色區(qū)域代表經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期）
最后，直到2012年末，日本長(zhǎng)期利率的下滑趨勢(shì)與全球長(zhǎng)期利率的下滑是同步的，特別是美國(guó)利率。但日本利率的下滑在2013年整年持續(xù)發(fā)生，而美國(guó)和全球利率則出現(xiàn)了修正。這可能一點(diǎn)都不奇怪，因?yàn)槿毡緜姓吆艽蟪潭壬鲜桥c世界分隔開的（主要由國(guó)內(nèi)投資者持有）。鑒于這種分隔，日本央行在2013年實(shí)施的大規(guī)模資產(chǎn)購買計(jì)劃進(jìn)一步推低利率是毫不奇怪的。但如果這就是問題的答案，2013年美國(guó)的經(jīng)歷就凸顯了應(yīng)該提前警惕日本央行政策最終正?；瘯r(shí)日本國(guó)債的潛在波動(dòng)。
當(dāng)政策正?；l(fā)生時(shí)，這種正?；瘜⒑芸赡苁潜蝗毡窘?jīng)濟(jì)成功的復(fù)蘇和再通脹化所驅(qū)動(dòng)的。在這種情況下，應(yīng)該謹(jǐn)記，日本長(zhǎng)期利率持續(xù)了3年半的下滑一直伴隨著勞動(dòng)力市場(chǎng)的復(fù)蘇，而且在過去十年里，（核心）通脹一直相當(dāng)穩(wěn)定（雖然2008-09年全球金融危機(jī)造成了一些干擾），而現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)良好的上漲勢(shì)頭。
正如我們的日本宏觀研究團(tuán)隊(duì)最近寫道的，日本的菲利普斯曲線（菲利普斯曲線是用來表示失業(yè)與通貨膨脹之間交替關(guān)系的曲線，一般認(rèn)為通脹越高，失業(yè)率越低）活了而且很好，看起來該曲線受日本央行極端擴(kuò)張性的貨幣政策影響正在向上移動(dòng)。在該發(fā)現(xiàn)中需要強(qiáng)調(diào)的是，該曲線的上移幅度仍不足以令產(chǎn)出缺口為零的時(shí)候產(chǎn)生2%的通脹。這支持了我們的觀點(diǎn)，日本央行將需要在6月的會(huì)議上決定是否公布新一輪的寬松。
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